❶ 信託最大的謊言：處置抵押物還錢
導讀：通過處置抵押物兌付投資人本息的信託項目極少，少到信託圈內人還沒碰到過。
近期，地產行業遭遇了前所未有的暴風雨。自9月份某大集團發生逾期後，房企違約就像多米諾骨牌被推倒一樣，一雷接一雷，產生了蝴蝶效應。
上個月底，信託圈內人還在和一家知名房企的朋友在一起聊天，探討某大集團、華夏幸福、寶能、陽光城等一系列巨頭最近是怎麼塌陷的。沒過幾天，自己擾州家的房子塌了。信託圈內人第一次體會到了「朝不保夕」的含義。
回歸正題，不少地產公司都通過信託渠道融資，房地產信託在信託總量中也有不小的比例。2020年4季度末，我國信託資產規模為20.49萬億元，房地產資金信託余額為2.28萬億元，在信託資產規模中佔比為13.97%。這一數據，還不包括那些繞道監管政策的地產項目，如：明股實債、有限合夥、永續債、供應鏈等。
在信託產品發行前， 信託公司一般要求地產公司提供足夠覆蓋本息的抵押物作為風控措施，包括現房、商鋪、車位、在建工程、土地等各種不動產 ，然後到國土資源局/不動產登記中心去辦理抵押手續，抵押方式為一般抵押，第一順位受償。有的小開發商，甚至還被要求辦了強制執行公證。
於是，理 財經 理在向投資人介紹產品時，就會重點強調： 極端情況下，如果融資人不還錢，信託公司就處理抵押物還錢。 然後再吹一吹信託公司背景如何牛逼、如何盡職盡責，可以保證能處置掉抵押物。
在此，先拋出一個現象： 通過處置抵押物兌付投資人本息的信託項目極少，少到信託圈內人還沒碰到過。
今年的華夏幸福、某大等巨無霸房企，給沉浸在處置抵押物還錢的理 財經 理和投資人們生動地上了一課： 想處置抵押物？還嫩了點！
一是司法集中管轄。
以某大集團為例：所有涉及某大的案件，都將被移交廣州中院集中管轄。按信託合同，信託公司可以在注冊地所在地起訴某大集團，占據主場優勢，可以提前查封某大的資產。但是，由於司法集中管轄，只能在廣州中院起訴。集中處理，會面臨繁瑣且冗長的流程，訴訟之路會很艱難。
信託公司和融資人是合同關系，一方違約，另一方不是單方面就可以處置的。 通常情況，處置抵押物需要一審、二審勝訴，法院判決後信託公司才能執行 。抵押權和所有權是兩碼事。司法集中管轄，註定了處置抵押物不會太順利，至少時間線會被拉長。
當然，司法集中管轄的目的是防止訴訟瓜分資產，保全資產，對某大集團及其他債務人有保護作用。
二是成立債權人委員會。
大企業暴雷後，在地方政府的指導和支持下，都會成立債權人委員會，如海航、蘇寧、華夏幸福等，債權人可以選擇加入或不加入。
如果加入債委會，債委會成員保持一致行動，並受債委會決議的約束，不得單獨或聯合其他方採取對化債不利的的舉措，包括不得採取訴訟、執行、司法保全等強制措施。 這等於是「躺平」笑神，抵押物也就沒有意義了。
如果不加入債委會，可以單獨的依據信託計劃的意願採取追償措施，但是，其無法獲得債務重組、處置、資產狀況等狀況、政府部門等相關信息。 極端情況下還可能引起交叉違約，導致融資人無法正常經營，進入破產程序，無法清償信託計劃債務。
債權人委員會的目的，是保證各金融機構統一行動，有利於化解融資人的債務危機，維持其持續穩定經營，避免出現交叉違約，進而損害債權人利於。
但是，在信託圈內人看來， 債權人委員會更像是一群沒有資產在手的債權人一起抱團取暖，搖旗吶喊，爭取最有利於自身的條件。
在沒有債權人委員會的情況下，債權人都是獨立的個體，行動上不會出現一致性，如果有足值的抵押物，信託公司按照法律程序追償，可以保證投資人的本息回款。但是，如果存在債權人委員會這一龐大的統一行動體，信託公司在司法處置上碰李虧存在諸多障礙，具體障礙在實際操作中就會明白，如聯名要求法院查封抵押物，避免國有資產流失等等……
債權人委員會如果成立，信託公司短期內處置抵押物回款的這一美好願望也泡湯了。
對於融資人是大企業來說，信託公司短時間內通過處理抵押物還錢就是一個偽命題。 試想一下：某大集團的總部大樓現在已經抵押給了XX信託，讓XX信託去拍賣，政府會批准嗎？法院敢判嗎？剩下的那麼多債權人能同意嗎？拍賣了，維權都沒地方去了！
地產尚且如此，更別提政信了。政信項目的土地抵押這條風控措施，最大的作用是能讓項目好賣一點，其餘也沒有什麼太大的實質性的作用。 在貴州的大山深處，在XX鄉XX村XX組的XX沖、XX溝、XX壩、XX灣、XX嶺、XX屯、XX崗、XX坪、XX塘、XX寨、XX庄，可能就有投資人的土地。你處置，或是不處置，土地就在哪裡，不跑不滅。歷經滄海桑田，時代變遷，土地還是那塊土地，投資人依然還是那批投資人…… 詳情可閱讀《 政信信託違約了，為啥不賣抵押土地還錢？ 》對了，土地上的樹木，還不能砍了抵債，因為樹木是國家的，不能破壞環境。
當然，這也並不是說地產項目的抵押物並非是完全沒有作用。有足值的抵押物，還是能讓信託公司占據主動權的，進能走司法程序，退能「躺平」，而且如果處置對應的抵押物，還是可以優先受償的。如果沒有抵押物，那麼也只能跟著一起報團取暖，搖旗吶喊了，最終兌付多少是多少。
所以， 信託圈內人一直強調：抵押物能保證兌付的下限，買地產類信託，一定要有足值的抵押物！
❷ 維維是不是要重組
繼收購枝江酒業後，維維股份(600300.SH)在中國的白酒版圖上再下一城。
2012年6月5日上午9點，貴州省興義市金州翠湖賓館高朋滿座，黔西南州及興義市眾多領導出席了「貴州醇酒廠股權重組項目投資協議」的簽約儀式。
一個小時之後，簽約儀式在一片熱烈的掌聲當中結束。此時，維維股份或許可以松一口氣，因為自3月8日晚間披露收購貴州醇酒廠51%股權以來，維維股份一直處於「內幕信息泄露、收購夥伴代持」的風口浪尖。
但事實上，維維股份收購貴州醇酒廠，留給世人的質疑遠不局限於此。
「為什麼貴州醇酒廠不公開徵集受讓方，讓國內有實力的企業廣泛參與呢？」一位浸淫貴州資本市場多年的人士直指貴州醇酒廠項目「程序違規」——「國有資產的轉讓應該拿到產權交易所去招拍掛，但從貴州醇酒廠這一項目來看，相關方面並未走這一個程序，因此很難談得上公正透明。」
對此，興義市政府秘書二股的陳先生表示，在貴州醇酒廠的改制過程中，興義市政府咨詢了律師團隊，(不走招拍掛程序)肯定是有相關依據的。
缺位的「招拍掛」
本報記者曾就「維維股份收購貴州醇酒廠涉嫌程序違規」致電貴州國資委，6月4日，貴州國資委工作人員表示，貴州醇酒廠是屬於黔西南州興義市政府管轄的國有企業，貴州醇酒廠改制的相關材料並未上報貴州省國資委，因此對它的情況並不清楚。
鮮為人知的是，在貴州醇酒廠改制過程當中，貴州省陽光產權交易所曾一度介入。
《黔西南州2011年5月上旬重大工程和重點項目建設及招商引資工作完成情況》顯示，在貴州醇酒廠改制項目中，興義市政府當時聘請了貴州省陽光產權交易所和黔西南州心達律師事務所人員參與和指導改制工作，形成了貴州醇酒廠初步的改制工作方案。
雖然貴州醇酒廠吸引了中糧食品管理有限公司、海航集團等一批實力雄厚的企業前來洽談，但一直未將貴州醇酒廠項目放到產權交易所進行「招拍掛」。
事實上，作為白酒大省，貴州省內的一些酒廠也不乏改進戰略投資者的情況，但本報記者注意到，貴州省內酒廠涉及股權轉讓時遵循「招拍掛」程序的例子比比皆是。
在本報記者的采訪過程當中，貴州省陽光產權交易所工作人員以「經請示領導後，不方便接受采訪」為由保持緘默。
巧妙規避
為何不通過產權交易所走「招拍掛」程序，維維股份、興義市政府方面或許有辯護理由。
資料顯示，貴州醇酒廠先將酒業資產剝離至興義市政府下屬的興義陽光資產管理公司。隨後，興義陽光資產管理公司用酒業資產中的62.74萬平方米土地作價1.33億元出資，維維股份與北京紅石泰富投資中心分別用現金3.57億元與2.1億元出資，三方共同成立貴州醇酒業公司。在此之後，貴州醇酒業公司將用現金向興義陽光資產管理公司購買貴州醇酒廠的其他酒業資產。可見貴州醇酒廠完全裝進了貴州醇酒業公司，維維股份拿到51%的控股權。
貴州省資本界人士指出，通過這種模式改制，巧妙地繞開了國有資產轉讓，但明眼人可以輕易看出，其合資就是股權轉讓，相當於「維維股份未經招拍掛，以3.57億元現金的代價拿到了貴州醇酒廠51%的股權」。
而本報記者曾先後致電心達律師事務所周洪斌律師及中國資本運營法律顧問中心張國棟律師，前者表示心達律師事務所現已不負責貴州醇酒廠改制的法律工作，後者表示只負責職工安置這一塊法律工作。兩人均未對「未走招拍掛涉嫌程序違規」做出正面回應。
貴州醇上市夢想破滅
6月5日，本報記者前往貴州醇酒廠，看到其廠區雖然綠化環境非常好，但工作人員很少，而且辦公大樓已經比較破舊。許多辦公室布滿灰塵處於廢棄狀態，整個廠區呈現出一片蕭條的景象。
一些貴州醇酒廠員工認同廠長竇明的說法——「改制的成功與否，將關繫到貴州醇酒廠的生死存亡」、「不改革創新，企業就只有這樣慢慢拖垮」。
而維維股份能夠最終脫穎而出的原因在於，興義市政府經過商務談判和甄選比較，認為維維股份具備多年食品飲料經驗和成功的白酒生產銷售運營經驗，比較適合參與貴州醇酒廠改制重組合作。
在貴州資本界人士看來，相比於非上市公司的海航集團，維維股份持有貴州醇酒廠51%股權帶來的結果是「直接讓貴州醇酒廠的上市夢想破滅」。
據悉，興義市政府一直冀望貴州醇能重振雄風，並通過資本市場做大做強。2011年4月30日，興義市委副書記、市長李傑便直言不諱地向貴州醇酒廠員工表示，貴州醇酒廠引進戰略合作者都是有條件的，市委、市政府是希望通過戰略合作，在5年內使貴州醇企業的銷售達到100個億，在2-3年要使貴州醇這個品牌上市，到資本市場上去融資。
但貴州資本界人士認為，由於維維股份是一個上市公司，它控股貴州醇酒廠後，貴州醇酒廠已經不可能登陸A股市場了，因為「A股市場迄今沒有出現過上市公司將下屬控股子公司分拆出來成功上市的先例」。
❸ 茅台鎮老二IPO：用錢砸出的高端醬香糧食酒，「含糧量」年年下降
市場充斥著大大小小的做酒力量。天士力（600535.SH）實控人閆氏家族應屬豪門勢力。
閆家控制的比較重要的一至四級子公司多達83家，其中天士力為四級公司。除了計劃將天士力生物分拆至科創板上市，閆家所控制的國台酒業也披露了招股說明書，資本版圖正穩步擴大。從招股書中可發現，閆家如何砸錢、砸出一個僅次於貴州茅台的茅台鎮第二大釀酒企業。還能發現，所謂的高端酒，高端在它的巨額廣告費，以及那些比糧食還貴的豪華包裝。
國台酒業2019 年的品牌價值超過300億元，位列貴州白酒企業第3，躋身中國一線白酒企業和醬香型白酒主流品牌。閆家在品牌上砸了不少錢，通過與天士力共同采購央視廣告，其中 2018 年度支付的國台酒廣告合同費用總額為 6667萬元，2019年度為 1.1億元。
來看看國台酒業的成本構成，即對主要糧食和包裝材料的采購： 2019年度高粱和小麥的采購額為1.4億元，占采購總額比例為33.66%；而酒瓶等包裝物的采購額超過2.1億元，占采購總額比例為 50.79%。 對比2017年和2018年，這兩項比例分別是47.80%、41.86%和41.85%、46%。這充分說明，國台酒用在包裝上的成本佔比呈一路上升之勢，「含糧量」年年下降。這存在兩種可能：要麼糧食沒包裝的價格漲得快，要麼就是包裝更加豪華化，也即華而不實。
國台酒的價格也隨市場年年上漲。2017-2019年度，它的高端酒平均單價分別為30.58萬元/噸、34.76萬元/噸、42.68萬元/噸，中高端產品平均單價分別為12.66萬元/噸、15.41萬元/噸、21.13萬元/噸， 最高價折算起來為213.4元/斤 。這個價格應當是含包裝的。
為了這「華而不實」的國台醬香酒，做葯的老闆有這個實力。閆家砸出來的錢，下文可見一斑。一般做酒的資本恐怕沒有閆家這個實力。
國台酒業發行前，閆希軍、吳乃峰、閆凱境和李畇慧控制國台酒業 84%的股份，發行完成後仍將控制國台酒業不低於 75.18%的股份。閆希軍與吳乃峰為夫妻關系，閆希軍、吳乃峰與閆凱境為父子、母子關系，閆凱境與李畇慧為夫妻關系。
天士力2002年8月上。就在忙於上市之際，閆氏家族在茅台鎮布局了酒業。國台酒業原名茅台鎮金士力酒業，成立於2001 年3月。
和很多做酒的資本方一樣的套路，做葯的閆家也是從茅台鎮上挖一些勾調高手，比如現在的核心技術人員徐強。1957 年出生的徐強現為副總經理，負責勾調與質量管理工作，1974 年 7 月至 2000 年 3 月曾就職於貴州茅台酒廠。2004年，閆家曾轉給他5%的股權。2019 年度，徐強的稅前薪酬為93.81萬元。
更多的高管來自天津，比如總經理張春新。1972 年出生的張春新，1997 年 9 月至 2005 年 9 月任中共天津市委辦公廳幹部，2005 年 10 月跳至天士力控股集團任秘書處總裁高級秘書，2007 年 7 月轉戰國台酒業，並有了國家一級品酒師、首屆黔酒大師的名號。2019 年，張春新稅前薪酬為102.88萬元。
與國台酒業簽約的經銷商，2017-2019年度的數量分別為 318 家、428 家和 799 家。日常銷售中，公司對絕大部分經銷商採用先款後貨的結算方式，但國台酒業和格力空調一樣，也採用 經銷商入股 的方式。其中102 家經銷商的老闆、骨幹或親戚以有限合夥人於 2017 年 5 月至 2018 年 4 月入伙共創合夥、合創合夥和金創合夥；這些合夥企業於 2018 年 2 月至 4 月向國台酒業進行增資。
對比看一下國台酒業有多賺錢：天士力2019年營業收入約190億元，歸屬於上市公司股東的凈利潤10億元，同比下降35%。國台酒業呢，2017年營業收入5.7億元，歸母凈利潤7067萬元；2018年這兩個數據分別為11.76億元、2.47億元，2019年為18.88億元、3.74億元。
國台酒業的利潤率不僅比天士力葯業高得多，其增幅也比貴州茅台高得多。貴州茅台2019年營收、凈利增速雙雙放緩，分別為15.1%和17.05%。
當然，它還不能和郎酒股份相比。郎酒始於1903年，產自川黔交界有「中國美酒河」之稱的赤水河畔，廠區地處四川省瀘州市古藺縣二郎鎮，距離茅台鎮僅有49公里。郎酒股份2017至2019年營業收入分別為51.16億元、74.79億元和83.48億元，凈利潤分別為3.02億元、7.26億元和24.44億元。目前郎酒醬香型基酒產能1.8萬噸，本次募投項目預計新增產能2.27萬噸，加上吳家溝等其他在建項目，醬香基酒整體產能將超過5萬噸；濃香型基酒已建成產能1.8萬噸，募投項目建成後也將超過5萬噸。
2016年後白酒行業利潤穩步增長。
另一個反映做酒狂賺錢的數據是，2019 年銷售收入在 50 億元以上的白酒上市公司， 平均銷售毛利率同期由 66.16%增長至 77.34% 。
2018 年，中國規模以上白酒企業產量位居前 10 的省份分別為四川、江蘇、湖北、北京、安徽、河南、山東、貴州、吉林和山西，合計佔比 83%；從優勢品牌聚集地來看，白酒優勢企業主要位於四川、貴州、江蘇和安徽。截至 2019 年末，我國已上市的白酒企業共 19 家，酒類業務收入超過 100 億元的企業有貴州茅台、五糧液、洋河股份、瀘州老窖、山西汾酒、順鑫農業和古井貢酒 7 家，較 2018 年增加 3 家。2019 年，白酒行業進一步順應行業分化加劇、集中度提升的趨勢，但尚無一家白酒企業能占據市場絕對份額。
第20家上市白酒企業會是誰？就看國台酒業和郎酒股份誰跑得快。
以遵義—宜賓—瀘州為核心的「中國白酒金三角」，貴州茅台酒的市場佔有率自 2016 年的 5.99%提升至 2019 年的 12.86%，瀘州老窖中檔酒類和高檔酒類的市場佔有率自 2016 年的 0.93%提升至 2019 年的2.09%，體現了中高端及以上白酒的銷售佔比正在進一步提升。
新中國成立前，醬香型白酒僅在仁懷市茅台鎮赤水河流域中游一帶生產，茅台酒是該香型的代表，故也稱茅香型酒。茅台鎮作為醬香型白酒的發源地，醬酒生產企業聚集度更高，貴州茅台、國台酒業、釣魚台酒業等均位於此。貴州省規劃到 2022 年，白酒產量將達到 80 萬千升、白酒產值將達到 1600 億元，仁懷市被列為優質白酒重點發展區域。截至 2018 年中， 仁懷市的酒類企業（含小作坊）約 1723 家 ，獲證企業 303 家，超過 80%的企業沒有取得生產許可證；在獲證企業中，規模以上企業僅有 88 家，僅占 29.04%；在 1723 家白酒企業中，產能超過 1000 千升以上的為 89 家，占 5.17%；產能在 400-1000 千升的為180 家，占 10.45%；產能低於 400 千升的為 1454 家，占 84.39%。
貴州省工信廳副廳長周仕飛曾透露，2018年貴州赤水河醬酒產量26.9萬千升，佔全國醬酒產量的77%，佔全國白酒3.1%的產量，卻實現銷售收入924億元、利潤總額534億元，佔全國白酒該兩項數據的17.2%、42.7%，均為全國第一位。
3.1%的市場份額，貢獻了近4成多的行業利潤，茅台鎮成了各路資本角逐的舞台 。很多小老闆也通過品牌定製，喝一杯好酒、分一份蛋糕。
但產能限制了它們賺錢的空間。由於優質醬香型白酒生產周期較長、基酒產能擴張投入大的特殊性，醬香型白酒企業短期內難以通過擴大生產規模增加基酒產量和儲量。2019年茅台酒的設計產能為38528噸，實際產能49922噸，產能利用率129.58%。基酒方面，2019年貴州茅台生產茅台酒基酒約4.99萬噸，系列酒基酒約2.51萬噸。
國台酒業在成品酒生產方面，公司擁有的2 條成品酒生產流水線，2019年產量2999噸，委託其他企業生產2924噸，合計近6000噸。公司基酒由國台酒業和國台酒庄 2 個基地負責生產。2019年國台酒業產能為 1800噸，國台酒庄產能達 3500 噸。2019年基酒產量5975噸，基酒產能5300噸，產能利用率都超過110%，超負荷運轉，可見市場需求有多旺盛。
無論是基酒還是成品酒，國台與茅台的差距較大。 以貴州茅台的地位，國台酒業縱有野心，恐怕也只能做茅台鎮的千年老二。 IPO募集資金將繼續擴產能，年產 6500 噸醬香型白酒技改擴建工程投產後，公司基酒及成品酒產能將得到大幅提升，業務規模和盈利能力將大幅提高。
為了擴產能，除了IPO籌資，閆家還收購了存量產能國台懷酒。
懷酒原名貴州海航懷酒，成立於2011 年 1 月，海航旗下的貴州海航酒業2011年8月占股60%。 在海航出現資金危機時，2019 年 5 月，海航酒業將其持有的懷酒酒業 60%股權轉讓給王平金。 2020年3月，國台完成對懷酒的收購，收購價款為 5.26億元，同時收購方應代懷酒酒業償還的債務為 1.54億元。
對懷酒的控制，獲得了 4930噸優質基酒及年產 1000 噸的基酒生產能力。近年來，參觀國台酒庄基地的人數持續攀升，年均接待萬餘人次，實現「釀酒 旅遊 」的增值。
為支持公司基礎建設和業務發展，天士力集團和天士力大 健康 每年為國台酒業及子公司的部分外部融資提供數億元不等的擔保，不間斷地向控股股東國台集團拆入數百萬到超億元資金，此外還接受國台集團委託貸款。總之，可以想到的資金支持，都用到了。
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