比較我國與西方企業融資路徑的優序選擇差異

① 資本市場四種融資模式比較

發達國家企業融資模式的比較研究與借鑒

目前發達國家的企業融資主要有兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導的模式 。另一種是以日本、韓國等東亞國家及德國為代表的以銀行貸款融資為主導的模式。通過對 英美模式、日本的主銀行模式和德國全能銀行融資模式的比較研究，借鑒國外的做法，並考 慮到我國的實際情況，我們認為，我國企業融資模式的選擇可以分兩步走：一是近期過渡式 的融資模式，即以銀行為主導的間接融資為主的模式，二是未來目標融資模式，即證券融資 與銀行貸款並重、市場約束性強的多元化融資模式。

任何企業融資結構和融資方式的選擇都是在一定的市場環境背景下進行的。在特定的經濟和 金融市場環境中，單個企業選擇的具體融資方式可能不同，但是大多數企業融資方式的選擇 卻具有某種共性，即經常以某種融資方式為主，如以銀行貸款籌資為主或以發行證券籌資為 主，這就是企業融資的模式問題。
由於發展中國家與發達國家市場化程度不同特別是經濟證券化程度不同，不同類型國家企業 融資的模式是不同的。從發達國家的情況來看，目前發達國家企業的融資方式主要可以分為 兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導的模式，證券融資約占企業外部融資的 55%以上；另一種是以日本、韓國等東亞國家及德國為代表的以銀行貸款融資為主導的模式 ，銀行貸款融資約占企業外部融資的80%以上①。不過盡管日韓等東亞國家與德國的企業 均以銀行貸款融資為主，但東亞國家與德國在銀企關系、企業的股權結構、治理結構和市場 約束等諸多方面存在著差異，我們將對第二種融資模式再進行細分研究。為此，下面我們將 對這幾種融資模式分別進行探討，並力圖找出一些可供我國企業融資得以借鑒的經驗。
1 英美企業以證券為主導的融資模式
1.1 英美企業融資的一般模式及其特點
由於英美是典型的自由市場經濟國家，資本市場非常發達，企業行為也已高度的市場化。因 此，英美企業主要通過發行企業債券和股票方式從資本市場上籌集長期資本，證券融資成為 企業外源融資的主導形式。由於美國企業融資模式更具有代表性，我們著重從美國企業融資 的實際來進行分析。
應該說，經過長期的演進和發展，美國的金融市場體系已經相當成熟和完善，企業制度也已 非常完善，企業行為也非常的理性化。一般地，美國企業融資方式的選擇遵循的是所謂的「 啄食順序理論」②（The Pecking order Theory），即企業融資一般會遵循內源融資＞債 務融資＞股權融資的先後順序，換言之，企業先依靠內部融資（留利和折舊），然後再求助 於外部融資，而在外部融資中，企業一般優先選擇發行債券融資，資金不足時再發行股票融 資。這一融資順序的選擇反映在企業資本結構中是內部融資占最重要地位，其次是銀行貸款 和債券融資，最後是發行新股籌資。

更具體的：http://www.pifaonline.com/ZhengLiBBs/Show.Asp?ID=33052

② 我國跨國公司融資現狀

我國跨國企業與發達國家跨國企業融資方式比較西方國家在融資方式上，一般是優先考慮內源融資，在外源融資中債務融資比重明顯高於股權融資的比重，這一融資方式符合梅耶斯的融資優序理論。我國跨國公司的融資行為則有不同於其他國家的特徵，如表1所示。表l我國與發達國家外源融資及組成比率比較外源融資的組成國家外源融資的比重備注債務融資股權融資中國0.6l0.27073所有公司0.520.46O.54當年新上市除外美國0.23l34—0.341991—1993德國0.330.870131991—1993義大利0.330.65O351991—1993法國0.350.3906l1991—1993加拿大O.420.720.281991—1993英國O.490.720.281991—1993日本0.560.85O.151991—1993┗┻┻┻┻┛資料來源：牛'151~：券監督管理委員會網站我國跨國公司的融資行為與西方國家都有顯著不同，中國跨國公司的融資結構中，內源融資的比例普遍很低，外源融資占絕對的比重，甚至部分跨國公司的融資結構完全依賴外源融資；長期負債和總負債水平較低，所有者權益占總資產的比例較高；在總體資產負債率水平偏低的情況下，仍然存在著強烈的股權擴張沖動，不能有效利用債務融資的財務杠桿效應，增加企業價值。在融資順序的選擇上，首先是外源融資，其中首選股權融資，然後才選擇債權融資，體現出較為明顯甚至強烈的股權融資偏好。可見中國跨國公司更依賴對外融資，特別是較高水平的股權融資。2我國跨國企業股權融資偏好的原因分析2.1我國跨國企業股權融資偏好來自經理對個人利益最大化追求經理人的報酬一般包括貨幣性收入和非貨幣性收入(控制權收益)。在西方國家公司，所有者為減少經理行為對股東利益最大化目標的偏離，總是採取激勵、約束機制來控制經理行為。通常是將經理人的貨幣收入與公司利潤直接掛鉤，使經理人員的貨幣收入與公司股票的市場價格掛鉤。此時，經理人要實現個人利益最大化，就必須先努力實現公司利潤或公司市場價值的最大化。我國目前的狀況是經理人的貨幣性收入不僅數額較少.且與企業績效的相關度極低，非貨幣性收入是其報酬的主要部分。統計顯示，我國跨國公司總經理的年度報酬與每股收益的相關系數僅為O.045，與凈資產收益率的相關系數僅為0.009，持股比例與公司經營業績的相關系數僅為0.0057。可以看出，我國經理人員利益最大化的實現不是取決於企業利潤或企業市場價值的最大化，而是取決於在職消費的長期性與穩定性，從而在融資方式的選擇上必然選擇無破產風險的股權融資而非增加企業破產風險的債務融資。2.2我國跨國公司股權結構的特殊性目前，我國大部分跨國企業是由國有企業改制而來，國家擁有高度集中的股權。國有股的所有者虛置、缺位現象嚴重，中小投資者人數眾多，股權分散，持股比例低，他們無監督公司的動機和條件，所有這些導致所有者對經營者缺乏控制.經理人按照個人意志和價值取向選擇融資方式和融資結構，而不去考慮公司股東的利益。債權融資具有還本付息硬約束的特點，可能使企業的「自由現金」枯竭，加劇企業破產的風險，對經理的非貨幣性收人構成威脅。而股權融資既不受股東約束，又無股息壓力，還可不必高效使用這些錢，因而比較偏好股權融資。2.3股權融資的顯性成本低於債權融資185·

③ 為什麼中國上市公司融資順序不遵循西方「融資優序理論」

根據企業融資理論,企業優序融資的順序首先是內部融資;其次是債務融資;再次為優先股融資;最後是普通股融資。通過對我國上市公司融資偏好的研究,發現我國上市公司融資順序與優序融資的順序正好相反。表現出偏好外源融資和股權融資的特點。形成這一融資特徵的原因值得探究,其存在的弊端有待在市場體系完善中予以改進。

一、融資理論與優序融資理論
融資理論是企業制定融資政策的理論基礎。自20世紀50年代以來,在解釋企業融資決策行為的動機及其所秉承的理論基礎時,主要存在著兩大理論,一是權衡融資理論;二是優序融資理論。
權衡融資理論認為,企業在構造長期資本來源的組合時,存在著一個最佳的資本結構,企業將按照事先測算的最佳資本結構來選擇資金來源及配置各種不同性質的資金。
優序融資理論最早是Modigoliani和Miller(1958)提出的。理論指出在完善的資本市場中,如果不存在稅收、破產成本以及代理成本的影響,那麼,企業市場價值將與其資本結構無關。Myers和Majluf(1984)在《企業知道投資人所不知道信息時的融資和投資決策》一文中,以信息不對稱理論為基礎,提出企業融資存在一種「啄食順序原則」。認為由於所有權和經營權的分離而產生委託代理關系,因為利益不同,內部經營者和股東之間的信息不對稱原因,企業的融資順序上就形成了一個優序策略。即首先為內部融資,也就是企業的留存收益;其次是長期借款和長期債券;再次是發行優先股融資;最後是發行普通股融資。
此外,1989年Baskin以交易成本、個人所得稅和控制權的研究角度對優序融資理論作出了解釋,指出由於留存收益提供的內部資金不必承擔發行成本,也避免了個人所得稅,因此內部資金要優於外部資金。與權益性資金相比較,負債融資由於具有節稅效應,發行成本低,又不會稀釋公司的控制權,所以對外融資來說負債融資又優於權益性融資。
Claggett(1991)利用交叉分類法以驗證權衡融資理論和優序融資理論在實踐中是否存在。結果發現這兩種理論都成立,但優序理論的顯著性高於權衡融資理論。因此,Claggett認為無論是權衡理論還是優序理論都過於簡化,實際的操作是介於兩者之間,故應稱為混合理論。
在國內,也有一些學者在專題研究融資理論及其實踐效應。有的通過實證研究認為我國企業偏好於股權融資,有的認為我國企業融資秩序與優序融資理論的主張正好相反。

二、我國企業的融資模式選擇
(一)我國企業融資模式的概況
根據有關部門對上市公司進行統計分析顯示,我國企業的融資模式以外源融資為主。外源融資在企業融資模式中所佔的比重高達80%以上,內源融資的比重不到20%,而那些未分配利潤為負的上市公司幾乎完全依賴外源融資。在外源融資中,有50%來源於股權融資。所以,我國企業(以上市公司為代表)的融資順序,首先是股權融資;然後是債券融資;最後才是內源融資。
(二)我國企業融資模式的特點
我國上市公司的內源融資與外源融資結構情況大體可以反映出我國企業融資模式選擇中的以下幾個特點:
1.偏好外源融資
數據顯示,我國上市公司的融資結構中,不管公司經營狀況如何,都偏好於外源融資。外源融資比例始終在80%以上。企業內源融資能力差,比例較低。而在發達國家,企業的重要資金來源一般是保留盈餘,內源融資在企業融資結構中占很高比例。如1990—1994年,美國內源融資比例高達82.8%,日本為49.3%,英國為68.3%,德國為65.5%。而同期,我國內源融資僅佔30%左右,相當於日本20世紀60年代水平。
表1990—1994年企業資金來源的國際比較單位:%
資料來源:①國外數據引自斯蒂芬·A· 羅等:《公司理財》,機械工業出版社,2000年,第280頁。②中國數據引自陳春霞《企業融資方式選擇》,經濟管理出版社,2004年,第140頁。
2.偏好股權融資
在外源性融資結構中,股權融資的比例基本上大於債務融資。特別是在未分配利潤大於0的上市公司中,這一點更加明顯。股權融資佔比明顯高於債務融資。而在未分配利潤小於0的上市公司中,這一現象雖不明顯,但從上市公司主觀上考察,同樣是偏好於股權融資,只是受制於我國股權融資的法律法規限制,而不得不更多地依靠債券融資。
從上市公司股權融資和債券融資的比重看,上世紀90年代初,我國證券市場的建設初期,股票市場剛剛成立,股權融資還未步入正軌,此時的債券融資多於股權融資。但從1996年開始,股權融資就超過了債券融資,而且兩者之比高達3:1。
3.企業融資效率低下
所謂企業融資效率就是指能夠創造企業價值的融資能力。主要從企業的融資成本、所融資金是否被有效利用以及融資給企業所帶來的收益這三個方面進行考查。實證檢驗的結果是,我國企業最為偏好的股權融資中,由於股市長期處於供不應求的稀缺型市場狀態,融資方處於相對有利地位,加上信息披露制度、市場交易制度等不健全,融資方往往能較容易地籌集資金,而且可以獲取融資收益。因此,股權融資的效率很低,融資行為成為獲取融資收益的手段,大量資金被大股東無償佔用,或者在資金使用上不被重視,隨意使用,導致資金的回報率極低。
而外源性融資的另一重要模式——債務融資同樣在信息不對稱的條件下,銀行不能很好地對融資人進行有效監督,加上銀行的市場化改革較慢,存在權責不清現象,在業務的拓展中偏好於規模效應、短期效應,降低了對融資人的篩選監督標准,致使融資效率也處於較低狀態。

三、我國企業融資優序「異象」與效率低下的原因
(一)資本市場發展的不平衡因素
我國自20世紀70年代末進行改革開放,大力發展經濟,到80年代,整個國家的經濟已經有了一定的積累,而我國商業銀行建立與發展開始於20世紀80年代,股票市場的建立與發展開始於20世紀90年代,企業股份制改造同樣起步於20世紀80—90年代。在這樣一種市場背景下,整個信貸市場、股票市場在90年代都成為一種稀缺型市場。在整個市場的發展中,又呈現出一種不均衡現象。貨幣市場與資本市場不協調,股票市場與債券市場不協調。其中以銀行為主的貨幣市場在政策的直接支持下,有了一定的發展,資產迅速壯大,銀行成為我國資金市場的主要供應者。在資本市場中,債券市場起步略早於股票市場,發展緩慢,企業債券流通性差,發行受到嚴格的限制以及存在的利率風險等多方面因素,這些因素導致在債券市場進行大規模的融資很難為廣大投資者所接受。而廣大投資者對股票投資的偏好使得股權融資相對容易,從而促使大多數上市公司選擇股權融資。
(二)融資成本的客觀需要
企業融資首先考慮的就是融資成本。那麼債務融資的成本主要是利息,而股權融資的成本主要有兩部分組成。一是隱性成本,即上市以後被收購、管理層被解僱等風險成本;二是顯性成本,能確認並計量的成本,即發行費用、股息、信息披露費用等成本。從理論上講,應該是債務融資成本較低,股票融資成本最高,但在我國的實踐中,由於政府對上市公司的隱形保護以及市場發展需求,上市公司在股權融資過程中可將大量顯性成本予以轉嫁,同時,就我國新股發行市盈率測算,即使上市公司將其當年盈利的全部作為股利發放,融資成本仍低於銀行的債務融資利率。

④ 我國一般企業和文化企業的融資渠道有哪些異同

摘要 您好，在一般來看啊，我們的一般企業融資相對於文化企業融資來說的話，有很大的不一樣，總共從三方面就是說的。第一方面，一般企業去進行融資的時候，它要考慮它的資產負債，還有這個發展的潛力，而文化企業融資呢，只要有文化創意，有這個文化產品，就可以去進行融資。

⑤ 我國與國外再融資情況比較

中外再融資比較

再融資最早起源於西方發達國家，一國在發展中，無論是政府還是企業都會或多或少地面臨初次融資的不足，從而導致融資主體遭遇資金瓶頸，再融資正是在這種需求之下孕育而生。

「鏈接」再融資在西方各發達國家的發展有所不同，日、德等國家則更多地選擇向銀行或其他金融機構間接融資，而英、美等國家傾向於以股權融資和債券融資為主的直接融資。日本和德國通過國家的宏觀貨幣政策和產業政策扶助其優勢產業快速發展；在英國和美國，債券融資則成為無論是政府還是企業進行再融資的首選，對他們而言，債券再融資帶來了一個無可比擬的優勢——杠桿效應。

而且，隨著市場經濟在西方國家的不斷深化，再融資在國外也顯示出一定的發展趨勢，其具體表現為：1）手段多樣化；2）業務多角化；3）形式證券化；4）價格自由化；5）范圍國際化。

相對來說，我國再融資起步較晚，與西方國家再融資市場相比，可謂共性個性並存，其主要體現在以下幾個方面：

首先，我國的再融資方式主要以股權融資為主。再融資在我國的發展經歷了一個由單一模式向多元化轉變的過程——由最初的配股向配股、發行新股和可轉換債券同時並存的轉變——這一轉變證明了我國再融資市場向成熟的不斷邁進。

目前比較權威的再融資理論包括權衡資本結構理論模型，最優融資順序理論，代理成本學說理論。其中以最優融資順序理論流傳最為廣泛，它將融資方式與財務狀況掛鉤，認為最優融資順序是：內部融資（通常的做法是留存收益和固定資產折舊）、債權融資、股權融資。國外再融資實踐也都為我們證明了這一點，由於內部融資容量有限，目前的國外企業再融資均以債權融資為主，很少採用股權融資的形式。中國的再融資同樣也以內部融資為起點。但與傳統再融資理論不同的是，隨著內部融資市場的逐漸飽和，我國再融資企業傾向於股權融資而非債權融資。

其次，相對國外發達證券市場，我國的融資、再融資規模明顯偏小。我國股權再融資無論從數量還是比例上都只佔到了股市總量的一小部分。從債權再融資角度看，有關數據顯示，每年我國所發行的債券只佔國民收入總額的30％左右，而其中很少的一部分是專門針對再融資發行的，相對於日本（100％以上）等發達國家，我國的債權再融資規模過於狹小。所以從這一點來看，可以說我國再融資市場還有非常大的發展空間。

⑥ 企業籌資方式的比較與選擇

摘要：選擇合理的融資方式，使各種資金來源和資本配比保持合理的比例，既是企業提升核心競爭力，提高經營績效的必要條件，也是企業財務戰略管理的核心。文章通過分析不同融資方式的優缺點，探討研究中小企業、上市公司對融資方式的選擇。
關鍵詞：企業融資；新准則；融資方式；融資工具一、企業融資方式的不同分類
（一）按企業籌措資金的形式分為內部融資與外部融資
從企業籌措資金的具體形式來看，融資方式可以分為內部融資和外部融資。內部融資是將企業當年產生的利潤進行分配後，留存部分收益作為未來的投資資金。採用內部融資方式，企業無須實際對外支付利息或者股息，不會減少企業的現金流量，但由於資金的佔用，會產生機會成本；而且由於留存收益來源於企業內部，不會發生外部融資的費用，使得內部融資的成本很低。
外部融資是指企業從外部通過借款等方式取得資金，滿足自身資金需求的的過程。外部融資又可分為權益性融資和債務性融資。權益融資是企業通過出讓部分所有控制權來換取外部投資者資金投入的一種融資方式，體現的是一種產權交易關系。債務融資是主要是企業在一定時期內向社會或金融機構借入所需資金，並承擔按期還本付息的義務，體現的是一種抵押債權債務關系。
（二）按資金的來源渠道分為債務融資與權益融資
融資方式按照資金的來源渠道可以分為兩類：債務性融資和權益性融資。債務性融資構成負債，企業要按期償還約定的本息，債權人一般不參與企業的經營決策，對資金的運用也沒有決策權。權益性融資構成企業的自有資金，投資者有權參與企業的經營決策，有權獲得企業的紅利。債務融資包括向金融機構貸款，發行債券和賣方融資等，企業的債務資本來源可分為向金融機構貸款和在資本市場上發行企業債券兩大類，具體包括銀行貸款、發行債券和應付票據、應付賬款等，權益融資包括上市股票融資和非上市股票融資，企業進行上市股票融資主要以公開上市的形式通過向公眾投資者發行新股或增資募股獲得權益資金，非上市股票融資主要在場外交易市場通過私下協商方式或定向募集方式發行股票，其發行對象往往是各類特定投資者，如金融機構、投資公司和保險公司等。
二、企業融資方式的比較
（一）債務融資性融資工具
債務性融資方式的優點在於資金成本較低、保證控制權、可以發揮財務杠桿作用；同時缺點是融資風險高、限制條件多、融資額有限。債務性融資方式能夠提高企業凈資產收益率，發揮企業的財務杠桿效應，同時利息的稅前扣除能夠起到抵稅的作用。與權益融資相比，採取債務融資時，企業必須按期還本付息，債務融資比權益融資對經營者的約束力更強，財務風險更大，但債務融資一般不會產生對企業的控制權問題。從西方各國並購的經驗來看，債務融資是杠桿收購最重要的資金來源，不僅有商業銀行，還有大量的保險公司、退休基金組織、風險資本企業等機構都可以向優勢企業提供債務融資。債務性融資主要包括銀行借款、應收賬款融資、商業信用融資、融資租賃、可轉換債券等方式。
（二）權益性融資工具
權益資金融資方式在我國以發行普通股為主，這種方式有助於改善財務狀況、提高公司知名度、可以利用股票收購其他公司和客觀評價企業。通過權益融資獲得的資金，不存在到期不能償付從而引發破產的財務風險壓力，該方式融資成本較高，切可能引起最終喪失企業控制權的風險。權益融資主要有兩大類，一是指通過發行股票籌集資金，包括向社會公眾公開發行和定向募集等形式；二是股權支付，即通過增發新股，以新發行的股票交換目標公司的股票，從而取得對目標公司的控股權。
股票融資屬於標准化的市場行為，具有以下特點：首先，上市股票融資的融資對象范圍廣，獲得的資金量大。其次，上市股票融資的門檻高，對企業經營的連續性、凈資本以及股票發行規模等因素有嚴格要求，而且必須進行公開的信息披露，接受交易所和證券監督管理機構的監管。增發是向包括原有股東在內的全體社會公眾發售股票。配股不涉及新老股東之間利益的平衡。增發和配股的優點在於：不需要支付利息，公司只有在贏利並且有充足現金的情況下才考慮是否支付股利；無償還本金的要求；由於沒有利息支出，經營效益要優於舉債融資。
如某公司由於開展新項目計劃籌資6000萬元，若採取銀行貸款的方式，利率10%，鑒於利息可以在所得稅前扣除，假定企業所得稅率為25%，則稅後籌資成本為10%×（1-25%）=7.5%，該企業需要在每年支付借款利息。如果6000萬元採取發行股票的方式籌集，則籌資成本為發行費用，在項目年終取得收益時，按照稅後凈利及股東的控制權對股東分紅，不能享受減稅的好處。
三、不同企業對融資方式的選擇
（一Ｊ蠧F市公司融資方式的選擇
目前我國上市公司可以採取的融資方式有：配股、增發、可轉換債券、公司債券、銀行貸款和公積金轉增股本以及商業信用等。配股長期以來是我國上市公司再融資的主要方式，但由於該方式存在較多局限性，上市公司對其的採用逐漸減少，在國際市場上公司股權再融資以增發為主，配股較為少見。增發己成為上市公司再融資的重要渠道及常規模式。現在融資環境已經發生了很大變化，融資渠道已經大大拓寬，而上市公司的盈利和分紅壓力日益巨大，股權融資的成本也不再低廉，但從長期看，增發和配股等股權融資在市場中的地位將逐漸下降。發行公司債券有政策方面的限制，實際上很少運用；銀行貸款是目前債務融資的主要方式，而公積金轉贈股本作為一種內部融資手段，也是上市公司經常運用的融資方式，但融資時間很短，對公司的資信要求較高。
以某一上市公司為為例，對其各種融資方式的成本進行測算。某上市公司為滿足資金需求，擬以不超過2.5％的利率，發行24億可轉換債券，該公司近年每股盈利增長較穩定，2008年到2010年每股收益依次為0.5、0.53、0.7元，平均增長率6％，2010年每股紅利0.2元，08年8月份該股平均股價15元，假定其增發每股價格為6元，可轉換債券轉股價格為8元，手續費率按2％算，增發和可轉換債券（全部轉換為股票）的融資成本分別為10％，11％，再從籌集相同資金所需的股本來看，同樣是24億，增發需要的股本是4億股，而可轉換債券所需股本明顯較少，僅3億，節約了25％的股本。經過比較，可轉換債券的融資成本相對較低，銀行貸款次之，配股和增發的融資成本相對較高。
（二）中小企業融資方式的選擇
中小企業的發展決定了其外源融資的必然性，而在遵循資本市場風險原則基礎上，選用適合中小企業風險特徵的融資模式，可以最大的滿足中小企業的融資需求。在中小企業經營與發展中，融資一直是困擾中小企業發展的關鍵因素。影響中小企業融資方式及融資渠道選擇的因素是中小企業能否實施某種融資的關鍵所在。由於自身所處的內外環境不同，各企業選擇融資的方式不同，主要有信貸融資、吸收風險融資、股票融資、租賃融資等。
對於處於不同行業、不同發展階段的中小企業來說，應當採取的融資方式也有所不同。對於具有高風險、高成長性、高收益的特徵的創新型中小企業來說，要盡快建立起開放運作的二板市場，鼓勵民間非正式風險投資基金的發展；對於高新技術產業化型中小企業，需要通過國家相關產業管理部門、地方政府、行業協會合作成立為此類型中小企業服務的政策性金融機構；對於傳統產業型中小企業，政府可以採取合作成立產業擔保機構、互助擔保基金、開放金融市場鼓勵民間金融機構參與等方式幫助產業內的中小企業融資。

⑦ 啄食順序理論的融資分析

美、中企業資金來源結構對比（占融資總額的%）
國別 美國（1944-1990平均）中國（1995-2000平均）
內源資金 75 15
外源資金 25 85
股權 1 50
債權 24 35
外源資金合計 25 85
註：美國資料：載《中國證券報》1997．12，15
中國資料：國信證券課題組，《上市公司為何偏好股權融資》，2002。表顯示：美國企業的資金來源主要為內源融資，在其外源融資中主要是債權融資，印證了啄食理論，這與美國證券市場極為發達有著相關的原因。而我國上市公司恰恰相反，與不太成熟的市場經濟環境和資本市場的發展進程密切相關。Singh(1992)發現與西方的融資優序理論不同，發展中國家的上市公司具有」異常融資優序」現象— — 外部資本優於內部資金，外部資本中股權資本優於債權資本，偏好於股權融資。就我國的上市企業和資本市場而言，信息不對稱是造成異常的融資順序的重要原因。
（1）信息成本高昂。
信息不對稱會導致各種融資方式之間的信息成本差異。從信息成本的角度來考慮問題，由於內部經理人和外部投資者之間信息的不對稱，進行任何的外部融資都會產生信息成本，引起公司價值的下降，而如果採用內部融資的方法則不會增加公司的信息成本。因此內部融資是比外部融資優先的融資方式Jensenand MeckIing(1976)的模型證明假設公司僅採取外部股權的融資方式，由於信息不對稱，存在道德風險問題。內部經理人有可能採取過度的在職消費行為，從而降低公司的價值。因此內部融資優於外部股權融資從企業的股權結構來看，美國經濟是以個人產權制度為基礎的企業幾乎是由個人股東持股。但近二十年來，美國機構持股得到快速發展，主要的機構投資者是共同基金，保險公司，養老基金和捐贈基金等。這些機構投資者克服了小額投資者的信息搜尋困難，理解專業信息的成本大為降低，避免了嚴重的信息不對稱，為美國個人投資於企業開辟了交易成本更低，風險更小的中介機制。而我國也在積極發展機構投資者，相繼引進QFIl，保險資金，銀行資金入市。為什麼不見成效呢？這主要市場力量欠缺所致，美國監管嚴格，市場力量的作用包括股票市場、商品市場、經理人市場等多種形式。這些市場機制都能對企業經理人員施加影響，使其目標行為有利於所有者。這些市場力量中，數股票市場對經理人員的約束作用最強，也最直接。但在我國，本來大力發展機構投資者旨在改善信息的不對稱，因為市場不成熟，結果事與願違，進一步提高信息成本。
在我國，監督力量薄弱，小額投資者作為所有者(委託方)難以真正對企業經理人員(代理人)起到監督作用。這是因為，一方面，佔有股權微不足道的小股東有」措便車「的傾向，他們既不關心，也無力左右企業經理人員的工作；另一方面，由於機構投資者並不是真正的所有者，而只是機構性的代理人、代理基金的受益人運作基金，他們是」被動的投資者」，主要關心企業能付給他們多少的紅利而不是企業經營的好壞和投資項目的運營情況，當機構投資者發現所持股票收益率下降時就會立即拋出所持股票套現退出，而根本無意介入改組企業經理人員。還有我國小額投資者處於信息的弱勢方又缺乏理性，投機心理極強，未充分發育的市場更是助長此種心態，通過」用腳投票」機制來約束企業經營名存實亡，藉以改善企業治理結構的作用是很小的，對企業經理人員的約束主要來自於市場的力量和作用。
（2）信號傳遞效應。
債務融資向市場傳遞的是積極信號，有助於提高企業市場價值。信息不對稱時企業資本結構變動和財務決策披露具有信號效應，外部投資者依據這些變動和決策披霜所傳遞的信息理性地調整對企業價值的判斷，從而導致公司股票價格的波動，股票價格下跌意味著股東利益被稀釋，這種決策披露後形成的企業價值損失稱為決策的信息成本。
為了改變信息不對稱狀況，籌資方就會進行積極的信息顯示。羅斯(Ross)的信號一激勵模型中，經理使用公司的負債比例向外部投資者傳遞公司利潤分布的信息，投資者把較高的負債率看作是公司高質量的表現。為了使債務比例成為可靠的信息機制，羅斯對破產公司的管理者施加「懲罰「約束，從而使公司負債比例成為正確的信號。梅葉斯(Myers)和梅吉拉夫(Majluf)認為，資本結構的確定是為了緩和由於信息不對稱而導致的公司投資決策的無效率由於投資者不了解公司的實際類型，只能按照對公司價值的期望來支付公司價值，因此如果公司採用外部融資的方式為公司的新項目融資時，會引起公司價值的下降，所以公司發行新股票是一個壞消息。如果公司具有內部盈餘的話，公司應當首先選擇內部融資的方式，當公司必須依靠外部資金時；如果可以發行與非對稱信息無關的債券，則公司的價值也不會降低，因此債券融資比股權融資具有較高的優先順序。
我們發現,在成熟的金融市場上符合上述結論，當公司需要進行外部融資時，往往是公司前期的生產經營狀況比較好，需要進一步擴大規模的時候。在這種條件下 ROSS(1 977)的模型表明 如果信息是不對稱的。那麼」優質公司」應當比」劣質公司」具有更高的負債率，以向市場傳遞自己公司類型的信息，使得市場能夠對本公司的價值正確估價，避免公司價值的市場低估。但我國市場制度執行不力，上市公司信託責任淡薄，籌集的資金用途隨意改變卻無後續處罰措施，這種情況下促使了股權籌資偏好。 我國上市公司的偏好股權融資是我國籌資和投資雙方嚴重信息不對稱的必然結果。這種情況摧毀股東財富，不利經濟的發展。隨著資本市場透明度提高及其逐漸發展成熟，相信我國融資偏好一定會符合啄食理論。

⑧ 融資順序理論對我國企業的積極意義

我國企業的融資順序普遍實行先外源融資後內源融資， 先直接融資後間接融資， 先股票 融資後債券融資，內源融資所佔比例最大不超過 20%，這幾乎與現代資本結構所描述的優序 融資順序完全相違背。
主要從以 下幾點方面進行分析。 1.內源融資與外源融資順序選擇的原因分析。 西方國家企業首選內源融資， 我國企業首 選外源融資。西方國家的企業普遍資金雄厚，加之有一套先進的科學管理方法，使得企業無 論是在產品力、 銷售力還是品牌力上都是中國企業可望而不可及的。 自然不需要通過外源融 資來擴大企業的再生產，只需通過內源融資，依靠企業的留存收益和折舊便可完成。 我國企業的底子薄， 在創業初期融資勢必要通過外源融資來完成資本的原始積累這一過 程。而當企業發展到成長期階段，企業的技術等資源優勢已經確立，產品也開始進入市場， 如果市場對產品的反映積極的話，需要進一步擴大市場規模，這就需要大量的資金。由於企 業的規模也在迅速擴大，可供抵押的資產也隨之增加，為採取債務融資創造了條件。
2.間接融資與直接融資順序選擇的原因分析。 西方國家企業首選間接融資， 我國企業首 選直接融資。 中西方國家企業之所以會產生這種差別， 主要是由於它們的金融機構體系和金 融市場體系的發展、完善程度和信用程度的不同。