日本投資信託及投資法人法律制度研究

A. 不動產投資信託的法律問題

房地產業是我國國民經濟發展的支柱產業之一。伴隨中國經濟的發展，房地產投資需求不斷上升，房地產市場資金需求也不斷上升。但從資金供給的情況來看，多年來我國房地產市場資金供給渠道十分單一。房地產企業的資金主要來源於銀行貸款、自籌資金和銷售回款，而自籌資金只佔項目的極少部分。由於銷售回款在時間和運作上成本過高，市場絕大部分項目開發和運轉資金，乃至房地產消費貸款資金均來自銀行，資金集中於銀行體系在客觀上造成了我國金融系統存在一定的系統性風險。有資料顯示：目前我國房地產行業各環節中超過80%的資金來自銀行的貸款，一旦房地產業發生問題，銀行業是最大的受害者。為此，央行2002年底開始關注銀行房地產信貸資金。2003年6月發布了121號文，嚴格控制銀行對房地產信貸資金的發放規模，對房地產市場的資金供給形成了較大的限制。目前市場資金供給的另一方是信託投資公司，但其對於房地產行業的資金供給量占市場總供給的比例不到千分之一，規模微小。
與國外不動產投資信託的規模相比較，我國信託投資公司的房地產信託功能有限。其目前主要弊端在於：產品單一，絕大部分信託計劃針對單一項目開發；運營模式單一，多數以貸款形式運營；資金和產品流動性比較弱，僅限於信託憑證的轉讓；運營規模小，多數規模在2億以下；利率定價單一，多數參照銀行貸款定價；銷售周期短，多數信託計劃銷售周期不超過1周。如果需要降低我國銀行業在房地產行業的系統性風險，以及豐富廣大投資者的投資品種，發展我國的不動產投資信託將是一個很好的方法。但對於不動產投資信託的發展，首先需要明確幾個法律問題。
（一）不動產投資信託的法律主體地位
不動產投資信託在我國應該按照現在我國《信託投資公司資金信託管理辦法》的要求，將其定義為一種集合性的信託理財計劃，還是將其定位為一種類似於證券投資基金的基金？這是發展不動產投資信託首先要解決的基本法律問題。
如果將不動產投資信託當作一個信託計劃由信託投資公司來管理，則由於我國目前的《資金信託管理辦法》對資金信託計劃有200份的限制，而房地產開發所需資金一般數額較大，投資周期長，經常需要上億的資金。如果不動產投資信託的組成也受到不得超過200份信託合同的限制，那麼對單個投資人的資金要求就會很大，這不利於融資規模的擴大。除非對於不動產投資信託，監管層網開一面，允許其可以不受200份信託合同的限制。我國銀監會於2004年10月18日向社會發布了《信託投資公司房地產信託業務管理暫行辦法（徵求意見稿）》，該《徵求意見稿》首次明確了對經過銀監會批準的房地產信託業務可以不受200份信託合同的限制。但至今該《辦法》尚未正式出台，顯然，監管層對發展不受信託合同份數限制的不動產投資信託還是存有一定的顧慮。
另外，中國信託計劃期限普遍都較短，不像日本、美國等國家信託計劃呈現出中長期融資特徵。信託在我國整個金融體系中發揮的作用還十分微弱。盡管中國人民銀行頒布的《信託投資公司管理辦法》中有明確規定信託投資公司接受由其代為確定管理方式的信託資金，其信託期限不得少於一年。但就現有的信託計劃而言，盡管都符合這一要求，但大都局限在1至3年間，而未出現期限長至5年甚至10年以上的中長期信託計劃。
當然如果將不動產投資信託當作一個類似於證券投資基金的產業基金來管理，比如出台相應的不動產投資信託法規，則其可以不受到200份信託合同的限制，而且證券投資基金對單個投資者的資金要求很低（證券投資基金的最低認購標准一般僅為人民幣1000元）。從國外的REIT的發展情況來看，它可以在交易所上市，可以自由買賣或轉換，具有很強的流動性，更類似於我國的證券投資基金。
在美國，不動產投資信託可以選擇公司、商業信託或者其他組織作為其運行的法律主體，這種寬松的運行模式顯然與美國實行金融混業經營是分不開的。盡管我國目前金融控股集團已經出現、銀行設立基金公司，匯金公司、建銀投資注資證券公司等表明我國已經出現了金融混業經營的萌芽，但從法律層面上看，金融行業依然應該是進行分業經營的。所以，我國不動產投資信託必須選擇一種確定的組織形式作為其經營的法律主體，而不可能出現類似美國的自由選擇模式。從美國不動產投資信託的產品特性來看，其與上市的股票、基金等相似，遵循證監會（SEC）的監管，因此如果我國要引進不動產投資信託的話，將其定位為一種基金公司也許更適合我國目前的法律現實。
（二）不動產投資信託的管理模式
美國不動產投資信託的管理有兩種模式：內部顧問模式和外部顧問模式。所謂內部顧問指不動產投資信託的管理人也是投資人的一種模式。在這種模式下，由於投資人（當然是指在不動產投資信託中佔有較大比例的投資人）的利益與管理人的利益趨於一致，因此代理成本比較低。外部顧問模式則相反，不動產投資信託的投資人和管理人不為同一人，不動產投資信託只能作為所持有不動產的所有人而不可以管理或者運作所擁有的不動產，基金的管理人為獨立的第三方。外部顧問模式類似於我國信託法、基金法所規定的信託模式。在我國的信託投資公司、基金管理公司模式中，委託人（即投資者）一般不可以為受託人，而受託人一般也不可以將自己的財產與受託財產相互混同或者進行交易。除了接受受託報酬外，受託人應該不可以利用信託財產為自己謀利益。
美國的不動產投資信託在20世紀90年代以前，一般普遍採用外部顧問的管理模式。但這種情況在《1986年美國稅收改革法案》出台後發生了改變。根據該稅收改革法案，不動產投資信託的持有人可以自己管理和運營不動產投資信託所有的資產。於是受託人和委託人同為一人的內部顧問模式在美國發展起來，到1996 年時其規模已經大大超過採用外部顧問模式的不動產投資信託，成為美國不動產投資信託行業的主要管理模式。
但我國的信託投資公司、基金管理公司在《信託法》、《信託投資公司管理辦法》、《證券投資基金法》的要求下普遍採用的都是「外部顧問」的管理模式，即信託財產的管理人和信託財產的所有人不為同一人。為了避免道德風險，我國立法層、監管層都不鼓勵受託人將自己的財產與受託管理的財產混同或進行交易。而且即便在目前相當嚴格的委託人和受託人互相分離的法律規范下，我國還是出現了受託人利用信託財產進行利益輸送的違規事件。在信託公司行業比較典型的有金新信託的乳品信託計劃關聯交易事件；在基金行業，也有「基金黑幕」等聳人聽聞的事件發生。因此我國發展不動產投資信託，其管理模式是否可以參照美國採用內部顧問模式，還有待進一步的研究。筆者認為，在目前我國金融法律制度還不夠健全的情況下，再考慮到我國金融市場發展的不完備性,繼續實行委託人與受託人相分離的外部顧問模式也許是更穩健的選擇。
另外，鑒於我國目前已經普遍在上市公司、基金管理公司中引入了獨立董事制度，作為一種對受託人管理行為的監督機制。這是由於投資者在投資基金或者上市公司之後，受託人負責全權管理這些財產，而投資人或者出於「搭便車」的考慮而疏於監督，或者由於專業所限，難以對管理人進行有效監督，而獨立董事相對而言可以比較中立地對管理人的行為做出判斷，在一定程度上有助於維護廣大投資者的利益。目前我國的信託公司尚未建立起獨立董事制度，而基金管理公司都已建立起了該制度，並且信託公司歷經整頓，其受託資金規模、管理和內部控制能力、信息披露、國際化程度、人才貯備、社會信用等各方面都不及基金管理公司發展的規范。因此，不動產投資信託管理人的重任應由相應的基金管理公司承擔為妥。
（三）不動產投資信託的募集方式
如果將不動產投資信託被認為是一種信託計劃，按照我國現行法律制度，那麼其募集方式就是私募形式的,而如果不動產投資信託採用的是基金形式，那麼其募集方式也許就可以採用公募形式。募集方式的不同將決定不動產投資信託信息披露方式的不同。對於私募產品,監管層一般不強制要求其進行嚴格的信息披露，但對於公募產品，則世界各國一般都規定有嚴格的信息披露制度以及嚴厲的懲罰措施。按照美國法律，公募要嚴格執行證券交易法律規定的義務；而私募，由於其披露對象多是擁有信息、資金或專業等優勢的投資機構，因此證券法律對信息披露的規定也相對寬松。
有建議認為對不動產投資信託產品的公募適用《證券法》、《基金法》及其配套規定,而對不動產投資信託產品的私募則適用《信託法》、《信託投資公司管理辦法》及其配套規定，而在產生違法的情況下，都應當適用證券法律的規定，因為它的規定比較詳細，有操作性，而且與國際上的做法接軌。這種創新的想法雖然別致，但卻並不具有可操作性。這主要由於我國的資本市場上的主要法律調整范圍狹窄所致。比如《證券》、《基金法》的調整范圍都比較狹窄。《證券法》第2條規定：「在中國境內，股票、公司債券和國務院依法認定的其他證券的發行和交易,適用本法。」《基金法》第2條規定：「在中華人民共和國境內，通過公開發售基金份額募集證券投資基金（以下簡稱基金），由基金管理人管理，基金託管人託管，為基金份額持有人的利益，以資產組合方式進行證券投資活動，適用本法。」《證券法》將股票、公司債券的發行交易作為調整對象，但卻未涉及基金份額，權證產品，信託受益憑證等具有與股票、債券類似的現代金融產品。這顯然降低了證券在現代社會中的范圍，造成了許多金融創新產品游離於證券法律的規范之外。而《基金法》更是僅局限於對證券投資基金的調整。具備大法性質的法律調整范圍尚如此狹窄，法律效力比法律更低的法規、規章、法規性文件更是不可能「越雷池一步」，則局限在更狹窄的范圍之內。這種「頭痛醫頭，腳痛醫腳」式的法律體系不僅造成了立法資源的浪費—立法者不得不針對單個金融產品進行專門立法，同時也造成了我國法律環境窒息，金融創新難以發展的尷尬局面。所以對於諸如像美國多種形式的不動產投資信託創新，在我國目前的法制環境下更是毫無發展的可能。
綜上所述，本文認為健康發展我國不動產投資信託的一個首要任務是先健全相關法律法規，並做到與國際接軌。完善的法律體系是保證和維持整個市場的公平、公正、公開的基礎。而要建立完善的不動產投資信託法律體系，僅僅依靠目前的《信託法》、《基金法》、《證券法》的規范顯然還是遠遠不夠的。這些法律及其配套法規都沒有將不動產投資信託的發展考慮在內。根據本文的分析，首先應在專門針對投資基金發展的《產業投資基金法》等法規中明確不動產投資信託的法律地位和管理方式。然後再進一步制定出不動產投資信託的專項管理措施，如信息披露制度、投資資格的審定、投資方向的限制、投資比例的確認等，以促進基金的規范發展。另外，考慮到良好的稅收政策是不動產投資信託發展的一個強大動力，我國也可以適當參照美國稅法的有關規定，改革目前稅法的一些規定，盡量避免雙重征稅問題，為不動產投資信託的發展創造良好的稅收環境。

B. 私募基金法的法律規制

（一）美國私募基金的法律規制
在美國有關法律中沒有關於「私募基金」直接明確的定義，也沒有直接的規定。美國法主要通過判斷「私募行為」從而獲得「登記豁免」這兩項制度設計來規制中國語境下的「私募基金」。對於私募發行的豁免取得，美國法主要要求三個方面的內容：投資人數，投資者資格限制和私募發行方法來判定。在投資人數和投資者資格限制方面，最初，美國聯邦證券交易委員會(SEC)是以收募集人的人數為准。在1935年一份性意見中SEC認為：在一般情況下，向35個以下的人發行證券不構成公開發行，享受登記豁免。但是在1953年，美國聯邦最高法院審理SEC v. Ralston Purina Co.一案時指出，判斷私募發行必須站在證券法立法宗旨的高度。免予注冊是「為了促進信息充分披露以保護投資者，使其能夠在掌握信息的基礎上進行投資決策」。豁免交易是那些實際上不需要使用證券法注冊制度保護的交易。所以「是否使用私募制度，就依賴於受發行人是否需要《證券法》的保護」，在適用豁免注冊時，受發行人的數量並不是決定性因素，而應考慮綜合因素。（1）受發行人與購買者的數量，以及他們之間、他們與發行人之間的關系；（2）發行單位的數量；（3）發行的規模；（4）發行的方式；（5）投資者是否成熟。隨後，美國證監會又頒布了《D條例》根據《D條列》506規則的規定，僅有兩類投資者有資格認購私募發行的證券。
對於私募發行方式的判定，美國人也經歷了一個從簡單到復雜，由淺入深的過程。最初1933年《證券法》4(2)節規定，所謂的私募發行是指只有「不涉及公開發行的發行人的交易」可免予登記。但是由於這一規定過於原則，並沒有解決什麼是「不涉及公開發行」的問題。1935年證交會總監對於私募發行的構成要件發表了自己的意見，這個意見認為認定發行是否涉及到公開發行，不應僅取決於一個因素，而應考慮包括：受發行人與發行人的關系，以及發行的性質、方式、規模、范圍、種類等要素在內的整個環境。但是由於涉及的條件復雜，制度設計缺乏效率，因此，這個意見的操作性並不強。為了簡化要求，提高證券發行私募獲准率，美國又在在1982年的《D條例》506條規定了私募發行方式的認定標准：
1．《506規則》中的任何發行（包括私募發行）中，購買者（非受要約者）不得超過35人。2．以上所說的購買人不包括合格投資人（accredited investor），僅限於其本身或其代理人具備金融與商業知識與經驗，能評估投資計劃之可行性與風險，或與出售之際發行人有合理理由相信購買人具備此種能力，這類人稱為屬於成熟投資人（Sophisticated Purchaser or Representative）。3．發行人須在出售證券之前的一個合理時間內向購買者提供充分企業內容信息。4．禁止發行人或代理人於招募時從事廣告或勸誘行為，包括會議與研討會等形式。5．發行人應盡合理注意義務以確保證券取得人遵守轉售限制的規定。6．發行人依法享有豁免的，應在第一次出售證券之日起15日內，向證交會申報5份《D表格》形式的通知。在實踐中，發行人為逃避公開發行義務可能化整為零，分割公開發行為多次私募發行，因此，SEC確定了「合並計算」規則，在《502規則》中提出結合具體案情進行合並計算必須考慮的五大因素；1．是否屬於同一融資計劃；2．是否涉及同一證券；3．是否同時進行或相隔時間較短；4．是否獲得同一種類的對價；5．是否出於同一目的。
對於信息傳播方式，《D條例》502條規定私募發行禁止以下且不限於以下形式的廣告：1．在任何報紙、雜志及類似媒體，和通過電視、廣播、計算機的傳播進行任何形式的一般性廣告宣傳；2．通過一般性召集或廣告而召開的研討會或其他會議。同時還規定，如果買方中有一個是非「合格投資者」，則證券發行人要向所有的買方公布某些信息，但如果所有的買方都是「合格的投資者」，則不要求向任何買方提供某些特定的信息。
對私募基金的發起人，美國法並無嚴格的資格限制，可以是自然人，也可以是各種法人，唯一的限制是發起人，發起人的主要成員，不得是曾經有欺詐行為 或被證交會勒令不準擔任發起人的。
在組織形式方面，在美國，私募基金一般是實行有限合夥制。在有限合夥的私募基金組織形式中，由發起人擔任一般合夥人，投資人擔任有限合夥人。在法律上，有限合夥人承擔以投資額為限的法律責任，一般合夥人須承擔無限法律責任。通常，基金的管理人就是一般合夥人。在美國也有以公司制組織的私募基金。
由於涉及「雙重征稅」的問題公司制的私募基金發起人多半會選擇在稅率較低的州注冊該公司，也有設立境外公司來做為該基金的組織，視投資范圍或方向，發起人經常利用英屬維京群島、開曼島，甚至一些尚不太為人知曉的國家為注冊地。由於採用公司制的設立方式，私募基金在獲得合法形式的同時，必須面對較高的稅收和管理成本，而且在投資者發生變更時手續也比較繁雜。因此這種形式的私募基金不多。美國另一種經常使用的私募基金組織形式是以信託為一般基礎的契約型基金。契約型私募基金一般由具有特定資質信託公司專營，同時，信託公司一般不負責基金管理，而是委託專門的基金管理人負責，基金管理人收取管理費和業績提成。所以私募基金要採取信託方式，就必須委託信託公司通過出售資金信託份額來實現基金的募集，並再有私募基金管理人與信託公司簽約進行管理。
（二）英國私募基金的法律規制
英國「私募基金」主要指「未受監管的集合投資計劃」(Unregluatde Collective Investment Scheme)，即指不向英國普通公眾發行的，除受監管的集合投資計劃之外的其他所有集合投資計劃，也指不受《2000年金融服務和市場法》238(1)條款約束的投資計劃。《2000年金融服務和市場法》將集合投資計劃的發起人和管理人局限於「被授權人」和「經財政部豁免的人」兩類，並在21條款和238條款中規定，除非特別規定(豁免)，否則，這些人不得邀請他人參與投資活動或集合投資計劃。
英國對私募基金的監管主要採取行業自律的監管模式。在英國，同樣沒有專門的私募基金立法，主要依靠一些相關的法規來管理市場，以參與者行為自律為主。統一的金融服務局(簡稱FAS)對金融業進行監管中國語境下的「私募基金」之規范主要依據為《1986年金融服務法》，《2000年金融服務與市場法》、《2001年金融促進條例》、《2001年集合投資(豁免)發起條例》，主要對基金的「私募行為」作出規范。英國對「私募基金的私募行為」的監管原則主要也是體現在「有資格買家」和「傳播、廣告」方式上。在英國的《2001年集合投資發起(豁免)條例》中，從傳播信息的角度，對「未受監管的集合投資計劃」進行限制。
首先將「傳播」理解為「被授權人在業務過程中邀請或請求加入某不受監管計劃」，並將「傳播」劃分為「對某人的傳播」和「指向某人的傳播」；「實時傳播」和「非實時傳播」；其中「實時傳播」又分為「受請求的實時傳播」和「不受請求的實時傳播」。對於所謂的「對某人的傳播」和「非實時傳播」，一般不被允許成為私募基金的傳播方式。其次，根據傳播的對象和傳播的方式來對可以免於受238(1)條款約束的不受監管計劃進行了詳細的規定。採取「非實時傳播」或「受請求的實時傳播」的，以下對象可以免於238(1)條款的約束：(1)海外人士；(2)以前的海外顧客(邀請加入的必須是一個海外投資計劃)；(3)曾經(12個月之內)加入不受監管計劃的；(4)投資專家；(5)不受監管計劃的現有參與者；(6)富有個人；(7)擁有高額資產的公司，非法人公司組織；(8)熟練投資者；(9)富有投資者或熟練投資者的聯合會；(10)信託的發起人、受託人或其他代表；(11)信託、遺囑等的受益人；(12)其他由於工作關系而能閱讀此傳播內容的人。
在傳播過程，一般要求提供(1)投資者的資格證明；(2)投資者本人的聲明；(3)傳播者在傳播過程中發出警告及有必要的防止其他非目標人員參與的機制。對「實時傳播」則僅限於(1)由海外人士向海外人士傳播關於海外投資的計劃；(2)投資專家；(3)擁有高額資產的公司，非法人公司組織；(4)熟練投資者；(5)信託的發起人、受託人、其他代表；信託、遺囑的受益人。
（三）台灣私募基金的法律規制
在中國台灣，私募基金規范依據2004年12月通過了投信投顧法，其私募基金採用報備制，不需事先核准。2005年1月起開放私募證券投資信託基金，目前對私募基金仍有許多法令限制。至2007年3月止，中國台灣的私募基金規模約為美金15億，共同基金規模約為美金600億，市場佔有率約2.5%。
對於私募發行的判斷，台灣地區適用范圍的核心規范是「證交法」第四十三條之六的第一項和第二項，概言之，在第一項中規定，公開發行股票的公司，如果對「1，銀行業、票券業、信託業、保險業、證券業或其他經主管機關核准之法人或機構；2，符合主管機關所定條件之自然人、法人或基金；3，該公司獲企關系企業只董事、監察人、及經理人。」人員進行有價證券之私募，不受公司法上公開義務的限制而在第二項中規定。同時規定了私募的人數限制「前項第二款及第三款之應募人總數，不得超過三十五人」。
為了防止公司以私募之名達公募之實，「證交法」明確私募發行公開勸誘的禁止和轉售限制。第四十三條之七即為禁止為一般性廣告或公開勸誘之行為，一旦違反，發行人就要承擔公募之義務。在證交法施行細則第八條中也對一般性廣告或公開勸誘的行為加以列舉。
（四）日本私募基金的法律規制
日本的基金除少數境外基金和地域基金外，6000多個基金都是契約型基金，其統一受《證券投資信託法》及由此產生的證券投資信託協會的監管。同時，在1998年12月1日修正公布的《投資信託暨投資法人法》中明確規定：「除證券投資基金外，任何人均不能簽訂以將信託財產主要投資於有價證券運用為目的之信託契約，但是不以分割收益權，使不特定的多數人取得為目的之行為，不在此限」。由此可見，日本是明確禁止上述意義上的投資於證券的「私募基金」。但是對於不是主要投資於有價證券的集合投資基金，允許私募設立。在此後的數年中，日本的私募基金規模迅速膨脹，除了部分富裕階層之外，大量的養老金、保險公司也都成為私募基金的投資者。
對於私募的發行方式，在日本大藏省的《關於證券交易法第二條規定的定義的省令》規定了一系列標准，概括起來有以下三點：1.以誘勸人數眾多為公開發行的標准。即受募人數是否超過50人為認定標准。但是如果僅對機構投資者誘勸認購股份，即使超過50人，也認定為私募。2.不得專賣。某些如非上市、非公開、票面禁止等轉售可能性很小的情況下，可以認定為「私募」。3.時間限制。為了避免以分割方式迴避公開義務，《大藏省令》規定須在過去六個月內所實施的同種新發行有價證券的勸誘人數必須合並計算，若超過50人，則認定為「募集」。

C. 不動產投資信託的問題思考

（一）我國不動產投資信託的定位
首先，是否將不動產投資信託僅僅界定為一種法律地位？美國的不動產投資信託不過是一種稅法上的地位。但從現在已經移植該制度的國家或地區的立法來看，有一個實體化的趨勢，即不動產投資信託的法律地位與其載體的存在合二為一，並且也不一定享受稅收優惠。我國也應順應這一實體化趨勢。其次，不動產投資信託是否專為中、小投資者服務？美國不動產投資信託的目的之一就是為中、小投資者提供參與不動產市場的機會。我國也應堅持這一定位，而不能單單成為不動產開發商融資的一個手段。在我國移植不動產投資信託制度，使得中、小投資者可以通過不動產投資信託，間接投資於不動產市場，從而也能分享不動產市場發展的收益。同時，中、小投資者還能享受專業化的管理、分散投資以規避風險等個人所不能實現的優勢。
（二）我國不動產投資信託的組織形式
首先，是否設立公司型不動產投資信託？考慮到信託制度在我國的時間不長，並且信託型畢竟還是按照信託架構成立，因此還是將不動產投資信託限於信託型更好，否則會引起概念上的混亂。即便允許設立公司型，也應採納日本《投資信託和投資法人法》的立法例，不動產投資信託專指信託型，而將公司型歸於投資法人，而不稱其為「投資信託」。其次，是否允許設立有限合夥型的不動產投資信託，美國稅法將有限合夥排除在外的理由，僅僅是有限合夥本來就不是聯邦所得稅的納稅主體。如果我國移植不動產投資信託制度並且予以實體化，稅收優惠與不動產投資信託的成立沒有必然的聯系，不允許有限合夥的組織形式的理由便不成立。但如果允許設立有限合夥型不動產投資信託，也會和公司型一樣產生概念上的問題。同樣，也應將有限合夥型僅僅作為一種特殊的有限合夥來對待，而不稱其為「投資信託」。再次，信託型不動產投資信託要不要固守信託法的原則，商業信託、法定信託或非法人信託作為不動產投資信託的組織形式，已和傳統意義上的信託有很大的不同，都是按照信託架構成立且帶有公司特點的商業組織。我國移植的信託制度也與英美法上傳統意義的信託區別很大，因此也就根本談不上固守信託法的原則。我國的信託型不動產投資信託應借鑒日本和我國台灣地區的立法，以營業信託作為其組織形式更為妥當。
（三）我國不動產投資信託的消極屬性
首先，是否允許不動產投資信託從事積極業務，特別是能否進行房地產開發？從降低投資風險的角度來考慮，還是應將不動產投資信託的業務限於收購成熟物業出租或者不動產抵押貸款，以租金或利息作為不動產投資信託的主要收入來源為妥。其次，是否要移植美國法上的獨立承包商制度。我國移植不動產投資信託沒有必要由獨立承包商來為不動產承租人提供服務徒增管理成本，降低不動產投資信託之盈利能力。當然由受託人來管理，這就決定自然人很難擔當此任，因此受託人應由具有相當管理經驗和能力的公司來擔任。
（四）我國不動產投資信託的類型
首先，是否允許設立抵押型或混合型不動產投資信託？其實質是不動產投資信託能否辦理不動產抵押貸款業務。我國銀監會頒布的《信託公司集合資金信託計劃管理辦法》中允許信託公司可以向其他人提供貸款，但要求「不得超過其管理的所有信託計劃實收余額的30%」。既然如此，我國移植不動產投資信託制度後，禁止不動產投資信託辦理不動產抵押貸款業務便沒有道理。當然在對辦理不動產抵押貸款的業務加以限制這一問題上可以討論。不動產投資信託也可以通過認購不動產抵押貸款支持證券間接參與不動產抵押貸款市場。其次，是否允許不動產投資信託與有限合夥對接？根據我國《合夥企業法》，可以成立有限合夥者，不限於自然人、法人，還包括其他組織。即便是以營業信託的方式成立不動產投資信託，也應當允許以不動產投資信託的名義成立有限合夥。雖然大陸法系的營業信託和美國的商業信託、特拉華式信託和非法人信託尚不能比，但是其也有獨立的信託財產、專門進行管理的信託公司、一定的存續期間以及發行一定的受益憑證等組織體的特徵。將其歸入《合夥企業法》所稱之其他組織未嘗不可。因此，即便我國移植不動產投資信託以營業信託作為其組織形式，仍有成立有限合夥之餘地。再次，是否允許設立合股式或紙夾式不動產投資信託，正如上文所述，這兩種特殊類型是規避不動產投資信託消極屬性的方法，因此是否有成立之可能取決於我國未來不動產投資信託立法在消極屬性這一問題上的態度。如果我國的立法固守消極屬性的要求，在實踐中就會存在合股式或紙夾式不動產投資信託的可能。因此在立法之時就應當考慮到這一可能。

D. 日本現在對信託業的監管

日本採取的是統一化的信託監管模式,我們從信託法律網(TrustLaws.Net)獲知,日本的信託銀行由金版融廳負責監管權,主要由監管局執行,具體落實在銀行二部.

理解日本的信託監管要從研究日本的信託機構變遷開始,並注意<兼營法>和<銀行法>在信託監管中所發揮的重要作用.

E. 什麼是股票信託

什麼是股票信託，其實是指以股票投資為主所設定的信託，這種信託雖以股票投資為主，但也可以投資於債券。
股票投資信託具有以下幾方面的特點：
股票投資信託公司具有法人資格，其籌集來的資金為公司法人的資本；
股票投資信託公司根據公司章程進行資產的經營；
投資者是公司的股東，具有參加股東大會，參與公司經營決策的權力。

拓展資料：
股票投資信託是指以股票投資為主所設定的信託。這種信託雖以股票投資為主，但也可以投資於債券。
股票投資信託包括以下含義：
(一)從不確定多數的投資者中募集資金，設立基金；
(二)由專門的投資代理機構(股票投資信託公司)運用該基金投資於股票；
(三)為分散投資風險，將基金投資於多種股票；
(四)投資的目的只是單純地為了獲利，而不是為了控制和支配股票發行機構；
(五)將股票投資的收益分配給投資者。
股票投資信託作為一種較為靈活而又穩定的融資行為，在國民經濟中具有重要意義，主要表現在以下三個方面：
第一，通過股票投資信託業務，將個人儲蓄的資金轉移於投—資，有利於提高社會資金的使用效益，進而也有利於提高投資水平與經擠增長率；
第二，股票投資信託較股票而言，能夠更加廣泛地將一般的零散資金引導到投資上來，就此意義而言，股票投資信託獨立地發揮了聚集資金，促進投資的作用；
第三，股票投資信託使股票通過自身的發行和流通，股票市場的發展等各個方面所起到的調整經濟結構、促進經濟發展以及加強對企業經營者的社會性監督等作用得至U了進一步的強化和發展。
股票投資信託是證券投資信託的分支，它是在證券投資信託發展之基礎上發展起來的，最早起源於19世紀的英國，第二次世界大戰後，在日本與美國得到了迅速發展。當今，股票投資信託在發達國家已成為一種普遍現象。
股票投資信託屬於證券投資信託分類中的公司型，其組織形態通常是股份公司，但又不同於一般的股份公司，而是專門從事股票投資信託的投資信託公司，其業務上是以發行股票來籌集資金，投資者購買投資公司的股票後，便成為投資公司的股東，並憑股票以股息形式分享投資所獲得的收益。

F. 求國外的股權投資信託案例（詳細點的）

中國的信託與外國的信託有本質的區別。

G. 基金與信託有什麼關系哪位大俠幫忙解答一下啊

《信託法》規定，信託是指委託人基於對受託人的信任，將其財產權委託給受託人，由受委託人按委託人的意願以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為。
在信託活動中存在民事信託、營業信託和公益信託三種。
民事信託主要是以個人財產的撫養、贍養、處理遺產等目的而設立的信託；
營業性信託主要是個人或法人以財產增值為目的，委託營業性信託機構進行財產經營而設立的信託；
公益信託主要是以發展公益事業目的而設立的信託。

與基金的區別:
1、募集方式不同：一是公募，一類似私募。
2、投向不同：信託資金的投向比基金寬得多。
3、認購產品的起點不同：信託產品的夠買起點要比基金高得多得多。

H. 以日本信託業的發展對我國的信託業有何啟示或借鑒

日本引入信託制度之初，也面臨信任基礎構築以及投資者保護難題，為此日本對於貸款信託等部分金錢信託採取了附加保障本金補充合同的法律制度，要求信託機構從信託收益中提取相應的准備金，同時還適用於存款准備金制度以及存款保險制度。這在很大程度上加強了此類信託產品的風險監管約束，也可達到保障投資者利益的目的。不過日本並不是所有信託產品都適用於上述規定，除了特定金錢信託產品，其他信託產品是不適用於本金保障的規定。這樣投資者就可以根據自身偏好選擇信託產品，信託公司也可以根據不同信託產品制定投資策略。
日本經驗所給與的啟示在於：剛性兌付作為一個信託公司經營策略，容易導致忽視自身責任承擔以及相關監管舉措缺位的問題，因而一旦風險問題暴露集中化，信託公司能夠使用的應對之策就非常少，損耗投資者信心。就解決信託產品剛性兌付問題而言，信託公司可以採取差異化產品設計，發行保本和非保本信託產品，適應不同投資偏好，而監管部門對於保本信託產品則可以安排更加嚴格風險監管制度，保障投資者本金安全；而對於非保本信託產品則需要進一步明確受託人職責，安排相應的爭端解決機制以及受益人利益補償機制，以此實現更好的保護投資者利益。同時，還需要進一步加強投資者教育，普及信託文化和理念，使投資者能夠更加充分認識信託產品投資本質。

日本信託業務發展之初，信託業務主要也是發揮融資功能，尤其是以貸款信託為主的信託產品佔比非常高。不過，與我國現階段信託業的狀況不同，自40、50年代開始，日本信託業開始執行長期金融功能，這就避免與銀行業務同質化以及惡性競爭，同時日本貸款信託法也對貸款信託資金的投向有著明確的規定，起初要求投向鋼鐵、礦產等重要國民經濟部門，而日本經濟結構的變化，貸款信託資金則被要求投向對國民經濟具有重要作用的部門。日本上世紀五十年代還進一步制定了《貸款信託法》，實現了貸款信託商品化，加之門檻不高，獲得大量委託人的青睞，也間接起到了普及信託文化的作用，為發掘更大的信託需求起到了重要作用。隨著外部經濟環境的變化，以貸款信託為代表的融資類信託產品逐步減少，目前貸款信託基本絕跡，逐步被土地信託、有價證券信託等所取代，信託制度的財富管理功能、投資功能得到進一步發揮。
日本經驗所給與的啟示在於：信託業務融資化與國家經濟增長階段有很大關系，經濟增長處於高速發展階段，融資需求強烈，信託業務融資化特徵相對顯著，這本身是信託制度適應外部經濟環境變化的表現。但是，我國信託業務融資化主要在於很多業務都是通道業務，而且很多信託資金投向了國家宏觀調控限制的房地產、過剩產能以及地方融資平台，應該更多發揮信託制度融資優勢去支持新興戰略產業，以此促進我國經濟轉型；信託融資化問題還在於信託與銀行的經營模式近似，同質化嚴重，雖然信託公司基本選擇風險更高的項目運作，但是盈利模式基本也是靠利差，而且各家信託產品同質化嚴重。目前，我國依然處於相對增長較快的階段，融資需求依然較為強烈，因為信託業需要進一步優化信託融資功能發揮的路徑，實現差異化經營目標。同時，我國還需要加強信託文化的普及，進一步發掘其他信託業務需求，從而有利於提高信託業收入來源以及未來融資信託業務收縮可能帶來的沖擊。
面對資管市場開放挑戰的日本經驗：專業化及規模化
我國信託公司曾經是我國唯一能夠在貨幣市場、資本市場以及實體進行資產配置的金融機構，然而隨著我國金融監管的放鬆以及資產管理市場逐步的開放，這種優勢已經盪然無存。目前，券商、基金子公司、保險公司都可以跨市場進行資產配置，信託業制度紅利嚴重削弱，信託公司經營發展所面臨的競爭挑戰更大。目前，我國信託公司在通道業務、上市股權質押、房地產、地方融資平台等業務市場已經被分割。
日本信託業也面臨著信託市場逐步開放的挑戰。上世紀八十年代末至今，日本信託業也加快了這樣的改革開放步伐，1986年允許外資銀行以成立現地法人的形式，經營信託業務。1993年允許銀行和證券公司通過設立子公司，或者是信託合同代理店來參與信託業務，2002年又允許金融機構總公司親自來從事業務，2004年修訂信託業法以後，允許通過新設信託公司或者說新設代理店的形式來從事信託業務。日本信託機構應對之策在於，一方面明確了自身所具有的從事信託業務的專業性，通過聘請或者邀請該領域專家，來提高公司整體專業運營能力。同時，密切跟蹤社會經濟發展所蘊含的業務機會，及時創新產品服務；綜合化服務增強客戶粘性，日本信託銀行兼營存款業務、證券過戶代理、不動產買賣等業務。另一方面，加大規模化經營步伐，上世紀九十年代，日本信託業加快了並購步伐，如1999年排名第三的三井信託與排名第六的中央信託合並，2000年4月三菱信託、日本信託和東京三菱銀行決定實行聯合經營。
日本經驗所給與的啟示在於：信託公司發展根本還在於專業化經營，因而我國信託業仍需要加強業務專業性，培育和招聘更多專業人才，深化信託制度的應用空間和范圍，加快信託業務創新，提高市場競爭力。信託公司仍需要加強渠道建設，細化客戶管理，通過客戶管理系統，細化客戶管理策略，分析客戶金融服務需求和投資偏好，為客戶指定個性化產品推薦和財富管理方案。信託公司需要加強風險管理能力的提升，加強各種風險管理工具的應用，諸如評級體系、預警體系等，提高風險管理量化水平，形成良好的風險文化和報告體系。信託公司需要進一步加強品牌建設和宣傳，向社會和市場傳遞企業經營理念、發展願景等，增強經營透明性，強化客戶的認同感和信任度。同時，信託業也需要通過橫向兼並收購和縱向兼並收購，實現綜合化、規模化經營，提升綜合經營實力。
信託業發展政策扶持的日本經驗：制度供給與精心培育
我國政府在引進和促進信託業發展方面起著主導作用。然而，面對如何培育和發展信託業，自2001年《信託法》之後才有了明確的思路，不過從當前看，信託業轉型發展的相關制度供給和政策依然不充足，而且隨著資管市場的加速開放，監管部門需要進一步解決行業發展方向以及分業監管下的制度協調問題。
日本政府在信託業發展過程中的主導作用更加明顯，對於培育信託業非常重視。一方面，日本政府不斷加強有效的信託制度供給，從最初的信託法和信託業法，到後來的貸款信託法、資產流動化法，再到信託法和信託業法的再修訂。信託業務作為一種法律關系，在大陸法系下需要依照基本的法律制度進行操作，日本信託制度繼承了英美信託制度，又有本土化，具有較大先進性。同時，日本又根據信託公司業務發展需要制定各類業務特定法律制度，推動信託業的商品化和快速發展。為了適應新時期信託業務的大發展，2004年日本開始著手修訂新的信託制度，這賦予日本信託公司更大的發展空間，也保證信託機構與銀行、保險等新進入競爭者保持相同的監管要求，維護行業公平競爭和有序發展。而且，日本信託業法律制度與其他不動產、稅法等都有很好的銜接，解決了大陸法系下信託業務發展的不兼容問題，有效促進了日本信託業務發展。另一方面，日本政府在二戰後以及信託市場開放關鍵時期也給予了日本信託業很大的政策支持。二戰以後由於戰爭造成的災難，以及通貨膨脹的影響，資產大量流失，信託公司經營也曾一度陷入了難以為繼的困境，日本政府通過讓信託公司經營銀行業務，成功地打破這了一僵局，日本信託業從此進入了兼營階段。1953年日本又對信託業確定了分業經營的模式，並提出了長期金融和短期金融分離的方針，要求信託銀行發揮長期金融職能，以信託業務為主，而原來兼營信託業務的銀行相繼不再經營信託業務，這樣，日本的信託業務主要集中到三井、三菱、住友、安田、東洋、日本和中央等7家信託銀行手中。

日本經驗所給與的啟示在於：信託作為一個新生事物，政府的作用卻是無法替代，而政府對於信託制度的供給和發展路徑設計，也決定了這個信託業發展速度和成熟度。我國缺少「信託業法」，信託公司的合法權益缺乏必要的保障依據，尤其是在資管市場加速開放的當下，由於缺乏頂層設計，信託公司與其他從事類信託業務的金融機構的競爭並不在同一個起跑線。雖然我國2001年頒布《信託法》，然而信託財產獨立性和產權歸屬問題、信託財產公示問題等還沒有很好的得到解決，信託立法過程中存在很多概念模糊、條文不清的地方，這對於信託業務實際操作形成較大制約。因而我國應該加快建立和完善信託行業相關法律法規，通過合理的信託行業制度供給引導其健康發展，為信託行業提供更大創新和發展空間。另一方面，政府可在稅收、信託公司異地部門建設、業務創新給予更多優惠政策和支持，幫助信託公司渡過行業轉型發展困難時期。

I. 論述投資股東如何選擇基金

契約型投資基金法律關系評析
來源： 作者： 日期：08-11-01

內容摘要：本文通過對國外成熟市場各種契約型投資基金法律關系模式的比較，提出了我國投資基金立法建議：在信託法的總體框架之下建立共同受託人法律制度。

關鍵詞：投資基金；信託；法律關系；共同受託人

截至2002年底，我國證券投資基金數量已達71隻，其中54隻封閉式，17隻開放式，份額達到1300多億，達到深滬兩市A股流通市值的10％以上。證券投資基金的迅速發展，迫切需要加強對投資基金法制的理論研究，特別是解決在理論和實踐上長期困擾我們的投資基金法律關系問題。

一、我國證券投資基金的法制建設概述

隨著我國投資基金從無到有，進而蓬勃發展的過程，與之相應的法制建設也經歷了兩個階段：

第一階段是1987年到1997年。這十年處於試點階段，基金的發展主要是依靠國家的政策和一些地方性法規，沒有專門的全國性的立法。

基金最早的立法是1992年深圳市出台的《深圳市投資信託基金管理暫行規定》，它屬於地方性法規。該《暫行規定》借鑒了國外有關基金立法，是我國第一部專門調整基金發行、管理、運營等經濟關系的法律規范。1993年上海市也頒布了《上海市人民幣信託基金暫行管理辦法》。1995年，中國人民銀行經國務院頒布了《設立中國境外中國投資基金管理辦法》，但這是一部專門調整境外發行並投資於國內產業項目的投資基金的法規，其他基金不適用。1995年開始，有關部門就開始起草「投資基金管理辦法」，但由於種種原因，遲遲沒有出台。因此，在這一階段，我國投資基金的發展基本上可以說是無法可依。

第二階段以1997年《證券投資基金管理暫行辦法》的頒布為開端。經過十年的試點工作和經驗積累，我國基金全國性立法工作時機已經成熟，經過多年醞釀的全國性《證券投資基金管理暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）終於出台。《暫行辦法》出台標志著我國投資基金的發展進入一個嶄新的階段，也標志著我國有關部門對基金的監管在規范化、法制化的方面上了一個台階。1998年《證券法》頒布實施，1999年《合同法》頒布實施，2001年《信託法》頒布實施，這一系列直接涉及證券投資基金運作和當事人主體的相關民事法律陸續出台，進一步完善了基金的配套立法。隨著即將出台的《證券投資基金法》頒行，我國投資基金立法將進入更加成熟的階段⑴。

根據各國的立法和實踐，投資基金主要有兩種組織形態：契約型投資基金和公司型投資基金。公司型投資基金是以公司法為法理基礎設立的，而契約型投資基金通常是以信託法為基礎來構架其法律關系的。我國的《暫行辦法》規范的是契約型投資基金，由於《暫行辦法》出台時我國還沒有信託法，只能採取無名契約的方式來確定投資基金當事人的法律關系，因此存在投資基金的法律構造和當事人法律地位不明確等問題。下面，我們擬通過對國外成熟市場各種契約型投資基金當事人法律關系模式的比較，對我國投資基金法律關系模式應作出的取捨和抉擇進行分析。

從我國現階段的發展來看，我國大力發展的投資基金主要是證券投資基金，本文所論述的僅限於證券投資基金，因此，以下所提到的投資基金均指證券投資基金。

二、投資基金法律關系的本質與模式

（一） 契約型投資基金和公司型投資基金

根據基金的法律基礎和組織形態不同，可以將投資基金分為公司型投資基金（corporate type）和契約型投資基金（contractual type）。公司型投資基金是具有共同投資目標的投資者依據公司法組成的以盈利為目的的採取股份有限公司形式的投資公司。投資人-公司股東按照公司章程明確規定，享受權利，履行義務，根據投資回報情況領取股息、紅利。公司型投資基金的結構，通常有三個當事人：（1）投資方。即投資公司，是公司型基金的所有權人，以發行股票的方式，建立基金，其股東即為受益人。（2）管理方。管理方是投資公司的顧問，提供調查材料和服務，雙方訂立管理契約，由管理方辦理一切管理事務，收取管理報酬。但有關資金運用和證券買賣的重大事項，仍然由投資公司董事會策劃，經決定後再委託證券經紀人代為執行。（3）保管方。投資公司將募集資金指定銀行或信託公司為保管方。簽訂保管合同，保管投資證券，並辦理每日每股凈資產的核算，配發股息和過戶手續等。

契約型投資基金是指基於信託企業原理，由管理者、託管者和受益者三方當事人構成的投資基金形態。它由三方當事人構成：（1）管理人（委託人）。它是基金的發起人，由它來發行基金受益憑證，募集資金，然後將募集的資金交給受託人保管，同時對所籌集的資金進行具體的投資運用。（2）託管人（受託人）。受託人一般為信託人或銀行，根據信託契約規定，接受委託，保管募集的資金及其他代理業務和會計核算業務。（3）受益人（投資人）。是認購受益憑證的投資者。他通過認購受益憑證，參加基金投資，成為基金當事人，並根據持有的受益憑證份額分享基金的投資收益。

我國證券投資基金採取的是契約型。

（二）投資基金法律關系的本質

投資基金是信託在商事領域得到運用和發展的一種財產管理制度。我國的《暫行辦法》將證券投資基金定義為「一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式，即通過發行基金單位，集中投資者的資金，由基金託管人託管，由基金管理人管理和運用資金，從事股票、債券等金融工具投資」。日本的《證券投資信託法》將證券投資基金定義為「基於委託人的指示，以將信託財產投資於特定的有價證券之運用為目的之信託，且以將其受益權分割，使不特定的多數人取得為宗旨」。從這些定義可以看出，投資基金具備信託的一般要素和法律特徵。

信託是指委託人將財產權轉移於受託人，使受託人依信託目的為受益人管理或處分信託財產。信託關系包括兩個基本構件：一是委託人將特別財產轉移到受託人名下；二是受託人依信託目的對信託財產進行管理處分。契約型投資基金投資者應募後即將其資金轉到保管公司名下，而管理公司與保管公司則根據信託契約約定的基金資產運作目的對之進行運營，所得權益交與投資者（受益人）。可見契約型投資基金當事人之間的法律關系與信託關系的兩個構成要件相吻合，當事人的關系為信託關系。這種信託關系是證券投資基金運作的制度框架。這種制度的優勢就在於產權界定清晰、職責分明，是一種既有分工合作，又有監督制約的多邊激勵制約機制，因而擁有強大的生命力。大陸法系的亞洲各國，無論日本還是韓國，在立法引進信託制度之後，信託都成為投資基金唯一的和法定的組織形式。

正是因為證券投資基金本質上是一種信託，因此，很多國家都將投資基金納入信託法來調整。但需要指出的是，投資基金是信託制度的發展和創新，這種信託關系具有其特殊性。這種特殊性表現在委託人的廣泛性和不確定性，受託人資格的專門要求及受託人的分工配合與相互監督等方面。這些特殊性使各國都對之進行嚴格監管，許多國家都在信託法之外，用專門立法對之進行規范。如美國1940年的《投資公司法》。日本、韓國、香港及我國台灣地區等都對證券投資基金進行專門立法。

（三）契約型投資基金法律關系模式的比較

契約型投資基金發展水平較高的國家和地區如英國、日本、德國、韓國、香港等的契約型基金要受到有關信託法規的規范，並以規定三方當事人權利義務的信託契約為其典型特徵。從有關國家的情況來看，在契約型基金具體信託結構安排上，大致有瑞士模式、日本模式和德國模式三類，三種模式各有利弊。

1、瑞士模式。瑞士模式通過一個「集合投資契約」（collective investment contract）規范當事人（基金管理人、投資者）之間的權利義務，該契約可以另行指定託管人，也可以沒有託管人。如果委任保管銀行，該保管銀行也是該契約的簽約人。瑞士模式將投資基金作為一筆組合資產，保存於獨立帳戶中。因此，基金契約雖然沒有在簽約主體以外產生明顯的新主體，是一種只有兩個必要當事人的信託，但獨立帳戶已經事實上游離於投資人和管理人而獨立存在。這種契約型基金的獨立性不明確，它代表了未引進信託制度的民法法系國家對投資基金的法律處理。

2、德國模式。德國模式又稱二元制模式，德國在1956年制定了《投資公司法》，明確了它的投資基金一律採用契約型。該法的兩個特殊的設計是「特別財產」和「保管銀行」。特別財產是投資公司募集並管理的基金，由於其特殊的法律地位，投資公司與保管銀行不得請求對其強制執行，而此特別財產分割的權益由受益證券加以表示。這樣，特別財產與信託法上的「信託財產」並無二致，投資者的地位與信託受益人的地位也無區別。區別在於：通過兩個契約並存來規定投資者、投資公司（管理人）、保管銀行之間的法律關系：一是投資者與投資公司訂立信託契約。投資者購買受益證券時，取得信託契約委託人兼受益人的地位，投資公司則處於受託人的地位，是「特別財產」的名義持有人，負責財產的運營；二是投資公司與保管銀行訂立保管契約。保管銀行負責「特別財產」的安全與完整，並依投資公司的指示處分該財產，同時負責監督投資公司依信託契約辦事，並對其特定的違法行為提出訴訟，甚至有權停止投資公司權利的行使。因此，該法以特別財產為中心，規定了投資公司、保管銀行、受益權者三足鼎立的法律關系。保管銀行是基金的守衛者，此保管銀行不同於美國投資公司法的保管銀行，其許可權較廣而功能較大。

在這種二元制模式下，投資基金三個當事人不像日本法予以統一結合在一個法律關繫上，而是信託契約及保管契約規范三當事人的關系。該模式通過投資人與管理人的信託關系保證了投資者在發生糾紛時可以直接向管理人主張權利，有效地保護了投資者利益。弊端是投資人與保管人不存在契約關系，一旦保管銀行違反義務，投資人不能直接向其主張權利，不利於保護投資者的權利。

3、日本模式。日本模式又稱一元制模式。依照1951年日本《證券投資信託法》，整體結構以證券投資信託契約為核心，以該契約連接管理人、託管人、受益人而形成三位一體的關系。具體地說，由基金管理人在發行受益憑證募集證券投資信託基金之後，以委託人的身份與作為受託人的基金託管人（保管銀行）簽訂以基金投資者即受益證券持有人為受益人的證券投資信託契約。據此，受託人取得了基金資產的名義所有權，並負責保管與監督，委託人則保留了基金資產投資與運用的指示權，受益人則依受益證券的記載享有信託基金的投資收益權。可見，日本的做法是用一個信託契約來規范所有關系人的權利義務。這與德國法上的構造顯然不同。韓國和我國台灣地區也採用日本的模式⑵。

日本法上的構造，簡化了基金關系人的法律關系，並明確了管理人與投資人及管理人與託管人之間的一種信託關系，這些無疑較德國法的構造更進步，但在實際運作過程中也存在著許多問題。首先，基金管理人的委託人地位有悖於信託法法理。在典型的信託關系中，委託人應對信託財產擁有原始所有權（我國《信託法》亦有如此規定），而基金管理人顯然不具備該條件。其次，託管人扮演的受託人角色也值得商榷。據信託法理，受託人應當積極參與財產經營，而日本模式中的託管人對基金資產只有保管和監督權，導致「消極信託」。上述問題造成受益人與管理人、託管人權利義務不明，一旦產生糾紛，受益人就有可能缺乏對管理人主張權利的法律依據，對託管人主張權利又因為後者只是消極信託而難以取得效果。

從以上各種模式的比較中可以看出，契約型基金組織結構在處理當事人法律關系方面的立法難點集中在基金管理人的法律地位的確定，而基金管理人法律地位的確定的困難則又來自於投資基金治理結構的特殊性，即除基金財產所有權與受益權的分離外，還有基金財產所有權和經營管理權的分離。但不管各國如何對基金管理人的法律地位進行確定，都毫無例外地規定基金管理人對基金受益人或持有人負有誠信義務，目的都是為了使管理人承擔與信託受託人義務相當的義務。

立法上采何種形式規范契約型投資基金當事人之間的法律關系，應與契約型投資基金運作機理相符合，以有利於保障投資人為准則。這是我國相關立法在借鑒他國模式時應有的出發點。

三、我國投資基金法律關系的分析與模式選擇

（一）從現行法規分析我國投資基金法律關系

信託法律制度在大陸法系國家中原本是不存在的。以日本為始，一些大陸法系國家努力消除法律制度不同的障礙，成功地將信託制度引入本國。就我國目前的實際情況看，在《信託法》頒布之前，我國尚未確立信託法律制度，因此1997年之後的新基金均採用契約型形態，以《暫行辦法》的規定作為基金當事人權利義務的指引，以基金契約條款體現、約束當事人之間的權利義務關系。從我國《暫行辦法》的實踐來看，設立基金，發起人必須與基金管理人、基金託管人訂立「基金契約」，基金管理人和基金託管人必須訂立「託管協議」，從形式上更類似於德國模式。但是，由於缺乏《信託法》的指引，以及證券投資基金本身法律結構的復雜性，我國證券投資基金在法律構造上存在著一些問題，主要體現在由於受託人的缺位，投資者的利益得不到充分的契約保障和法律救濟。
當事人之間的關系不明是我國契約型基金的最大問題，特別是基金持有人與基金管理人、基金託管人之間的關系不明。基金契約如果是作為投資基金運作的「根本大法」的話，應該以基金實際運作後的核心當事人-管理人、託管人、投資人之間的權利與義務為基本內容，但是《暫行辦法》沒有明確規定證券投資基金契約的含義，《暫行辦法》實施准則第一號《證券投資基金契約的內容與格式（試行）摘要》（以下簡稱《基金契約摘要》）第23條規定：基金契約經三方當事人（基金發起人、管理人和託管人）蓋章及三方法定代表人簽字並經中國證監會批准後生效。但是，此時投資人尚未確定，更不可能簽署基金契約，因此有學者認為投資人不是基金契約的當事方，不能享有契約權利，因此無權追究基金管理人或託管人的違約責任。另一部分學者認為投資人雖未簽署基金契約，但其購買、持有基金份額的行為使其成為契約當事人並從而享有契約權利。但筆者認為後一種觀點僅是從保護投資人角度出發的一種法律上的推理。由於目前絕大部分基金契約均未將投資人（持有人）列為基金契約當事人，即使列出也未規定投資人如何成為契約當事人，即缺乏類似「投資人認購或申購本基金份額，經基金管理人確認後持有本基金份額的，成為本契約當事人」的條款。在我國投資基金的現行法規中將基金發起人、管理人及託管人作為基金契約當事人，而將投資人排除在外的做法無疑有違以投資人為核心的原則，有本末倒置之嫌。

《基金契約摘要》並沒有明確管理人及託管人是根據基金單位持有人的授權來進行管理及運用基金，也不是由發起人授權進行管理及運用基金，從《暫行辦法》第15條規定字面來看，是由「證券投資基金」來委託，但根據我國一般的法學理論，證券投資基金非自然人、法人，亦非合夥，有關委託是由持有人在承認接受基金契約時授權給託管人與管理人。持有人根據基金契約通過持有人大會對一些重大事情作出決議，包括更換管理人與託管人，但實際上，持有人相當分散，投機意識勝於投資意識，我國又沒有健全可行的委託投票機制，因此，持有人大會的作用沒能得以發揮。投資人能做的只有「用腳投票」，無法對託管人和管理人形成有效的監督。這種法律主體上的模糊不清還導致了以下兩方面的問題：一方面，是誰代表基金的問題。《暫行辦法》及其他相關規定均認定託管人為基金資產的名義持有人，而代表基金出席上市公司股東大會的卻是基金管理人。實踐中，基本均由基金管理人聘任基金的外部審計師、會計師、律師；在基金帳戶遇有執法機關凍結、扣劃的，均由管理人負責處理。那麼，究竟應由哪一方代表基金呢？另一方面，是在基金利益受損害時由誰代表基金持有人向責任方提出賠償請求的問題。《基金契約摘要》關於基金契約的第9條、第10條規定基金管理人在「基金託管人因過錯造成基金資產損失時，應為基金向基金託管人追償」，反之，由託管人為基金向管理人追償。那麼，在管理人或託管人雙方均有過錯是導致基金資產損失或雙方出於關聯關系均怠於向對方追償的情況下，又由誰代表基金追償呢？顯然，我國的《暫行辦法》及其他基金相關法規未能清楚地界定基金管理人和基金託管人之間的權利義務關系，導致了基金利益代言人的缺位；而且，由於沒有賦予基金持有人契約當事人的地位和直接追究管理人和託管人責任的權利，對保障投資者的合法權益十分不利⑶。

造成這種情況的原因，一方面是對受益人利益的漠視，另一方面還是對投資基金的本質缺乏把握。我們在立法時，首先要把握基金當事人法律關系的信託本質。證券投資基金的品種、結構、管理方式、規模都是隨著證券市場以至整個金融經濟的發展而不斷發展變化的，但無論怎樣變化，其本質也即形成的經濟關系是穩定的。違背基金的信託本質其直接後果就是導致投資者合法權益得不到切實有效的保護。有些基金管理機構借基金財產為本機構謀取超過信託本身限定的應有利益，有些基金管理機構把建立基金作為本機構獲取投機股票、期貨所需資金的一種手段。由此可見，我們在制定《投資基金法》時，必須始終把握證券投資基金這一信託本質，樹立信託觀念，按信託本身客觀規律辦事，對證券投資基金進行規范。

（二）我國投資基金法律關系的模式選擇

正如美國著名信託法學者斯科特所言：「證券投資基金的法律結構和形態，與律師的想像力一樣沒有限制」，各國對於證券投資基金法律結構的設計可以有各種形態。但無論採取什麼形態，討論證券投資基金的法律結構不能離開投資基金法律制度的核心原則，那就是對投資者合法權益的保護。我國《投資基金法（草案）》第1條明確指出其立法目的「為了規范投資基金的管理，保護投資者的合法權益」。因此，我國對投資基金法律結構的設計上，應盡量體現投資者本位原則並方便其權利的行使。為體現這一宗旨，根據我國現有投資基金法律制度和《信託法》的規定，結合「二元論」和「一元論」兩說的優點，筆者主張「共同受託人模式」，即以投資人為委託人兼受益人，基金管理人和基金託管人為共同受託人。理由是：基金資產的所有權和經營管理權的分離實質上是受託人權能的一種分割。除管理事務內容有所不同之外，基金管理人和基金託管人的義務與信託受託人的義務基本一致，都負有雙重的對物和對人的義務。在對物的義務方面，雙方都負有管理基金資產的義務。在對人的義務方面，雙方都負有為基金持有人的最大利益恪盡職守、勤勉盡責的義務。共同受託人的設計，將基金管理人和基金託管人都納入了信託關系中，既符合基金管理的實際情況，有利於強化基金管理人和基金託管人對基金持有人的義務，又解決了長久以來困擾立法的一個死結。

在信託法上，共同受託人指因共同接受委託人在信託行為中的委託或者有關國家機關在國家行為中的指定，而對信託財產負有為他人進行管理或處理職責的數人。對於受託人的數量，大多數國家的信託法，均未作限制性規定。日本信託法、韓國信託法都未對受託人的數量規定最高限額，美國信託法對受託人的數量也持如此態度。根據這些國家的法律，某一具體信託關系中受託人的數量，完全由委託人、法院或有關行政機關在設立這一關系時，根據實際需要自行決定，因此，在這些國家中，共同受託人現象盛行。在一項信託是由共同受託人執行的情形下，每一個受託人都負有法律賦予受託人的義務，一旦違反這些義務，應當依法承擔相應的責任。「共同受託人模式」的出發點，在於賦予投資人信託法上委託人與受益人的雙重身份，以期最大程度地保護其權益，並將所謂「受託義務」同時賦予基金管理人及基金託管人，以利上述目標的達成。
綜上所述，《信託法》頒布以後，我們應當更新以往我國對證券投資基金法律關系的設計思路，並按照《信託法》的原則將我國證券投資基金法律關系塑造成一種以基金契約為核心的信託關系。在信託模式的選擇上，由於共同受託人制度較好地體現了信託法律制度的特徵，當事人權利義務關系明確，方便了投資人行使其合法權利；確立了管理人和託管人之間分工制衡的機制和對投資人的連帶賠償責任，有利於遏制我國證券投資基金市場現有的「經理人控制」現象並徹底清除託管人「托」而不「管」的痼疾，尤其是明確了投資人兼為委託人和受益人的法律地位，加強了對其利益的保護，較充分地體現了證券投資基金的立法宗旨，因此值得我國相關立法及司法機構予以關注。
http://china.findlaw.cn/gongsifa/jijinfa/jijinfalunwen/6716_4.html

J. 信託制度在中國本土化特點和出現的問題

信託是英美法系的獨特產物，是英國人對世界法律體系作出的重大貢獻。英國的法學家梅特蘭曾說，「如果有人要問英國人在法學領域取得的最大成就是什麼，那就是歷經數百年發展起來的信託理念，我相信再也沒有比這更好的答案了。」他還指出之所以是最大的成就不僅僅是因為信託的發明，而是隨著時代的發展在滿足新的需求和解決新問題的前提下不斷發展和變化的信託制度。[1]信託作為一種財產管理制度，所具有的獨特的制度功能「長期規劃」、「彈性空間」和對「受益人切實保障」[2]使其成為了一種世界性的法律制度，被大多數國家所接受，如美國、日本、韓國、台灣等。信託制度的獨特功能對於尋求有效財產管理制度的轉型期的我國而言，其借鑒意義不言而喻。2001年，我國正式從法律上移植信託制度，制定《信託法》。
信託制度的獨特功能對於尋求有效財產管理制度的轉型期的我國而言，其借鑒意義不言而喻。2001年，我國正式從法律上移植信託制度，制定《信託法》。2001年《信託法》實施八年來，我國信託業雖然已經走出了之前五次整頓的混亂狀態，信託業也有一定的發展，但信託業的財產管理的功能還未能很好地發揮，信託信號還存在一定模糊，以至於在實踐中與其他理財制度存在著混淆。本文將就信託制度移植中所遭遇的問題進行闡述，以尋求正確的發展路徑，充分發揮信託制度的財產管理和融資作用。

時光的指針撥回到亞洲金融危機嚴酷肆虐的二十世紀九十年代後半期。1998年10月6日，中國人民銀行宣布，鑒於廣東國際信託投資公司（下稱「廣東國投」）不能夠支付到期債務，從即日起實施行政關閉。
在舉世矚目下，旋即又發生了一系列震動全球金融市場的事件：進入11月，廣東國投在香港的兩家子公司因資不抵債分別按香港法律宣告清盤；第二年初的1月16日，廣東省高院和廣州、深圳中院分別作出裁定，廣東國投本部及其在境內的三家子公司共四家企業進入破產程序。
廣東國投數百億元人民幣的債務80％以上借自包括日本、美國、德國、瑞士、香港等國家和地區130多家著名銀行。廣東國投破產的消息猶如石破天驚，立即在全球金融市場上掀起巨大波瀾。
在九屆全國人大二次會議舉行的記者招待會上，朱鎔基總理會見中外記者並回答記者的提問時強調，廣東國投破產是中國金融改革過程中的一個個別事件，但是這件事非常重要，它向全世界發出一個信息：中國政府不會為一個金融企業還債，如果這個債務不是由各級政府所擔保的話。
「我們如果象以前那樣，把廣東國投的債全部背起來也不是說完全沒有可能，但那樣做的後果將是極其危險的。廣東國投的債政府背了，廣東省其他地方、尤其是全國不少地方的企業外債，政府是不是都能背得起？」回憶往事，時任廣東省省長的盧瑞華感慨萬端。
時任廣東省常務副省長的王岐山 （現任海南省委書記）說：「廣東國投的債務並沒有像過去那樣由政府包下來，而是『誰的孩子誰抱走』，這一決定預示著一個重大變化，哪級政府管的事情由哪級政府解決，國家主權信用、地方政府信用和企業信用要逐步分清。」
王岐山把廣東國投破產這一重大決策比喻作「揭房頂，開窗戶」之舉。事實證明，廣東國投破產，使得陰雲密布、危機四伏的金融界開始出現了松動，為全面化解我國金融風險「殺開了一條血路」。
廣東國投關閉直至破產事件，直接觸動了全國信託業的「脫韁野馬」開始「收韁」。1998年底，根據中央要求，對信託業的全行業整頓從中央到地方相繼啟動了。
廣東國際信託破產案說明， 2001年《信託法》實施八年來，我國信託業雖然已經走出了之前五次整頓的混亂狀態，信託業也有一定的發展，但信託業的財產管理的功能還未能很好地發揮，信託信號還存在一定模糊，以至於在實踐中與其他理財制度存在著混淆。本文將就信託制度移植中所遭遇的問題進行闡述，以尋求正確的發展路徑，充分發揮信託制度的財產管理和融資作用。
信託制度起源於英國，起因在於對當時法律的規避，而後逐漸地演變成為一種融資工具。那麼，我國要引進的是信託制度的哪個方面，是首先應當明確的。在財產管理制度方面，我國有合同制度、委任代理制度、遺產繼承製度等，這套制度行之有效地存在並發揮作用。作為財產管理的功能，信託制度似乎作用不大。但作為融資工具的功能，信託制度對於促進流通、加快資金使用效率有非常大的空間。另外，我國在信用管理、產權登記、訴訟證據的確認等方面的制度建設還不完善，把信託制度的財產管理和融資功能全盤引進將會造成制度的混亂。實踐證明，信託制度在我國財產管理方面沒有產生積極的效果。諾斯認為，所有經濟理論的基礎都是貿易收益。全球經濟一體化對於貿易規則的需求是一致的，在貿易和商業領域，信託制度的作用更容易實現。

信託制度不是要置換原來的制度，而應當是補充，同時填補原有制度的空缺。本文所說的本土化，就是在這個基礎上的制度創新。