海通證券姜超簡介

Ⅰ 信用卡（貸記卡）半年報：發卡量增勢趨緩，不良率抬頭

在經濟下行壓力、共債風險等多方面因素下，上半年信用卡（貸記卡）發卡數量增速放緩，資產質量壓力持續加大，不良生成較快。

從行業來看，2019年上半年末信用卡（貸記卡）發卡量較年初增速僅為3.5%，而2017年、2018年同比增速分別為超26%、16.7%。其中，交通銀行今年上半年末的信用卡（貸記卡）數量與年初相比，減少了8萬張，這是歷史首次。

同時，多家銀行信用卡（貸記卡）不良率增加。例如，相較於年初，交通銀行信用卡（貸記卡）不良率增加了0.97個百分點，浦發銀行增加了0.57個百分點，招商銀行、平安銀行分別較年初上升0.19和0.05個百分點。

發卡量增速降至個位數。

央行發布的《2019年第二季度支付體系運行總體情況》顯示，截至二季度末，信用卡（貸記卡）（包括借貸合一卡）在用發卡數量共計7.11億張，較年初僅增長0.25億張，增速僅為3.5%。

而2018年末，我國信用卡（貸記卡）（包括借貸合一卡）累計發卡數量達到6.86億張，同比增速為16.7%；2017年末，信用卡（貸記卡）發卡量達到5.88億張，同比增幅超26%。

這一趨勢也反映在各家銀行的半年報上。今年上半年末，在六大國有銀行中，僅有農業銀行和郵儲銀行的累積或新增信用卡（貸記卡）發卡量增速達到兩位數。截至6月末，農行信用卡（貸記卡）累計發卡量1.14億張，同比增長10.6%，上半年信用卡（貸記卡）消費額9599 億元，增長13.96%；郵儲銀行新增發卡519.78萬張，同比增長28.94%，信用卡（貸記卡）消費金額4448.17億元，同比增長25.55%。

而建設銀行上半年發卡量累計1.28億張，較年初增長5.43%；工商銀行信用卡（貸記卡）發卡總量15445萬張，新增發卡量為345萬張。中國銀行6月末信用卡（貸記卡）累計發卡量11832.96萬張，新增發卡量767萬張。

值得一提的是，另一國有大行交通銀褲搭亂行上半年末累計發卡量為7147萬張，較年初減少了8萬張，這一現象是多年以來首次出現。「我行應對外部市場形勢變化，貸前、貸中管控多管齊下，主動加強信用卡（貸記卡）業務發展與風險管理的平衡，提升催收效率和資產保全能力。」交行在年報中稱。

此外，最近這兩年發卡量比較多的招商銀行和平安銀行，在今年上半年也變得「保守」起來，增速均為個位數。截至6月30日，招行信用卡（貸記卡）流通卡數9061.04萬張，較上年末增長7.48%；平安銀行信用卡（貸記卡）流通總量為5570.39萬張，較2018年底增速為8%。

蘇寧金融研究院高級研究員稱，實體經濟下行壓力和金融強監管政策下，銀行主動調整策略，對於信用卡（貸記卡）的策略不再那麼激進。另外，2018年p2p事件頻發，增加了信用卡（貸記卡）的風險。在信用卡（貸記卡）業務快速發展的過程中，客群逐漸下沉，銀行也正在警惕信用卡（貸記卡）的個人信用風險。

不過，國內信用卡（胡檔貸記卡）市場空間距離見頂尚遠。我國目前人均持卡率僅為0.5張左右，而美國等發達國家人均持卡枝清率3張左右，差距仍然十分明顯。

不良率增加

半年報顯示，在六大行和全國性股份制銀行中，交通銀行和浦發銀行信用卡（貸記卡）的不良率上升明顯：6月末交行信用卡（貸記卡）不良率為2.49%，較年初增加了0.97個百分點，浦發銀行為2.38%、較今年年初增加0.57個百分點。

另外，招行、平安銀行6月末信用卡（貸記卡）貸款不良率分別為1.3％、1.37％，分別較年初上升0.19和0.05個百分點，信用卡（貸記卡）不良貸款余額則分別較年初增長33％、12％。

「受到國際國內經濟金融形勢仍存在一定不確定性、共債風險上升等外部因素的影響，消費金融全行業的風險都有所上升，但整體風險表現仍維持在相對較低水平。」平安銀行稱。

中信銀行也在半年報中提到，2018年以來，現金貸、互聯網消費貸、P2P等市場放貸主體日益增多，債務風險不斷聚集，市場共債客群資產質量波動明顯，此類風險有向信用卡（貸記卡）行業傳導的趨勢；同時，隨著產業結構的不斷調整，部分地區及行業從業者的就業及收入穩定性受到一定影響，導致部分客戶的還款能力和還款意願降低。兩重因素疊加，致使信用卡（貸記卡）業務風險有所上升。

「就全行業而言，其實各行信用卡（貸記卡）領域的風險都在不同程度上升，這一方面與外部環境變化導致持卡人收入下降有關，另一方面也受高杠桿下共債風險暴露影響。」浦發銀行零售總監劉顯峰在中期業績會上表示。

黃大智表示，對於共債風險，銀行首先應該對於共債客戶的審核更加嚴格。另外，銀行要廣泛與各類互聯網借貸機構建立合作關系，提前發現共債客戶。

此外，信用卡（貸記卡）不良率的高企還與P2P風險事件頻發，以及信用卡（貸記卡）客戶由最優質客戶逐漸下沉有關。

「2018年監管推進，P2P等網貸平台集中發生風險事件，並通過共債風險影響到了信用卡（貸記卡）貸款質量。除了共債風險外，信用卡（貸記卡）不良抬頭本質上與當前的整體宏觀環境有關。2018年整體信用偏緊，社融存量增速新低，當融資增速無法保證存量債務的利息償還，必然帶來債務違約，信用卡（貸記卡）背後的主體中，資質較差、信貸資源獲取能力較弱的那部分，受到影響兌付發生困難。特別是2017年我國信用卡（貸記卡）業務迅速擴張，發卡量攀升背後也伴隨著一定的客戶資質下沉，增加了這部分資質較差借貸主體的比例。」海通證券分析師姜超稱。

一位股份制銀行信用卡（貸記卡）中心總經理還對第一財經記者表示，近年來互聯網金融犯罪呈現產業化、金融欺詐涌現的問題非常嚴重。前兩年行業內為了節省遞推成本，大力發展線上發卡，這為金融犯罪供應了機會，給銀行帶來了不少損失。當下，不少銀行不斷強化新技術，對客戶運行甄別，並研發欺詐評分等大數據模型，識別虛假申請等欺詐風險。另外，發卡的重心從線上重回線下。

受實體經濟下行壓力、金融強監管以及前期激進策略等因素的影響，下半年信用卡（貸記卡）的資產質量還會下降。不過，也有另外一位股份制銀行信用卡（貸記卡）人士稱，未來信用卡（貸記卡）的資產質量雖有壓力，但已經得到控制，不會有大幅增長。

《2019年第二季度支付體系運行總體情況》顯示，信用卡（貸記卡）逾期半年未償信貸總額838.84億元，占信用卡（貸記卡）應償信貸余額的1.17%，佔比較上季度末上升0.02個百分點。

當前，已有地方監管開始行動，防範信用卡（貸記卡）風險。例如，8月26日，北京銀保監局印發《關於加強銀行卡風險防控的監管意見》要求：轄內商業銀行應積極引入個人徵信、通信運營商、社保、公積金、納稅證明、交通運輸部ETC數據等外部可信數據，不斷優化風險評價模型和交易監控模型，利用「大數據+模型」技術手段不斷完善銀行卡風險管理體系，同時，嚴禁銀行卡及相關綁定業務通過攀比贈送、競相折扣、加碼優惠等促銷手段開展惡性競爭。

Ⅱ 海通證券姜超：18年杠桿率微升 1季度償債能力改善

摘要

利潤： 18 年盈利增速明顯回落， 19 年一季度凈利潤有所好轉。 18年A股非金融上市公司整體營業收入、營業利潤和凈利潤增速同比大幅下滑，凈利潤增速轉負，但19年一季度凈利潤增速回正，未來盈利能否繼續改善有待觀察。18年各行業中，建材及鋼鐵行業盈利增速雖然較高，但漲價效應正在逐漸消退，石油石化、食品飲料、國防軍工及基礎化工行業盈利狀況較優，受貿易的影響，通信和電子元器件等行業在一定程度上受到沖擊，房地產行業盈利增速在各行業中處於中上的位置，但考慮到房地產行業盈利的滯後性以及高周轉策略或難以為繼，未來盈利和現金流的持續性不容樂觀。

現金流： 19 年一季度企業融資情況有所改善。 A股非金融上市公司自由現金流轉正，主要由房地產行業銷售商品及提供勞務收到的現金大幅上漲，帶動經營性凈現金流增加所致。同時18年企業融資環境偏緊，籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，而19年一季度，寬信用政策效果逐漸顯現，社融有所回暖，籌資現金流/自由現金流缺口的比例約為60%，同比增加了7個百分點。分行業來看，18年自由現金流同比普遍回升，籌資現金流大體回落，而19年一季度末籌資現金流同比減少的行業有所縮減。18年房地產行業自由現金流同比增幅較大，籌資現金流同比大幅下降，建築行業自由現金流缺口與17年基本持平，對外部籌資依然較為依賴，其他行業情況有所分化。

資本結構：債務負擔微增，民企杠桿率走高。 截至18年末A股非金融上市公司負債率略有上升，19年一季度末整體資產負債率環比年初略微上升0.1個百分點。微觀數據看，18年末負債率同比降低的企業佔比減少，19年一季度末佔比環比年初繼續減少，說明18年及19年一季度企業杠桿率情況沒有得到明顯的改善，並且地方國企及央企杠桿較為穩定，民企杠桿率走高。此外，債務結構呈現短期化。分行業來看，房地產和建築行業上市公司資產負債率仍舊是最高的，超過70%，且截至18年末及19年一季度末房地產行業整體負債率並未有所改善，依舊是高杠桿模式，建築行業18年末及19年一季度末資產負債率有所下降。供給側改革相關行業比如煤炭、鋼鐵、建材、有色行業18年末資產負債率較17年末均有不同幅度的降低，其中建材及鋼鐵行業降杠桿明顯，其他負債率明顯降低的行業還有基礎化工、國防軍工、紡織服裝及食品飲料等。

償債能力： 19 年一季度短期償債能力有所增強。 18年末A股非金融上市公司整體速動比率約0.78，較17年下降0.01，並且貨幣資金/短期債務指標出現明顯回落，但是19年一季度有所好轉。分行業看，從絕對水平來說，鋼鐵、電力及公用事業、綜合、有色行業的短期償債壓力較重，18年末行業貨幣資金對短期債務的覆蓋率均低於50%，輕工製造、基礎化工、農林牧漁、交通運輸及機械行業也都在70%以下的偏低水平。而食品飲料、傳媒、餐飲旅遊、計算機、家電等下游消費行業資金相對充裕，短期償債能力較強；從變化上講，去年多數行業短期償債能力回落，而19年一季度僅有3個行業環比年初短期償債能力繼續下滑，償債能力有所改善。

盈利能否持續改善尚待觀察，融資端改善較為關鍵。 整體來看，18年年報數據凸顯了一些問題，如在企業盈利方面增速下滑較為嚴重，籌資現金流對自由現金流缺口覆蓋能力弱化，民企杠桿有所上升，以及貨幣資金對短期債務的覆蓋率降低等，而19年一季報顯示凈利潤、融資及短期償債能力方面得到一定改善。去年受到經濟下行等影響，且風險事件頻發，風險偏好下降，融資環境收緊一定程度上對企業籌資及經營等方面產生負面影響。在19年一季度寬信用政策效果逐漸顯現，社融逐漸企穩後，企業盈利的持續恢復尚待觀察，融資端未來能否繼續改善是決定企業信用風險的關鍵因素。

1。 利潤：18年盈利增速明顯回落，19年一季度凈利潤有所好轉

18 年 A 股非金融企業整體營業收入、營業利潤和凈利潤增速相較 17 年大幅下滑，凈利潤增速轉負。 具體來看，2018年A股非金融企業整體營業收入同比增速由2017年的19.5%降至12.7%，營業利潤同比增速從17年的39.4%降至4.0%，凈利潤同比增速從17年的31.3%降至-5.4%，同比增速均有所降低，企業盈利指標有所惡化。

微觀層面來看，2018年虧損企業佔比有所提高，從17年的8.7%上升至11.0%；凈利同比下滑的企業佔比較17年有所增加，從24.0%提高到30.3%，增加了約6個百分點。整體來看，上市公司宏微觀層面數據均反映了企業盈利有所惡化。

19 年一季度盈利指標出現分化，營業收入及營業利潤增速繼續下滑，凈利潤增速轉正，可持續性有待觀察。 從盈利同比指標看，2019年1季度A股非金融企業營業收入、營業利潤同比增速分別為9.4%及2.2%，較18年繼續下滑，而凈利潤增速回升至1.3%，從凈利潤增速來看，19年一季度盈利情況相較於18年有所好轉，但可持續性尚待觀察。

微觀層面數據顯示19年一季度盈利情況繼續下滑。19年1季度A股非金融企業凈利潤為負的企業佔比為11.2%，相較於18年全年11.0%略微升高，考慮到企業盈利有季節性規律，同期更有可比性，18年1季度虧損企業佔比為6.5%，19年1季度與之相比虧損企業增多較為明顯。19年1季度凈利潤同比下滑的企業佔比為30.8%，較18年同期的25.3%有所增加。

對應到行業來看， 2018 年各行業中，此前受益於供給側改革的建材及鋼鐵行業盈利增速較高， 石油石化、食品飲料、國防軍工及基礎化工行業盈利增速在各行業中排名靠前，煤炭、建築、電力及公用事業行業盈利增速雖為正但也偏低。紡織服裝、計算機、機械、有色金屬及農林牧漁行業凈利潤下滑幅度較大，通信和電子元器件等行業在一定程度上受到貿易沖擊。2019年一季度，通信行業凈利潤同比大增，受貿易影響有所緩和，國防軍工、綜合、餐飲旅遊及計算機等行業盈利增速較高；農林牧漁、鋼鐵、有色金屬、汽車、基礎化工及傳媒等行業同比來看盈利下滑較為明顯。

房地產行業盈利增速在各行業中處於中上的位置 ， 其中房地產行業18年利潤總額增速為20.4%，凈利潤增速9.8%，由於房地產採取預售制度，銷售收入反映到報表上有一定滯後性，18年的利潤更多反映的是前期市場銷售情況。19年一季度房地產行業凈利潤增速約為16.0%，一定程度反映18年銷售收入在今年結轉情況。18年地產行業現金流改善主因很多房企採用了高周轉策略，但結合房企拿地等數據來看，拿地數量及面積18年3季度以來同比增速為負，土地購置費增速明顯下滑，高周轉或難以為繼，未來房地產行業盈利和現金流的持續性均不容樂觀。

2。 現金流： 19 年一季度企業融資情況有所緩和

18 年企業自由現金流轉正。 2018年年報顯示A股非金融企業經營性凈現金流同比增長約30%，而投資性凈現金流的一直為負數，且絕對值同比增長近2%，導致企業自由現金流轉正，A股全部非金融企業18年自由現金流合計約為1795億，較17年大幅增多6956億，主要由房地產行業銷售商品及提供勞務收到的現金大幅上漲，18年房地產行業現金流周轉加快，帶動房地產行業經營性凈現金流增加所致。2019年一季度非金融上市企業經營性凈現金流合計為負，有季節性原因，但相比18年一季度同比有所增加，現金流缺口環比走擴。

18年企業融資環境偏緊，籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，19年一季度有所緩和。 14年到16年非金融企業籌資現金流一直處在逐年增長的狀態，特別是15年和16年，低利率刺激了企業融資規模的快速增長，而18年上半年在金融去杠桿、資管新規影響下，非金融上市企業籌資現金流大幅減少，此後受經濟下行壓力及風險偏好降低等因素影響，企業融資環境繼續收緊。2018年A股非金融企業籌資凈現金流合計僅有約311億元。19年一季度，寬信用政策效果逐漸顯現，社融有所回暖，企業融資的規模環比有明顯增加，19年一季度籌資現金流合計約為5505億元，籌資現金流/自由現金流缺口的比例約為60%，同比去年一季度增加了7個百分點。

微觀數據來看， 對於自由現金流缺口，2018年A股非金融上市公司中，有超過43%的企業自由現金流缺口走擴，相較於2017年的57%有所下降，2019年一季度與18年基本持平，企業自由現金流情況有所好轉。

籌資現金流看，2018年非金融上市公司中籌資現金流同比增加的佔比約40%，較17年的54%大幅下降，融資環境趨緊，2019年一季度有所好轉，非金融上市公司籌資現金流同比增加的佔比約為48%。當把籌資現金流和企業自由現金流缺口放在一起考察的時候，我們發現企業籌資現金流對自由現金流缺口的補償也有所趨弱，兩者之差減少的企業佔比在18年末有顯著增加，由17年的47%增加至18年的51%，19年一季度有所下降至與17年持平。

18 年行業自由現金流同比普遍回升，籌資現金流大體回落。 總體來看，我們關注的27個行業中，22個行業2018年自由現金流同比回升，特別是房地產、家電、電力及公用事業、基礎化工等行業改善較為明顯。自由現金流惡化的行業包括石油石化、煤炭、機械、國防軍工及商貿零售。從籌資現金流角度來看，2018年絕大部分行業籌資現金流同比都在減少，未減少的行業僅有建築業及商貿零售，融資環境收緊對各行業影響較為普遍，而2019年一季度籌資現金流同比減少的行業縮減為12個，從行業上看融資環境也有所改善。

非金融企業負債率有所回升。 我國去杠桿雖取得積極進展，但總杠桿仍然偏高，18年下半年後由去杠桿逐步轉為穩杠桿。具體來看，截至18年末A股非金融企業整體資產負債率為60.69%，較2017年底59.94%的負債率上升0.75個百分點，一定程度上說明非金融企業杠桿率初步得到控制。2019年一季度末A股非金融企業整體資產負債率為60.79%，環比年初略微上升0.1個百分點。

微觀數據看，負債率同比降低的企業佔比減少，2017年只有不到一半的上市非金融企業實現了降杠桿，18年末資產負債率同比降低的企業佔比也只有41%，說明18年企業杠桿率情況沒有得到明顯的改善。19年一季度末資產負債率同比降低的企業佔比環比年初約下降0.28個百分點。

地方國企及央企杠桿較為穩定，民企杠桿率走高 。截至18年末A股非金融央企的資產負債率(整體法)為61.73%，高出平均水平約1個百分點，地方國企平均為60.09%，而上市民營企業只有56.33%。 從杠桿率變動情況看 ，18年末央企和地方國企整體法計算的資產負債率較17年末微幅降低，其中地方國企整體法計算的資產負債率較17年底降低約0.06個百分點，央企整體法計算的資產負債率較17年末降低約0.23個百分點；19年一季度末非金融央企杠桿率較年初略微升高0.84個百分點，非金融地方國企杠桿率有所降低。民營企業杠桿率則出現抬升，整體法計算的資產負債率從17年底的53.62%提高到18年底的56.33%，上升約2.72個百分點，截至19年一季度末，民企杠桿率與年初基本持平。

債務結構短期化。 18年A股非金融企業流動負債佔比明顯增加，18年末流動負債佔比為72.45%，較2017年底的71.67%增加0.78個百分點。這是因為18年市場風險偏好下降，債市及非標違約頻繁，部分企業融資成本抬升，企業以短期融資滾動長期債務、控制融資成本的顯現很普遍。

分行業來看，房地產和建築行業 上市公司資產負債率仍舊是最高的，超過70%，且房地產行業較17年末並未有改善，整體負債率反而增加了1.1個百分點，依舊是高杠桿模式，19年一季度末房地產行業杠桿率與年初基本持平；建築行業18年末資產負債率同比下降0.6個百分點，19年一季度末較年初約下降0.1個百分點。 供給側改革相關行業 比如煤炭、鋼鐵、建材、有色行業18年末資產負債率較17年末均有不同幅度的降低，其中建材及鋼鐵行業降杠桿明顯，資產負債率分別降低4個百分點和3.7個百分點。19年一季度末二者進一步降低，建材行業資產負債率降至40.73%，鋼鐵行業降至57.33%。 其他負債率明顯降低的行業 還有基礎化工、國防軍工、紡織服裝及食品飲料等，其中基礎化工行業18年末資產負債率為50.57%，較17年末下降約3.5個百分點，主要因為18年基礎化工行業盈利能力明顯好轉，帶動收入及經營現金流走高，同時產能擴張不明顯，使得資產負債率有所下降。

下遊行業分化明顯 ，通信、商貿零售、傳媒、電子、計算機行業杠桿率有所抬升，而食品飲料、紡織服裝、餐飲旅遊等債務負擔明顯回落。

4。 償債能力： 19 年一季度短期償債能力有所增強

在分析現金流時，我們發現18年非金融企業 籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，貨幣資金增速放緩；另一方面杠桿率沒有顯著去化，並且民企出現了杠桿率走高的情況，債務結構短期化，企業償債能力趨於弱化，而19年一季度有所好轉。 具體來看，18年末A股非金融企業整體速動比率約0.78，較17年末下降0.01，並且貨幣資金/短期債務指標出現明顯回落，從17年底的95.7%降至18年底的91.1%，但是19年一季度有所回升至104.2%，18年主要源於貨幣資金增速減緩而短期債務大增，18年A股非金融企業貨幣資金同比增長6.9%，而短期債務增速為12.3%。

分行業來看， 我們以貨幣資金/短期債務衡量行業的短期償債能力，從絕對水平看，鋼鐵、電力及公用事業、綜合、有色行業的短期償債壓力較重，18年末行業貨幣資金對短期債務的覆蓋率均低於50%，輕工製造、基礎化工、農林牧漁、交通運輸及機械行業也都在70%以下的偏低水平。而食品飲料、傳媒、餐飲旅遊、計算機、家電等下游消費行業資金相對充裕，短期償債能力較強。

18年多數行業短期償債能力回落，行業分化明顯，19年一季度償債能力有所增強。 從變動情況看，18年多數行業短期償債能力下降，我們關注的27個行業中，短期償債能力提升的行業僅有8個，主要包括部分上遊行業如煤炭、鋼鐵，此外食品飲料、計算機等下遊行業償債能力亦有所提升。截至2019年一季度末，非金融行業中短期償債能力較年初有所回升的行業有24個，僅計算機、建築及餐飲旅遊行業貨幣資金/短期債務的比值有所下降。

5。 總結及展望：盈利能否持續改善尚待觀察，融資端改善較為關鍵

18 年盈利增速明顯回落， 19 年一季度凈利潤有所好轉。 從18年A股非金融上市公司披露的年報來看，整體營業收入、營業利潤和凈利潤增速相較17年大幅下滑，凈利潤增速轉負，19年一季度盈利指標出現分化，營業收入及營業利潤增速繼續下滑，凈利潤增速回正，未來盈利能否繼續改善有待觀察。對應到行業來看，18年各行業中，此前受益於供給側改革的建材及鋼鐵行業盈利增速雖然較高，但漲價效應正在逐漸消退，石油石化、食品飲料、國防軍工及基礎化工行業盈利仍然樂觀，受貿易的影響通信和電子元器件等行業在一定程度上受到沖擊，房地產行業盈利增速在各行業中處於中上的位置，但考慮到房地產行業的性質以及拿地情況，盈利增速未來可持續性尚待觀察。

19 年一季度企業融資情況有所緩和。 18年年報顯示A股非金融企業經營性凈現金流同比增長約30%，而投資性凈現金流一直為負數，且絕對值同比增長近2%，企業自由現金流轉正，主要由房地產行業銷售商品及提供勞務收到的現金大幅上漲，帶動房地產行業經營性凈現金流增加所致。同時18年企業融資環境偏緊，籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，而19年一季度，寬信用政策效果逐漸顯現，社融有所回暖，一季度籌資現金流合計約為5505億元，籌資現金流/自由現金流缺口的比例約為60%，同比去年一季度增加了7個百分點。分行業來看，18年自由現金流同比普遍回升，籌資現金流大體回落，而19年一季度末籌資現金流同比減少的行業有所縮減。18年房地產行業自由現金流同比增幅較大，籌資現金流同比大幅下降，建築行業自由現金流缺口與17年基本持平，對外部籌資依然較為依賴，其他行業情況分化，其中醫葯、計算機、汽車及商貿等行業自由現金流持續為負，未有明顯好轉，紡織服裝及家電行業18年自由現金流轉正。

債務負擔微增，民企杠桿率走高。 截至18年底A股非金融企業負債率略有上升，2019年一季度末整體資產負債率為60.79%，環比年初略微上升0.1個百分點。微觀數據看，18年末負債率同比降低的企業佔比減少，19年一季度末佔比環比年初繼續減少，說明18年及19年一季度企業杠桿率情況沒有得到明顯的改善，地方國企及央企杠桿較為穩定，民企杠桿率走高。此外，債務結構呈現短期化，與18年市場風險偏好下降，債市及非標等違約頻發，部分企業融資成本不斷抬升，企業以短期融資滾動長期債務、控制融資成本等有關。分行業來看，分行業來看，房地產和建築行業上市公司資產負債率仍舊是最高的，超過70%，且截至18年末及19年一季度末房地產行業整體負債率並未有所改善，依舊是高杠桿模式，建築行業18年末及19年一季度末資產負債率有所下降。供給側改革相關行業比如煤炭、鋼鐵、建材、有色行業18年末資產負債率較17年末均有不同幅度的降低，其中建材及鋼鐵行業降杠桿明顯，其他負債率明顯降低的行業還有基礎化工、國防軍工、紡織服裝及食品飲料等。

19 年一季度短期償債能力有所增強。 18年非金融企業籌資現金流覆蓋資金缺口的能力趨弱，貨幣資金增速放緩；另一方面杠桿率沒有顯著去化，並且民企出現了杠桿率走高的情況，債務結構短期化，企業償債能力趨於弱化，18年末A股非金融企業整體速動比率約0.78，較17年末下降0.01，並且貨幣資金/短期債務指標出現明顯回落，但是19年一季度有所好轉。分行業看，從絕對水平看，鋼鐵、電力及公用事業、綜合、有色行業的短期償債壓力較重，18年末行業貨幣資金對短期債務的覆蓋率均低於50%，輕工製造、基礎化工、農林牧漁、交通運輸及機械行業也都在70%以下的偏低水平。而食品飲料、傳媒、餐飲旅遊、計算機、家電等下游消費行業資金相對充裕，短期償債能力較強；從變化上講，去年多數行業短期償債能力回落，而19年一季度僅有3個行業同比年初短期償債能力繼續下滑，償債能力有所改善。

盈利能否改善尚待觀察，融資端改善較為關鍵。 整體來看，18年年報數據凸顯了一些問題，如在企業盈利方面增速下滑較為嚴重，籌資現金流對自由現金流缺口覆蓋能力弱化，民企杠桿有所上升，以及貨幣資金對短期債務的覆蓋率降低等，而19年一季報顯示凈利潤、融資及短期償債能力方面得到一定改善。去年受到經濟下行等影響，並且風險事件頻發，風險偏好下降，融資環境收緊一定程度上對企業籌資及經營等方面產生負面影響。在19年一季度寬信用政策效果逐漸顯現，社融逐漸企穩後，企業盈利的持續恢復尚待觀察，融資端未來能否繼續改善是決定企業信用風險的關鍵因素。

Ⅲ 海通證券分析師姜超的分析文章

海通證券姜超認為：超大規模貿易戰發生的可能性較小。

海通證券姜超在最新研報中表示，今年以來，以美國特朗普政府為代表的全球貿易保護主義繼續發酵，相繼實施加征關稅的貿易保護措施，其它經濟體也陸續開始反制，歐盟、印度、日本、俄羅斯和土耳其向WTO正式提交了對美國的懲罰性關稅清單，近期中、美也出台了針對彼此的加征關稅措施。在全球產業分工日益緊密的今天，超大規模的貿易戰發生的可能性較小，但小規模的貿易戰或者貿易摩擦在接下來的幾年內或許都很難避免。（資料來源網頁鏈接）

Ⅳ 海通證券姜超：利率市場化改革進入深水區 利率並軌的難點何在

摘要

利率並軌的目的主要有兩點： 首先，利率並軌是利率市場化改革關鍵的一步。 我國的利率雙軌制主要是貨幣市場利率與信貸利率兩軌並行，而利率並軌的目的就是加強二者的聯動，疏通貨幣政策傳導機制，是利率市場化的進程中的關鍵一環。 其次， 利率並軌可以讓信貸利率下行向貨幣利率收斂，達到降低實體經濟融資成本的作用 。此外，由於貸款端利率市場化對銀行體系的沖擊相對存款端也更為溫和，因此利率並軌要先從貸款端利率入手。

利率並軌的難點何在？

理想的利率傳導鏈條： 央行制定政策利率，銀行間市場利率跟隨變動。銀行在負債端權衡同業負債和存款利率進行負債管理，政策利率傳導到銀行負債利率，而銀行再基於FTP定價原則決定貸款利率。由此，央行可以通過調整政策利率，進而影響貨幣市場利率，存款利率，最後傳導到貸款利率。

利率傳導的兩大阻滯點。 1)政策 利率傳導至銀行負債端 。 由於我國居民儲蓄習慣以及監管指標等原因，導致存款利率無法跟隨貨幣市場利率波動，政策利率無法傳導到銀行負債端。 2)存款利率傳導至貸款利率。 目前一些銀行內部定價機制不完備，貸款FTP定價主要基於貸款基準利率，金融市場業務FTP定價基於貨幣和債券市場利率。此外，風險定價能力不足、考核機制不合理、信貸投放監管指標等都會影響到銀行內部的利率傳導。

利率並軌該如何推進？

短期任務是 完善LPR的報價機制 。 LPR報價機制有美國模式(政策利率加點)和日本模式(銀行綜合負債成本加點)兩種。其中美國模式的優勢是可以通過調節政策利率使貨幣利率和信貸利率同步變動，直接達到並軌效果。但劣勢是會壓縮銀行的凈息差，對銀行體系的沖擊較大。而日本模式有助於銀行鎖定凈息差，對銀行體系的沖擊相對較小，但弊端在於利率傳導是間接的，負債端沒有完全市場化的情況下利率傳導的效果不佳。

後續工作依然任重道遠 。 利率市場化的最終目的是實現存貸款利率與貨幣利率的完全掛鉤，因此後續仍有以下工作需要完成： 1)構建利率 走廊， 完善 利率調控體系 。 核心是貨幣政策操作由數量型轉向價格型，主動投放轉向被動投放，利用利率走廊降低貨幣利率的波動，培育出有效的基準利率指標。 2)疏通貨幣 利率到信貸利率的傳導渠道 。 一是疏通貨幣利率到銀行負債端利率的傳導，核心是放鬆對存貸款的各種考核約束，提高銀行調整資產和負債結構的自由度。二是疏通銀行負債端利率到資產端利率的傳導，核心是加強銀行內部的資產負債管理，完善FTP定價機制等。 3) 推進存款利率 的 市場化 ， 分規模(從大額到小額)、分期限(從長期到短期)、分類別(從大額存單，到定期存款，再到活期存款)的放開存款利率的上限，完成利率市場化的最後一躍。

對大類資產有何影響？

債市方面， 首先隨著我國經濟結構從投資驅動向消費驅動轉型，貨幣增速降低，通脹和融資需求回落，未來或將長期進入低利率時代。其次，由於利率下行可以減輕利率市場化對銀行體系和資本市場的沖擊，因此未來我國利率市場化的推進或將伴隨較為寬松的貨幣政策環境，同樣利好債市利率的下行。

股市方面， 參考海外經驗，利率市場過程化中金融機構逐漸掌握信用擴張的自主權，競爭加劇和風險偏好會刺激風險資產上漲，股市會迎來牛市行情。但也由於金融機構的擴張過於激進，可能會催生出資本市場的泡沫，最終引發危機。因此利率市場化仍要循序漸進，相關的金融監管也要同步跟進。

本篇專題我們將探討，為何要在利率市場化改革中推進「利率並軌」？利率並軌的難點如何？未來利率並軌可能是怎樣的路徑？以及，利率並軌對大類資產有何影響？

1。 利率市場化改革進入深水區

降低實體經濟融資成本是貫穿2019年的政府工作任務。2019年《政府工作報告》明確提出，要深化利率市場化改革，降低實際利率水平。6月底國務院常務會議再次提出降低小微企業融資實際利率，實體經濟的 實際利率 = 名義利率 - 通貨膨脹率 = 無風險利率 + 風險溢價 - 通貨膨脹率。

降低實際利率可以通過降低無風險利率、風險溢價來達到。目前貨幣政策已經足夠寬松，無風險利率也降至新低，未來降低企業融資利率的重擔將落到降低風險溢價上，而利率市場化改革和金融供給側改革是重中之重， 利率並軌是利率市場化改革進入深水區的主要標志。

1.1 利率並軌綱領性文件梳理

2018 年4月易綱在博鰲論壇上首次提出 ： 「中國正繼續推進利率市場化改革。目前中國仍存在一些利率」雙軌制「， 一是在存貸款方面仍有基準利率，二是貨幣市場利率是完全由市場決定的。 目前我們已放開了存貸款利率的限制，也就是說商業銀行存貸款利率可根據基準利率上浮和下浮，根據商業銀行自身情況來決定真正的存貸款利率。其實我們的最佳策略是讓這兩個軌道的利率逐漸統一，這就是我們要做的市場改革。」

2018 年四季度貨幣政策執行報告指出：「繼續深入推進利率市場化改革，推動利率」兩軌合一軌。一是提高中央銀行市場化利率調控能力，疏通貨幣政策傳導。 完善利率走廊機制，提高央行對市場利率的調控和傳導效率 。二是不斷健全市場利率定價自律機制，進一步擴寬自律機製成員范圍。三是加快推動大額存單發展。四是促進同業存單市場規范發展。

2019 年1月31日央行答記者問，貨政司司長孫國峰指出：當前在利率傳導的過程中，央行貨幣政策操作對貸款利率的傳導有所阻滯，利率傳導不暢也對銀行信貸需求形成約束。因此，為了解決這一問題， 需要將基準利率與市場利率並存的「兩軌」合並為「一軌」 … 利率並軌的關鍵在於發揮央行政策利率的傳導機制，不論是市場利率還是存貸款利率，都要與政策利率建立更緊密的聯系，未來央行政策利率要發揮更多的作用。 …可以進一步發揮LPR的市場參考作用。當然，這一利率指標可以進一步優化，將LPR與政策利率進一步緊密聯系起來，可以為市場提供更好的參考指標。

2019年5月17日，一季度貨幣政策執行報告開辟專欄《穩妥推進利率「兩軌合一軌」》。 所謂「利率兩軌」指的是存貸款基準利率和市場化無風險利率並存 。一方面，存貸款基準利率仍是我國存貸款市場利率定價的錨。其中，貸款基準利率一直作為金融機構內部測算貸款利率時的參考基準和對外報價、簽訂合同時的計價標尺。另一方面，我國市場化無風險利率發展良好。目前市場上的質押式回購利率、國債收益率和公開市場操作利率等指標性利率，對金融機構利率定價的參考作用日益增強。穩妥推進貸款利率「兩軌合一軌」，重點是要進一步培育市場化貸款定價機制。 從國際經驗看，美國、日本、印度等經濟體都曾建立起類似貸款基礎利率(LPR)的報價機制，作為金融機構貸款利率定價的參考，在推動貸款利率市場化改革過程中發揮了重要作用。

2019年6月國務院常務會議提出「 深化利率市場化改革，完善商業銀行貸款市場報價利率機制，更好發揮貸款市場報價利率在實際利率形成中的引導作用 。」央行二季度例會指出「繼續深化金融體制改革，健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架，進一步疏通貨幣政策傳導渠道。綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕。 深化利率市場化改革， 保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。」

1.2 利率並軌的兩大目標

從我們梳理利率並軌綱領性文件來看，可以發行利率並軌的政策目的主要有兩點：

首先，利率並軌是利率市場化改革關鍵的一步，從2019年開始利率市場化改革將進入深化階段，利率並軌改革將加速。我國的利率雙軌制主要是指貨幣市場利率與信貸利率兩軌並行， 利率並軌 主要是解決貨幣 利率與存貸款利率之間 聯動不暢的問題 ， 也就是 疏通貨幣政策傳導機制 ，而這在利率市場化的進程中將發揮關鍵的作用。

其次， 利率並軌的短期目標是讓信貸利率下行向貨幣利率收斂，達到降低實體經濟融資成本的作用， 這也是為何貸款端的利率並軌首當其沖的原因。不過貸款端先進行利率並軌不僅是出於降低實體經濟融資成本的考慮，也是因為貸款端利率市場化對銀行體系的沖擊相對溫和。參考海外經驗，存款端利率市場化對銀行體系和資本市場的沖擊更大，稍有不慎可能會引發危機，因此需要更長時間的緩沖和鋪墊。

2。 利率並軌的難點何在？

商業銀行在利率並軌中是主要的實施機構， 一方面通過自身資產負債的平衡連接了存貸款利率，另一方面作為金融體系的核心傳導了央行的貨幣政策至金融市場。負債端是同業負債和居民企業存款，資產端是債券和貸款。其中，債券和貸款，與存款有信用自然派生的內生特點，受准備金率和其他約束條件制約。從商業銀行視角去研究利率並軌過程中遇到的問題和解決方案成為可行途徑。

2.1 理想的利率傳導鏈條

利率體系包括四個層次：一、政策利率(正逆回購利率、再貸款再貼現利率、MLF、TMLF等利率)；二、貨幣市場利率(DR007、R007、SHIBOR)；三、存貸款基準利率；四、信貸市場利率。

理想的利率傳導鏈條： 央行制定政策利率，銀行間市場利率跟隨變動，形成完整的利率圖譜，銀行在負債端權衡同業負債和居民存款利率進行負債管理，政策利率從而傳導到銀行負債利率，而銀行根據FTP定價原則，再結合其他費用和成本，決定貸款利率。在這一傳導鏈條之下，央行可以通過調整政策利率，進而影響貨幣市場利率，存款利率，最後傳導到貸款利率。

2.2 利率傳導阻滯點及原因

第一阻滯點：政策 利率傳導至銀行負債端 。 實際傳導過程中政策利率傳導到貨幣市場利率通常較為順暢，而貨幣市場利率傳導到存款利率不通暢。同業負債和存款作為商業銀行負債端本應存滿足無套利均衡關系，但是現實由於我國居民儲蓄習慣(存款剛兌預期強烈)以及監管指標(同業負債佔比，流動性指標)等原因，導致存款利率比較剛性，無法跟隨同業負債波動。由於銀行負債端一般存款佔比在70%以上，同業佔比較低，這樣即便政策利率如何變動，銀行負債成本變動幅度也不大，政策利率無法傳導到銀行負債端。

第二阻滯點：存款利率傳導至貸款利率。 貸款合理定價的關鍵在於銀行要建立良好的內部資金轉移定價(FTP)，目前一些銀行定價機制分割，貸款FTP定價主要基於貸款基準利率，金融市場業務FTP定價基於貨幣和債券市場利率。此外，窗口指導利率存在(小微企業貸款利率、住房抵押貸款利率)；風險定價能力不足；員工業績考核機制不合理；信貸投放監管指標等都影響到銀行內部的利率傳導。

3。 利率並軌該如何推進？

3.1 短期任務是完善LPR的報價機制

貸款端利率並軌的核心是完善LPR的報價機制。我國的LPR自13年推出以來，其利率走勢始終與貸款基準利率一致，且16年之後就基本不再變化，有效性相對較差。利率並軌的前提是對LPR的報價機制進行完善，使其能夠跟隨貨幣市場的利率聯動，再將其作為貸款的基準利率，實現貸款利率與貨幣市場利率的並軌。

參考 海外經驗， LPR 報價機制一般有兩種，可概括為美國模式和日本模式 。 1)所謂美國模式就是政策利率加點的報價方式，目前美國LPR的報價基本固定為「聯邦基金目標利率+300BP」的形式，因此LPR與政策利率完全掛鉤。2)日本模式則是銀行綜合成本加點的報價方式，目前日本短期LPR的報價是各大商業銀行根據本行綜合資金成本(流動性存款、定期存款、可轉讓存款、同業拆借存款四類資金成本的加權平均)和管理費用(1%)，來自主報價LPR。由於日本銀行負債端已經進行了利率市場化改革，因此貨幣利率通過影響銀行負債成本，進而影響資產端的貸款利率，完成貨幣利率和信貸利率的並軌。

對於我國來說，選擇美國模式還是日本模式都各有其利弊。其中美國模式的優勢是可以通過調節政策利率指標使貨幣利率和信貸利率同步變動，直接達到利率並軌的效果。但這不可避免的會壓縮銀行的凈息差，對銀行體系的沖擊較大。並且由於我國貨幣政策操作以數量型為主，目前仍缺乏有效的政策利率指標，因此選擇美國模式的前提是要先轉變貨幣政策操作思路(轉向價格型調控)，完善利率走廊和利率調節機制，培育出有效的政策利率指標。

相對而言，日本模式(銀行綜合成本加點)有助於銀行鎖定凈息差，對銀行體系的沖擊相對較小； 且無需政策利率指標，可以為貨幣政策操作模式和利率調節機制的改進預留充足的時間。但日本模式的弊端在於利率傳導是間接的，即貨幣利率的變動帶來銀行負債端成本的變動，再影響信貸利率的變化。我國銀行負債端目前僅實現了部分市場化，其中同業存單、貨幣市場融資的成本是市場化浮動的，但存款利率未完全放開，且銀行表內還受到同業負債佔比等指標的約束，利率傳導的效果一般。因此，如果選擇日本模式，則之後就需要著手推進存款短的利率市場化，打通「貨幣利率——銀行負債成本」和「負債成本——資產利率」兩條利率傳導的路徑。

3.2 後續工作依然任重道遠

實際上，參考美國和日本的經驗，LPR作為貸款基準利率指標，更多應用於中小企業或零售貸款業務，在銀行信貸中整體的佔比並不高。銀行對大中型企業的貸款利率，更多是直接掛鉤市場利率，如Libor、國債利率等。原因在於金融市場高度發達的經濟體中，直接融資(債券)和間接融資(貸款)是完全競爭的，大中型企業可以較為便利的從資本市場獲得融資，導致貸款利率需要與市場利率充分聯動。

因此LPR作為貸款基準利率，更多起到利率市場化中的過渡作用，最終的目的是要實現存貸款利率與貨幣市場利率的完全接軌，疏通貨幣政策的傳導機制。目前來看，利率市場化後續仍要完成的工作有以下三點：

1)構建利率 走廊， 完善 利率調控體系。

我國貨幣政策仍以數量型調控為主，導致短端貨幣利率波動較大，難以承擔基準利率的角色，因此首要的任務就是向價格型調控轉變，這也是構建利率走廊的基礎。我國利率走廊名義的上限是SLF利率，下限是超額准備金利率，但實際上目前的利率走廊並未發揮實際作用。原因有兩點：一是利率走廊上下限的利差過大，目前接近300BP，失去了利率調控的效果。二是目前貨幣政策調控仍以主動性投放為主，未來需要向被動投放模式轉變。

未來的改進方向有以下幾點： 首先 減少 主動的 公開市場操作規模 ，初期以降 准 作為流動性投放工具， 提高超額准備金規模，從而加強超額准備金利率的調控作用。 其次 是擴大SLF 操作 規模和 覆蓋的機構范圍 ，適度放寬抵押品要求， 從而加強SLF利率的調控作用。 最後是縮窄並固定 利率走廊 上下限的利差， 使 基準利率( 如 DR007) 在 利率走廊 內 波動。 當流動性寬松，市場利率低於超額准備金利率時，銀行傾向於將超額准備金存放在央行，市場流動性被動收緊，利率回升。反之，當流動性緊張，市場利率高於SLF利率時，金融機構可以從央行手中獲得SLF，市場流動性放鬆，利率下降。

完善利率走廊體系可以降低央行主動操作的頻率，鎖定貨幣利率的波動區間，達到降低貨幣市場利率波動的效果。實際上正是由於貨幣市場的基準利率指標(如DR007)的波動過大，導致金融機構難以將其作為信貸等資產的定價工具，減弱了貨幣利率向信貸利率的傳導效率。完善利率走廊體系有助於培育出像Libor、聯邦基金利率一樣的基準利率指標，使貨幣市場和信貸、債券等各項利率指標能真正並軌，便於利率市場化的後續推進。

2)疏通貨幣 利率到信貸利率的傳導渠道 。

這里包括兩個層面： 一是疏通貨幣利率到銀行負債 端 利率的傳導 ， 核心是放鬆對 存貸款 的各種考核約束，提高銀行調整 資產和 負債結構的自由度 。 目前我國銀行體系存在「兩部門決策」的弊端，資產負債業務和金融市場業務處於割裂狀態，加上貸存比、同業負債佔比等一系列的指標約束，導致存貸款利率和貨幣市場利率無法在銀行體內形成統一，利率的定價機制存在扭曲。值得注意的是，我們在18年出台了資管新規，打破了表外理財等資管產品的剛兌，降低了表內存款的競爭壓力，一定程度上起到了疏通利率傳導的效果。未來還需要逐步放鬆銀行表內的監管指標，尤其是降低存款在銀行內部考核中的重要性，推進負債端利率的市場化。

二是 疏通銀行負債 端利率 到資產端利率的傳導，核心是 加強 銀行內部 的 資產負債管理， 完善 FTP定價機制 等。 由於各種因素的影響，國內商業銀行FTP定價往往會偏離實際的資金成本，導致從存款端到貸款端定價機制的扭曲。再加上我國利率雙規制的影響，導致FTP定價曲線也存在二元化特點。因此，銀行內部的 FTP機制仍需要進一步完善，以打通銀行內部資金利率的傳導途徑。此外，FTP的另一個作用是可以加強銀行對利率風險的管理，利率市場化後銀行的資產收益和負債成本均會跟隨貨幣利率波動，導致其面對的利率風險上升。除銀行內部FTP機制外，未來還需要進一步發展利率衍生品市場，為銀行管理利率風險提供有效的對沖工具。

3) 逐步放開存款利率的上限約束，推進存款利率市場化。

利率市場化的最後一步就是存款端利率的市場化，雖然我們名義上取消了存款利率浮動的限制，但實際上行業內部仍有存款利率浮動上限的約束，存款利率並未完全市場化。不過參考發達的經驗，存款端市場化對於銀行體系的沖擊較大，存款利率上限的放開會加劇銀行的存款競爭，抬高負債成本；而為了維持利潤，銀行資產端就會加大對高風險資產的配置比例，激進的擴張可能會引發資產泡沫和金融危機。因此存款利率的市場化需要逐步推進，分類放開。

例如美國利率市場化中，負債端的市場化經歷了16年左右，1970年開始先推行短期定期存款市場化；到1973年取消大額存單和5年以上定期存款的利率上限；再到1982-1983年逐步放開短期存款的利率上限；最後1986年完全放開所有存款的利率限制。日本銀行負債端的市場化也前後經歷了15年左右的時間，從1979年開始放開同業存單利率，1985年放開大額存款利率，最後到1994年全面放開活期存款利率。

我國則是從04年開始放開存款利率的下限，之後在12-15年逐漸放開上限約束，理論上已經完成了市場化改革。但實際上存款利率的上限依然受到隱性約束，未來我們仍需要推進存款利率的市場化改革。可以分規模(從大額到小額)、分期限(從長期到短期)、分類別(從大額存單，到定期存款，再到活期存款)的逐步放開存款端利率的上限約束，完成利率市場化的最後一躍。

4。 對大類資產有何影響？

1 )對債市，利率或將長期下降 。 首先，貸款端的利率並軌對銀行體系和資本市場的影響相對溫和，主要是貸款端利率浮動已經完全放開，定價也較為市場化，利率並軌的目的只是解決貸款基準利率與貨幣利率脫鉤的問題。在我國目前的宏觀背景下，利率並軌更多是要引導貸款利率向下與貨幣利率接軌，達到降息的作用，因此可以理解為對債市的利好。而在此過程中或將出現廣譜利率的下行，對中高等級信用債的利好最大。

進一步的，參考海外經驗可以發現， 利率市場化過程中美國和日本實際利率的走勢都是先升後降。 主要是在存款端利率市場化的推進過程中，會帶來銀行負債成本上升，從而推動資金利率的短期上行。但利率市場化完成後銀行負債端成本下降，實際利率會逐漸向經濟增速收斂，因此呈現先升後降的走勢。而名義利率方面，美國利率市場化過程中是先升後降，日本則是先平後降，走勢並不相同，這與兩國當時所處的經濟環境、通脹走勢和貨幣政策有密切關系。

而我們認為，我國利率市場化的推進過程中，可能會伴隨債市利率的長期下行，原因有以下兩點： 首先從宏觀基本面來看，我國或將進入低利率時代。 我國目前經濟結構正處於從投資驅動向消費驅動的轉型階段，加上去杠桿的影響，貨幣增速中樞降低，導致通脹預期下降、融資需求回落，這意味著未來我國或將長期進入低利率時代。

其次從貨幣政策來看，利率下行可以減輕利率市場化對銀行體系和資本市場的沖擊。 美國在利率市場化過程中發生了儲貸危機，引發銀行業的倒閉潮。除了利率市場化本身的影響外，更重要的是當時處於美聯儲加息周期中，基準利率的上升帶動銀行負債端成本大幅抬升。而資產端貸款利率的調整相對滯後，導致凈息差大幅壓縮。之後銀行為了維持盈利，將資金大量投向地產、能源等高風險和高收益行業中，最終引發危機。

相比之下，日本的利率市場化過程中伴隨著名義利率先平後降，銀行負債端成本上升的壓力較小，凈息差的下行非常緩慢。漸進式的改革加上寬松的貨幣環境，使得日本利率市場化對銀行的沖擊相對溫和。因此對我國來說，未來利率市場化的推進或將伴隨較為寬松的貨幣政策環境，以減輕對銀行體系和資本市場的沖擊。

2) 對股市 ，風險偏好提升利好股市上漲 。 參考海外經驗，利率市場化初期股市的表現相對一般，但隨著金融機構掌握信用擴張的自主權，競爭加劇和風險偏好會刺激風險資產上漲，股市表現會較好，美日韓等在利率市場化中後期均迎來股票市場的牛市行情。但也由於金融機構的擴張過於激進，可能會催生出資本市場的泡沫，最終引發危機(日本和韓國是典型案例)。因此利率市場化的推進仍要循序漸進，金融監管也要同步跟進，以保障金融市場的平穩發展。