巴菲特銀行高杠桿

1. 巴菲特和索羅斯你更欣賞哪一位大師

對於投資大師的一些想法，我們需要一些新的認識和思考。巴菲特和索羅斯們到底教會了我們什麼？今天和大家分享一些新的感悟。

1、投資大師的共同點：活的很長

下面這張圖非常經典，裡面涵蓋了一些比較重要投資大師的長期回報收益率。裡面涵蓋了巴菲特基本面選股，宏觀對沖，量化，交易等不同風格的投資大師。但是我們看到他們都有一個共同點：活的很長。

我們看到基本上平均可追溯業績在30年左右，最少的也有10年以上的可追溯業績，最長的就是我們的巴菲特，超過了55年的可追溯業績。這一點是最近思考中給我啟發最大的。無論什麼投資風格，方法，甚至性格，能夠成為真正影響到後人的投資大師必須有一個特點；活得足夠長。

巴菲特

巴菲特是真正踐行「活得足夠長」這個真理的。一方面，他自己本人的壽命，身體狀況也非常好。在接近90歲的高齡依然思維活躍，親力親為做投資。而巴菲特的個人財富，也通過時間的玫瑰發揚光大。在他30歲之前，他的財富「只有」100萬美元。越到後期，他財富的積累就越驚人。

活得足夠長，是我過去半年對於投資大師最深刻的啟發。表面上，這是一句廢話，但背後卻是所有偉大的投資者之所以偉大的原因。我們不會記得那些一兩年做的很優秀的人，甚至彼得林奇接班人比爾米勒也逐漸被大家遺忘，因為他在金融危機中的滑鐵盧。無論你是什麼投資風格，什麼投資理念，最核心和共同的一點就是要在市場中活得足夠長。

2、活得長靠什麼？對於風險的剝離

過去我們一直拘泥於去對比索羅斯和巴菲特。這兩位投資大師年齡一樣，投資方法完全不同，的確有許多可以對比的地方：巴菲特出生國會議員之家，索羅斯是為了躲避戰爭去的美國。巴菲特生活樸素，甚至摳門，索羅斯喜歡捐款，致力於開放社會的偉大目標。巴菲特依靠股票投資賺錢，索羅斯擅長外匯期貨。但其實我們忽視了他們的共同點：就是在投資中其實他們都是很「膽小」的，做的都是確定性投資。

我舉幾個例子大家就明白了。

大家對於索羅斯津津樂道的就是阻擊英格蘭銀行和東南亞金融危機。其實背後的邏輯都是基於定價機制的非市場化。索羅斯相信的是market economy，當他看到planned economy和market economy發生沖突的時候，市場經濟最終會大概率取勝。而且他熟讀歷史和哲學，從歷史，哲學，人性的角度看，最終都會按照市場經濟的方向去走。本質上索羅斯做的是一種低風險投資。像當年英鎊和泰銖的貶值，連其央行內部的成員都承認自己貨幣會貶值。索羅斯讓人敬佩的是，在低風險投資的時候他敢重倉出擊。

我們再看看巴菲特。關於巴菲特的投資案例非常非常多，其本質也是低風險投資，或者我們說的，去獲取剝離風險後的收益。在金融危機的時候，巴菲特說了一句話：Buy AmeriCAn， I am。那我們看看巴菲特買了什麼？那時候巴菲特重倉了高盛，他曾經說過，如果美國最終只有一家投資銀行活下來，那必然是高盛。但是我們看，巴菲特買的其實是高盛的優先股，而不是正股。如果看過《大而不倒》就能理解巴菲特的投資策略。即使在金融危機這種大甩賣的時候，他做的也是低風險投資。不追求最大的回報，而是確保守住本金的前提下能有收益。

3、對沖基金的發展史，就是尋找「風險剝離後的收益」

我們再回到《富可敵國》這本書，從第一章的對沖基金創始人A.W.Jones，到後面的James Simons，其演變就是不斷尋找風險剝離後的收益。A.W. Jones是對沖基金模式的創始人，雖然不是他開創了做空和杠桿，但卻是最早運營這種對沖基金模式的。而這兩個工具正是在純多頭思維的市場，有效剝離了部分風險，獲取收益。

書中舉了一個很好的例子：假設兩個投資者都從10000美元開始做。一個運用做空和杠桿工具。那麼首先，他的杠桿就讓他擁有20000美元的投資。他做多美元，放空70000美元。這樣他暴露在市場的風險只有60000美元。而另一位投資做多80000美元，保留20000現金，在市場也暴露80000美元的風險。假設市場上漲20%，由於他們的選股能力一樣強，看多的股票漲了30%，跑贏大市，而另一個做空的股票也只下跌了10%。那麼運用杠桿的投資者的利潤就是32000美元，而且市場風險還小。而普通投資者的利潤只有24000美元，而且暴露了更多風險在市場上。

加杠桿不是賭博，核心邏輯也是基於更小風險暴露的投資，放大收益率。

在此之後，我們看到每一位投資大師都在通過研究方法，投資工具的創新，來獲取剝離風險後的收益。比如第二章的Michael Steinhardt，其最核心的賺錢方法是通過大眾交易來持續拿到打折的股票。因為大家都不懂怎麼做大宗交易，應該給多少的折價。Steinhardt從中賺取了巨額的，沒有風險的利潤！再比如後面的老虎基金羅伯遜，他最初的成功也是來自於對於小市值股票的基本面挖掘。因為大部分券商那時候主要覆蓋大市值，流動性好的股票。小市值股票本來估值就折價，風險很低。而一旦挖掘到好公司，收益率就會很高。再到最後的James Simons，通過程序化交易，量化模式來剝離風險，獲得真正的alpha.

大獎章基金的數學模型主要通過對歷史數據的統計，找出金融產品價格、宏觀經濟、市場指標、技術指標等各種指標間變化的數學關系，發現市場目前存在的微小獲利機會，並通過杠桿比率進行快速而大規模的交易獲利。

4、滾雪球的最核心要素：低風險投資

以前看巴菲特的滾雪球，僅僅理解表面因素，要走很濕的雪和很長的坡。事實上，巴菲特能夠滾雪球最重要的部分就是低風險投資。

今天如果我隨便買入一個股票，其上漲和下跌的概率可能都是50%。很多時候高收益伴隨著的就是高風險。一個股票有上漲100%的可能，往往也會有下跌50%的可能。許多人在做投資時，就是不斷追求高風險回報。比如去賭短期催化劑，去押寶某條賽道，或者去獲取別人不知道的信息。這些方式都伴隨著極大不確定性，最後逐漸會回歸到50%的拋硬幣概率，甚至很多時候因為人性的弱點，概率連50%也不到。那麼長期來看，收益率就是均值回歸。而巴菲特就是找到一種能夠持續低風險，可持續的投資模式。

所以這么多年，其實巴菲特真正買入過的十倍股不是那麼多，他也從來不推崇tenbegGEr.他的核心模式就是不斷獲取風險剝離後的收益，每年哪怕就那麼一點點，但是這種模式可以持續，可以滾很多年。那麼時間越長，巴菲特的雪球就越大。

以前有個朋友跟我說過一句話：堅信長期的力量。我認為背後也是這種思路，尋找長期可持續的模式，讓時間成為我們的朋友。時間越長，大家看到的差距越大。

5、可持續性，是所有投資方法最重要的一條

在看了那麼多書，學習了那麼多投資大師的理念後，我開始真正意識到：

個方法可能短期無法抓住最牛的股票，但是能夠長期帶來回報，而且是有效的。

最近債券市場波動很大，有人說了一句很深刻的話：做投資一年三倍不難，但是三年一倍卻很難。背後也是反映了投資的可持續性有多麼不容易。短期決定投資回報的是技能和運氣，如果有足夠的運氣，一年要翻倍甚至幾倍都是可能的。每一年，我們都能找到這樣的人（拋硬幣大賽冠軍）。但是長期，決定投資回報的就是一個因素：技能。這個技能包括自身能力，包括投資方法的進化等。

巴菲特和索羅斯本質上在做同樣的事情，低風險，可持續的投資。而且巴菲特一直強調一件事情「保住你的本金」。而索羅斯是基於人性的不變，從boom to burst，人性的貪婪和慾望是永遠可持續的弱點。他在外匯市場的交易也是不斷抓住高勝算，低風險的投資機會。

世界是不可預測的，而要相信我們個人能持續預測未來的可能性是很低很低的。所以許多人的錯誤來自於對自己過於自信，認為自己有持續預知未來的水晶球。這一點也是過去半年我自己進化的認知。過去我一直認為，挖掘牛股的核心能力是看到未來。但今天，我越來越發現世界是不可預測的。我們應該基於未知的世界，做風險剝離後的收益。

寫在最後：我對奧馬哈朝聖的一些感悟

每年的巴菲特股東大會，都是全球投資者的一次奧馬哈朝聖。可惜由於各種原因，我一次也沒去過。好在巴菲特是十分開明的人，每一個他的智慧都會展現在其致股東的信件中，他在奧馬哈年會的發言也都會有公開的紀錄。這些年也通過讀書，學習他的投資理念，對於巴菲特，甚至對於許多海外投資大師的方法有了更加深一層次的理解。

投資越是到最後，對於風險的敬畏之心就越強。那些偉大投資者在每做一次投資的時候都會思考風險在哪裡，巴菲特是最厭惡風險的。他總是希望能夠不斷獲得剝離風險之後的收益。對於風險的厭惡，並不等於巴菲特不出手，而是耐心尋找最確定，風險最低的時候，再運用金融工具，做低風險確定性投資。他的搭檔芒格說過，人一輩子不能富有兩次。真正能夠滾雪球的就是可持續的，剝離風險之後的收益。這些收益通過時間積累後，就變成了大雪球。時間會成為我們的朋友。

既然時間對於長期投資那麼重要，這也是偉大投資者都在堅持的追求長期正確價值觀。

來源：財經記者圈作者：朱昂，內容僅供參考。

2. 巴菲特投資銀行類股票時他是如何分析其公司經營業績的

沃倫·巴菲特談富國銀行

作為富國銀行最大的股東，伯克希爾·哈撒韋的沃倫·巴菲特對這家舊金山的銀行了解得很透徹，他在富國銀行被Norwest收購前就已經投資富國銀行了，現任富國銀行董事長迪克·科瓦舍維奇(Dick Kovacevich)是當時Norwest的CEO。作為富國銀行專題報道的一部分，《財富》總編輯亞當·拉什斯基在3月26日和巴菲特進行了詳細的電話交流。

富國銀行的獨特之處在哪裡？

巴菲特：很難想像像富國銀行這樣一家大型企業還可以保持其獨特之處，人們會認為當富國銀行增長到一定的規模時，就會變得和其他銀行一樣。然而，富國銀行按照自己的方式行事，盡管這並不意味著他們所做的一切都是正確的。他們從沒有因為其他銀行都在做某件事就覺得自己也應該跟風，往往就是大家在說「別人都在做，我們為什麼不做呢」時，銀行開始陷入困境。

所有聰明的分析師都認為，沒有哪一家大型銀行可以靠現行的模式存活下來，富國銀行也難以倖免。針對這樣的分析，你有何意見？

巴菲特：大約在20年前，他們就說過同樣的話。其實，只要不做蠢事，銀行業是一個很好的行業。銀行業能以極低的成本得到資金，無須去做蠢事(就能賺錢)。然而，銀行業周期性地做蠢事，且一窩蜂地做蠢事，如20世紀80年代的國際貸款。如果你的資金成本不到1%-1.5%，你就不必像火箭工程師那樣聰明，照樣可以賺錢。我知道富國銀行的商業模式運作良好，比其他銀行好了一大截。富國銀行的資金來源比其他銀行更低廉，這就好像在所有的大型汽車保險供應商中，政府雇員保險公司(Geico)是一家低成本供應商一樣。假如你是低成本供應商，不管是供應銅還是提供金融服務，你都佔有很大的優勢。

此外,他們在資產規模方面很明智，沒有介入會帶來麻煩的領域。現在，即使你收取20%的房貸首付，但如果其他人做了足夠多的蠢事，房價下跌還是會連累你。富國銀行沒有介入有選擇權的浮動利率抵押貸款等瘋狂的項目，這些項目將會面對很多信貸損失。但在收購美聯銀行(Wachovia)兩個季度後，他們將會有400億美元的資產減記前收益。

富國銀行也沒有什麼定時炸彈，富國銀行會有一些虧損，這是毫無疑問的，且虧損會高於正常值。現在如果富國銀行的資金成本提高一個百分點，就將會有100億美元的差額。不過他們有秘訣達成低成本的存款和來自顧客的副業收入的雙增長。

以保險收益為例，2008年保險收益呈兩位數增長。

巴菲特：我認為，大多數批評富國銀行的人甚至都不知道富國銀行有保險業務，僅保險業務就價值數十億美元。富國銀行抵押貸款業務的數量也十分可觀。批評意見可以適用於其他銀行，可以適用於花旗，可以適用於美國銀行(BofA)，但不適用於富國銀行。

我們擁有四家銀行的股份——瑞士聯合銀行集團(USB)、富國銀行(Wells)、M&T銀行(M&T)、太陽信託銀行(SunTrust)。我不知道太陽信託銀行怎樣，因為南佛羅里達州將最遲復甦，但他們已經把貸款集中度降了下來。其他三家銀行今年會很糟糕，但它們復甦後將大大提升盈利的能力。存款正在不斷流入，利差很大，商業前景很好。

迪克·科瓦舍維奇特別交代，要我問問您對有形普通股權益(tantible common equity)的看法。

巴菲特：我關注的是盈利能力。可口可樂沒有有形普通股權益，但可口可樂有巨大的盈利能力。至於富國銀行，它的顧客是無法被搶走的，顧客每個季度都在增長，顧客就是富國銀行的搖錢樹。富國銀行不是依靠做蠢事來掙錢的，它掙錢的法門是極好的資產利差。

順便說一下，富國銀行不會借錢給伯克希爾，富國銀行對國家信貸也不感興趣，對所有的利差小的東西都不感興趣。我們在六、七年前對菲諾瓦公司(Finova)進行了巨額投資，這筆投資是和盧卡帝亞(Leucadia)合夥進行的，原來的波士頓第一國家銀行(First National of Boston)牽頭了融資活動，投資者們願意出資5億美元或2億美元不等。富國銀行卻毫無興趣，他們認為盈利的空間太小。富國銀行是正確的，這個交易只有大約20個基點的利潤，而其他機構有6或8個基點的利潤就願意發放任何信貸。

回到有形普通股權益……

巴菲特：你不能從有形普通股權益上掙錢，得依靠客戶的存款和這些存款的利差掙錢。在諸如TARP(troubled asset relieve program，美國政府的問題資產救助計劃)這些事情上，大家都把這點混淆了。他們問：「那麼，這50億美元或100億美元投在什麼地方？」銀行不是靠這種方式盈利的，銀行依靠他們現有的8,000億美元的存款基礎來掙錢。我可以保證，富國銀行的存款基礎成本大大低於美聯銀行，它們所提供的貸款也不同。

富國銀行需要解決很多美聯銀行帶來的問題，他們已經將那些有選擇權的浮動利率抵押貸款(optioan ARMs)分門別類，也許最後他們還將虧損30億美元或40億美元，沒有人知道准確的數字。但我認為加利福尼亞的住宅房地產市場已不再繼續惡化，房價還未開始上漲，但已經不再下跌，且成交量不錯。所以，我認為富國銀行能夠像他們預估的那樣解決有選擇權的浮動利率抵押貸款問題。

為什麼銀行會在一夜間倒閉？

什麼行業才算是高風險？航運？地產？工業？其實，除非這些行業的公司造假或有人虧空公款，一般來說，公司很少會突然倒閉。相反，大眾認為最穩健的銀行，卻會因業務的突發事件而一夜間清盤，遠的如巴林銀行因一位職員的投機失敗而「關門大吉」；近的如曾經擁有超過1,000億英鎊資產(相當於兩家恆生銀行)的英國北石銀行(North Rock)，因為周轉不靈而被迫國有化，相信最終，北石銀行股東的投資亦將所剩無幾。

銀行業高杠桿的運作特性

為什麼公認為最穩健的行業會突然變得如此脆弱？一般商業常識告訴我們，一家公司的資金主要來自股東出資或向外界融資。財務學上，我們可以把總資產與股東資金之比稱為杠桿比率，這個比率反映出公司以多少股東資金去營運全部資產,比率越高，表明資產中靠借貸的比例越高，亦即表明所承擔的風險越高。正常情況下，大部分企業的杠桿比率少於3倍。目前市場認為高風險的內地房產股介於2-3倍，銀行則普遍介於15-18倍。

單憑這些比率，讀者可能仍不明了個中底蘊。筆者以匯豐為例，它的股東資金大約有1,200億(美元，下同)，而放賬及投資等總資產則達23,500億，杠桿比率大約是18.4倍。讀者可能以為擁有龐大資產就一定穩如泰山。但從理論上講，如果匯豐虧損了23,500億資產中的6%，即約1,400億，那麼匯豐的股東資金(即之前提及的1,200億)便會消耗殆盡(由於負債並沒有減少)，銀行亦會倒閉。當然，筆者無意在此危言聳聽，指匯豐會倒閉，眾所周知，匯豐在風險管理上一向勝於同儕。

筆者只想指出,銀行業在高杠桿比率模式下運作，一點出錯的空間都沒有。情況就如同期指買賣，稍有不慎，大部分本金(在銀行即是股東資金)便會輸掉。北石銀行之所以出事，與其高達30倍的杠桿比率實在不無關系(即30元資產中有29元是借來的)，以它當時的高杠桿比率，任何突如其來的沖擊都足以把它拖垮。

美國次按所引發的信貸收縮還未顯現

明白了銀行的高杠桿運作特性後，讀者便知道，鬧得滿城風雨的美國次按風暴有多嚴重。表面上，銀行只需為手上的次按或其相關投資作撥備便能了事，但實際上，銀行面對龐大撥備時，只有三條路可行，一是以更少的股東資金(由於撥備減少了股東資金)去營運相同金額的資產。換句話說，銀行就需承擔更大的風險；如果銀行不欲或無力承擔更多的風險，它便只有選擇減少借貸(即減少資產)或向股東籌集資金。理論上講，若每家受次按波及的銀行都能向股東集資，情況也能得以控制，但實際上大部分中小型銀行都未能成功集資，它們可做的往往是縮減借貸。在這種負杠桿效應下，銀行每損失1元的股東資金，便需要將資產大幅縮減，以匯豐18倍杠桿為例(即每1元股東資金營運18元資產)，銀行每損失1元的股東資金，它便需要減少18元的資產。

據《經濟學人》的估計，次按至少有2,000億-3,000億美元的壞賬。就以2,500億及17倍杠桿比率計算，整個銀行體系便需減少42,000億美元(佔美國GDP約兩成半)的貸款及投資，那麼，整個美國經濟的信貸便會急速收縮。情況有如在期貨買賣中，買入的投資者在期貨價格下跌時被迫收保證金一樣，如果投資者不能付出額外的保證金，他們的部分倉位便會被迫平掉以減少投資額。有見及此，那些外資銀行現在正引入各主權基金成為股東，以增加股本(即保證金)來維持資產數目。不過，由於有越來越多與次按相關的衍生工具曝光，這些主權基金的資金實在如泥牛入海。

讀者或許會質疑，次按出事至今，世界各銀行已作出高額的撥備；然而，實際的經濟狀況不如筆者所說般嚴峻？其實，那些收縮了的貸款和投資還未反映在現實世界中。如果你從事債券買賣行業，在過去幾個月，相信已對信貸緊縮(Credit Crunch)的情況有深刻的體會。整體而言，信貸緊縮正在蔓延，原本只是次按及其相關產品的信貸受到限制，現在連正常的房貸及其他貨幣市場的投資工具亦受到牽連，可見次按的影響正逐漸浮現在現實生活中。

損失的是股東而非存戶

不過，讀者不需神經過敏，擔心自己的存款會受到波及。其實，香港大部分銀行作風保守，相對於國際和中國內地的銀行，香港的銀行坐擁大量儲備，就算計入次按所帶來的影響，財政仍然穩健有餘。至於那些飽受次按蹂躪的外資大行，讀者亦不必過慮，只要還有投資者願意入股，銀行便可通過新股來「填數」。只是如此一來，那些銀行的股東權益便會被大幅沖淡，股價亦可能受到影響。

3. 巴菲特身家暴漲超500億元，他究竟投資了哪些產業

不同的時間段，巴菲特都有過不同的投資，在很久以前他就涉足了珠寶、家居、出版業和糖果等生意的投資，這些就讓他狠狠的轉了一筆；之後他把眼光又放在了科技、銀行和航空等行業內，當然這些再次證明他的外號「股神」；他自己還持有一些公司的股份，包括美國和中銀行國富銀行等。

4. 在中國最符合巴菲特選股標准，最值得長期投資的股票是什麼

如果說沒有，那太武斷了。

但是基本上很難找到，不花力氣找不到，花很大力氣，也不一定能找到。
當年巴菲特找到H股中石油，是看中了它的分紅能力，結果是幾年分的紅比買股花的錢還多，而且股價還1塊多漲到17塊左右（巴菲特是在10塊左右陸續賣掉的）

這樣的機會，在國內市場基本沒有，因為新股上市，都被炒到天上了，我們的中石油上市，發行價16.8元就一次到位了，上市當天最高價48元.....

從歷史上看，萬科和深發展是基本符合這個標準的，這兩個企業的盈利能力都很強，一直保持較快的增長，股價更是上漲了很多倍。其中深發展是有被外資注入的特殊情況，否則深發展的未來還不敢保證一定好....但是現在，萬科的拐點可能已經來臨了。

5. 1980年沃倫，巴菲特從銀行借錢投資嗎。

沒有。
他從不借錢炒股。他的杠桿，是用保險公司的浮存金，或者收購企業的現金流。成本極低，沒有還款期限，沒有強制平倉。而且他總是留有大量現金，嚴格控制風險。
投資是不確定的游戲，在這個游戲中，短期虧損是常見的，長期看收益也是基本確定的，但是虧損要用更大的漲幅才能彌補。因此，控制風險的能力，比短期搏取更高超額收益的能力更重要。

6. 巴菲特巴菲特歷史上持有過哪些股票

1973年開始，他偷偷地在股市上蠶食《波士頓環球》和《華盛頓郵報》，他的介入使《華盛頓郵報》利潤大增，每年平均增長35%。10年之後，巴菲特投入的1000萬美元升值為兩個億。

1980年，他用1.2億美元、以每股10.96美元的單價，買進可口可樂7%的股份。

1992年中巴菲特以74美元一股購下435萬股美國高技術國防工業公司——通用動力公司的股票。

2006年6月，巴菲特宣布將一千萬股左右的伯克希爾·哈撒韋公司B股捐贈給比爾與美琳達·蓋茨基金會的計劃，這是美國有史以來最大的慈善捐款。

(6)巴菲特銀行高杠桿擴展閱讀

巴菲特清倉IBM索羅斯增持金融股

13F數據顯示，巴菲特投資旗艦伯克希爾哈撒韋公司第一季度在美股市場上的持倉規模達到1889億美元，市值僅比前一個季度減少了22.2億美元。經歷了美股2月份的大幅波動，巴菲特不為所動，只是稍許減倉。

值得注意的是，在持有IBM股票七年後，巴菲特選擇了徹底放手，上季度還持有的200萬股IBM股票已一股不剩。分析人士認為，巴菲特投資IBM的時機並不好，這一筆投資並不能說是成功的「巴菲特式」投資。