杠桿率高的國企

Ⅰ 如何理解「結構性去杠桿」

經濟學家潘向東分析，「結構性」有兩方面的意思，一是從總量看，我國宏觀內杠桿率容趨穩，結構性去杠桿的目標是努力實現宏觀杠桿率穩定和逐步下降，不再追求宏觀杠桿率的快速下降。二是分部門、分債務類型提出不同的去杠桿要求。我國國有企業杠桿率比較高，要實現國企杠桿率的穩步下降；地方政府隱性債務風險比較大，要規范地方政府融資，在做好「堵後門」的同時也做好「開前門」；我國居民杠桿率上升較快，要抑制居民杠桿率的上升勢頭。

如果政策過度緊縮、融資快速下滑，會導致信用風險集中爆發，引發市場避險情緒上升，進而出現市場低迷、成交量萎縮，甚至導致市場失去正常的價格發現和融資功能，這不僅不利於企業正常融資、不利於實體經濟增長，還可能引發金融風險。如果去杠桿節奏過慢，則會使杠桿率進一步上升。因此，在杠桿率上升趨緩、經濟增速有所下行的情況下，「穩杠桿」是較為合適的政策選擇。

Ⅱ 中信證券：發債主體三季報透露哪些信號

文 丨明明債券研究團隊

核心觀點

盈利：規模承壓、行業分化、民企更優。 2020年前三季度，發債主體營收和凈利潤增速呈負值，分別為-1.3％和-12.3％，下滑明顯，同時銷售凈利率同比有所下降，且非經常性損益占利潤比重上升，收益質量同步下降。分行業看，多數行業承壓明顯，營收與凈利負增長，其中休閑服務、家電、紡織服飾等行業營收和凈利大幅下滑，但農業、傳媒行業表現不俗；分性質看，中央國企和地方國企營收和凈利承壓明顯，增速下滑，民企營收增速有所下跌但凈利增速達15.5％，且民企毛利率和銷售凈利率均高於國企，經營效率有相對優勢。

現金流：造血普遍弱化，投融資較為活躍。 2020年前三季度，發債主體經營凈現金增速同比下跌13.3％，造血能力大幅降低，且盈利現金比率也明顯下降，獲現能力弱化，籌資凈現金流入同比增長323.2％，輸血受到保障，投資行為較為活躍，投資現金凈流出同比增長10％。分行業看，行業現金流狀況各異，但多數行業經營現金流下滑明顯，籌資、投資有所上升，製造業內部分化；分性質看，國企和民企造血能力均受到沖擊，與國企相比，民企獲現能力仍處於劣勢，投資方面，地方國企和民企成為投資主力，籌資方面，各性質企業籌資凈現金流入均大幅上升。

償債能力：國企永續債藏杠桿，民企流動性較緊張。 2017年至2020年Q3，發債主體整體資產負債率維持在64.1％至65.4％之間，考慮永續債後則為64.9％至66.5％，負債結構上，流動負債佔比在60.7％到62.3％之間波動，流動性上，現金比率由0.29降至0.25，短期償債能力有所下降。分行業看，地產、建築、家電杠桿率較高且仍在上升，電子、建材和軍工則降杠桿較多。分性質看，國企較多地通過永續債降低表觀杠桿，民企的問題則主要體現為現金比率持續下降，流動性也呈現走弱趨勢。

行業利差有空間，但需精挑細選。 2019年年初至今，行業利差整體波動中下行，農林牧漁行業利差收窄尤為明顯，肉禽價格上漲導致行業景氣度高漲是重要因素，同時房地產、建材、建築裝飾等地產鏈條行業利差均有所收窄，體現了地產鏈條的韌性。僅五個行業的利差上升，其中輕工製造的利差走闊最多，但與城投債相比，產業債的利差分位數水平仍然較高。

風險因素： 監管政策再度收緊，資金市場利率上行，再融資難度加大等。

正文

截至2020年11月19日，已發布2020年三季報的信用債發行人共2184家，以此為樣本，我們從盈利、現金流和償債能力三個角度出發，探討三季報透露的發債主體最新情況，並對行業利差的近期走勢進行分析。

盈利：規模承壓、行業分化、民企更優

營收、凈利增速整體下滑顯著，收益質量下降

營收增速連續下滑，凈利潤增速下降顯著。 2020年前三季度，樣本發債主體的營業收入規模為52.2萬億元，較2019年同期下降1.3％，增速為負值且較之前報告期顯著下降，2018年、2019年營收增速分別為13.8％和8.7％，疫情沖擊之下企業部門的營收持續承壓；2020年前三季度，樣本發債主體的凈利潤規模為2.3萬億元，較2019年同期下降12.3％，凈利潤增速下滑顯著且呈負增長態勢，疫情沖擊下企業營收、凈利持續承壓。

毛利率持續下滑，非經常性損益佔比提升。 2020年前三季度，樣本發債主體的平均毛利率為16.3％，同比下降1.7pcts，較2019年全年下降1.2pcts。銷售凈利率呈下降態勢，2020年前三季度銷售凈利率為4.4％，雖然與2019年前三季度相比同比下降0.2pct，但較2019年全年提升0.1pct，一定程度上反映了營收承壓背景下，發債主體對於費用管控的提升。但從收益質量來看，發債主體的非經常性損益占利潤總額比重上升明顯，2020年前三季度為7.0％，環比上升2.9pcts，收益質量有所下降。

疫情下各行業盈利普遍遭受沖擊

多數行業承壓明顯，農業表現亮眼。 2020年前三季度，營業收入增速為負的行業有10個，包括 汽車 、軍工、採掘、紡織服飾、家電等，其中增速下降較大的行業是化工、採掘、紡織服飾、家電和休閑服務，增收增速分別是-15.03％、-16.69％、-20.31％、-20.50％、

-45.63％，而與2019年全年營收增速相比，只有農業、有色金屬、電氣和機械行業的增速上升，分別上升8.75pcts、2.24pcts、1.47pcts、3.29pcts，疫情沖擊疊加部分行業景氣度回落的因素，2020年行業營收普遍承壓。從凈利潤增速來看，2020年前三季度呈現負增長的行業更多，以上十個行業除傳媒業外，建築、鋼鐵、商貿和計算機等行業同樣經歷了凈利潤的下滑。綜合來看，在疫情沖擊下經濟活動增速放緩，大部分行業營收承壓，下游製造業承壓明顯，景氣度下降。與此形成對比的是農林牧漁行業，豬肉價格的持續上漲疊加飼料和動物保健品的景氣度走高，農業板塊2020年前三季度營收增速以25.41％居於各行業首位，凈利潤增速持續上升，達到221.81％（2019年全年增速135.72％），高居各行業首位，傳媒行業發債主體營收整體下滑態勢下凈利實現79.49％的增速，主要原因在於線上教育出版發展迅速，廣電加速整合改革，另外 游戲 方面景氣延續。

毛利率基本保持穩定，銷售凈利率整體回升。 與2019年相比，2020年前三季度各行業的毛利率水平普遍微幅下跌，但未發生顯著變動，相對排名基本保持穩定，變化較大的有交運和地產行業，毛利率分別下降6.6pcts和3.6pcts，農業產業毛利率逆勢提升3.8pcts。從銷售凈利率來看，較2019年有所上升的行業有14個，其中增長最大的是傳媒行業，銷售凈利率提升5.5pcts，下降的行業有9個，其中下滑明顯的是休閑服務行業、交通運輸行業和家電行業，銷售凈利率分別下降10.1pcts、6.1pcts、2.7pcts。

國企收入、凈利潤規模承壓明顯，民企經營相對改善

國企營收、凈利增速大幅下滑，民企經營相對改善。 2020年前三季度，中央國企、地方國企和民企的營業收入增速分別為-6.5％、3.4％和5.5％，較2019年全年均有下滑，下降幅度分別為14.6pcts、5.5pcts和3.4pcts，中央國企營收增速承壓最為明顯。而從凈利潤增速看，2020年前三季度中央國企和地方國企凈利潤負增長，增速分別為-21.0％和-21.4％，較2019年全年大幅下跌29.5pcts、16.1pcts，民企2020年前三季度凈利潤增速15.5％，環比上升19.9pcts，營收承壓背景下凈利增速明顯。

民企毛利率和銷售凈利率均高於國企。 民企在毛利率和銷售凈利率上明顯優於國企，2020年前三季度，民企、中央國企、地方國企的毛利率分別為22.1％、15.7％和13.3％，較2019年全年分別下降0.1pct、1.1pcts、1.9pcts，民企毛利率優勢較大；2020年前三季度，民企、中央國企和地方國企的銷售凈利率分別為7.0％、3.7％和3.7％，民企銷售凈利率較2019年全年提升2.3pcts，中央國企和地方國企則分別下跌0.3pct、0.5pct。綜合來看，2020年前三季度國企經營遇頹，營收和凈利承壓明顯，民企在疫情沖擊下成本費用管控能力的提高。

現金流：造血普遍弱化，投融資較為活躍

現金流造血弱化、輸血獲得保障，投資行為擴張

經營凈現金流入增速負增長，造血功能弱化，盈利現金比率下滑。 2020年前三季度，樣本發債主體的經營凈現金規模為2.7萬億元，較2019年前三季度下降13.3％，增速與2019年全年相比有28.1pcts的下滑，整體而言增速下滑明顯；我們用經營凈現金與凈利潤之比作為盈利現金比率，來衡量企業的獲現能力，2020年前三季度發債主體盈利現金比率降低至1.2倍，較2019年全年大幅下滑，年初以來獲現能力顯著下降。

投資現金凈流出增速提升，籌資凈現金大幅增加。 2020年前三季度，樣本發債主體的投資現金凈流出4.6萬億元，同比增長10％，增速較2019年全年和2018年全年分別提升4.1pcts和3.8pcts，投資支出有擴張的跡象，與籌資凈現金流入的大幅增加一致。2020年前三季度，樣本發債主體的籌資凈現金流入2.7萬億元，同比上升323.2％，實現較大增幅的重要因素是2019年全年的籌資凈現金流入基數較小，通過分析發展主體近年的籌資凈現金流入情況，可以看到籌資壓縮的跡象從2018年開始，2018年全年和2019年和全年籌資凈現金流入僅為6536.6億元和620.9億元，2020年前三季度，受疫情影響，發債企業籌資需求擴張，且政策寬松，寬信用環境下籌資大幅反彈。

行業現金流狀況各異，製造業內部分化

過半行業經營凈現金減少，輕工行業獲現能力突出。 2020年前三季度，經營凈現金增速為負的行業有13個，包括地產、休閑服務、家電、交通運輸、採掘、機械製造、化工、計算機等行業，其中地產行業、休閑服務行業、家電行業和交通運輸行業經營凈現金增速分別為-1126.8％、-148.6％、-81.4％和-53.2％，反映疫情沖擊下對房產和大消費的壓制；從各行業的盈利現金比率來看，各行業獲現能力均受到不同強度的沖擊，輕工製造行業排名居首，2020年前三季度為3.1倍，反映其穩定獲取經營現金流的特點。

多行業投資大幅擴張，製造業內部分化明顯。 2020年前三季度投資擴張明顯，投資凈現金流出增加的行業有17個，其中化工、鋼鐵等過剩產能行業在列，說明在鋼鐵以及部分化工品價格不斷上升的過程中，過剩產能行業又出現了一定的擴產能現象，或將對未來的相關商品價格形成壓制，當下景氣度較高的行業如農業、醫葯和計算機行業的投資凈現金流出顯著增加，增速分別為241.7％、111.9％和104.7％，軍工行業投資凈現金流出下降91.9％，投資連續收窄。製造業內部的投資行為分化明顯，家電、輕工、電氣設備等行業均加大了投資支出，而紡織服飾、機械， 汽車 等行業的投資凈現金流出則有明顯的減少。

造血能力弱化，地方國企、民企成投資主力

國企、民企造血能力均受較大影響，民企獲現能力仍處於劣勢。 2020年前三季度，中央國企、地方國企和民企的經營凈現金增速均呈負增長，分別是-21.6％、-19.6％和-8.1％，較2019年全年增速下滑明顯，下滑幅度分別為31.9pcts、36.6pcts和38.8pcts；從盈利現金比率來看，中央國企、地方國企和民企2020年前三季度分別為1.3、1.2和0.9倍，民企的獲現能力仍弱於國企，但各性質企業的獲現能力均受到沖擊。

地方國企和民企成為投資主力，各性質企業加強融資。 從投資凈現金來看，2020年前三季度，中央國企的投資活動比較少，而地方國企和民企的投資行為比較活躍，且存在較大波動，對比2020年前三季度和2019年全年，地方國企的投資凈現金流出增速提升6.5pcts，而民企則由負轉正，大幅提升25.8pcts。從籌資凈現金來看，2020年前三季度，民企和國企籌資大幅增加，中央國企、地方國企和民企籌資凈現金流入增速分別是1050.4％、135％和119.1％，環比大幅提升，一方面是由於前期國企面臨自上而下的杠桿管控而民企再融資環境惡化，導致籌資凈現金流入前值較小，另一方面，本年受疫情的沖擊各性質企業承壓明顯，有較大的籌資需求，普遍寬松環境下存在融資便利。

償債能力：國企永續債藏杠桿，民企流動性較緊張

永續債壓低杠桿率，現金對流動負債覆蓋程度下降

資產負債率保持穩定主因永續債降杠桿，調整後杠桿率有所上升。 2017年至2020年Q3，發債主體整體的資產負債率維持在64.1％至65.4％之間，比較穩定，但實際上，由於永續債發行規模的持續增加，相當一部分杠桿被隱藏，2017年永續債對於杠桿率的壓降作用是0.9pct，在2020年Q3這一幅度增長至1.2pcts，若將永續債由其他權益工具調整為應付債券，則調整後資產負債率自2017年開始逐年上升，由64.9％增至66.5％。

流動負債佔比趨穩，現金比率持續下降。 2017年至2020年Q3，發債主體的負債結構中，流動負債的佔比在60.7％到62.3％之間波動，並未出現明顯的負債短期化或長期化趨勢。從現金對流動負債的覆蓋程度來看，2017年至2020年Q3，發債主體的現金比率持續下降，由0.29降至0.25，短期償債能力整體有所下降。

各行業資產負債率整體穩定，但流動性存在一定分化

地產、建築、家電杠桿率較高且仍在上升，電子、建材和軍工降杠桿較多。 從資產負債率來看，地產產業鏈的相關行業杠桿率相對較高，2020年Q3，房地產、建築、家電的資產負債率分別為80.2％、71.5％和63.5％，排名靠前，且較2019年底仍在繼續提升，但房企「三條紅線」等降杠桿規定或將在未來對地產杠桿率形成向下的壓制，與此相比，降杠桿較為明顯的行業包括電子、建材和軍工等。若將永續債降低表觀杠桿率的因素考慮在內，對比調整後的資產負債率，則公用事業、鋼鐵、服務等行業通過永續債隱藏了較多的杠桿，調整後的杠桿率排位均有所上升。

負債結構基本保持穩定，現金比率產生分化。 與2019年底相比，2020年Q3各行業的流動負債佔比並未發生明顯變化，排名前三的為家電、醫葯和通信，流動負債佔比分別是85.3％、77％和76.8％，主要與行業特點相關，存在較多的經營性負債。從現金比率來看，各行業的分化比較明顯，現金比率提升和下降的行業分別有11個和14個，其中提升較多的行業包括食品飲料、農業、採掘、電子等，下降較多的行業包括軍工、家電、計算機、機械等。

國企利用永續債隱藏較多杠桿，民企流動性邊際惡化

國企杠桿率提高，並通過永續債降低表觀杠桿。 2020年Q3，中央國企、地方國企和民企的資產負債率分別為64.6％、64.5％和64.9％，較2019年底分別提升0.8pct、1.3pcts和維持不變，若將永續債隱藏的部分杠桿納入考慮，則中央國企、地方國企和民企的調整後資產負債率分別上升1.4％、1.4％和0.3％，與國企在永續債市場較大的規模佔比相印證。

各類企業負債結構整體優化，民企流動性邊際惡化。 從流動負債佔比來看，2020年Q3，中央國企、地方國企和民企分別為57.5％、56.7％和72.1％，較2019年底下降0.1pcts、1.7pcts和1pct，負債結構整體有所優化。但從現金比率來看，中央國企和民企均有所降低，尤其是民企，現金比率從2019年底的0.28降至2020年Q3的0.26，流動性一定程度有邊際惡化的趨勢。

行業利差有空間，但需精挑細選

行業利差整體波動中下行，不同行業評級分化各異

農林牧漁行業利差收窄明顯，輕工製造行業利差有所走闊。 2020年年初至今，各行業利差整體波動中下行，27個行業中有22個行業利差收窄，其中農林牧漁行業利差收窄明顯，反映了本年度該行業的景氣，同時房地產、建材、建築裝飾等基建地產鏈條行業利差有所收窄，體現地產產業鏈的韌性，基建發力的預期始終存在。利差走闊的行業僅五個，分別是軍工、交通運輸、 汽車 、鋼鐵和輕工製造，其中輕工製造行業利差走闊最多。

行業內評級分化各異。 2019年年初以來，部分行業內部的評級分化比較顯著，典型的例子包括商業貿易和有色金屬，高評級和中低評級之間的利差有明顯的走闊，AAA級利差逐漸收窄，AA+級利差走闊，資質差別疊加個體信用事件推動，導致行業內評級分化明顯。但同時，也有個別行業的評級間利差逐漸收窄，比如採掘行業內AAA級利差和AA+級的利差差距由最高的170bps降至最新的104bps，交通運輸行業內AAA級利差和AA+級的利差差距由最高的457bps降至59bps。

產業債存擇券空間

產業債利差空間仍大，具備潛在的超額收益。 雖然2019年以來多數行業的行業利差都有一定收縮，但與城投債相比，產業債的利差分位數水平仍然較高，且中等評級產業債的超額利差十分明顯。疫情黑天鵝造成的經濟沖擊持續性較強，伴隨刺激政策逐漸退出，各行業利差有走闊壓力，尤其房產去杠桿可能導致資質較低的房企地產債利差走闊。

市場回顧：融資端下降，收益率上行，交投活躍

一級發行：融資下降，資金成本上行

發行來看，信用債發行規模11月16日至11月22日為2250.3億元，發行226隻，總償還量3144.37億元，凈償還額894.07億元。 其中城投149.8億元，發行22隻，凈償還688.29億元；地產債110.6億元，發行9隻，凈償還47.9億元；鋼企債35億元，發行2隻，凈償還51億元；煤企債本周沒有發行，凈償還122.4億元。

國企11月16日至11月22日發行規模為2128億元，發行211隻，總償還量2774.03億元，凈償還646.03億元。 民企發行規模118.4億元，發行14隻，總償還量368.33億元，凈償還249.93億元。

資產支持證券發行規模11月16日至11月22日為1015.31億元，發行91隻，總償還量334.33億元，凈融資額680.98億元。 其中房企發行6.03億元，發行2隻，凈融資6.03億元。

資金成本整體上行。 11月16日至11月22日，R0001上行74.81bps，現值2.26％；R007上45.52bps至2.64％，R1M下行10.16bps至2.67％；R3M上行12.76bps，現值4.56％。

二級市場：收益率上行，信用利差擴大，期限利差收窄

收益率方面（11.16-11.22）：（1）中短票收益率明顯上行。 其中AAA短融上行16bps，3Y中票上行11bps，5Y中票未發生變動；AA短融上行34bps，3Y中票上行34bps，5Y中票上行11bps；AA-短融上行34bps，3Y中票上行34bps，5Y中票上行11bps。 （2）企業債收益率大幅上行。 AAA企業債1Y上行16bps，3Y上行11bps，5Y上行2bps；AA企業債1Y上行36bps，3Y上行34bps，5Y上行11bps；AA-企業債1Y上行36bps，3Y上行34bps，5Y上行11bps。

收益率方面（11.16-11.22）：（1）產業債收益率顯著上行。 其中AAA產業債1Y上行16bps，3Y上行11.3bps，5Y上行1.8BPS；AA產業債1Y上行36bps，3Y上行34.3bps，5Y上行10.8bps；AA-產業債1Y上行36bps，3Y上行34.3bps，5Y上行10.8bps。 （2）城投債收益率上行， AAA城投債1Y上行17.7bps，3Y上行13.1bps，5Y下行0.4bp；AA城投債1Y上行30.7bps，3Y上行30.1bps，5Y上行4.6bps；AA-城投債1Y上行42.7bps，3Y上行30.1bps，5Y上行4.6bps。

信用利差方面（11.16-11.22）：（1）中短票信用利差（國開債）走闊。 其中AAA短融上行1bp，3Y中票下行1bp，5Y中票下行6bps；AA短融上行19bps，3Y中票上行22bps，5Y中票上行5bps；AA-短融上行19bps，3Y中票上行22bps，5Y中票上行5bps。 （2）企業債信用利差（國開債）走闊。 其中AAA企業債1Y上行1bp，3Y未發生變動，5Y下行4bps；AA企業債1Y上行30bps，3Y上行19bps，5Y下行1bp；AA-企業債1Y上行21bps，3Y上行23bps，5Y上行5bps。

期限利差方面（11.16-11.22）：（1）中短票期限利差整體收窄。 其中AAA中票5Y-3Y下行11bps，5Y-1Y下行16bps，3Y-1Y下行5bps；AA中票5Y-3Y下行23bps，5Y-1Y下行23bps，3Y-1Y維持不變；AA-中票5Y-3Y下行23bps，5Y-1Y下行23bps，3Y-1Y維持不變。 （2）企業債期限利差整體下行。 其中AAA企業債5Y-3Y下行10bps，5Y-1Y下行14bps，3Y-1Y下行5bps；AA企業債5Y-3Y下行24bps，5Y-1Y下行25bps，3Y-1Y下行2bps；AA-企業債5Y-3Y下行24bps，5Y-1Y下行25bps，3Y-1Y下行2bps。

城投債換手率、產業債換手率級交投。11月16日至11月22日，城投債周度換手率由2.39％升至2.55％，產業債由2.06％升至2.39％，交投活躍。

主體評級調整情況

上周（11.18-11.22）主體評級調低債券主要集中在5家發行人共52項，如下表所示，主體評級調低債券類型均為產業債。

上周（11.18-11.22）主體評級調高債券主要集中在3家發行人共49項，如下表所示，主體評級調低債券類型24隻為產業債，25隻為城投債。

債市杠桿率跟蹤

券商和廣義基金杠桿回落。 截至2020年10月，商業銀行、保險、證券、廣義基金的債市杠桿率分別為0.98、1.04、2.20和1.09，較前一月分別變動+0.02、-0.01、-0.24、-0.04。

商業銀行內部的杠桿率區分度已經不大。 截至2020年10月，全國性商業銀行、城商行、農商行的債市杠桿率分別為0.97、1.06和1.00，較前一月分別變動+0.03、0、-0.01。

風險因素

監管政策再度收緊，資金市場利率上行，再融資難度加大等。

Ⅲ 2018年6月底國有企業資產負債率為多少

2018年8月16日報道，國家發展改革委財政金融司司長陳洪宛16日表示，根據統計，到今年6月底，全部國有企業資產負債率64.9%，分別較年初和去年同期下降0.7和0.6個百分點。通過降低國有企業的資產負債率，有效遏制了部分低效國有企業負債沖動和規模沖動，推動信貸資源向更有效率的企業流動。

二是通過依法破產等方式推動低效無效企業退出市場。相關市場主體在通過市場化法治化債轉股篩選出「好蘋果」的同時，也可把「僵屍企業」等「爛蘋果」挑出來，發展改革委會同高法院相關單位積極通過依法破產的方式出清這些「僵屍企業」，盡快去除壞杠桿，盤活存量資金資源，優化資金配置效率。

陳洪宛指出，近年來，這項工作不斷地加大力度，突出表現在我國企業的破產審判量不斷增大，企業破產立案和審結數量不斷上升。截至目前，全國破產案件審判庭已經達到97個，從2015年到2017年對比來看，破產案件的立案數量分別是3568件、4081件和10195件。審結案件分別為2418件、3373件、5712件，數量是逐年大幅上升。今年上半年，我國企業的破產立案和審結數量又分別達到了6392件和3311件，較去年同期繼續大幅增長。近半年來，各部門和各地方正按照中央統一部署，繼續全力做好「僵屍企業」的摸排，加大通過依法破產等方式處置的力度。

三是扎實推進國有企業降杠桿工作。針對國有企業資產負債率持續相對較高的問題，今年以來，除按照《國務院關於積極穩妥降低企業杠桿率的意見》既定要求推動國有企業降杠桿之外，按照中央統一部署，專門研究起草了《關於國有企業資產負債約束的指導意見》，這個意見為降低國有企業杠桿率提供了文件基礎。《意見》已經5月11號中央全面深化改革委員會審議通過，針對杠桿率偏高的國有企業，分行業設定資產負債率的預警線和重點監管線，通過考核引導、聯合授信，加強財務真實性管理等措施，進一步強化外部約束，推動國有企業通過市場化債轉股等方式降杠桿。截至目前，國有企業降杠桿工作已經取得穩步進展。

Ⅳ 如何拆解國企杠桿率

杠桿率一般是指資產負債表中權益資本與總資產的比率。杠桿率是一個衡量公司負債風險的指標，從側面反應出公司的還款能力。杠桿率的倒數為杠桿倍數，一般來說，投行的杠桿倍數比較高，美林銀行的杠桿倍數在2007年是28倍

Ⅳ 宏觀杠桿率上升勢頭明顯放緩帶來的積極意義

作為供給側結構性改革的重要內容，去杠桿

一系列政策在多個領域共同發力。市場化債轉股、處置僵屍企業、調整考核評價標准……多措並舉之下，截至今年6月末，中央企業平均資產負債率為66%，較年初下降0.3個百分點。

管住貨幣供給總閘門為去杠桿、防風險創造適宜的貨幣金融環境。6月末，我國M2餘額177.02萬億元，同比增長8%，增速較上年同期低1.1個百分點。

一系列旨在遏制資金脫實向虛的強監管政策出台，委託貸款、信託貸款大幅萎縮，地方政府融資平台、房地產等去杠桿重點領域的不規范融資減少。上半年房地產貸款增加3.54萬億元，占同期貸款比重較上年低1.9個百分點。

「隨著金融監管加強，影子銀行等導致杠桿率上升的狀況將有較大改變，對地方政府隱形債務的清理、整頓和規范力度也在加大，預計未來我國杠桿率將總體趨穩，並逐步有序降低。」劉世錦說。

風險可控 去杠桿深刻影響中國經濟金融

隨著去杠桿工作穩妥有序推進，風險防範的藩籬正在逐步築牢。

一度持續攀升的銀行業不良貸款出現企穩向好的態勢。5月末，商業銀行不良貸款余額1.9萬億元，不良貸款率1.9%，遠低於國際水平；貸款損失准備余額3.5萬億元，撥備覆蓋率183%，風險抵補能力充足。

資金脫實向虛勢頭得到遏制，截至5月末，銀行業在保持12%以上信貸增速的同時，總資產規模少增20多萬億元；同業理財在上年減少3.4萬億元的基礎上，繼續縮減1.2萬億元，已累計削減三分之二以上。

一頭連著企業，一頭連著金融機構，去杠桿，正對中國的經濟金融產生深刻影響：越來越多的資金從傳統產能過剩領域逐步退出，向高新技術產業等新動能聚集。

「我們對鋼鐵、水泥、煤炭等五大產能過剩行業融資余額較2013年末高峰時點下降近五成。與此同時，近兩年來對先進製造業貸款增長超過10%。」工商銀行江蘇省分行有關負責人表示。

從全國情況看，6月末，高技術製造業中長期貸款余額同比增長13.1%，比同期製造業中長期貸款增速高5個百分點。

「集中抽貸和蜂擁授信都容易產生信用風險，吸取前些年的教訓，雖然我們的資源在往新興產業方面轉，但也不能一哄而上。」一家城商行行長助理表示。

去杠桿，也正在潛移默化影響企業的發展理念。

「國家去杠桿的決心和力度很大，不會是一陣風，企業應適應形勢，先把自己的『泡沫』擠掉。」人福醫葯融資主管李陽帆告訴記者，今年公司很大一部分工作是做資產剝離，把精力聚焦在發展醫葯主業上，出售資產帶來的收益改善了公司的資產結構和現金流，公司發展更有底氣了。

根源治理 牢牢守住風險底線

盡管已初見成效，但去杠桿不能畢其功於一役，目前也存在一些問題和難點，需要通過有力但有序的措施，使宏觀杠桿率逐步回落到合理水平。

去杠桿，國有企業是重中之重。但高杠桿的國企集中在鋼鐵、煤炭、電力等行業，去杠桿與去產能、補短板等任務相交織，情況復雜。

「市場化債轉股和兼並重組應成為重點攻堅方向。目前已有部分企業陸續開展市場化債轉股，未來應擴大到更多負債率較高、產品有市場、有競爭能力的企業。」中國人民大學重陽金融學院高級研究員董希淼表示。

去杠桿，要發揮企業自身的積極性。「如果企業自身不走出過度擴張、過度負債的傳統路子，不主動聚焦核心業務，那麼去杠桿就成為金融企業的獨角戲，成效不會明顯。」一名銀行業人士表示。

高杠桿的形成，與我國的金融、財稅和國企等體制機制緊密相關。去杠桿要堅持著眼長遠、深化改革，強化根源治理。

在金融領域，要豐富金融市場體系，大力發展直接融資；在財稅領域，明確地方政府財權事權；在國企領域，要深化國企改革優化資本結構……從根源上去杠桿、防風險，要做的工作還有很多。

「去杠桿從本質上來說是要營造一個良好的經濟金融生態，促進企業持續健康發展。」董希淼表示。

守住底線，才有底氣。只要我們直面挑戰，主動作為，就一定能牢牢守住不發生系統性風險的底線，為經濟行穩致遠保駕護航。

來自新華網

Ⅵ 傳統製造業是高杠桿企業嗎

當前中國經濟的高杠桿問題已經引起普遍的關注，大家討論中國經濟風險，幾乎三句話不離高杠桿。中國經濟是否進入了風險鐵三角？
美國經濟學家雷恩哈特和羅格夫在2009年出了一本暢銷書：《這次不一樣》。一個主要的結論，是錢借多了、杠桿太高，容易出問題。自2008年以來，中國的杠桿率一直在快速上升，這讓人擔心中國版金融危機是否正在不斷逼近。最近國際清算銀行做了一個研究報告，提出在很多國家出現了風險鐵三角現象：第一，生產率下降；第二，杠桿率上升；第三，政策空間收窄。三個因素攪合在一起，很難走出來，所以叫風險鐵三角。這三個方面的問題，當前中國經濟中似乎也都存在。
今年政府提出五大經濟政策任務「三去一降一補」，其中一個是去杠桿。目前看，去杠桿政策的成效不大，任重道遠。實際上，無論是學界、業界還是政界，對高杠桿問題有普遍的擔憂，但在很多具體問題上，認識並不深入，起碼共識不清晰。
談到杠桿率，國際比較中常用綜合性指標是M2/GDP。中國的負債率做一個簡單的跨國比較可以看到，M2佔GDP比率已經達到200%，美國是80%。除了日本比我們高，再比我們高的已經不多。還有一個更常見的綜合性指標是非金融負債與GDP之比，我國目前是240%左右，這個數字超過多數新興市場經濟的水平，但跟發達經濟比的水平相似。
但如果我們簡單地拿這類數字來下結論，還需要考慮一些結構性的因素。更重要的是，中國杠桿率太高其實還是一個籠統的概念。如果細分一下，比如把非金融部門再分成政府、家庭和企業來研究，我們發現其實政府的負債率並不高，居民部門也不算太高，負債率最高的是企業，非金融企業負債與GDP之比達到160%，在全世界都算是很高的比率了。繼續細分下去，我們再把政府分成中央政府與地方政府，發現地方比中央的高。
政府杠桿率太高有什麼問題？研究發現，如果一個國家公共債務佔GDP的比重在30%以下，GDP增長率平均為4.1%；這一比重在30%-90%時，GDP平均增長率大概在2.8%；這一比例超過90%，GDP平均增長率為2.2%。顯然，政府舉債對GDP增長的效應有負面影響。
中國企業的負債率太高似乎是共識，總體達到160%。但各行業的杠桿率差異很大，最高的是房地產與采礦業。如果進一步分解成國企與民營企業，它們的杠桿率也不相同。另外，研究也發現民營企業的杠桿率的提升對GDP增長貢獻比較大，國企差一些。這樣看來，如果加杠桿，加民營企業的杠桿更好，如果去杠桿，去國企的杠桿更好。但現實情況恰恰相反，在經濟前景不確定的情況下，銀行更願意把錢借給國企，民企反而會變得更加保守，它們的杠桿率會下降。這意味著即使政府想刺激經濟增長，但發出的錢更多地流入到了效率相對較低的國企。國企加杠桿、民企去杠桿，從效率的角度看，這可能是我們不願意看到的現象，換句話說，杠桿的質量在下降。這不但令生產率下降，政策空間也會大打折扣，因而出現了風險鐵三角。這就是當前最令人頭痛的困局。
為什麼會走入這樣一個境地？我的解釋是三個雙軌制。第一個雙軌制是國企和非國企的雙軌制；第二是要素市場的雙軌制，政府對金融、土地等諸多生產要素的干預還很明顯；第三是金融行業的雙軌制，傳統大銀行與互聯網金融等市場化金融並行。我們國企與民企杠桿率的分化問題，其實也與這三個雙軌制有關，簡單地看，國企和民企所受到的政府的支持是不一樣的。國企面對軟預算約束，受市場紀律約束相對較少，即便績效一般，銀行也會認為把錢借給國企更安全。從微觀層面看，這完全沒問題。從宏觀層面看，資源不斷流向效率相對較低的部門，這就是一個大問題。
當前中國經濟要往前走，關鍵是新舊產業的更替。今後要用創新驅動經濟發展，但新產業往往得不到好的金融服務。傳統的製造業有很多國企，杠桿率已經很高，下不來，繼續佔用大量的金融資源。無論是東南沿海勞動力密集型的製造業，還是西北、東北的資源型企業，很多已經失去自生能力。但東南沿海的產業調整非常快，東北、西北的產業調整比較艱難，因此形成了很多僵屍企業。中國當前過剩產能問題嚴重的領域，僵屍企業也很多。
但是對於去杠桿，我們的預期也應該切合實際。去杠桿的重點應該放在改善杠桿的構成與質量，一句話就是增加好杠桿、減少壞杠桿。第一個建議是去僵屍。當然，去僵屍也不是說簡單關門了事，中央政府還應該在就業安排和不良資產處置等方面提供支持，盡量讓這個過程變得相對平穩。
第二個建議是終結雙軌制。進一步推進市場化改革，尤其是金融體系的改革。讓國

Ⅶ 什麼是國有企業杠桿率

杠桿率一般是指權益資本與資產負債表中總資產的比率。杠桿率是一個衡量內公司負債風險的指標，從側容面反映出公司的還款能力。

國有企業，是指國務院和地方人民政府分別代表國家履行出資人職責的國有獨資企業、國有獨資公司以及國有資本控股公司，包括中央和地方國有資產監督管理機構和其他部門所監管的企業本級及其逐級投資形成的企業。

(7)杠桿率高的國企擴展閱讀：

杠桿率的優點

引入杠桿率作為資本監管的補充手段，其主要優點為：

1、是反映股東出資的真金白銀對存款人的保護和抵禦風險的作用，有利於維持銀行的最低資本充足水平，確保銀行擁有一定水平的高質量資本(普通股和留存利潤)。

2、是能夠避免加權風險資本充足率的復雜性問題，減少資本套利空間。本次金融危機的教訓表明，在新資本協議框架下，如果商業銀行利用新資本協議的復雜性進行監管套利， 將會嚴重影響銀行的資本水平。

3、是有利於控制銀行資產負債表的過快增長。通過引入杠桿率，使得資本擴張的規模控制在銀行有形資本的一定倍數之內，有利於控制商業銀行資產負債表的過快增長。

Ⅷ 海通證券姜超：18年杠桿率微升 1季度償債能力改善

摘要

利潤： 18 年盈利增速明顯回落， 19 年一季度凈利潤有所好轉。 18年A股非金融上市公司整體營業收入、營業利潤和凈利潤增速同比大幅下滑，凈利潤增速轉負，但19年一季度凈利潤增速回正，未來盈利能否繼續改善有待觀察。18年各行業中，建材及鋼鐵行業盈利增速雖然較高，但漲價效應正在逐漸消退，石油石化、食品飲料、國防軍工及基礎化工行業盈利狀況較優，受貿易的影響，通信和電子元器件等行業在一定程度上受到沖擊，房地產行業盈利增速在各行業中處於中上的位置，但考慮到房地產行業盈利的滯後性以及高周轉策略或難以為繼，未來盈利和現金流的持續性不容樂觀。

現金流： 19 年一季度企業融資情況有所改善。 A股非金融上市公司自由現金流轉正，主要由房地產行業銷售商品及提供勞務收到的現金大幅上漲，帶動經營性凈現金流增加所致。同時18年企業融資環境偏緊，籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，而19年一季度，寬信用政策效果逐漸顯現，社融有所回暖，籌資現金流/自由現金流缺口的比例約為60%，同比增加了7個百分點。分行業來看，18年自由現金流同比普遍回升，籌資現金流大體回落，而19年一季度末籌資現金流同比減少的行業有所縮減。18年房地產行業自由現金流同比增幅較大，籌資現金流同比大幅下降，建築行業自由現金流缺口與17年基本持平，對外部籌資依然較為依賴，其他行業情況有所分化。

資本結構：債務負擔微增，民企杠桿率走高。 截至18年末A股非金融上市公司負債率略有上升，19年一季度末整體資產負債率環比年初略微上升0.1個百分點。微觀數據看，18年末負債率同比降低的企業佔比減少，19年一季度末佔比環比年初繼續減少，說明18年及19年一季度企業杠桿率情況沒有得到明顯的改善，並且地方國企及央企杠桿較為穩定，民企杠桿率走高。此外，債務結構呈現短期化。分行業來看，房地產和建築行業上市公司資產負債率仍舊是最高的，超過70%，且截至18年末及19年一季度末房地產行業整體負債率並未有所改善，依舊是高杠桿模式，建築行業18年末及19年一季度末資產負債率有所下降。供給側改革相關行業比如煤炭、鋼鐵、建材、有色行業18年末資產負債率較17年末均有不同幅度的降低，其中建材及鋼鐵行業降杠桿明顯，其他負債率明顯降低的行業還有基礎化工、國防軍工、紡織服裝及食品飲料等。

償債能力： 19 年一季度短期償債能力有所增強。 18年末A股非金融上市公司整體速動比率約0.78，較17年下降0.01，並且貨幣資金/短期債務指標出現明顯回落，但是19年一季度有所好轉。分行業看，從絕對水平來說，鋼鐵、電力及公用事業、綜合、有色行業的短期償債壓力較重，18年末行業貨幣資金對短期債務的覆蓋率均低於50%，輕工製造、基礎化工、農林牧漁、交通運輸及機械行業也都在70%以下的偏低水平。而食品飲料、傳媒、餐飲旅遊、計算機、家電等下游消費行業資金相對充裕，短期償債能力較強；從變化上講，去年多數行業短期償債能力回落，而19年一季度僅有3個行業環比年初短期償債能力繼續下滑，償債能力有所改善。

盈利能否持續改善尚待觀察，融資端改善較為關鍵。 整體來看，18年年報數據凸顯了一些問題，如在企業盈利方面增速下滑較為嚴重，籌資現金流對自由現金流缺口覆蓋能力弱化，民企杠桿有所上升，以及貨幣資金對短期債務的覆蓋率降低等，而19年一季報顯示凈利潤、融資及短期償債能力方面得到一定改善。去年受到經濟下行等影響，且風險事件頻發，風險偏好下降，融資環境收緊一定程度上對企業籌資及經營等方面產生負面影響。在19年一季度寬信用政策效果逐漸顯現，社融逐漸企穩後，企業盈利的持續恢復尚待觀察，融資端未來能否繼續改善是決定企業信用風險的關鍵因素。

1。 利潤：18年盈利增速明顯回落，19年一季度凈利潤有所好轉

18 年 A 股非金融企業整體營業收入、營業利潤和凈利潤增速相較 17 年大幅下滑，凈利潤增速轉負。 具體來看，2018年A股非金融企業整體營業收入同比增速由2017年的19.5%降至12.7%，營業利潤同比增速從17年的39.4%降至4.0%，凈利潤同比增速從17年的31.3%降至-5.4%，同比增速均有所降低，企業盈利指標有所惡化。

微觀層面來看，2018年虧損企業佔比有所提高，從17年的8.7%上升至11.0%；凈利同比下滑的企業佔比較17年有所增加，從24.0%提高到30.3%，增加了約6個百分點。整體來看，上市公司宏微觀層面數據均反映了企業盈利有所惡化。

19 年一季度盈利指標出現分化，營業收入及營業利潤增速繼續下滑，凈利潤增速轉正，可持續性有待觀察。 從盈利同比指標看，2019年1季度A股非金融企業營業收入、營業利潤同比增速分別為9.4%及2.2%，較18年繼續下滑，而凈利潤增速回升至1.3%，從凈利潤增速來看，19年一季度盈利情況相較於18年有所好轉，但可持續性尚待觀察。

微觀層面數據顯示19年一季度盈利情況繼續下滑。19年1季度A股非金融企業凈利潤為負的企業佔比為11.2%，相較於18年全年11.0%略微升高，考慮到企業盈利有季節性規律，同期更有可比性，18年1季度虧損企業佔比為6.5%，19年1季度與之相比虧損企業增多較為明顯。19年1季度凈利潤同比下滑的企業佔比為30.8%，較18年同期的25.3%有所增加。

對應到行業來看， 2018 年各行業中，此前受益於供給側改革的建材及鋼鐵行業盈利增速較高， 石油石化、食品飲料、國防軍工及基礎化工行業盈利增速在各行業中排名靠前，煤炭、建築、電力及公用事業行業盈利增速雖為正但也偏低。紡織服裝、計算機、機械、有色金屬及農林牧漁行業凈利潤下滑幅度較大，通信和電子元器件等行業在一定程度上受到貿易沖擊。2019年一季度，通信行業凈利潤同比大增，受貿易影響有所緩和，國防軍工、綜合、餐飲旅遊及計算機等行業盈利增速較高；農林牧漁、鋼鐵、有色金屬、汽車、基礎化工及傳媒等行業同比來看盈利下滑較為明顯。

房地產行業盈利增速在各行業中處於中上的位置 ， 其中房地產行業18年利潤總額增速為20.4%，凈利潤增速9.8%，由於房地產採取預售制度，銷售收入反映到報表上有一定滯後性，18年的利潤更多反映的是前期市場銷售情況。19年一季度房地產行業凈利潤增速約為16.0%，一定程度反映18年銷售收入在今年結轉情況。18年地產行業現金流改善主因很多房企採用了高周轉策略，但結合房企拿地等數據來看，拿地數量及面積18年3季度以來同比增速為負，土地購置費增速明顯下滑，高周轉或難以為繼，未來房地產行業盈利和現金流的持續性均不容樂觀。

2。 現金流： 19 年一季度企業融資情況有所緩和

18 年企業自由現金流轉正。 2018年年報顯示A股非金融企業經營性凈現金流同比增長約30%，而投資性凈現金流的一直為負數，且絕對值同比增長近2%，導致企業自由現金流轉正，A股全部非金融企業18年自由現金流合計約為1795億，較17年大幅增多6956億，主要由房地產行業銷售商品及提供勞務收到的現金大幅上漲，18年房地產行業現金流周轉加快，帶動房地產行業經營性凈現金流增加所致。2019年一季度非金融上市企業經營性凈現金流合計為負，有季節性原因，但相比18年一季度同比有所增加，現金流缺口環比走擴。

18年企業融資環境偏緊，籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，19年一季度有所緩和。 14年到16年非金融企業籌資現金流一直處在逐年增長的狀態，特別是15年和16年，低利率刺激了企業融資規模的快速增長，而18年上半年在金融去杠桿、資管新規影響下，非金融上市企業籌資現金流大幅減少，此後受經濟下行壓力及風險偏好降低等因素影響，企業融資環境繼續收緊。2018年A股非金融企業籌資凈現金流合計僅有約311億元。19年一季度，寬信用政策效果逐漸顯現，社融有所回暖，企業融資的規模環比有明顯增加，19年一季度籌資現金流合計約為5505億元，籌資現金流/自由現金流缺口的比例約為60%，同比去年一季度增加了7個百分點。

微觀數據來看， 對於自由現金流缺口，2018年A股非金融上市公司中，有超過43%的企業自由現金流缺口走擴，相較於2017年的57%有所下降，2019年一季度與18年基本持平，企業自由現金流情況有所好轉。

籌資現金流看，2018年非金融上市公司中籌資現金流同比增加的佔比約40%，較17年的54%大幅下降，融資環境趨緊，2019年一季度有所好轉，非金融上市公司籌資現金流同比增加的佔比約為48%。當把籌資現金流和企業自由現金流缺口放在一起考察的時候，我們發現企業籌資現金流對自由現金流缺口的補償也有所趨弱，兩者之差減少的企業佔比在18年末有顯著增加，由17年的47%增加至18年的51%，19年一季度有所下降至與17年持平。

18 年行業自由現金流同比普遍回升，籌資現金流大體回落。 總體來看，我們關注的27個行業中，22個行業2018年自由現金流同比回升，特別是房地產、家電、電力及公用事業、基礎化工等行業改善較為明顯。自由現金流惡化的行業包括石油石化、煤炭、機械、國防軍工及商貿零售。從籌資現金流角度來看，2018年絕大部分行業籌資現金流同比都在減少，未減少的行業僅有建築業及商貿零售，融資環境收緊對各行業影響較為普遍，而2019年一季度籌資現金流同比減少的行業縮減為12個，從行業上看融資環境也有所改善。

非金融企業負債率有所回升。 我國去杠桿雖取得積極進展，但總杠桿仍然偏高，18年下半年後由去杠桿逐步轉為穩杠桿。具體來看，截至18年末A股非金融企業整體資產負債率為60.69%，較2017年底59.94%的負債率上升0.75個百分點，一定程度上說明非金融企業杠桿率初步得到控制。2019年一季度末A股非金融企業整體資產負債率為60.79%，環比年初略微上升0.1個百分點。

微觀數據看，負債率同比降低的企業佔比減少，2017年只有不到一半的上市非金融企業實現了降杠桿，18年末資產負債率同比降低的企業佔比也只有41%，說明18年企業杠桿率情況沒有得到明顯的改善。19年一季度末資產負債率同比降低的企業佔比環比年初約下降0.28個百分點。

地方國企及央企杠桿較為穩定，民企杠桿率走高 。截至18年末A股非金融央企的資產負債率(整體法)為61.73%，高出平均水平約1個百分點，地方國企平均為60.09%，而上市民營企業只有56.33%。 從杠桿率變動情況看 ，18年末央企和地方國企整體法計算的資產負債率較17年末微幅降低，其中地方國企整體法計算的資產負債率較17年底降低約0.06個百分點，央企整體法計算的資產負債率較17年末降低約0.23個百分點；19年一季度末非金融央企杠桿率較年初略微升高0.84個百分點，非金融地方國企杠桿率有所降低。民營企業杠桿率則出現抬升，整體法計算的資產負債率從17年底的53.62%提高到18年底的56.33%，上升約2.72個百分點，截至19年一季度末，民企杠桿率與年初基本持平。

債務結構短期化。 18年A股非金融企業流動負債佔比明顯增加，18年末流動負債佔比為72.45%，較2017年底的71.67%增加0.78個百分點。這是因為18年市場風險偏好下降，債市及非標違約頻繁，部分企業融資成本抬升，企業以短期融資滾動長期債務、控制融資成本的顯現很普遍。

分行業來看，房地產和建築行業 上市公司資產負債率仍舊是最高的，超過70%，且房地產行業較17年末並未有改善，整體負債率反而增加了1.1個百分點，依舊是高杠桿模式，19年一季度末房地產行業杠桿率與年初基本持平；建築行業18年末資產負債率同比下降0.6個百分點，19年一季度末較年初約下降0.1個百分點。 供給側改革相關行業 比如煤炭、鋼鐵、建材、有色行業18年末資產負債率較17年末均有不同幅度的降低，其中建材及鋼鐵行業降杠桿明顯，資產負債率分別降低4個百分點和3.7個百分點。19年一季度末二者進一步降低，建材行業資產負債率降至40.73%，鋼鐵行業降至57.33%。 其他負債率明顯降低的行業 還有基礎化工、國防軍工、紡織服裝及食品飲料等，其中基礎化工行業18年末資產負債率為50.57%，較17年末下降約3.5個百分點，主要因為18年基礎化工行業盈利能力明顯好轉，帶動收入及經營現金流走高，同時產能擴張不明顯，使得資產負債率有所下降。

下遊行業分化明顯 ，通信、商貿零售、傳媒、電子、計算機行業杠桿率有所抬升，而食品飲料、紡織服裝、餐飲旅遊等債務負擔明顯回落。

4。 償債能力： 19 年一季度短期償債能力有所增強

在分析現金流時，我們發現18年非金融企業 籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，貨幣資金增速放緩；另一方面杠桿率沒有顯著去化，並且民企出現了杠桿率走高的情況，債務結構短期化，企業償債能力趨於弱化，而19年一季度有所好轉。 具體來看，18年末A股非金融企業整體速動比率約0.78，較17年末下降0.01，並且貨幣資金/短期債務指標出現明顯回落，從17年底的95.7%降至18年底的91.1%，但是19年一季度有所回升至104.2%，18年主要源於貨幣資金增速減緩而短期債務大增，18年A股非金融企業貨幣資金同比增長6.9%，而短期債務增速為12.3%。

分行業來看， 我們以貨幣資金/短期債務衡量行業的短期償債能力，從絕對水平看，鋼鐵、電力及公用事業、綜合、有色行業的短期償債壓力較重，18年末行業貨幣資金對短期債務的覆蓋率均低於50%，輕工製造、基礎化工、農林牧漁、交通運輸及機械行業也都在70%以下的偏低水平。而食品飲料、傳媒、餐飲旅遊、計算機、家電等下游消費行業資金相對充裕，短期償債能力較強。

18年多數行業短期償債能力回落，行業分化明顯，19年一季度償債能力有所增強。 從變動情況看，18年多數行業短期償債能力下降，我們關注的27個行業中，短期償債能力提升的行業僅有8個，主要包括部分上遊行業如煤炭、鋼鐵，此外食品飲料、計算機等下遊行業償債能力亦有所提升。截至2019年一季度末，非金融行業中短期償債能力較年初有所回升的行業有24個，僅計算機、建築及餐飲旅遊行業貨幣資金/短期債務的比值有所下降。

5。 總結及展望：盈利能否持續改善尚待觀察，融資端改善較為關鍵

18 年盈利增速明顯回落， 19 年一季度凈利潤有所好轉。 從18年A股非金融上市公司披露的年報來看，整體營業收入、營業利潤和凈利潤增速相較17年大幅下滑，凈利潤增速轉負，19年一季度盈利指標出現分化，營業收入及營業利潤增速繼續下滑，凈利潤增速回正，未來盈利能否繼續改善有待觀察。對應到行業來看，18年各行業中，此前受益於供給側改革的建材及鋼鐵行業盈利增速雖然較高，但漲價效應正在逐漸消退，石油石化、食品飲料、國防軍工及基礎化工行業盈利仍然樂觀，受貿易的影響通信和電子元器件等行業在一定程度上受到沖擊，房地產行業盈利增速在各行業中處於中上的位置，但考慮到房地產行業的性質以及拿地情況，盈利增速未來可持續性尚待觀察。

19 年一季度企業融資情況有所緩和。 18年年報顯示A股非金融企業經營性凈現金流同比增長約30%，而投資性凈現金流一直為負數，且絕對值同比增長近2%，企業自由現金流轉正，主要由房地產行業銷售商品及提供勞務收到的現金大幅上漲，帶動房地產行業經營性凈現金流增加所致。同時18年企業融資環境偏緊，籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，而19年一季度，寬信用政策效果逐漸顯現，社融有所回暖，一季度籌資現金流合計約為5505億元，籌資現金流/自由現金流缺口的比例約為60%，同比去年一季度增加了7個百分點。分行業來看，18年自由現金流同比普遍回升，籌資現金流大體回落，而19年一季度末籌資現金流同比減少的行業有所縮減。18年房地產行業自由現金流同比增幅較大，籌資現金流同比大幅下降，建築行業自由現金流缺口與17年基本持平，對外部籌資依然較為依賴，其他行業情況分化，其中醫葯、計算機、汽車及商貿等行業自由現金流持續為負，未有明顯好轉，紡織服裝及家電行業18年自由現金流轉正。

債務負擔微增，民企杠桿率走高。 截至18年底A股非金融企業負債率略有上升，2019年一季度末整體資產負債率為60.79%，環比年初略微上升0.1個百分點。微觀數據看，18年末負債率同比降低的企業佔比減少，19年一季度末佔比環比年初繼續減少，說明18年及19年一季度企業杠桿率情況沒有得到明顯的改善，地方國企及央企杠桿較為穩定，民企杠桿率走高。此外，債務結構呈現短期化，與18年市場風險偏好下降，債市及非標等違約頻發，部分企業融資成本不斷抬升，企業以短期融資滾動長期債務、控制融資成本等有關。分行業來看，分行業來看，房地產和建築行業上市公司資產負債率仍舊是最高的，超過70%，且截至18年末及19年一季度末房地產行業整體負債率並未有所改善，依舊是高杠桿模式，建築行業18年末及19年一季度末資產負債率有所下降。供給側改革相關行業比如煤炭、鋼鐵、建材、有色行業18年末資產負債率較17年末均有不同幅度的降低，其中建材及鋼鐵行業降杠桿明顯，其他負債率明顯降低的行業還有基礎化工、國防軍工、紡織服裝及食品飲料等。

19 年一季度短期償債能力有所增強。 18年非金融企業籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，貨幣資金增速放緩；另一方面杠桿率沒有顯著去化，並且民企出現了杠桿率走高的情況，債務結構短期化，企業償債能力趨於弱化，18年末A股非金融企業整體速動比率約0.78，較17年末下降0.01，並且貨幣資金/短期債務指標出現明顯回落，但是19年一季度有所好轉。分行業看，從絕對水平看，鋼鐵、電力及公用事業、綜合、有色行業的短期償債壓力較重，18年末行業貨幣資金對短期債務的覆蓋率均低於50%，輕工製造、基礎化工、農林牧漁、交通運輸及機械行業也都在70%以下的偏低水平。而食品飲料、傳媒、餐飲旅遊、計算機、家電等下游消費行業資金相對充裕，短期償債能力較強；從變化上講，去年多數行業短期償債能力回落，而19年一季度僅有3個行業同比年初短期償債能力繼續下滑，償債能力有所改善。

盈利能否改善尚待觀察，融資端改善較為關鍵。 整體來看，18年年報數據凸顯了一些問題，如在企業盈利方面增速下滑較為嚴重，籌資現金流對自由現金流缺口覆蓋能力弱化，民企杠桿有所上升，以及貨幣資金對短期債務的覆蓋率降低等，而19年一季報顯示凈利潤、融資及短期償債能力方面得到一定改善。去年受到經濟下行等影響，並且風險事件頻發，風險偏好下降，融資環境收緊一定程度上對企業籌資及經營等方面產生負面影響。在19年一季度寬信用政策效果逐漸顯現，社融逐漸企穩後，企業盈利的持續恢復尚待觀察，融資端未來能否繼續改善是決定企業信用風險的關鍵因素。

Ⅸ 商業銀行為何加杠桿，現如何去杠桿

商業銀行為何加杠桿，現如何去杠桿

商業銀行加杠桿的大背景是2008年金融危機後的大規模信貸投放結束後，2009年開始信貸收緊，不少項目後續資金緊缺，銀行為規避監管指標考核，通過銀信合作變相拓展信貸業務。
從2010年至2013年期間，一些商業銀行為規避國家宏觀調控政策，通過同業業務和理財業務，藉助銀信、銀保、買入返售等通道，通過受益權轉讓方式實現資產出表。
2013年，中國銀監會出台8號文限制非標資產投向，同業和理財業務出現三新變化：一是資金開始由非標類資產轉向債券等標准化資產，通過拉久期、降信用、加杠桿實現套利。二是理財資金通過配資進入二級市場，這一業務在2015年上半年達到頂峰。
2015年下半年股災後規模略有下降，但至今仍是銀行理財資金的重要投向。三是隨著地方 *** 融資模式改變，大量 *** 引導基金、 *** 平台基金和PPP項目出現。銀行理財產品進入 *** 引導基金、 *** 平台和PPP項目等。銀行業從單純的債權融資逐步股權融資或者類股權融資。銀行通過理財產品已突破原有商業銀行業務范圍，進入更廣闊市場。客觀上，造成金融體系的復雜性、多樣性明顯提高，風險管理和監管的難度也隨之升高。

海通宏觀：為何去杠桿 如何去杠桿

杠桿資金需要繳納融資費用，所以不會長期持有，而且，杠桿資金額度很大，股市的瘋長瘋跌多是杠桿資金的原因，所以只會擾亂證券市場。所以，必須去杠桿。
去杠桿不難，待杠桿資金入場後，大幅度砸盤，使杠桿資金爆倉。

2016去杠桿怎麼去？地方 *** 和企業如何去杠桿

在經濟領域，「杠桿」就是通過借債，以較小的投入撬動大量資金、擴大經營規模。例如個人融資融券、企業向銀行借貸、 *** 發行國債、地方債等，都是「加杠桿」的行為。通俗地說，杠桿率就是債務負債率。適度的杠桿對經濟有益，但如果杠桿率過高，債務增速過快，反而會拖累發展，產生巨大的債務風險。
「完成供給側結構性改革，確實需要對過去放大了的過高的杠桿進行整治和調控，這也是通常所說的去杠桿。但去杠桿並不一定完全是做減法。在不同的產業領域要盡可能採取不同的處理方式，以應對經濟增長乏力和 *** 債務上升時期的發展局面。因此去杠桿本質就是去負債、去投資風險。」
供給側改革的「去杠桿」，從大處看，指的是去除「僵屍企業」，進而降低公共部門整體的杠桿率;從小處看，去的是產能低效企業的杠桿，這主要指的是產能過剩的部分國企。對於市場化程度高、效益良好的民營企業或是已經基本完成市場化改制的國企，國家一直是支持在合理的范圍內提升杠桿率的。
首先，地方移中央，這本質上是一個信用增級過程。中央 *** 的財權比較大，但是地方 *** 的事權又比較大，很多本來應該由中央 *** 承擔的事權都交給地方 *** 。由於中央 *** 的資產負債表總體來看非常健康，它能夠發行或者代理發行項目債或者特別國債，把一部分符合標準的地方債務承接過來，而且中央 *** 的信用等級最高，所以融資成本最低。因此，2016年3%的赤字率對於 *** 來說，加杠桿的空間就要大很多了。當然，也需要適時安排給地方更多自主可支配的財力，目的是應對復雜多變的經濟情況。
其次，平台移開行。其實地方 *** 之所以杠桿特別大，預算內的「吃飯財政」不是一個大問題，主要是它的城市化建設功能。融資平台就是以土地為資本金的杠桿操作，一旦抵押品價格下降，那麼一端是長期才能有微薄回報的基礎設施資產，一端則是短期的銀行借貸和性價比更差的影子融資。因此，地方融資平台可以把債務轉給以國家開發銀行為代表的政策性銀行(最大的中央融資平台)。

中國的金融杠桿不足嗎？應該如何實現杠桿化？有沒有商業銀行杠桿化這個說法。

中國金融市場的金融杠桿利用不足，主要從銀行系統的存貸比，投資銀行的杠桿率，商業銀行的杠桿率與 *** 的國債與gdp比率與西方國家的金融體系的比較來說明。具體的，我想知道要實現一個金融體系的杠桿化或著說是更好的利用金融杠桿主要應從哪些方面入手？特別地，我想知道商業銀行的杠桿化又該怎樣實現？因為商業銀行本身受巴塞爾協議的資本充足率約束，杠桿理論上不應高於12.5倍；同時我國在銀行監管這塊是比較嚴格的。要實現杠桿化，對商業銀行的資產負債有怎樣的要求？具體起來又該是怎樣操作呢？若說在中國，商業銀行的杠桿化是個瓶頸。那對於其他金融機構，如信託公司或者投資銀行的杠桿化該如何進行呢？

中國股災如何去杠桿

A股牛市因杠桿而生，最高上漲幅度超過150%，其間推動股市上漲的資金不少是杠桿資金。杠桿起初得到默許甚至鼓勵，官方媒體亦鼓吹「國家牛市」，當更多散戶以及資金湧入市場之際，監管層卻在6月突然強力驅逐杠桿資金，預期驟然變化之下，指數急速下挫。這是一個負向正反饋過程，擔心杠桿檢查從而賣出，而賣出壓力越大導致更多融資盤被迫平倉，平倉資金的賣出進一步導致股指下挫，於是股災醞釀而成。
至於救市成敗，也在於杠桿。如果要成功，很可能不得不維持加杠桿，若任由股市繼續下挫，其實是在降杠桿。7月初那個周末人心惶惶，我周日午夜寫下一則專欄《強力救市？還是末日清算？》，夜班倫敦同事看了說能否明確一下是否應該救市——問題確實很復雜，我的心態也很矛盾，其實救市與否並非一個道德選擇，而是一個現實兩難，不救融資盤層層殺出必然血流成河，救市的話則意味著吹大泡泡，權衡之下，忍痛不救或許最終更為正確，但我預計最終 *** 會在壓力之下出手。
時到今日，國人已經無需樸素的市場常識啟蒙。事後來看，雖然預測到壓力之下必然救市，但未曾意識到國家隊入場開頭幾天居然不支敗落。只有當股市指數成為穩定首義之時，清算惡意做空以及民間自發停牌復牌甚至公安部出面等招數之後，股指開始穩定。令人感慨的是，幾天上漲之後，又有改變人生觀的散戶蠢蠢欲動，關於短線交易盈利50%等帖子再度席捲社交媒體。
還是那句老話，最終人們還是會走上自己擅長的道路，哪怕這條道路暫時看不到盡頭。至於中國經濟，其實也是一樣道理。
三周之內，中國股市跌去18萬億元有餘，市值損失超過十個希臘。有資深財經媒體人私下問詢，股市跌去的究竟是不是真財富？提出這個看似簡單實則復雜的問題需要勇氣，身邊比比皆是一口斬釘截鐵表示有或者沒有的人，難免有理性的自負。談股市是否蒸發財富，要點在於財富的定義為何。我認為財富本身是對資產的估值，上漲時刻的數字並非全是紙上富貴，下跌時刻的損失也不全都是真金白銀，即下跌的損失與上漲的收益對應，資產或許依舊，但損失是確實是財富。人們通過價格代表集體判斷，而價格在非常時刻往往由小部分邊際買家決定——如同一座小區，哪怕一年只成交一套房屋，這套房屋的成交價很大程度就決定了其他房屋的價格，哪怕這些房屋的價值本身並沒有任何變化，這就是財富的變化。
也正因此，說股市漲跌只是虛擬經濟變化，未免太過武斷。股市繁茂湮滅之間，不僅使得國家杠桿轉移到居民端的想法落空，反而迫使居民甚至企業更多考慮人民幣之外的資產配置，這方面如果成為趨勢，將會對於人民幣形成空前壓力，這是未來需要警惕的方向。至於此前熱炒的資本賬戶以及人民幣國際化，可以預計在在這次股災之後，步伐將會放慢。目前如果還期待通過股市上漲為人民幣國際化開路，甚至在泡沫中去杠桿，那麼顯然是鏡花水月。
當下核心問題在於，股災對於對於實際經濟影響幾何？既然財富損失切實存在，股災當然會影響實體經濟，那麼影響多大。目前不少經濟學家覺得影響不大，估算邏輯主要有三條，分別是針對金融機構、消費以及居民財富而言。首先對金融機構影響不大，目前市場大致估計場內外融資約在4到5萬億人民幣，對比之下金融機構潛在損失有限，有分析師估算極端情況虧損4千億，但對比商業銀行總資產131萬億元，可謂「九牛一毛」。其次是股市財富效應對於消費的影響，考慮到中國消費驅動主要在於收入，從消費數據來說沒有明顯影響，股市的財富效應對於經濟影響不大。第三則是覺得炒股人數而言，股民介入股市的比例有限，那麼不會進一步影響房地產等重大因素，因此影響不大。根據中國西南財經大學《中國家庭金融調查報告》，2015年一季度僅6%的中國家庭持有股票。
這三條理由代表了目前市場的主流邏輯，當然也不乏迷信唱空中國做空中國等慣性看法，價值不大，在此不做分析。上面三條理由，第二條成立，股市財富效應對於消費確實有限，雖然強調總需求的經濟學家總是看重消費，其實從股市到消費的鏈條很長，亦如從消費到經濟增長的鏈條很長一樣。關於第一條與第三條，則需要仔細斟酌。
僅僅從數據層面看，銀行資金直接入市確實不多，家庭層面持股看似不多（姑且不去質疑這一數據的准確性），這也使得多數人相信股災不會蔓延到銀行、房地產等領域，那麼對於實體經濟也影響不大。問題在於，經濟是一個系統而不是各項簡單加總等式，家庭和銀行在實際經濟之中並非分隔個體，家庭與銀行資金間接進入股市的不可估算，經濟體之間各個單元密切咬合，甲之支出即乙之收入，A之存款即B之負債；民間投資明顯受到動物精神的驅動，而後者則與物質資產的財富估值密切相關。股災消滅的財富不僅挫傷民間投資沖動，降低信貸抵押物價值，連帶也壓低未來投資回報預期，影響整體人民幣資產的可能估值。更進一步，再加之金融體系風險厭惡程度上升、可預見性降低等等潛在影響，如此情況之下，單純以直接進入股市數據考察股災帶來的損失，顯得過於線性思維。
當極端情況爆發之際，慣常分析的邏輯就會出現漏洞。回看美國金融危機之前的2007年歲末，當時美國房地產市場已經出現危機跡象，但是多數經濟學家在費城美聯儲一項調查中還是預計2008美國會實現2.4%增長，事實上當年美國經濟是負的3.3%。直到今天，多數人都知道美國金融危機起源於高杠桿，對於各類高杠桿「毒資產」印象深刻，但是如果從非 *** 負債而言，目前中國經濟的杠桿率整體水平並不低於美國。
不僅股市如此，經濟也是如此，杠桿仍舊是核心問題。世界最大的對沖基金橋水公司(Bridge water)創始人雷?戴利奧(Ray Dalio)對於去杠桿頗有心得，橋水以宏觀對沖見長，而且也挺過了美國金融危機以及其後的衰退。他認為去杠桿有四個方式：財富轉移、減少支出，債務重組、債務貨幣化。去杠桿一般是四種方式並存，往往意味著痛苦的過程，但是也有「美麗的去杠桿」，四種方式達到平衡，使得經濟重新回歸接近潛在生產率的過程，至於「醜陋的去杠桿」則也不罕見，要麼過分緊縮引發大蕭條，那麼是恣意印鈔引發大通脹，哪一種後果都可能會引發社會動盪。
無論醜陋還是美麗，長痛還是短痛，減少杠桿其實就三個門路，要麼轉移杠桿，那麼清算債務，那麼通過通貨膨脹來減少杠桿比例。數據很重要，但是數據背後經濟邏輯更為更重要。隨著經濟走軟，越來越多人關心宏觀數據，但多數人並不明確宏觀數據往往具有滯後性。剛剛公布中國二季度GDP同比增速為7.0%，高於市場平均預測為6.8%，這看起來類似復甦的跡象，但與實際情況感受已經是冰火兩重天，當前工業增加值目前僅僅為6.8%，與以往兩位數增速不可同日而語。
中國未來的去杠桿之路如何誕生？或許存在兩種可能，要麼類似80年代日本式的緩慢去杠桿，以漫長的低增長來熨平杠桿的傷害，要麼類似90年代韓國式的通過金融危機方式，通過一次性清洗換得日後的重生。
無論哪一種道路，或許都不得不留意，日本韓國爆發危機之際的人均GDP以及人口結構都好於中國，具體分析可以看我兩年前專欄《中國，下一站韓國》。
已經發生必然再發生，當股災如預期爆發，當救市也如意料發生，當杠桿還沒有完成清算之際，已經暴露的風險已經足以令人生畏，投資者應該更加小心沒有完全暴露的風險。如同黑暗的劇院人頭攢動，一旦突然有警報拉響，此刻應該如何做？逃走是一回事，搞清楚警報的原因也很重要，但沒有明白狀況就大呼別慌多少有點不負責任，至於抱怨拉響警報的人更是自欺欺人。在充分的信息沒有暴露之前，不能抱怨人們做最壞的打算，此刻貿然斷言樂觀也可能帶來誤導。

中國銀行業今年是如何去杠桿的

你可以帶上本人身份證，在上班時間到中國銀行櫃台辦理或查詢，中國銀行服務熱線 95566

金融過度寬松結束 2017年銀行業如何去杠桿

2016年，供給側結構性改革「三去一降一補」的五個主要任務中，去產能、去庫存、降成本和補短板都已取得一定成效。但去杠桿方面的情況則稍顯復雜。如何在穩增長和防風險的前提下，有序推進去杠桿的工作，將成為2017年供給側結構性改革的重心。

如果M2仍舊處於放大的態勢，銀行業去杠桿的意義能有多大？MPA考核，首先要搞定自家的事情。再去管別家的事情。

企業融資如何去杠桿降成本

融資能夠降低成本嗎？
能夠分擔公司的風險。
加入第三方監督，或許可以加強別人對企業成本運營的監管。
但不一定能夠降低成本。

地方 *** 和企業如何去杠桿

「給我一個支點，我就能撬動地球。」古希臘著名科學家阿基米德在發現杠桿原理後曾興奮地寫道。在經濟領域，「杠桿」就是通過借債，以較小的投入撬動大量資金、擴大經營規模。例如個人融資融券、企業向銀行借貸、 *** 發行國債、地方債等，都是「加杠桿」的行為。通俗地說，杠桿率就是債務負債率。適度的杠桿對經濟有益，但如果杠桿率過高，債務增速過快，反而會拖累發展，產生巨大的債務風險。
在當前經濟下行壓力巨大的背景下，地方 *** 和企業去杠桿勢必會進一步加大經濟下行壓力，因此有必要適當提高中央和居民杠桿來平緩地方和企業去杠桿帶來的經濟波動。
「完成供給側結構性改革，確實需要對過去放大了的過高的杠桿進行整治和調控，這也是通常所說的去杠桿。但去杠桿並不一定完全是做減法。在不同的產業領域要盡可能採取不同的處理方式，以應對經濟增長乏力和 *** 債務上升時期的發展局面。因此去杠桿本質就是去負債、去投資風險。」
供給側改革的「去杠桿」，從大處看，指的是去除「僵屍企業」，進而降低公共部門整體的杠桿率；從小處看，去的是產能低效企業的杠桿，這主要指的是產能過剩的部分國企。對於市場化程度高、效益良好的民營企業或是已經基本完成市場化改制的國企，國家一直是支持在合理的范圍內提升杠桿率的。

Ⅹ 國企降杠桿是什麼

第一，降杠桿仍是主旋律。今年4月2日，中央財經委員會第一次會議明確指出，要以結構性去杠桿為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求，地方政府和企業特別是國有企業要盡快把杠桿降下來，努力實現宏觀杠桿率穩定和逐步下降。目前來看，房地產泡沫化風險已得到有效控制，金融防風險去杠桿取得階段性成效，人民幣匯率和資本流動保持平穩，但非金融企業部門杠桿率高，去杠桿進展相對緩慢。國有企業降杠桿應是重中之重。

第二，降杠桿需要抓住工業盈利回暖的時間窗口。今年一季度，全國規模以上工業企業實現利潤總額15533.2億元，累計同比增長11.6%，連續增長24個月。其中，國有控股企業累計同比增長23.1%。從發展趨勢看，2018年全球經濟仍將保持擴張態勢，大宗商品有望保持高位運行。工業產品出廠價格（PPI）同比延續正增長，工業企業保持盈利。國有企業應抓住這個有利的「時間窗口」降杠桿，為企業長遠健康發展奠定基礎。

第三，經濟韌性支持國有企業降杠桿。從長期看，改革開放、區域再平衡、基礎設施紅利、人才紅利、創新驅動等都將成為我國經濟發展的強勁動力。從中短期看，我國經濟動力正由原來的投資、出口、消費轉向為消費、服務為主驅動的經濟模式，經濟受外界影響有所降低。這一切都增強著當前中國經濟的韌性，為減輕國有企業去杠桿造成的陣痛創造了有利時機。（周茂華 系光大銀行宏觀經濟首席研究員）