魏橋集團債券

① 告急！「全球最大紡織鋁業巨頭」緊急求助，山東首富的商業傳奇

新冠疫情下，全球最大紡織和鋁業巨頭魏橋集團告急！其燃煤供應出現緊張情況，隨時面臨限電限暖搭賣碼危險。

01

魏橋告急！

2月2日晚，魏橋創業集團有限公司（以下簡稱「魏橋集團」）通過山東省疫情處置工作領導小組指揮部應急保障組生產調度專班向山東兗礦集團發出一份告急求助函。

這封告急函顯示，魏橋集團「現燃煤供應緊張，隨時面臨限電限暖危險」。

魏橋集團成立於1998年4月，擁有11個生產基地和15家子公司，是一家集紡織、染整、服裝、家紡、熱電等產業於一體的特大型企業，是中國棉化纖紡織加工業最具競爭力企業和世界上最大的棉紡織企業。

據悉，魏橋集團旗下紡織和鋁產品加工製造兩大產業，都對電力能源有著極大的需求。一旦魏橋因為煤炭供應不及而限電限暖，不僅企業自身的生產經營將受到影響，還將波及相關居民的生活用電、供暖，甚至有可能影響山東省乃至全國疫情防控工作。

2月3日中午12點，200多輛滿載煤炭的車輛從兗礦陸續駛出，緊急馳援魏橋集團，預計當晚魏橋集團熱電廠燃「煤」之急將得到緩解。

《小債看市》注意到，在此次新冠疫情中魏橋集團已經捐款3000萬以及口罩等物資，用於新型冠狀病毒感染的肺炎的疫情防控。

02

坐擁三家上市公司

據官網介紹，魏橋集團位於魯北平原南端鄒平，旗下擁有魏橋紡織（02698.HK）、中國宏橋（01378.HK）兩家港股上市公司和宏創控股（002379.SZ）一家A股上市公司。

魏橋集團自2012年連續8年入選世界500強，「魏橋」品牌連續16年入選《中國500最具價值品牌》排行榜。

從股權結構上來看，魏橋集團控股股東為山東魏橋投資控股有限公司，穿透後創始人張士平為公司實控人，持股比例為33.6%。

自成立以來，魏橋集團發展一路高歌猛進，但近兩年來由於經濟下行壓力、供給側改革等原因，魏橋集團經營也出現下滑跡象。

2018年，魏橋集團實現銷售收入2835億元，較2017年下滑超過20%；實現利潤為87億元，較2017年下滑近34%。

據最新財報顯示，2019年魏橋集團銷售收入為2800億元，實現配野利潤為78億元，較2019年再次出現下滑。

《小債看市》注意到，魏橋集團負債結構主要以流動負債為主，2016年之後魏橋集團的知哪流動負債增長較快，其中主要是短期借款和其他流動負債增長導致。

雖然魏橋集團債務增長明顯，但由於其貨幣資金、各項現金流、銀行授信等資金較為充裕，因此自2017年1月之後就沒有發行新債的 歷史 。

《小債看市》統計，截至2019年6月末，魏橋集團旗下魏橋紡織（02698.HK）總資產251.13億元；中國宏橋（01378.HK）總資產高達1704.2億元；宏創控股（002379.SZ）總資產25.38億元，三家公司年營收超3000億，位列全國第三。

據最新消息，魏橋集團目前已進軍光伏產業，投資12億上馬分布式發電項目，300MW分布式光伏發電一期項目各配電室陸續展開並網發電操作。

03

山東首富張士平

魏橋集團的創始人張士平，被稱為「鋁業大王」、「紅海王」和「亞洲棉王」。

張士平出生在鄒平縣魏橋鎮偏遠鄉村，他是家裡的長子，初中之後便停止了學業。為了擔負起家庭的重擔，張士平在魏橋鎮小廠，從扛百斤重的棉花包開始。

這樣的工廠日子熬了17年。直到1981 年，張士平因為" 能吃苦、最勤勞" 被提拔為廠長，在滔滔黃河畔，開啟了波瀾壯闊的創業歷程。

鄒平盛產棉花，棉油廠很多，張士平管理的棉油廠由縣供銷社主管，卻是最爛的一個。「車間里頭大小便都有，所有窗戶沒一塊玻璃。」當時的主旋律還是計劃經濟，油棉廠只棉花生意，一到收購旺季忙不過來，但旺季一過，全廠就無所事事。

這種情況下，張士平成為行業里的第一個走出去收購大豆、花生、棉籽加工油料的人。他曾提到，自己也是全國第一個打破大鍋飯，實施超定額計件工資制度的人。同時他還大力推動上門推銷。工廠產能、銷售呼呼呼地上來了。

3年內，張士平就把這個鄉鎮作坊變成了全國油麻行業利潤最大的工廠，也是全國供銷工業的利潤第一名。

1984年，他帶領廠子實現400萬的凈利潤；1985年，他被選為全國商業勞動模範，一年之後，全國棉花行業蕭條，大量的棉花賣不出去，張士平決定自己搞紡織。

從成立毛巾廠開始，張士平陸續進入毛纖、紡紗和織布領域，一邊向紡織加工大步前進，一邊抓住國企改革的機遇，將油棉廠改製成了自己控股、國有參與的魏橋創業集團。

1998年，魏橋棉紡織廠改組為魏橋紡織集團。也是在1998年，魏橋紡織集團收購巨虧的國營山東濱州第一棉紡織廠，生產能力擴大到33萬錠。

當時，魏橋紡織一路擴張，一路被電困擾。尤其電力緊張時的拉閘限電，更是直接給生產帶來很大的困難。

不甘心受制於電的張士平，於1999年成立了自己的電廠。最終搞出個熱電聯產模式，把電力成本做到比國家電網低出三分之一。

有了電廠，電費低，電量也足，這個閑不住的人琢磨起了電解鋁。因為在電解鋁產業，45%生產成本是電力成本。

說干就干，一路狂奔，不到15年，張士平的魏橋鋁業就坐上全球鋁業的頭把交椅，做到了五個公認的行業之最：技術最先進、最節能、最環保、用工最少、投資最低。

2014年，魏橋鋁業超過巨頭俄羅斯聯合鋁業公司，成為了全球產量最大的鋁製造商。

隨著魏橋集團的產業完善、不斷壯大，張士平的個人財富也水漲船高。

2011年、2012年連續兩年，張士平被胡潤富豪榜評為「山東首富」，2012年名列新財富500富人榜第5名。

2018年，72歲的張士平從他一手打造的山東魏橋董事長位置上卸任，交接棒傳到48歲兒子張波手中。

然而一年後，21世紀中國最傳奇的企業家之一，魏橋集團創始人張士平因病醫治無效，於2019年5月23日逝世，享年73歲。

② 解構AAA評級永煤控股債務危機：前腳改革後腳爆雷 母公司9月發債代償10億

沒有一絲防備，又一家AAA級國企出事了。

11月10日，永城煤電控股集團有限公司（以下簡稱永煤控股）公告稱，因流動資金緊張，「20永煤SCP003」未能按期足額償付本息，已構成實質性違約，違約本息金額共計10.32億元。

讓市場詫異的是，作為河南省最大國企河南能源化工集團有限公司（以下簡稱豫能化集團）的下屬核心骨幹企業，永煤控股截至9月末貨幣資產達400多億元，但連10億元都拿不出來。而永煤控股主要子公司永煤集團也曾有過年利潤幾十億元的輝煌過往。

永煤控股「意外」爆雷後第二天，蝴蝶效應迅速顯現，中誠信國際火速將永煤控股及其控股股東豫能化集團的主體評級，由AAA下調至BB，並列入降級觀察名單。多隻煤企、城投、地方國企境內外債券持續下跌。

需要注意的是，除了永煤控股，11月有多家發債企業遇困，它們數量不多，但主體多為國企，債券存量規模較大、信用事件發生前均為AAA評級。經此一事，債市中的「國企信仰」是否被徹底打破？目前，今年債券市場違約金額達1262.83億元，未來影響如何？

違約背後 本部已經5個月沒發工資

走進河南永城，永煤是難以忽視的存在，冠以「永煤」字樣的醫院、賓館、文體中心散落在城市中，作為當地最知名的國企之一，永煤已然與城市發展融為一體。

作為納入永煤控股合並范圍的主要子公司，永煤集團是永煤控股在煤炭板塊的經營主體。相較於永煤集團，同樣位於永城的河南神火集團有限公司（以下簡稱神火集團）總部大樓氣勢略顯不足——隔著「光明路」的「鄰居」永煤集團的總部大樓更新一些，「個頭」也要比神火集團高上三分之一。

一位永煤集團員工介紹道，在他初入職時，永煤集團的待遇要比神火集團好得多。

這樣的「碾壓」在數字上來看是有依據的：永城市政府官網介紹，在以營收為標準的全國500強企業的排名中，2015年時永煤集團、神火集團分別排在第130位和385位。

永煤集團曾被作為「逆襲」的樣本推介。根據永城市政府官網的介紹，永煤集團1997年首對礦井投產後出現嚴重虧損，2000年虧損1.18億元，為全省第二虧損大戶，當年7月份後新領導班子調整發展思路及結構，企業步入良性發展軌道。據河南省政府官網信息，2007年永煤集團營業收入達到351億元，利潤33億元。

伴隨著永煤集團營收壯大的是其對資金的需求。永煤集團曾在融資上有過多番嘗試，2007年起，永煤集團試圖闖關IPO，但據《大河報》2013年報道，由於與豫能化集團控股的「大有能源」存在同業競爭問題，永煤集團被擋在A股門外。

當下永煤集團的窘迫現狀已成為當地居民茶餘飯後的談資。11月16日中午，永煤集團附近的公交站台上，幾個不相熟的市民等車之餘聊起了永煤控股債券違約。「現在都知道永煤欠著錢呢，這條街（註：指永城光明路上的部分建築）都是永煤的，但都抵押出去了。」一位市民說道。雖然債券在他們的生活中並不常見，但居民們對永煤集團很熟悉，永煤集團員工也可能是他們的左鄰右舍。

「乾脆破產算了，反正也不發工資。」兩位永煤集團員工在交流近況時泄氣地說道。實際上，不少永煤集團的員工都有怨氣，原因就在於永煤集團工資發放出現了問題。

「現在降工資，每個月在原來的基礎上降一點，大約降薪7%。」另一位永煤集團本部員工介紹，不僅工資減薪， 社會 保險繳納也出現斷繳情況，公積金則是僅在工資中扣除個人繳納部分，而企業繳納的部分在去年7月後就已經停繳。

「債務太多了，盈利微薄，入不敷出。」永煤集團本部員工認為，公司在前些年「負債」收購了不少「小煤窯」，但這些收購資產並沒有帶來效益，因而拖累了企業發展。另有員工認為，永煤集團機構過於臃腫，「裁下去的（是）一線員工，機關科室人員過於臃腫，閑人太多，倒是沒見裁」。

此外，永煤集團方面介紹，近期，河南省政府對永煤控股股東河南能源注資150億元，剝離化工板塊和其他非主業資產，實施改革放權、激發企業內生活力、強化業績導向等措施。

違約早有徵兆 豫能化集團9月已替其代償10億

從目前來看，永煤控股的債務危機，在8月份就有了徵兆。

今年1月2日，永煤控股在債券市場發行「2020年度第一期超短期融資券」，簡稱「20永煤SCP001」，票面年利率為4.50%。按照既定時間，這筆發行規模為10億元的超短融，兌付日為今年9月2日。

在償債資金安排上，永煤控股提道：「主要償債來源為公司經營活動產生的現金流，發行人還可以通過變現資產、銀行借款等方式提供還款保障。」

在「20永煤SCP001」即將到期之前，豫能化集團在8月14日公布的《河南能源化工集團有限公司2020年度第二期中期票據募集說明書》顯示，本期中期票據發行擬募集資金10億元，所募集資金擬全部用於償還子公司債務融資工具。

從豫能化集團披露的信息來看，在這個需要償還的子公司債務融資工具，就是永煤控股的「20永煤SCP001」。

對於為何由豫能化集團發債代償，永煤控股並未說明。不過，對於身為一家國有獨資特大型能源化工集團，乃至河南省最大國企的豫能化集團，永煤控股確實扮演著極其重要的角色。

永煤控股在發債資料中提到，公司作為豫能化集團最重要的組成部分，一直為後者第一大子公司，截至2020年6月末，發行人總資產占豫能化集團總資產比例超過50%。

上述四期超短融償債資金安排上的說法，永煤控股在募集說明書中給出的計劃，均與「20永煤SCP001」如出一轍。不過，從今年發行的四期超短融來看，相比於「以債養債」，永煤控股經營活動產生的現金流，似乎並沒有派上用場。

在豫能化集團代償「20永煤SCP001」、自籌資金償還「20永煤SCP002」後，「20永煤SCP003」於11月10日到期，但因流動資金緊張，永煤控股未能按期籌措足額兌付資金，這也是永煤控股首次發生債券違約。

發行資料顯示，「20永煤SCP003」發行於今年2月14日，當前余額10億元，發行期限270天，票息4.39%。11月13日，永煤控股公告稱，利息3238.52萬元已經兌付，本金尚在籌措。

在11月10日宣布違約前，永煤控股在上海清算所發布公告，公司第四屆董事會臨時會議審議通過相關議案，將其持有部分股權無償劃出。

11月2日，永煤控股發布了資產無償劃轉事項的公告。從公告來看，除了將已持有的中原銀行全部股份劃出外，永煤控股主要將旗下虧損較大的煤化工公司剝離至豫能化旗下的河南能源化工集團化工新材料有限公司，這被認為是公司改革的重要一步。

2100億債務壓頂 豫能化集團債務風險未解

永煤控股的違約，直接波及到了持有其96.01%股份的豫能化集團，後者信用等級由AAA降至BB，其存續期債券捲入交叉違約的風險之中。

作為河南省規模最大的省級煤炭企業集團，豫能化集團能眼睜睜看著子公司永煤控股倒下見死不救？豫能化集團的真實狀況如何？

豫能化集團官網信息顯示，豫能化集團是經河南省委、省政府批准，分別於2008年12月、2013年9月經過兩次戰略重組成立的一家國有獨資特大型能源化工集團，產業主要涉及能源、高端化工、現代物貿、金融服務、智能製造和合金新材料等產業。

截至2019年12月，豫能化集團員工17.9萬人，擁有煤炭產能8000多萬噸、化工產品產能合計1000萬噸，擁有大有能源等境內外上市公司。集團位居2019年世界500強企業第484位、中國500強企業第119位、中國石油和化工企業500強第7位、中國煤炭企業50強第11位。

然而，這家外表光鮮的巨頭，債務壓力也頗為沉重。上海清算所披露的資料顯示，截至今年三季末，豫能化集團總資產為2642.21億元，總負債2154.76億元，凈資產487.46億元，資產負債率81.55%。

「五六月份的時候，包括安全辦公會，還有其他一些會議，包括集團層面、二級子公司領導也讓大家理解目前公司的資金困難。」在上述二級子公司中層人士看來，豫能化集團下面有很多子公司，工資發放需要集團公司審批，只要集團公司批了基本都能發。

也就是說，豫能化集團的債務風險仍未解除。與此同時，作為永煤控股的控股股東，豫能化集團還從永煤控股拆借了大筆資金。

上海清算所網站10月16日披露的《永城煤電控股集團有限公司2020年度第六期中期票據募集說明書》顯示，截至2020年6月末，永煤控股其他應收款（不含應收股利和應收利息）為155.98億元，主要為與豫能化集團及其下屬單位之間的往來款，資金拆借規模較大。

值得注意的是，在向豫能化集團拆借大筆資金的同時，永煤控股的融資也依賴豫能化集團。

在發債文件中，永煤控股披露，公司對外融資實行「總額授信、個體分貸」的原則。金融機構對豫能化集團統一授信，永煤控股根據自身生產經營和資金狀況，在需要時向豫能化集團申報授信額度。截至2020年6月末，豫能化集團獲得主要貸款銀行的授信額度為2260億元，已使用額度1288億元，剩餘授信額度972億元。

中金公司研報提到，永煤控股、豫能化集團存續債券體量接近500億元，而且母子公司全部公募債券合計265億元均設置了交叉保護條款，募集均約定了10個工作日的寬限期。如果確認交叉違約，可能導致企業短期集中兌付壓力進一步加大。

對此，河南省政府國資委於2020年11月11日回應表示：「您所反映的問題屬實。自疫情發生以來，我們通過多種渠道、多種措施化解河南能源債務風險、保障職工工資。下一步，我們將加大協調督促力度，爭取早日發放工資。」

早在今年3月24日，豫能化集團召開化工板塊虧損源治理動員視頻會，豫能化集團黨委書記、董事長劉銀志在講話中指出，企業不消滅虧損，虧損就消滅企業，這是市場經濟的基本原理。並提出：三年內仍然不能實現扭虧的，就要毫不猶豫關閉退出、掛牌出讓，徹底從根源上止住「失血點」。

「我們現在處置的是一些監管機構要求的自查、公告披露，具體償債方案是管理層在制定。」11月16日，永煤控股人士向《每日經濟新聞》表示，工資已經有幾個月拖欠，但工資發放還沒有考慮，當務之急在於全力保債券。連續爆雷：3A國企違約沖擊市場

永煤控股突然違約打破了市場沉寂，然而帶給市場沖擊的並非只此一家。

10月23日，華晨 汽車 集團控股有限公司（以下簡稱華晨集團）因未能按期兌付「17華汽05」本息，構成實質違約。

11月16日晚，華晨集團公告稱債務違約金額合計65億元，逾期利息金額合計1.44億元。

11月11日，山東魏橋鋁電有限公司（以下簡稱魏橋鋁電）所發債券「16魏橋05」和「19魏橋01」遭聯合資信下調評級，由「AAA」降至「AA+」，依照相關規定，將被調整投資者適當性安排，由「僅限合格投資者參與交易」調整為「僅限合格機構投資者參與交易」。

11月12日，清華大學旗下紫光集團及其關聯公司多隻債券急跌，數只紫光系債券凈價跌至十幾元。紫光集團「芯」產業下核心企業之一紫光國微，所發行債券「18國微01」更因信用等級遭調降，而被調整投資者適當性安排，由「僅限合格投資者參與交易」調整為「僅限合格機構投資者參與交易」。

雖然上述公司數量不多，但這些主體多有國資背景、債券存量規模大、信用事件發生前均為「AAA」評級。如今，「白馬王子」們已攪得信用債市場風聲鶴唳，市場避之不及。

針對此番信用債掀起的違約風波，浙商證券提及，本次信用風險事件對信用債短期內有幾個重要的影響：第一是公募基金等買方機構的債券入庫標准一定會變嚴格，這就意味著資質一般的債券的流動性會更差。第二，銀行間質押式回購中質押券的標准也一定會提高，借錢也會變難。第三，部分債基的贖回可能發生，散戶和機構出於避險情緒的上升可能選擇贖回。近期債市信用事件頻發，繼華晨集團和永煤控股違約後，紫光債券大幅折價，這些高評級發行人的違約或大幅折價超越了市場預期，導致市場在短期內產生了較大的波動。市場環境以及企業信用資質的變化會對投資者的違約預期產生影響，進而影響債券信用風險溢價補償的高低，帶來信用利差不同程度上的波動。

前後對比可見，2020年以來，地方國企違約數量有增多跡象。

對此，中信證券研究所副所長、固收首席分析師明明指出，下半年國企信用事件不斷，近期態勢尤為嚴峻。他說，信用風險顯著加劇，僵屍國企隱憂已成現實。過去兩年債務集中到期下民企風險是債市最大隱患，而今年僵屍國企風險顯著加劇，其債務規模大、化解難度高，已成為當前市場信用風險的主要矛盾。

這一現象有多層次的原因。明明認為，產業國企基本面雖優於城投，但近年來並沒有得到政府完全兜底；從再融資角度看，部分產能過剩國企面臨融資壓力；從經營角度看，部分產能過剩產品價格中樞較高點回落；隨著國企剝離 社會 職能逐步完成，政府完全無保留地支持必要性也將降低。

影響擴散：上周多家公司取消發債

動盪的市場環境使得部分發債主體打了「退堂鼓」。根據Wind統計，上周（11月9日~11月13日）有113隻債券合計發行規模達441億元推遲或發行失敗，僅發行規模來看環比上上周增長了32.25%。

不少公司推遲發行，正是由於市場波動太大。如兗礦集團就在取消發行第四期中期票據的公告中提到，鑒於近期市場波動較大，公司決定取消本期中期票據的發行，將另行擇機重新發行。同樣，開封城市運營投資集團有限公司也在2020年度第一期中期票據取消發行時，發出了類似的公告。

Wind數據顯示，截至11月15日，2020年新增違約債券110隻，違約金額達1262.83億元。2019年新增違約債券184隻，對應違約金額1494.04億元；2018年新增違約債券125隻，對應違約金額1209.61億元；2017年34隻，對應金額312.49億元；2016年56隻，對應金額393.77億元。

對比歷年數據可見，近兩年債券違約呈上升趨勢，不管違約債券只數，還是發生違約金額都如此。

近期信用債市場風波很容易讓人懷疑今年的融資環境風險偏好下降。

對於當前融資環境是否惡化，張旭表示，目前看並未出現。

③ 終於想明白了！魏橋再引國資入股，夯實股東基礎

近日，世界上最大的鋁電公司—魏橋創業集團旗下鋁電板塊主體上市公司中國宏橋發布公告稱，為進一步擴大公司股東基礎，引入戰略投資者，公司、宏橋投資(香港)及山東宏橋(均為公司的間接附屬公司)與建信投資訂立增資協議，建信投資認購此次發行的68億元人民幣股權融資中的10億，增資完成後，山東宏橋將分別由宏橋投資(香港)持有約94.52%及由投資者合共持有約5.48%（魏橋自己認購30億，其他投資者認購28億）。

建信投資是建設銀行旗下的投資基金管理有限公司，是根正苗紅的國有企業，專營非證券業務投資管理、咨詢。

這是繼2017年魏橋創業集團旗下鋁電板塊主體上市公司中國宏橋被境外做空機構做空時，中信集團旗下中信信託雪中送炭，7億美元緊急戰略入股中國宏橋後，魏橋創業集團再次引國資入股，出讓部分股權。

中國宏橋表示，引入投資者作為山東宏橋的戰略股東，有助於進一步深化與戰略投資者之間的合作，包括向集團提供戰略性資源支持，亦將為集團未來的業務發展奠定更加堅實的基礎。該等戰略投資者的引進，亦有助於集團進一步推進集團的境內資本市場運作，充分利用境內資本市場平台提升集團的資本化水平。董事認為，增資將對集團未來發展帶來積極的戰略意義，並將有利於集團的長遠發展。

當前隨著環保要求不斷深入以及今年以來碳中和下政策越來越嚴格。而且中國對世界承諾2030年碳達峰的目標絕對不是空口白話。而魏橋創業集團所處鋁電行業正是排放大戶，魏橋所在的山東省又是以高耗能、高污染行業為主，且魏橋模式是以自建電網和燃煤自備電廠實現的低成本電價帶來的電解鋁優勢。雖然地方政府明確表示，減碳不會一刀切，但當前的政策給魏橋帶來的風險依然很高。

資本逐利，雖然說富貴險中求，擁有全部股權或絕大多數股權會讓自己得到最大的利益，但同樣會有許多弊端。此次魏橋創業集團引入國資入股旗下鋁電板塊主體上市公司中國宏橋的子公司山東宏橋，以10億元出讓1.4%的股權，難道魏橋真缺這十個億嗎？

④ 2017年資金鏈斷裂企業，有哪些

2017年資金斷裂的中國企業名單出爐，共有十三大企業。在2017年這個經濟下行、金融去杠桿並行的年份，他們的杠桿終於承擔不了擴張的野心，資金鏈斷了。

2017年資金鏈斷裂的企業有：魏橋集團、丹東港、五洋建設、大連機床、江泉集團、齊星集團、博源集團、輝山乳業、保千里、龍力生物、億陽集團、東銀控股和樂視。

1. 魏橋、丹東港、五洋、大連機床

雖因種種原因沒造成實質性的債務違約，魏橋集團緊急向行業協會求援文件中提到的2000多億銀行貸款暴露了其債務壓力。丹東港集團發行的10億元中期票據因未能按期兌付本金，出現了實質性違約。五洋建設負債率不高，但墊資建設的模式影響了資金的周轉。連續多次違約的大連機床逾期債務超過60億元，佔2015年末未經審計凈資產的117.28%。

總結：這些企業大多有著較大的融資需求，資本市場和本地金融機構都已滿足不了他們的胃口。