基於行為金融視覺後悔效應以公司為例

Ⅰ 基於行為金融學的投資策略有哪些

逆向投資策略：是利用市場上存在反轉效應，買進過去表現差的股票而賣出過去表現好的股票來進行套利的投資方法。投資者在投資決策中，往往過分注重上市公司近期表現, 並根據公司的近期表現對其未來進行預測，導致對公司近期業績做出持續過度反應，形成對業績較好公司股價的過分高估和對業績較差公司股價的過分低估現象，這就為投資者利用逆向投資策略提供了套利的機會。

慣性投資策略：利用動量效應所表現的股票在一定時期內的價格粘性，預測價格的持續走勢從而進行投資操作的策略。也就是買進開始上漲，並且由於價格粘性和人們對信息的反應速度比較慢，而預期將會在一定時期內持續上漲的股票，賣出已經開始下跌而由於同樣的原因預期將會繼續下跌的股票。

動量效應，指股票的收益率有延續原來的運動方向的趨勢，即過去一段時間收益率較高的股票在未來獲得的收益率仍會高於過去收益率較低的股票。更多財經知識可查詢炎黃財經。

Ⅱ 求證券投資的基本理論論文

證券投資者行為偏差研究及在我國證券市場中的應用

摘要：行為金融學是自20世紀80年代興起的金融學說，注重研究證券投資者在投資決策時的心理特徵，利用投資者行為偏差所導致的證券定價誤差，發展新的投資策略，來獲取超越市場的超額收益。本文從行為金融學角度對證券投資者行為特徵、行為偏差進行了分析，展望了行為金融學在我國證券市場中的應用。

關鍵詞：行為金融學；行為偏差；證券市場

本文從行為金融學角度對證券投資者行為偏差進行了分析，展望了行為金融學在我國證券市場中的應用。
一、證券投資者行為偏差分析
證券投資者，無論是初涉市場的個人投資者，還是精明老練的經紀人，或是資深的金融分析師，他們都試圖以理性的方式判斷市場並進行投資決策。但作為普通人而非理性人，他們的判斷與決策過程，會不由自主地受到認知過程、情緒過程、意志過程等心理因素的影響，以至陷入認知陷阱，導致金融市場中較為普遍的行為偏差。
1． 過度自信。
心理學家通過實驗觀察和實證研究發現，人們往往過於相信自己的判斷能力，高估成功的機會，把成功歸功於自己的能力，而低估運氣和機會在其中的作用，這種偏差稱為過度自信（over confidence）。
如果人們稱對某事抱有90%的把握時，成功的概率大約只有70%。
證券市場上存在著「情緒周期」，牛市往往導致了更多的過度自信。遺憾的是，似乎自信度的高低與成功的可能性並無必然的聯系。
過度自信通常有兩種形式：一是人們對可能性作出估計時缺乏准確性；二是人們對數量估計的置信區間太狹窄了。
投資者由於過度自信，堅信他們掌握了有必要進行投機性交易的信息，並過分相信自己能獲得高於平均水平的投資回報率，因此導致大量過度交易（over traded）。一般來說，男人比女人更加過度自信一些，網上交易者比現場交易者顯得更加過度自信。
2． 信息反應偏差。
信息反應偏差主要包括：過度反應和反應不足、動量效應與反轉效應、隔離效應。
過度反應(over reaction) 是指投資者對最近的價格變化賦予過多的權重，對最近趨勢的外推導致與長期平均值的不一致。個人投資者過於重視新的信息而忽略老的信息，即使後者更具有廣泛性。他們在市場上升時變得過於樂觀而在市場下降時變得過於悲觀，因此，價格在壞信息下下跌過度而在好信息下上升過度。反應不足（under reaction）是市場對信息反應不準確的另一種表現形式。與個人投資者較多地表現為過度反應相反的是，華爾街的職業投資人更多地表現為反應不足。例如，證券分析師往往對成長股收益的新信息反應不足，那是因為他們沒有根據新信息對盈利預測作出足夠的修正。
動量效應（momentum effect）是指在較短的時間內表現好的股票將會持續其好的表現，而表現不好的股票也將會持續其不好的表現。但DeBondt 和Thaler(1985), Chopra、Lakonishok和Ritter(1992)等學者也發現：在一段較長的時間內，表現差的股票在其後的一段時間內有強烈的趨勢經歷相當大的逆轉，最佳股票則傾向於在其後的時間內出現差的表現，這就是反轉效應（reversal effect）。動量效應和反轉效應產生的根源在於對信息的反應不足與過度反應。
隔離效應（disjunction effect）是指人們願意等待直到信息披露再作出決策的傾向，即使信息對決策並不重要，或即使他們在不考慮所披露的信息時也能作出同樣的決策。隔離效應可以解釋為什麼有時在重要的公告發布之前，出現價格窄幅波動和交易量萎縮，而在公告發布之後會出現很大的波動或交易量的現象。
3． 損失厭惡與後悔厭惡。
損失厭惡（loss aversion）是指人們面對同樣數量的收益和損失時，認為損失更加令他們難以忍受。同量的損失帶來的負效用為同量收益的正效用的2.5倍。損失厭惡反映了人們的風險偏好並不是一致的，當涉及的是收益時，人們表現為風險厭惡；當涉及的是損失時，人們則表現為風險尋求。
還有一種情況是短視的損失厭惡（myopic loss aversion）。在證券投資中，長期收益可能會周期性地被短視損失所打斷，短視的投資者把股票市場視同賭場，過分強調潛在的短期損失。這些投資者可能沒有意識到，通貨膨脹的長期影響可能會遠遠超過短期內股票的漲跌。由於短視的損失厭惡，人們在其長期的資產配置中，可能過於保守。Benartzi 和Thaler(1995)認為，股票溢價之謎可以用短視的損失厭惡解釋。
後悔厭惡(regret aversion)是指當人們做出錯誤的決策時，會對自己的行為感到痛苦。為了避免後悔，投資者常常做出一些非理性行為，如：趨向於等待一定的信息到來後才做出決策，即便這些信息對決策並不重要；投資者有強烈的從眾心理，傾向於購買大家追漲的股票，因為當考慮到大量投資者也在同一投資上遭受損失時，投資者後悔的情緒會有所降低。
後悔厭惡和損失厭惡能夠較好地解釋處置效應（disposition effect），即投資者過長時間地持有損失股，而過早地賣出盈利股。因為投資者盈利時，面對確定的收益和不確定的未來走勢時，為了避免價格下跌而帶來的後悔，傾向於風險迴避而做出獲利了結的行為。當投資者出現虧損時，面對確定的損失和不確定的未來走勢，為避免立即兌現虧損而帶來的後悔，傾向於風險尋求而繼續持有股票。
4． 心理賬戶。
人們根據資金的來源、資金的所在和資金的用途等因素，對資金進行歸類，這種現象被稱為「心理賬戶」（mental accounting）。
傳統的經濟理論假設資金是「可替代的」（fungible）,也就是說所有的資金都是等價的，但Tversky在研究個人行為時發現，在人們的心目中，隱含著一種對不同用途的資金的不能完全可替代使用的想法，原因在於人們具有把個人財產心理賬戶進行分類的天性，即投資人習慣於在頭腦中把資金按用途劃分為不同的類別。
Shefrin和Statman(1994)認為，投資者傾向於將資金分為「無風險」的安全部分和可能賺錢的「有風險」部分。Shefrin 和Thaler(1998)認為人們把他們的收入來源分為三類：當前的工資和薪金收入、資產收入和未來收入，並按這些不同收入的現有價值來消費。對於不同心理賬戶里的資金，人們的風險偏好是不同的。
人們允許自己受自己的心理賬戶的影響，這種傾向可以解釋股利之謎即股東要求分紅的現象。心理賬戶認為投資者把投資收益分為「資本賬戶」和「紅利賬戶」兩個局部賬戶，分別理解資本賬戶損失和紅利賬戶損失。
5． 錨定效應。
錨定（anchoring）是指人們傾向於把對將來的估計和已採用過的估計聯系起來，同時易受他人建議的影響。Northcraft和Neale(1987) 研究證實，在房地產交易過程中，起始價較高的交易最後達成的成交價比起始價較低的交易最終達成的成交價顯著要高。此外，當人們被要求做定量評估時，往往會受到暗示的影響，如以問卷形式進行調查時，問卷所提供的一系列選項可令人們對號入座，從而使人們的回答受到選項的影響。
錨定會使投資者對新信息反應不足，包括一些專業證券分析師，他們習慣於提出一個投資建議，然後就停留在那裡，而不顧不利於這樣做的新證據的存在。研究表明人們對諸如通貨膨脹率、失業率、國民經濟增長率或者一家上市公司的利潤增長率，通常都有一個預期。而這個預期就成為對市場進行快速解釋的一個錨。對市場平均預期的較大偏離，對價格在短期內會有重要影響，有時甚至會引起劇烈的震動。
錨定現象有助於解釋一些金融市場上的難題，如美國投資者在20世紀80年代普遍認為日本股票的市盈率太高，這是因為他們以美國股市的市盈率為參照系數。而到了90年代中期，不再認為東京股市市盈率過高，盡管其市盈率還是比美國的要高得多。因為此時80年代末東京較高的市盈率已成為其比較參照的參考系數。
6． 典型啟示。
所謂典型啟示（typical inspire）是指人們喜歡把事物分成典型的幾個類別，然後在對事件進行概率估計時，過分強調這種典型類型的重要性，而不顧其他潛在可能的證據。人們給予某些事件、報告或發言更重要或給予它們超過實際價值的更高的權重，而另一些則給予較少的權重。
典型啟示的後果勢必使人們傾向於在實際上是隨機的數據序列中「洞察」到某種模式，從而造成系統性的預測偏差。如大多數投資者堅信「好公司（名氣大的公司）」就是「好股票」，這種偏差的產生是由於投資者誤把「好公司」等同於「好股票」。

7． 羊群行為。
金融市場中的羊群行為（herd behaviors）是一種特殊的非理性行為，它是指投資者在信息環境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人決策，或者過度依賴於輿論，而不考慮自己的信息的行為。
由於羊群行為涉及多個投資主體的相關性行為，對於市場的穩定性、效率，有很大影響，也與金融危機有密切的關系。因此，羊群行為引起了學術界和政府監管部門的廣泛注意。
另外，投資者的行為偏差還有賭博與投機（gambling and speculation）、心理分隔 (mental compartment)、遺憾與認知不協調 (regret and cognitive dissonance)、脫節效應（disjunction effect）、歧義想像（magical thinking）、注意力反常（attention anomalies）、可得性啟發（availability heuristic）、歷史無關性（irrelevance of history）、文化與社會傳染（culture and social contagion）等。
二、行為金融學在我國證券市場中的應用
市場參與者的非理性造成的行為偏差導致了市場價格的偏離，若能合理利用這一偏差，將給投資者帶來超額收益。這形成了行為金融學的投資策略。從國外看，行為金融學投資策略主要有反價值策略、技術策略和行為控制策略。近年來美國的共同基金中已經出現了基於行為金融學理論的證券投資基金，如行為金融學大師Richard Thaler發起的Fuller—Thaler資產管理公司，取得了良好的投資業績。
我國證券市場同成熟的證券市場比較，還是一個新興的市場——歷史短、不規范。僅藉助於現代金融學的方法無法正確分析我國證券市場，我們應充分重視行為金融學這一新興理論方法，利用它來發展完善現代金融學，並將其應用到我國的證券市場。我們認為可以從以下幾個方面進行研究：
1． 結合心理學、行為科學、基因學等相關學科的研究，進一步挖掘人類行為決策的特徵。
研究表明，能夠在決策中保持高獨立性、有較高自我效能感的投資者，盈利的可能性較大。國外通過基因學的研究發現，具有低水平一醯胺氧化酶含量的個體比高含量的個體更傾向於接受經濟風險。
從決策的角度出發，行為金融學為投資者提出了不少有價值的建議，如不斷反思自己的決策過程與行為特徵，檢查自己是否過於自信，是否對投資失敗的股票持有太長時間或忽視不利於自己投資的負面消息；與觀點不同的人進行討論，避免只關注自己內部的討論；勇於向股票推介者置疑；比較多空雙方的觀點，去發現誰是市場上空方與多方的代表者；錨定一個預期是合理的，但是應盡可能地不斷對其進行修正；羊群精神是否過強，長時間高強度的羊群效應是危險的；尋找專有信息，研究少數人的觀點並檢驗他們的可信度等。
2． 優化預期，引導投資者成為積極型投資者。
大多數積極型投資者會努力超越市場，獲取超額的比基準組合更大的投資收益，只有消極型投資者才會接受有效市場假說，僅僅期望得到基準收益。公司股票價格很大程度上是由多數人對公司未來收益的預期所決定的，如果今日股票價格是基於市場對未來的預期，那麼為了准確預測明日股票價格的變化，人們必須對未來的預期比市場的預期更為准確。可見，提高預測水平是獲取超額利潤的根源。
要取得比市場更好的收益預期，有以下方式：（1）獲取公開的信息。大多數傳統的投資經理盡力收集更為有用的信息，盡力進行超額利益的預測，盡力去了解一個特殊行業的利潤率。（2）使用更好的模型來更有效地處理信息。一些投資經理假設大部分信息都是為投資者共有的，因此他們致力於開發獨特的模型處理現有信息，以取得優於市場的收益。（3）利用行為偏差。心理學和決策科學指出，在某種情形下，投資者並不是盡力使財富最大化，並且在某些情形下投資者還會在智力方面犯系統性判斷錯誤，這些行為偏差將導致證券定價的錯誤。合理利用這些偏差將給投資者帶來超額收益。行為型投資經理則盡力尋找由於行為因素而被市場錯誤定價的證券，從而獲得超額利潤。
3． 合理引導投資者行為，構建證券市場的理性微觀基礎。
證券市場的投資者可劃分為機構投資者和個人投資者兩類。根據證券登記中心公布的統計數字，至2003年2月底，在滬深兩個證券交易所總開戶數達6885萬戶，其中個人投資者佔99.7%，機構投資者佔0.3%。我國個人投資者中，40歲以上的佔49.42%，30歲以下的僅佔21.78%，投資者隊伍呈老齡化。另外，投資者以工薪階層為主，68.56%的投資者的家庭收入來源於工資收入，這充分說明我國個人投資者的抗風險能力很弱。
同時，在我國個人投資者中，中小投資者占絕大部分，其決策行為在很大程度上決定證券市場的發展狀況，其決策行為的非理性，也嚴重影響證券市場的穩定。我國股市的過度投機與波動，與缺乏一個理性投資者隊伍有關。因此，應針對中小投資者進行投資知識和技巧教育，提高他們的投資決策能力和市場運作效率，減少其非理性行為特徵。對於機構投資者，要提高其投資管理水平。不僅加快我國證券市場制度建設非常重要，對投資者的教育也是刻不容緩的。
4． 研究政策對投資者行為的影響，緩解政策因素對我國股市的巨大沖擊。
王壘、劉力等實證研究表明，認為國家政策對決策影響比較重要和非常重要的證券投資者佔87.8%，而認為不重要的只佔3.9%，表明在投資者心目中我國股市還是一個「政策市」。盡管我國證券市場1999年開始加快市場化改革步伐，但目前還是以政府監管為主、市場補充為輔的投資環境，而且在一定時間內這種格局將不會改變。因此，一方面我國證券市場一直被理解為政策市，另一方面，每股市出現重大動盪，人們又不斷呼喚政策干預。這種矛盾心理和股市中的諸多雙重標准一樣，都反映了我國資本市場的整個發展過程是在扶持中成長的，人們在試圖擺脫這種依賴性的同時，又害怕失去扶持。投資者有一種錯覺，認為股市的升降只是政府行為的結果。而現代金融學理論認為證券市場是有效的，許多因素決定著股市的漲跌。
我國股民在政策的反應上存在嚴重「政策依賴性偏差」。在具體行為方式上表現為「過度自信」與「過度恐懼」偏差。投資者的交易頻率主要隨政策的出台與政策的導向發生著變化，利好的政策出台會加劇投資者的「過度自信」偏差，導致交投活躍，交易頻率加快；利空的政策出台投資者「過度恐懼」偏差往往會使交易頻率有較大幅度下降，下降趨勢也持續較長時間。隨著我國加入WTO，股市的發展必須符合國際通行的游戲規則，投資者的投資理念和行為也要與國際准則接軌。因此，運用行為金融學理論研究政策對投資者行為的影響，對於緩解政策因素對我國股市帶來的巨大沖擊無疑具有重要意義。

參考文獻：
1．Richard H．Thaler（1999）．Historical Stock Market Anomalies．SSRN journal．
2．Bannerjee．A simple model of herd behavior．Quarterly journal of economics．1992，107：798—817．

僅供參考，請自借鑒。

希望對您有幫助。

Ⅲ 行為金融學的理論發展

20世紀80年代以來，隨著金融市場上各種異常現象的累積以及人們對金融異常現象研究的日益重視，標准金融理論受到了嚴峻的挑戰，一批力圖解釋金融市場實際行為的全新金融理論逐漸興起，行為金融理論就是其中之一。 行為金融學在借鑒行為科學、心理學以及社會學的研究成果的基礎上，初步形成了以金融活動當事人的心理因素為基本特徵的理論體系。到目前為止，研究者們已經總結出投資者決策時的一些心理特點和其決策行為的一般特徵：
1、投資者的心理特徵
對於投資者心理特徵主要有四個觀點：①自信情結（overconfidence）：高估自己的判斷力，過分自信。心理學研究發現，當人們稱對某事抱有90%的把握時，成功的概率大約只有70%。②迴避損失（loss-aversion）：趨利避害是人類行為的主要動機之一，而在經濟活動中，人們對「趨利」與「避害」的選擇是首先考慮如何避免損失，其次才是獲取收益。馬科維茨首先注意到了人類的這種行為方式，後來的實證研究進一步表明，人們在從事金融交易中，其內心對利害的權衡是不均衡的，賦予「避害」因素的考慮權重是「趨利」因素的兩倍。③追求時尚和從眾心理：位置消費理論告訴我們，人們對相對經濟地位的追求在空間上表現為與他人相比。可見，人們的相互影響對各人決策行為有很大的影響，而追求時尚與從眾心理便是其中最突出的特點。因此，在金融投資領域，金融學家已經開始將這一特點作為重要的投資決策因素加以考慮。④後悔與謹慎：這種心理狀態普遍存在於人們的經濟活動中。即使決策結果相同，如果某種決策方式可以減少投資者的後悔心理，對投資者來說，這種決策方式仍然優於其它決策方式。
2、決策行為的一般特徵
1994年，Shefrin和Statman開始研究可能對金融市場行為產生系統影響的決策行為特徵。到目前為止，一些決策行為特徵已經得到行為金融學家們的公認，並將它們作為對決策者的基本假設：①決策者的偏好是多樣的、可變的，他們的偏好經常在決策過程中才形成；②決策者是應變性的，他們根據決策的性質和決策環境的不同選擇決策程序或技術；③決策者追求滿意方案而不一定是最優方案。
盡管這些對於決策特徵的研究還處於嘗試性階段，而且它們之間相互作用的特點和對市場的影響並不十分明確。但一些實證研究表明，投資者決策行為特徵與市場中的有關投資特性是相關的：股票價格的過度波動性和價格中的泡沫；投資者中存在追隨領導者和從眾行為；對風險的高估；過早的售出盈利投資和過晚售出失敗投資；投資者對現金股利的不同偏好；對時間性分散投資組合（通過不同期限的投資組合來分散風險）的不同態度；等等。
行為金融學揭示了新古典傳統的經濟學和金融學的一個根本性缺陷——完全理性假設，這使得行為金融學得到高度關注。與標准金融學不同，行為金融學認為市場中的參與者不是完全理性的，他們只是准理性人或者有限理性人，他們在進行風險決策時並不依照貝葉斯規則進行，而是採用簡單而有效的直觀推斷法。在多數情況下，這些直觀推斷法是有效的，但其中往往包含一些系統性誤差，這些誤差在有些情況下，成為影響全局的錯誤。在這種情況下，市場選擇的結果是不確定的，其機制常常會失靈，非理性交易者完全有可能在市場中生存下來。
行為金融學與標准金融學在分析方法上的不同主要體現在行為心理決策分析法和風險度量方法上。行為金融學將人類的一些心理學特性如人類行為的易感性、認知缺陷、風險偏好的變動、遺憾厭惡、自控缺陷以及理性趨利特性和投資者情緒等價值感受引入到資產定價理論體系中，認為決策者的偏好一般是多方面的、易變的，這種偏好常常只在決策過程中才形成；決策者具有很強的適應性。通過對投資者行為心理決策的分析，行為金融學成功地解釋了資產價格反應過度和反應不足、動量效應、季節效應、小公司現象等一些標准金融學無法解釋的異常現象。
行為金融學用自己獨特的分析方法，以馬柯維茨投資組合理論和資本資產定價模型（CAPM）為基礎，針對其缺陷提出了修正模型，即行為組合理論和行為資產定價模型（BAPM）。
Shefrin與Statman(2000)提出了行為組合理論來替代傳統的馬柯維茲投資組合理論。在馬柯維茲投資組合理論中投資者具有恆定不變的風險厭惡程度，他們將資產組合看成一個整體，並且在構建資產組合時只考慮不同證券之間的協方差。而行為組合理論中的投資者則投資於具有金字塔型層狀結構的資產組合。資產組合金字塔的每一層都對應著投資者特定的投資目的和風險，一些資金投資於最底層以規避風險，一些資金則被投資於更高層來爭取更大的收益。行為組合理論確立了以預期財富E(W)和Prob(W≤S)≤a來進行組合與投資選擇的方法基礎。與馬柯維茲投資組合理論相比，行為組合理論和目前十分流行的以VAR（value-at-risk）構築資產組合的方法在理論與實踐上具有較好的一致性。
行為資產定價模型BAPM則是對現代資產定價模型CAPM的擴展（Barberisetal.，1998；Danieletal.，1998；Thaler，1999）。BAPM將投資者分為信息交易者和雜訊交易者兩種類型。信息交易者為按照CAPM模型進行投資的投資者，他們從不犯認知錯誤，而且不同個體之間表現有良好的統計均方差性；雜訊交易者則是那些處於CAPM框架之外的投資者，他們時常犯認知錯誤，不同個體之間具有顯著的異方差性。兩類交易者互相影響，共同決定資產價格。當信息交易者佔主導地位時，市場表現為有效率，當噪音交易者成為代表性交易者時，市場表現為無效率。將信息交易者和雜訊交易者以及兩者在市場上的相互作用同時納入資產定價框架是BAPM的一大創舉。BAPM中證券的預期收益決定於均值方差有效組合的切線斜率，即β值。因為雜訊交易者對證券價格的影響，均方差有效組合不同於CAPM中的市場組合。 傳統的有效市場假說(EMH)是金融學領域一個非常重要的理論模型。EMH認為金融市場中的價格包含了一切信息，同時在任何時間證券價格可以看作投資價值的最優估計。根據行為金融學理論，EMH存在兩個有關投資者行為方面的假設前提：一是投資者在使他們所擁有的證券組合價值最大化時所採取的行為模式是沒有偏差的。二是投資者總是以自身利益最大化為目標。
行為金融學認為EMH本身並沒有保證這兩個前提一定成立。相反，行為金融學根據對實際情況的分析，對這兩個假設前提的正確與合理性產生了質疑，認為投資主體因為心理因素的影響會經常出現違反這兩個假設前提的情況。傳統理論中未能考慮到基金經理心理因素造成的主觀錯誤與投資失誤是較明顯的缺陷，心理因素影響應該成為選擇基金進行投資與選擇基金經理時非常重要的考慮因素。

Ⅳ 行為金融學的未來的探索

作為蓬勃發展的新興領域,行為金融學依然存在很多缺陷；要在現代金融學領域中形成一門獨立的學科,未來必須在以下幾個主要方面進行理論創新和探索。 需要建立新的基本理論框架
行為金融學發現,人在不確定條件下的決策過程中並不是完全理性的,會受到過度自信、代表性、可得性、框定依賴、錨定和調整、損失規避等信念影響,出現系統性認知偏差。而現代金融學是基於理性人假設,認為理性人在不確定條件下的決策是嚴格依照貝葉斯法則計算的期望效用函數進行決策的；即使有些人非理性,這種非理性也是非系統性的,會彼此抵消,從而在總體上是理性的；如果這種錯誤不能完全相互抵消,套利者的套利也會淘汰這些犯錯誤的決策者,使市場恢復到均衡狀態,達到總體理性。
行為金融學以Kahneman和Tversky的展望理論(prospecttheory)(1979)取代了傳統金融學的期望方差理論,將「芝加哥人」假設擴展為「KT人」（指Kahneman和Tversky展望理論中的行為人）假設，這不僅是對傳統金融學的挑戰,也是對經濟學理論基礎的挑戰。但是,行為金融學的展望理論迄今還未成為一個統一的理論基礎,還未成為一個公理化標准。不同的研究者往往依據特定的心理假設,建立自己的模型和理論。這使得行為金融學的不同研究者無法在公理化標准下進行討論,從而限制了行為金融學的科學化。一門學科若想建立完整的體系,不僅要有「破」而且要有「立」。行為金融學需要在形成新的、規范化的對行為人的假設的基礎上,建立一個類似於傳統金融學中有效市場假說地位的核心理論框架,作為對金融市場現象和人的行為的分析基礎。
在沒有學科核心基礎理論和統一的新的假設前提條件的情況下,學科體系不可能完整和內在統一,也不可能對資產定價、公司金融等問題進行理論重構,從而不可能建立起有特色的獨立學科。我們認為,新的基礎性理論應當是在理性人假設放鬆的前提下,構建的更貼近市場現實的理論,同時也將舊理論作為新理論的一個特例包含於其中。 需建立統一獨特的嚴密邏輯的分析範式
作為一門學科,必須有區別於其他學科的獨特分析範式,如信息經濟學是以道德風險和逆向選擇為分析範式,制度經濟學是以科斯定理為分析範式。行為金融學將認知心理學對人的行為的研究成果應用於對投資者的行為分析固然是其特色,但是行為金融學目前還不具有嚴密的內在邏輯體系。例如,一種金融現象的產生是受哪類心理因素影響的?哪些心理因素對投資者行為具有基礎性或決定性影響?其影響機制是什麼?這種機制是否會隨著人的認識而消失等。
例如,對於「反應過度」和「反應不足」這兩種相互關聯現象的解釋。Barberis、Shleifer和Vishny(1998)引入代表性(representativeness)和保守性(conservatism)來解釋,Daniel、Hirshleifer和Subramanyam(1998)則引入過度自信(overconfidence)和自我歸因(selfattribution)來解釋。Hong和Stein(1999)則從趨勢交易者和套利者的相互作用機制來解釋。對於一個現象在一個學科內出現了多種完全不同的解釋,到底哪種心理因素佔主導地位,各影響因素相互之間的關系是什麼,傳導機制如何,依然沒有好的解釋,這說明對行為人的假設沒有建立一個規范化和公理化標准,學科基礎理論並不牢靠,也說明行為金融學還沒有建立一個具有嚴密內在邏輯的分析框架。
同時上述模型也無法解釋為什麼對於有些事件是正的反應,如收益公告(BernardThomas,1990)、股利發放(MichaelyThalerWomack,1995)等；而對於另外一些事件卻是負的反應,如新股上市(DharanIkenberry,1995),代理權之爭(IkenberryLakonishok,1993)等。有效市場假說的堅定支持者Fama(1998)認為,這些所謂異象是由偶然因素造成的,產生的異象在反應過度和反應不足之間是隨機分布的,這與有效市場假說是一致的。正是因為沒有一個統一的、具有嚴密內在邏輯的分析框架,行為金融學無法對「Fama批評」進行有力的回應。 需要建立新的基於行為的核心模型
行為金融學盡管取得較快的發展,但卻由於缺乏基於其基本理論框架的核心資產定價模型,故無法對現代金融學的核心基礎進行顛復。例如,在對市場是否有效的爭論中,現代金融學因其嚴密的內在邏輯體系和資產定價理論的不斷發展,在爭論中並沒有處於下風。
Fama(1970)認為對市場有效性的檢驗必須是對期望收益的聯合檢驗。Fama(1998)認為,之所以出現反應不足和反應過度現象是由於壞模型(badmodelproblems)和技術問題造成的。壞模型是由於原有的CAPM模型沒有反映所有的風險和模型預測的系統性偏差。在限制壞模型方面,Fama、Fisher、Jensen和Roll(1969)採用市場模型來研究公司特有的事件對市場價格的影響,創立了新的事件分析的研究方法；Fama和French(1996)建立三要素模型來代替CAPM模型。在技術問題上,主要的爭執是採用累計超額收益(CARs)還是採用購買並持有超額收益(BHARs)；統計偏差；是採用價值權重還是等值權重等方面。Fama的結論是如果採用不同的資產定價模型來衡量收益並採用不同的統計方法,這些所謂的長期收益異象就會消失,市場依然是有效的。盡管Shefrin和Statman(1994)建立於行為資產定價模型(BAPM),將CAPM中的β值擴大為噪音交易者風險和傳統β值之和,但是由於噪音交易者風險難以衡量,所以模型並沒有被廣泛接受。由於行為金融學沒有出現核心的基於行為的資產定價模型,因此在對於市場有效性進行檢驗時只能通過實證來說明特定市場在檢驗期的非有效性,並不能對市場進行理論描述,來說明金融資產的定價機理。未來行為金融學的核心模型可能是將有限套利理論和基於展望理論的投資者的非理性心理信念有機結合的模型。
只有建立新的基於行為的資產定價模型,才能改變行為金融學實證多,核心理論模型少,缺乏解釋力；描述性的多,定量分析的少,指導性差的現狀；才能推動對市場有效性的檢驗,有力回應Fama批評(1998)。如果沒有建立基於行為的資產定價模型,就不能從理論和實證上充分說明現代金融學核心理論的有限性,就不能使行為金融學得到廣泛的認可。 需要確立明確的研究對象和研究方法
心理學及其研究方法在行為金融學中的地位和作用是需要界定的,這決定了行為金融學是屬於經濟學還是屬於心理學的分支。大體來說,心理學是對人的心理的研究,而行為金融學是以認知心理學對不確定條件下行為人的決策的研究成果為基礎的,研究人的心理對資產組合和定價的影響。但是行為人的心理是什麼,以及如何影響資產組合和定價、影響到什麼程度等,這些問題都很復雜。在這個新興的領域里,沒有成熟的成果可以利用,這就給學科的發展和確定明確的研究對象帶來了困難。
學科研究對象的確立是學科理論體系構建和框架安排的基礎。比如國際金融學就是從貨幣金融角度研究開放經濟下內外均衡目標同時實現問題的一門獨立學科。行為金融學的研究對象是什麼呢?是解釋在金融市場中人的實際行為的學科,或是對異象進行解釋的學科,還是解釋金融市場現象的學科,這個問題還需要深入探討,以使行為金融學的研究能夠有明確的主線。只有這樣,學科才能得以迅速的發展,有較大的創新。
同時,行為金融學的很多研究方法是採用實驗經濟學中的實驗方法,這種研究方法在行為金融學的方法論中的性質、地位和作用也需要界定。行為金融學在實證中採用的方法大都是傳統金融學理論框架下的方法,這些方法有些是與傳統金融理論相適應而發展的,或者是以傳統金融學的前提為基礎的。行為金融學在新的假設前提的基礎之上,建立了新的基本理論和分析範式,這就要求行為金融學創新出新的基於其核心理論的研究方法,以適應新的分析範式的需要,並形成特色鮮明的方法論。
在學科研究對象和方法確定後,哪些理論屬於本學科的研究范圍,哪些理論不屬於本學科的研究范圍就明確了,這也就確定了一門學科的研究邊界。學科研究邊界的確立會促進學科的建立和快速發展。 需要有明確的研究主線和獨特的知識點
在行為金融學的研究對象和研究方法確定後,就可以釐清其研究主線了。研究主線意味著各個研究課題之間的邏輯順序。哪些知識屬於基礎知識,哪些屬於重點理論,各課題之間的關系如何,邏輯體系如何,依什麼樣的邏輯層層展開,步步深入等。
任何一門學科都有其獨特的知識點(包括基本概念和基礎理論)。例如微觀經濟學中的彈性、無差異曲線、消費者選擇等；宏觀經濟學中的總供給、總需求、國民收入等。行為金融學已經形成部分獨特的知識點,如展望理論、有限套利理論、噪音交易者理論、反饋理論、人在決策中的各種信念和心理、反應不足和反應過度等,但是這些知識點如何通過研究主線將其聯系起來,進行合理安排,達到邏輯嚴謹、條理清晰的目的,仍然是值得探討的。例如,有限套利理論和投資者的心理和信念是行為金融學中最重要的兩個理論支柱,但是兩者的關系如何並沒有清晰的界定。再例如,展望理論提出可得性、代表性、錨定和調整三個信念偏差,這些基本的知識點和過度自信、模糊規避、樂觀主義等知識點之間的關系和邏輯並不十分清楚。 需要對行為金融範式作進一步的拓展
現代金融學在研究對傳統的金融資產(如股票、債券等)
進行定價的同時,也擴展到對公司金融和對期權等衍生品的定價上。行為金融學盡管已經有研究成果證明投資者心理和行為對公司活動和期權等衍生品的價格有影響,但是用行為金融學的理論體系和分析範式來分析公司活動和期權等衍生品的定價依然需要進一步展開。
例如對於公司金融領域的分析,Shefrin和Statman(1984)利用行為金融的方法對投資者偏好現金股利的現象給出了自我控制解釋、心理賬戶解釋和避免後悔解釋。Roll(1986)對於公司的兼並給出了經理層狂妄自大的假說。但是在公司金融上的行為分析依然不夠。在傳統金融學中投資者是無差異的理性人,市場是有效的,所以才有公司金融的核心基礎理論———MM定理的出現,即在一定條件下,公司價值和資本結構無關。但如果投資者是非理性的、市場是無效的,那麼不同條件下投資者的不同行為對公司價值的影響是什麼；這種影響是否會改變公司的投融資決策；以及改變的機制如何；公司和投資者的互動是否會對市場產生影響,是否會對宏觀經濟產生影響,這些問題都需要在拓展行為金融範式的情況下作出進一步的解釋。
再例如對於期貨期權等衍生品的定價,傳統金融學建立了二叉樹模型、布萊克肖模型等來對衍生品進行定價。盡管Shefrin(1999)就分析了框定依賴、參照點、啟發式偏差等投資者情緒對期權交易和價格的影響,但是並沒有用行為金融的分析框架建立新的衍生品定價模型。
以上幾個問題是行為金融學作為一門獨立學科所必須要逾越的障礙,也是對行為金融領域有興趣的研究者未來主要的探索方向。在這些問題尚未較好解決的情況下,以行為金融「學」來表述這個領域,似乎不夠嚴謹。

Ⅳ 框定偏差從眾效應對金融投資行為有哪些影響

如下列出了行為金融的解釋和部分事例，希望能幫到你：

信息識別階段的認知偏差

（一）易獲得性偏差
投資者在實際投資的時候只是簡單地根據信息獲取的難易程度來確定事件發生的可能性。Kahneman和Tversky（1973）將「容易聯想到的事件會讓人誤以為這個事件常常發生」這種現象稱為易獲得性偏差。
（二）代表性偏差
代表性偏差是指人們傾向於根據樣本是否代表（或類似）總體來判斷其出現的概率。
（三）反應過度
「反應過度」描述的是投資者對信息理解和反應上會出現非理性偏差，從而產生對信息權衡過重，行為過激的現象。
四）從眾心理
行為人在接收到公開信息後，由於發現和自己的私有信息不一致，從而產生重視公開信息、忽略私有信息，試圖追隨大多數人行為的心理，是形成羊群行為的重要原因。
（五）小數定律
Kaheman、Tversky和Grether發現，個人在主觀判斷概率時，會以為小樣本也適用大數法則（law of large number），誤用了回歸至平均數這個通用法則。

信息編輯階段的認知偏差

（一）框定偏差
由於人們對事物的認知和判斷過程中存在著對背景的依賴，那麼事物的表面形式會影響對事物本質的看法,事物的形式被用來描述決策問題時常稱之為「框定」。行為人的決定將很大程度上取決於他所使用的特殊的框定，這就是所謂的「框定依賴」。由框定依賴導致的認知與判斷偏差即為「框定偏差」。
（二）錨定與調整法則
人們在判斷和評估中，往往先設定一個最容易獲得的信息作為估計的初始值或基準值（稱之為「錨點」），目標價值以錨點為基礎結合其他信息進行一定的上下調整而得出。
（三）反應不足
反應不足是投資者對信息反應不準確的另一種形式，可稱之為「保守主義」。它主要是指投資者思想上一般存在著惰性，不願意改變原有信念。因此，當有新的信息到來時，投資者對原有信息的修正往往不足，特別是當新信息中隱含的內容並非顯而易見時，投資者就不會給它足夠的重視。
（四）心理帳戶
傳統經濟理論假設資金是完全可替代的，也就是說所有的資金都是等價的。但實際上，人們會根據資金的來源、用途等因素對資金進行歸類，這種現象稱為「心理帳戶」。不同帳戶內的資金在行為人的心裡的重要性是不同的。

信息評價階段的認知偏差

（一）過度自信
大量證據顯示人們經常過於相信自己判斷的正確性，這種信念甚至不能通過不斷的學習來進行修正，從而導致動態的過度自信。
（二）事後聰明
人們經常在某件不確定事件結果出現後，自我覺得似乎「我早就知道很可能是這個結果」。這種過分相信自己具有「先知先覺」能力的現象稱之為事後聰明。
（三）後悔厭惡
後悔對於個人來說，是一種除了損失以外，還自認必須要對損失負責任的感受。因此，後悔帶來的痛苦比因錯誤引起的損失帶來的痛苦還要大。這種心理特徵我們稱之為「後悔厭惡」。即使是同樣的決策結果，如果某種決策方式可以減少投資者的後悔心理，則對投資者來說，這種決策方式將優於其他決策方式。

信息評價階段的認知偏差

（一）自我歸因偏差
自我歸因偏差是指當事件與行為人的行動一致時，行為人將其歸功為自己的能力；當事件與行為人的行為不一致時，行為人將其歸罪於他人或客觀條件。
（二）私房錢效應
又稱「賭場資金效應」或「宿錢效應」。Thaler和Johnson（1990）發現在獲得收益之後，受調查者傾向於接受他們以前通常不接受的賭博，而遭受損失之後，他們會拒絕以前通常接受的賭博，並將之稱作「賭場資金效應」。
（三）損失厭惡
即人們在風險決策時會對損失和利得賦予不同的權重，與能帶來收益的「趨利行為」相比，人們會對可能減少損失的「避害行為」更為關心。Kahneman和Tversky通過實驗發現，同量的損失帶來的負效用為同等收益帶來的正效用的2.5倍。

（一）對股票溢價之謎的解釋
利用損失厭惡、私房錢效應、模糊厭惡等認知偏差對股票溢價的原因進行解釋。
（二）對紅利之謎的解釋
利用心理帳戶、投資者自我控制角度對紅利之謎的解釋。
（三）對波動性之謎的解釋
利用私房錢效應、損失厭惡以及代表性偏差等角度對波動性之謎進行解釋。
（四）對動量效應和反轉效應的解釋
對反應不足和反應過度導致的動量效應和反轉效應的解釋目前有代表性的主要有BSV、DHS、HS、BHS四個模型。

Ⅵ 行為金融學 | 前景理論之確定效應

確定性效應 （Certainty Effect）是在 丹尼爾·卡納曼 和 阿莫斯·特沃斯基 的 前景理論 中提出的，是指決策者在與僅具可能性的結果相比，往往對確定性的結果賦以較大的權重，而對可能性結果的賦值，通常都以較低的權重。

由於這種確定性效應的影響，決策者對於一些潛在的積極的報酬，會表現出一種 風險厭惡 的傾向。例如，股票經紀人在面臨購買股票的選擇時，如果其中一種股票的紅利較小，但結果是肯定的，而另一種股票的紅利較大，但結果卻具有某種 不確定性 時，多數股票經紀人都會傾向於購買紅利雖小，但肯定能得到紅利的那種股票，而不願意去冒風險購買紅利雖大，卻僅具有得到紅利可能性的那種股票。

這就否定了 主觀期望效用理論 模式的假定，即決策者總是選擇收益最大的方案。顯然，確定性效應的關鍵因素是決策權重的性質，它說明人們對確定性結局喜歡(不喜歡)的程度大於對可能發生結局的喜歡(不喜歡)的程度，反映了人們對待 風險態度 的決定要素是人們處理確定性結局和不確定性結局的方式不同。因此，大多數人對不確定結果中正的結局(增益)持迴避態度，對確定性結果中負的結局(損失)持追逐風險態度。

確定性效應可以用於解釋 阿萊悖論 。 阿萊所設計的選擇：實驗者被要求分別在下面兩個賭局中作出選擇。以下表達方式中（＄1000000，100％）表示以100％的概率獲得100萬美元，其他依此類推。

與 預期效用理論 一致的行為選擇是（A，C）或（B，D），這是由預期效應理論的獨立性假設推導出來的。為了更清楚地解釋這一點，假設賭局：

這樣我們便可以將彩票A、B、C、D分別表示為A與E、F的不同權重組合：

我們可以看到在A和B的表達式中，後一項是相同的，均為 89/100 A，而在C和D的表達式中，後一項也是相同的，均為 89/100 F。所以根據獨立性假設，當決策者在A、B 之間偏好A時，即在A、E之間更偏好A，則可以推出在C、D選項中更偏好C，這也就解釋了為什麼與預期效用理論一致的選擇是（A，C）或（B，D）。

但實驗得出的答案是絕大部分人選擇了（A，D），這種與標准理論的偏離就是 阿萊悖論 ，而「確定性效應」就是對這種偏離行為的一種解釋。

在預期效用理論中，總的 效用 是直接用概率作為權重，對各個可能性收益的效用進行加權。然而現實中，與某種概率性的 收益 相比，人們賦予確定性的收益更多的權重。在第一組選擇中，因為100萬元收益是確定的，所以更吸引人，但在第二組選擇中，這種吸引力便消失了，因為100萬元不再是確定的了。換句話說，與兩個都是風險收益的情況相比，當其中一個是確定性的收益時，預期價值和 風險 之間的權衡關系會不同。

Ⅶ 行為金融學基本概念和理論解讀

行為金融學基本概念和理論解讀

行為金融學是金融學、心理學、行為學、社會學等學科相交叉的邊緣學科,力圖揭示金融市場的非理性行為和決策規律。以下是我收集整理的行為金融學基本概念和理論解讀論文，和大家一起分享。

摘要： 行為金融學理論著重分析金融市場中由於心理因素引起的投資者的失誤偏差和市場的反常，它是現代金融理論的有益補充。行為金融學不僅在學術研究中得到了重視，在實踐中也得到了運用。對行為金融學與現代金融學的關系、行為金融學的基本理論作概述，並探討如何在證券市場投資中實際應用行為金融學的研究成果。

關鍵詞： 行為金融;現代金融;防禦型投資策略;進攻型投資策略

行為金融學是從微觀個體行為以及產生這種行為的更深層次的心理、社會等因素來解釋、研究和預測資本市場的現象和問題。在美國和歐洲，行為金融學不僅在學術研究中受到越來越多的重視，它在實踐中也已經得到了應用。個人投資者在應用行為金融學的知識來避免心理偏差和認知錯誤，機構投資者也正在以行為金融學的精髓來發展以行為為中心的交易策略。

一、行為金融學的基本概念和理論

迄今為止,行為金融學還沒有形成一套系統、完整的理論。目前絕大部分的研究成果都集中於確認那些會對資本市場產生系統性影響的投資者決策心理特點以及行為特徵。

第一，投資者的心理特點。

處理信息的啟發法。現代社會信息量越來越大，傳播速度也越來越快，金融市場決策者面臨的情況日益復雜。決策者將不得不更多的使用啟發法。啟發法是使用經驗或常識來回答問題或進行判斷，它意味著對信息進行快速的、有選擇性的解釋，在很大程度上取決於直覺。由於決策的速度很快以及不完整性，使用啟發式方法可能得不出正確的結論，從而造成認知錯誤和判斷錯誤。啟發式方法一般包括：一是典型性。這種啟發性方法是一個諺語的起源：“如果它看起來像只鴨子並且呷呷的叫聲像只鴨子，它可能是只鴨子。”在形成預期時，人們通過評估未來不確定事件的概率與其最近所觀察到事件的相似程度。典型性使得投資者對新信息反應過度，也就是投資者在形成預期時給予新信息太多的權重。二是顯著性。對於發生不頻繁的事件，如果人們最近觀察到這種事件，那麼人們傾向於過分估計這種事件在未來發生的概率。例如，如果最近一架飛機墜毀的消息頻繁地被媒體傳播，人們將過高估計飛機未來發生墜毀的概率。

顯著性可能使得投資者對新信息反應過度。三是自負。人們對自己的能力和知識非常自負。例如，當人們說這件事有90%可能性將發生或這聲明是真實時，那麼這種事件發生的可能性小於70%。自負可能使投資者對新信息反應遲鈍。四是錨定。心理學家已經證明，當人們進行數量化估計時，他們的估計判斷可能被該項目先前的價值所嚴重影響。例如，二手車的銷售商通常是在開始談判時出高價，然後再降價，這銷售商盡力將消費者滯留在高價格上。錨定使得投資者對新信息反應遲鈍。

第二，後悔。

人類犯錯誤後的傾向是後悔，而不是從更遠的背景中去看這種錯誤，並會嚴厲自責。後悔理論有助於解釋投資者延遲賣出價值已減少的股票,加速賣出價值已增加的股票。Shefrin和Statman指出,後悔理論表明投資者避免賣出價值已減少的股票是不想使已犯的錯誤成為現實,從而避免後悔，投資者賣出價值已增加的股票是為了避免價格隨後可能降低而造成後悔。

第三，認知不協調。

認知不協調是人們被告知有證據表明其信念或假設是錯誤時，人們所體驗的心理和智力上的沖突。認知不協調理論認為,人們存在採取行動減輕未被充分理性思索的認知不協調的傾向：人們可以迴避新信息或開發出扭曲的論據以保持自己的信念或假設正確。如新車買主有選擇地避免閱讀他們其他車型的廣告,而去看他們所選擇車型的廣告。

第四，迴避損失。

趨利避害是人類行為的主要動機之一,而對“趨利”與“避害”的選擇在經濟活動中是首先考慮如何避免損失,其次才是獲取收益。研究表明,人們在從事金融交易中賦予“避害”因素的考慮權重是“趨利”因素的兩倍。

第五，羊群效應。

人們的相互影響對人的偏好改變的作用是十分巨大的`,追求時尚與盲從心理便是其中最突出的特點。這對經濟決策的形成與改變具有特殊的影響力。在金融投資領域,人們往往是顯著的、非理性的從眾心理特徵與行為。

(二)決策行為的一般特徵

1994年,Shefrin和Statman開始研究可能對金融市場行為產生系統影響的決策行為特徵。,一些決策行為特徵已經得到行為金融學家們的公認,並作為對決策者的基本假設:

第一，決策者的偏好是多樣的、可變的,他們的偏好經常在決策過程中才形成;

第二，決策者是應變性的,他們根據決策的性質和決策環境的不同選擇決策程序或技術;

第三，決策者追求滿意方案而不一定是最優方案。盡管這些決策特徵之間相互作用的特點和對市場的影響尚不十分明確，但實證研究表明,投資者決策行為特徵與市場中投資特性是相關的，如股票價格的過度波動性和價格中的泡沫;投資者中存在追隨領導者和從眾行為;過早的售出盈利投資和過晚售出失敗投資;資產價格對新的市場信息反應過度或不足等。

二、行為金融學在證券市場的實際應用

在證券市場投資中具體運用行為金融學可分為防禦型策略和進攻型策略。防禦型策略是指利用行為金融學對人的投資心理以及決策特徵的分析來控制心理偏差和認知錯誤，也就是在投資中避免犯錯;進攻型投資策略則在了解投資者的心理偏差和決策失誤對市場產生的影響的基礎上制定相應的投資策略以從中獲利。

對於個人投資者而言，更現實的是採取防禦型投資策略。個人投資者在資金實力、分析手段與信息獲得與把握上都處於劣勢，因而經常靠打聽小道消息等作為決策依據，行為經常是非理性的。此外個人投資者對自己的資金負責，缺乏來自第三方的監督控制體系，導致個人投資者在投資過程中容易犯心理偏差和認識錯誤，因而有必要採用防禦型行為金融投資策略來指導投資。進攻型投資策略一般為機構投資者採用，因為在錯綜復雜的金融市場中，要對證券的定價進行判斷非常困難，個人投資者很難在實際中判斷出當前的市場定價是正確的還是發生了偏差，只有掌握著大量信息和良好分析技術的專業投資者才有可能進行判斷。此外，各種定價錯誤或偏差的幅度和持續的時間都是有限的，個人投資者精力有限、交易成本高，無法利用這些偏差和錯誤來獲利。

防禦型行為金融投資策略是應用一系列行為金融的知識對自身的投資行為進行內省式的審察和研判，具體可包括：首先要核對信息的來源，核實信息的可信度、實效性等，要密切關注最近有無更新的消息或數字披露，要避免只關注支持自己看法的信息。第二，判斷自身是否過分自信，特別在最近投資行為取得了一系列成功時就更應關注這點。第三，要善於比較正面和負面觀點，查明對市場持最樂觀以及最悲觀態度的分別是什麼人以及為什麼會持有這樣的觀點。第四，要避免錨定效應導致不理性的期望值。

對於機構投資者而言，更重要的是可以採用進攻型投資策略。各類投資機構由投資經理們具體負責運作的，投資經理們和個人投資者一樣，在投資決策中也會犯各種心理偏差和認識錯誤，因而也需要採用防禦型投資策略來加以避免。但投資經理們有著良好的金融投資專業知識和豐富的實際經驗，他們能更好的對自身的行為進行控制。在各類機構中一般都有著良好的管理監督制度和風險管理措施，在一定程度上也可以幫助投資經理們避免犯心理偏差和認知錯誤。因而，機構投資者更重要的是利用進攻型投資策略來獲得盈利。

三、行為金融學理論探討及其實際應用

第一，反向投資策略。

反向投資策略,就是買進過去表現差的股票而賣出過去表現好的股票來進行套利.這種策略的提出最初是基於DeBondt和Thaler(1985,1987)對股市過度反應的實證研究。行為金融理論認為,由於投資者在實際投資決策中,往往過分注重上市公司的近期表現,根據公司的近期表現對其未來進行預測,從而導致對近期業績情況做出持續過度反應,形成對績差公司股價的過分低估和對績優公司股價的過分高估,最終為反向投資策略提供了套利的機會。

第二，動量交易策略。

動量交易策略,即預先對股票收益和交易量設定過濾准則,當股票收益或交易量滿足過濾准則就買賣出股票的投資策略。行為金融意義上的動量交易策略的提出,源於對股市中股票價格中間收益延續性的研究。Jegadeesh與Titman(1993)在對資產股票組合的中間收益進行研究時發現,以3到12個月為間隔所構造的股票組合的中間收益呈現出延續性,即中間價格具有向某一方向連續變動的動量效應。 Rouvenhorst(1998)在其他十二個國家發現了類似的中間價格動量效應,表明這種效應並非來自於數據采樣偏差。

第三，成本平均策略和時間分散化策略。

成本平均策略是指投資者在購買證券時按照預定的計劃根據不同的價格分批地進行,以備證券價格下跌時攤低成本, 從而規避一次性投入可能帶來的較大風險。時間分散化策略是指根據投資股票的風險將隨著投資期限的延長而降低的信念,建議投資者在年輕時股票投資比例可較大,並隨著年齡的增長逐步減少。

Ⅷ 干貨：如何利用行為金融學構建投資組合

在前幾天，我發了篇日記反思了價值投資的一些矛盾後，我在《 投資的基本策略 》一文中提到的那位民科朋友，居然也不約而同地說了一樣的疑慮，對我們很多普通投資者來說，價值投資需要的條件，比如時間和錢，都是很大的約束條件。

包括我自己，第一，倉位管理沒做好，價值投資都需要長線持有，按年算的，結果往往發現另一個機會的時候就沒子彈了，美其名曰我買的是「長線」，其實你說我被自己套牢了也不為過；第二，就是真沒時間，對一家公司的基本面研究費神費力，我現在也不是全職投資者，日常還有自己的生意，民科朋友給我推薦了6家公司了，我相信他對趨勢和熱點的把握，他憑這些能力進行的「第一批篩選」比我一家家掃過去靠譜多了，但他畢竟不是經濟學科班，所以我和他「配合」，他負責挑，我負責基本面研究，相當於最後這臨門一腳，但一直到現在，我只給他看了1家，就是前幾天我寫的國金證券。我就像某些漫畫家一樣，今日休刊，明日休刊。

直到今天，我在《陸蓉行為金融學講義》上找到了答案。我認為，行為金融學的策略和價值投資互為補充，就像巴菲特也做套利一樣。

行為金融學的投資策略是什麼？

行為金融學通過人類心理學和行為上的錯誤來投資，因此通常不看公司基本面。

它的原理就是尋找「異象因子」，那就是能帶來高收益、低風險的因素。因為行為金融學主張市場無效性，這類因子到處存在，只是要去發現。有的人是從經驗中總結的，比如「小盤股好像更賺」，然後再去驗證，而有的是從期刊上看的。從70年代至今，已經發布了90多個異象因子了，什麼存貨周轉率、ROE，都有。

多就等於沒有，而且老外在美股研究出來的結果能不能適用散戶多的A股市場也不一定，幸運的是在2019年就有人針對中國市場進行了研究，聲稱9個因子最適合A股的表現。原論文是《Size and Value in China》，感興趣的可以自己去搜：

1.規模：先剔除掉市值排名最後的30%的公司，因為都是殼，然後按市值從小到大排名。

2.價值：用PE，從低到高排名

3.ROE：從高到低

4.波動率：股票收益的標准差，沒說怎麼排

5.總資產增長率：從高到底

6.應計項目：該項目等於應收賬款+存貨-應付賬款，越高當然越不好了，所以應該是從低到高排

7.低流動性：書中說是用收益的絕對值和交易量的比值

8.換手率：也沒說怎麼排

9.收益反轉性：按月累積收益率排序，並查看持有一個月後的收益，我理解應該是有「股價慣性」的股票

你可以拿其中1個因子，或若干因子組合，對所有股票進行排序，然後進行N等分。最後，直接買入評分最高（綜合排名最前）的組合，同時做空排名最後的組合。做空的目的是為了對沖風險，不過在A股市場上貌似做空比較難。

比如，喜歡炒小盤股的，就按市值從小到大排序，接著挑前面30家買入，挑最後30家賣空就行了，根本不需要對基本面進行分析。所以我認為這套策略是對價值投資的補充，適用於中短期套利。

雪球大V劉誠的投資系統

我看過劉誠的《投資要義》，一言蔽之就是「便宜就是硬道理」。我當時以為是價值投資。朋友問我怎麼看，我說裡面居然沒有基本面分析，沒有挑「好公司」的環節，和巴菲特那套不一樣，但「挑便宜貨」是一樣的。但我始終認為，每個人都有一套自洽的投資邏輯，沒有誰對誰錯的問題，巴菲特那套也行，劉誠那套也行，賺錢才是硬道理。

但現在看來，劉誠的這一套其實是行為金融學的打法，他用「價值」這個異象因子構建了一套投資系統。趁這個機會，我簡單復習一下：

1，市場的系統性風險或機會

系統性風險或機會就是整個大盤的情況，PE＜10或PB＜1是系統性機會，而PE＞20或PB＞2是系統性風險。

眼下（2020年9月）的情況是，上證還有機會，但其他市場暫時難以找到低估的機會。這里的策略是以低估值為異象因子，所以我們基本上要排除類似創業板這類市場。從下圖可以看出，創業板自從誕生以來，從來就沒指望有什麼低估值的機會。

2，資產配置

上面看市場總體PE和PB是為了排除系統性風險，第二步是排除非系統性風險。在陸蓉的書中，她認為通過對沖策略就可以排除非系統性風險了，但貌似A股做空不太容易，所以大多數散戶還是看看劉誠的做法。

為了排除系統性風險，陸蓉說可以通過賣空排名靠後的股票來實現，但實際上很難操作。劉誠是直接看大盤的估值，如果太高，乾脆別進場了。

為了排除非系統性風險，他們的做法都類似，就是足夠分散化。「低估值，分散化，走遍天下都不怕」——《投資要義》原文。這和巴菲特的價值投資理念其實背離，這再一次證明劉誠的做法其實是行為金融學的做法，它並非價值投資，但和價值投資互補。他說研究行業和公司根本沒用，我在和君的一個老師也有過類似的經驗，他當時做分析師研究很多公司，最後發現漲了的原因跟他研究的原因不一樣，跌了的原因他根本沒發現，後來這個老師也不做長期了。

想必很多巴菲特的信徒會有類似的經驗，包括我自己。對公司的研究更需要定性的判斷，需要一點眼光，一點人生經驗，什麼叫好，什麼叫不好，沒有定論，需要一種藝術般的「拿捏」，所以很多投資家的都愛讀哲學。所以並不是說公司研究「沒用」，而是它需要更高段位的東西，從「術」到「道」，這不是學點會計，懂點估值模型就行的，當然能有這種境界的人，必是真股神，可惜許多人一輩子都達不到。

言歸正傳，在劉誠的書里，分散化包括3類：

1.單類資產內部：1隻股票不超過資產的5%；1個行業不超過20%

2.不同大類資產：主要是股債之間的配置，劉誠的方法是實行簡單的半倉5:5，定期調整的時候，誰高了就減持換成另一類資產，維持在5:5。當然我們可以根據實際情況來做調整，比如現在上證平均PE是15，如果掉到10以下，股權的比例上升到6甚至8也可以。

3.不同市場：如果A股PE＞20怎麼辦？等嗎？下一次機會可能要等10年。幸運的是，我們還可以看美股、港股。

3，怎樣選擇低價股

（1）先刪除所有PB＞1.5的公司。劉誠很看重PB是因為，一家公司的清算價值要比現金流貼現的價值來得重要，就像我在青島投資了3家實體店，理論上可以一直續租並獲得現金流，但疫情一來，第一輪租約還沒到，就關了2家了……

（2）買過低價股的朋友都知道，這個低價股要一直萎個好幾年怎麼辦？所以，再刪除「過去10年PB從來就沒超過1倍」的公司。不過在A股，沒有這樣的公司。

（3）刪除所有股息率=0的公司。分派股息的公司，風險進一步降低，財務也穩健。我在進行到上一步的時候，發現很多虧損的，以及戴帽子的，大多數是殼，用股息率這個指標就把這些垃圾都排除掉了，高明。

（4）刪除所有審計機構不是「四大」的公司，進一步降低風險。

這么一來，只剩下101家公司了。

（5）對這些公司進行算分：PE從低到高排序，分數從1開始，負數（虧損）計為最高分；PB從低到高；股息率從高到低。分數都是從1開始，所以分數是越低越好。

3項相加算出總分，最低的最便宜。

（6）但是且慢，在前面的「資產配置」里，我們講到分散化的問題。一個行業不能超過總資產的20%。

我篩選出來的前面幾家都是銀行，這是可想而知的。雖然銀行穩健且安全，但如果大多是銀行股，就失去了分散化的意義。如果我要買30隻股票，那麼同一個行業的不能超過6隻。

這是最後的組合：

後記

參加新生資本的「奧馬哈投資訓練營」，讀巴菲特給股東的信，已經到1989年了。這一年的信很有看頭，因為他總結了過去25年的失敗，其中讓他痛定思痛的就是買下了紡織業，理由就是「便宜」。但是後來，他和查理·芒格都有了新的觀念，那就是寧可買好公司，也不要貪便宜買下沒前途的公司。他的老師本傑明·格雷厄姆是主張「撿便宜」的，他比喻為撿煙頭，就像地上有很多煙頭，有的還可以撿起來吸兩口，但問題是吸兩口後你就得扔掉，巴菲特的錯誤在於，他把註定沒前途的紡織業，一直拿在了手裡。

在劉誠的《投資要義》里，他卻明確指出：基本面分析對於大多數人來說沒用。哪怕你分析能力再強，最後還是百密一疏。所以在上面的投資組合里，你會看到類似「煤炭」這類日薄西山的行業。

誰對誰錯？我認為沒有對錯。正如前面我說的，劉誠的做法其實是行為金融學的投資法，而不是價值投資，而兩者互為補充。他挑了「低估值」作為異象因子，並通過買入排名靠前的30隻股票作為投資組合。當然，如果可以，他肯定會賣空排名靠後的30隻，實現風險對沖。這個投資組合是3個月一換，而價值投資要准備好拿住3年。

最後，雖然低價+分散化是有足夠的安全空間的，但一個策略如果廣為人知，早就沒有效果了。劉誠的這套「演算法」是對「低估值」這個異象因子的深入應用，實際上還有其他異象因子，比如ROE、小市值之類，道理是一樣的。

Ⅸ 行為金融的代表性理論有哪些簡述各自含義

1、期望理論 這個理論的表述為：人們對相同情境的反應決取於他是盈利狀態還是虧損狀態。一般而言，當盈利額與虧損額相同的情況下，人們在虧損狀態時會變得更為沮喪，而當盈利時卻沒有那麼快樂。當個體在看到等量損失時的沮喪程度會比同等獲利情況下的高興程度強烈得多。研究還發現：投資者在虧損一美元時的痛苦的強烈程度是在獲利一美元時高興程度的兩倍。他們也發現個體對相同情境的不同反應取決於他目前是贏利還是虧損狀況。具體來說，某隻股票現在是20元，一位投資者是22元買入的，而另一位投資者是18元買入的，當股價產生變化時，這兩位投資者的反應是極為不同的。當股價上漲時，18元買入的投資者會堅定地持有， 因為對於他來說，只是利潤的擴大化；而對於22元的投資者來說，只是意味著虧損的減少，其堅定持有的信心不強。由於厭惡虧損，他極有可能在解套之時賣出股票；而當股價下跌之時，兩者的反應恰好相反。18元買入的投資者會急於兌現利潤， 因為他害怕利潤會化為烏有， 同時，由於厭惡虧損可能發生，會極早獲利了結。但對於22元買入的投資者來說，持股不賣或是繼續買入可能是最好的策略，因為割肉出局意味著實現虧損，這是投資者最不願看到的結果。所以，其反而會尋找各種有利的信息，以增強自己持股的信心。Tversky和Kahnemn在1979年的文章中認為：投資者更願意冒風險去避免虧損， 而不願冒風險去實現利潤的最大化。在有利潤的情況下，多數投資者是風險的厭惡者；而在有虧損的情況下，多數投資者變成了風險的承擔者。換句話說：在面臨確信有賺錢的機會時，多數投資者是風險的厭惡者；而在面臨確信要賠錢時，多數投資者成為了風險的承受者。在這里，風險是指股價未來走勢的一種不確定性。 2、後悔理論 投資者在投資過程中常出現後悔的心理狀態。在大牛市背景下，沒有及時介入自己看好的股票會後悔，過早賣出獲利的股票也會後悔；在熊市(bear market)背景下，沒能及時止損出局會後悔，獲點小利沒能兌現，然後又被套牢也會後悔；在平衡市場中，自己持有的股票不漲不跌，別人推薦的股票上漲， 自己會因為沒有聽從別人的勸告而及時換股後悔；當下定決心，賣出手中不漲的股票，而買入專家推薦的股票， 又發現自己原來持有的股票不斷上漲，而專家推薦的股票不漲反跌時，更加後悔。Santa Clara大學的Meir Statman教授是研究「害怕後悔」 行為的專家。由於人們在投資判斷和決策上經常容易出現錯誤，而當出現這種失誤操作時，通常感到非常難過和悲哀。所以，投資者在投資過程中，為了避免後悔心態的出現，經常會表現出一種優柔寡斷的性格特點。投資者在決定是否賣出一隻股票時，往往受到買入時的成本比現價高或是低的情緒影響，由於害怕後悔而想方設法盡量避免後悔的發生。有研究者認為：投資者不願賣出已下跌的股票，是為了避免作了一次失敗投資的痛苦和後悔心情，向其他人報告投資虧損的難堪也使其不願去賣出已虧損的股票。另一些研究者認為：投資者的從眾行為和追隨常識，是為了避免由於做出了一個錯誤的投資決定而後悔。許多投資者認為：買一隻大家都看好的股票比較容易，因為大家都看好它並且買了它，即使股價下跌也沒什麼。大家都錯了，所以我錯了也沒什麼!而如果自作主張買了一隻市場形象不佳的股票，如果買人之後它就下跌， 自己就很難合理地解釋當時買它的理由。此外，基金經理人和股評家喜歡名氣大的上市公司股票，主要原因也是因為如果這些股票下跌，他們因為操作得不好而被解僱的可能性較小。害怕後悔也反映了投資者對自我的一種期望。Hersh Shefrin和Meir Statman在一個研究中發現：投資者在投資過程中除了避免後悔以外，還有一種追求自豪的動機在起作用。害怕後悔與追求自豪造成了投資者持有獲利股票的時間太短，而持有虧損股票的時間太長。他們稱這種現象為賣出效應。他們發現：當投資者持有兩只股票，股票A獲利20 ，而股票B虧損20% ，此時又有一個新的投資機會，而投資者由於沒有別的錢，必需先賣掉一隻股票時，多數投資者往往賣掉股票A 而不是股票B。因為賣出股票B會對從前的買人決策後悔，而賣出股票A會讓投資者有一種做出正確投資的自豪感。

Ⅹ 金融學前沿課題

我是一個理財師，對於金融方面的知識還是比較了解一些的，而且我自己也是金融學專業的人，我們的金融學，比較前沿的課題有下面幾個，希望大家可以參考：

第一、金融模型的研究是一個比較困難的前沿學科，對於經濟和金融的數據化分析要求十分的高，特別是金融模型，必須在數學基礎上開始建立自己的研究項目，這點要求金融學的人，必須有極高的數學素養。

第二、金融貨幣推理，這是一種對於貨幣分析的前沿研究，難度比較大，而且現在的研究范圍還比較小，所以要求專業性極強，特別是對於貨幣知識，要求有一定的專門實際操作的經驗，這點來說難度很大。

第三、金融衍生品的學術研究，是金融專業裡面實用的專業，也是比較前沿的專業，金融衍生品有很多類型，比如期權期貨互換之類，要求研究的人專業性比較強，同時具備一定的實際知識。

第四、金融的資金融通，是一個研究的最前沿，也是現在國際和國內比較關注的一個研究課題，不過這類研究范圍很大，幾乎涵蓋所以的金融轉換，所以研究的人必須具備極高的金融學和經濟學基礎。

第五、金融服務研究，這類研究是最近十幾年開始的一個研究課題，主要是對於金融行業繼續深化服務品質的一種研究，提高金融效率的一種研究。

上的這些研究的課題，對於金融專業來說，是最前沿的研究項目，其復雜程度很高，所以金融專業的人，要研究這些課題需要付出極大的努力，而且要有一種毅力，我在這方面有一定接觸，所以希望開始研究的朋友們，把自己的精力全部的集中起來，這樣才可以真正的做好研究工作！