Ⅰ 國美並購永樂產生的協同收益大概是多少
國美和永樂宣布合並。國美支付的總價為52.68億港元，其中：3.08股永樂換股為1股國美（與目前兩公司的股票價格比相當），國美還將為每股永樂股票支付0.1736港元的現金（合計約5億元港幣）。國美的此次出價較永樂市值高出了10%左右，並選擇溢價部分由現金來支付，這樣安排既能夠平衡永樂各方面股東的利益，又不至於稀釋國美現有股東的每股收益。
國美和永樂宣布合並，是家電連鎖並購的華麗序曲，標志著中國電器零售業的壟斷經營的開端，流通資本對於生產資本的控制力量迅速增強，並迅速成長為資源型(渠道資源)企業。合並後，黃光裕股權稀釋到51.2%，陳曉透過合並公司和管理層共同持有12.5%的股份，摩根斯丹利持有2.4%左右。經營網點方面，國美和永樂的網點重復度非常低，據從國美了解，新公司雙品牌策略，短期不會關任何品牌的門店。管理層穩定和企業文化融合成本方面，對國美永樂合並案持「謹慎樂觀」的態度，黃光裕先生通過陳曉先生持股和擔任CEO，使得二者利益得以總體一致，並有效減小了國美控制權過於集中的風險。但企業文化融合的進展是需要實踐來證明的，協同效應從目前來看並不是非常明顯，兩家不同文化、不同背景、不同管理風格的企業的合並，將會面臨很多變數。
將二者合並後的財務數據進行分析，並按照合並的整合成本進行了敏感性分析，按照較為審慎的假設，新國美的銷售規模也超過蘇寧兩倍。回顧BBY 與CC 的整合過程中資本市場的一些估值經驗，和二者的一些經營數據對比，目前仍然傾向於給國美更高的估值水平。從銷售規模，和規模以外最重要的兩項指標（同店銷售收入增長率、存貨周轉日）的比較來看，除了蘇寧的同店銷售收入增長率數據不能獲取，其餘指標國美無論在橫向對比還是縱向發展趨勢上，都表現出明顯的優勢。
看待這一並購案例，應當認可兩家公司戰略方向的正確性和合並後的顯著領先地位，但同時仍應當對該行業的競爭態勢持審慎態度。此次收購將對家電零售業產生深遠的影響，打破原來的「三國演義」局面，形成更加明顯的「規模領先者」。該行業目前存在的問題是門店數量過多，導致流通成本增大、單店銷售被攤薄，因此難以獲得好的擴張效率和利潤增長。但在「多頭」或「雙頭」競爭情況下，沒有人會停止門店擴張的步伐，因此只有最終形成較為明顯的「一頭獨大」態勢才有望真正進入門店壓縮清理階段，從而根本解決該行業所面臨的問題。為了最終達成「一頭獨大」的態勢，預計國美、永樂在整合挖潛的同時並不會停止擴張的腳步，其與蘇寧等其它公司的競爭會在一定時期內持續、甚至會更加激烈。
與歷史上發生的一些並購案例不同，目前兩公司的市盈率均處於低位（2006年17x左右）。同時，即便對該行業的競爭態勢仍難以在短期內緩和，即便整合過程中還可能會發生各種摩擦或不確定性，兩家公司基本面惡化的可能性已不大。因此，此次合並有可能帶來明顯的投資機會、值得市場廣泛關注。
情景分析顯示，在國美目前的價位下，新公司2006年預測市盈率區僅間為16.4x-19.6x，大幅低於百盛、李寧、物美等其它業態的零售公司。此次合並將產生一定的整合效益、促進兩公司的利潤提升，同時也為新公司的長期生存發展奠定了基礎，因此有望獲得市場的認可和更高的市盈率水平。
答復補充：財務分析：
永樂這家中國內地的實體公司，上市不足十月，從股市募集的11億資金還沒有捂熱，就已經面臨幾乎不可避免的「退市」命運。7月25日晚，國美正式發出對永樂的全面收購要約。在此之前，國美已經獲得了摩根士丹利、鼎暉持有的全部永樂股份(分別為已發行股本的9.61%和1.56%)，以及永樂管理層通過Retail Management持有的部分股份(占已發行股本的20.9%)。僅僅因為禁售期的緣故，永樂管理層必須繼續持有餘下的30%已發行股本，直至10月13日。但永樂管理層已經做出「不可撤銷的承諾」：禁售期屆滿後，Retail Management打算就其持有永樂已發行股本餘下30%接納收購建議。約61.74％的永樂已發行股本已經是國美的囊中之物。只要在發出要約後四個月內，再從公眾股東手中獲得28.26%以上的股份(達到聯交所規定的90%)，國美將強制收購餘下股份，並使永樂「順利」退市。在管理層、財務投資者的堅定支持下，國美已經獲得了事實上的「絕對控股」地位。瑞信證券分析師麥嘉慧指出，在這種形勢下，小股東已經沒有了選擇的餘地。 而這支在投行界人士看來「很出乎尋常」的早夭港股，其實，命運早已設定。
最後的價格定格在2.2354港元。由國美提供的代價「0.3247股新國美股份及現金0.1736港元」，按7月18日國美停盤時的股價折算而來。這一價格「相當接近」永樂的2005年10月的上市發行價，2.25港元。分析人士指出，最終的估值可能是以永樂的上市發行價為基礎的，而這也暗合了公告前一天「對價為2.25港元」的市場傳言。但2.2354這個數字當中還有其它的玄機。按這一價格，摩根士丹利和鼎暉通過出售持有的永樂股份(合計260890554股，約11.17%)，共獲得價值約5.832億港元的國美股票和現金。至此，摩根士丹利和鼎暉從永樂順利退出。而在此之前的2006年4月，二者已經通過出售同等數量的永樂股票套現8.4137億港元。 2005年1月開始，摩根士丹利和鼎暉先後在永樂投入的5000萬美元和1765萬美元，今天合計收回了約14.2457億港元。而這也最終幫助永樂「賭贏」了和大摩、鼎暉的對賭協議。根據對賭協議的第二種方式――財務投資者5000萬美元「初步投資」的回報達到3倍，1765萬美元「財務投資者購股權」的回報達到1.5倍。即，大摩和鼎暉如果能收回約14億港元，永樂管理層則無需對其做出補償。在國美和永樂的合並中，雖然摩根士丹利們被雙方刻意淡化，但它們無處不在。在合並後的新公司當中，摩根士丹利通過MS Retail將繼續持有約2.39%的股份，而在合並之前的國美中，摩根士丹利已經通過其它「受控公司」持有了原國美約9.54％的股份。而且，也正是作為永樂上市聯席全球協調人之一的摩根士丹利，豁免了永樂管理層、財務投資者摩根士丹利和鼎暉等各方「十二個月期間不出售其持有的永樂股份的義務」。在2.2354背後，並不僅僅是國美、永樂兩者的博弈與制衡。
「公平合理！」在被問及對此次國美出價的看法時，陳曉說，並藉此盛贊了合並雙方的財務顧問高盛(國美)和嘉誠亞洲(永樂)。雖然，「永樂不滿國美開出的收購條件」的傳聞一度甚囂塵上，但最終，在2.2354港元這個「合理」價位上，各方力量達成了一致。雙方的聯合公告中指出，相比永樂7月17日停盤時的收市價2.05港元，「溢價約9%」。一位招商證券分析師指出，也許2.05港元才是永樂目前股票價值的真正反映，「甚至可能更低」。瑞信分析師麥嘉慧表示，如果永樂2006年能夠達到2005年的凈利潤水平(人民幣2.89億元)，按照17倍的市盈率，對永樂股票的推薦價格將是2.15港元。但2006年迄今為止的時間里，永樂的盈利狀況可能並不令人樂觀。面對「永樂上半年盈利狀況如何」的追問，陳曉閃爍其詞，表情尷尬。招商證券分析師指出，目前，「永樂在外地的門店很多都是虧損的」，2006年上半年，永樂可能盈利很少，甚至是虧損的。這一預測在雙方的聯合公告中得到了一些驗證。公告指出，4月21日發布的永樂2005年年報預計，「永樂2006年上半年的利潤可能低於2005年同期」，但「考慮到永樂在華北和華南地區新開店鋪加上同業其他公司的價格競爭激烈，導致成本增加及表現未如理想」，「上述聲明已過時，故不能反映永樂現時的財務狀況」。
這段「措辭微妙」、「並非必要」的申明，在一位分析師看來，正是暗示，永樂目前的財務狀況可能比三個月前預計的更加糟糕。甚至，有分析師對永樂2005年的真實盈利能力也提出了質疑。2005年10月，永樂招股說明書預測，其2005年的利潤將「不少於人民幣2.88億元」。2006年4月，永樂年報最終顯示，其利潤達恰好為2.89億。不過，年報中的一些細節還是引發了爭議：2005年，永樂「收取了上海直轄市政府授出稅務補貼收入約人民幣6145萬元」。這直接導致其「實際稅率由2004年的17.5%下降至8.2%」；2004年，永樂對存貨做出大量撥備(計提)，2005年度，永樂對存貨撥備作出了約人民幣6274萬的回撥。而為了「更確切地反映本集團的銷售成本以至盈利能力」，其2006年「可能毋須為一般存貨做出大額撥備」。一家國際會計事務所的會計師分析指出，「如果我知道某批陳舊存貨是可以在2005年退回供應商或者賣掉的，但在2004年不這么做，而是按政策提足了准備。2005年我把這批貨退回或者賣掉了，這樣我在2004年提的准備就在2005年轉回，等於增加了2005年的利潤」。雖然，「這樣的操作你很難指責他是故意」，但永樂如今的境況顯示，市場最終還是給了永樂一個「合理」的判斷。
而即使能夠重回2005年之前，永樂也很難改變現在的命運。其時，偏安上海一隅、在家電零售業排名第三的永樂，可謂進退維谷。一位同行直言，永樂當時的處境是「不擴張是等死，擴張是找死」。2005年1月，永樂最終選擇了把自己交給資本市場，並從此失去了對自己命運的把握。2005年10月之前，一切為了上市。為了迎合資本市場，永樂通過一系列並購，迅速打造出了一個「全國」概念，並且給投資者允諾了一個它們力所不及的未來――不僅是和財務投資者簽訂的對賭協議，也包括給股市的「盈利2.88億」的承諾。而惡果在2005年年底已經很快 顯現。雖然，永樂勉強達到了上市前的盈利預期，但「它的利潤是財務總監做出來的，而不是營銷總監做出來的」，「陳曉當時已經知道，這裡面的後果很嚴重」。資本市場很快做出反應。先是更接近真相的財務投資者，然後是公眾股東，最後是管理層，掀起了拋售永樂的狂潮。從2006年4月21日4.3港元的歷史最高位開始，永樂股價一路下滑，直至在「合理」價位被國美全面要約收購。誰才是罪魁禍首？「是投資者套現還是盈利倒退？我覺得是盈利的問題。」證券分析人士指出。今天，財務投資者已然功成身退；國美吞並永樂，未來整合效果可期；陳曉雖難掩「敗軍之將」的尷尬，但「他已經把自己的利益保護住了」；而對公眾股東來說，在一個低於發行價的價位上，最重要的是避免失陷「天堂」(永樂英文名字，CHINA PARADISE)。