财务杠杆国内外研究动态

『壹』 求论文资料：中小企业关于财务杠杆运用的问题研究

中小企业筹资决策中财务杠杆与财务风险的关系摘 要 融资困难一直是困扰我国中小企业发展的瓶颈，与大型企业相比较，中小企业负债比率较高，财务风险较大，因此，在中小企业筹资决策中如何处理好财务杠杆与财务风险的关系，合理有效地利用负债资金，是一个值得探讨的课题。分别从企业资本结构、企业债务利率变动及企业的获利能力三个方面，对我国中小企业在筹资决策中应如何处理财务杠杆与财务风险的关系进行了一个简要分析。
关键词 中小企业 筹资决策 财务杠杆 财务风险

财务风险也称为筹资风险，是指企业全部资本中因债务资本的变动而导致的风险。一般来说，导致企业财务风险的主要因素有：企业资本结构、债务利率变动及企业的获利能力。财务杠杆是指由于债务的存在而导致权益资本净利率（或每股利润）的变动率大于息税前利润变动率的现象。财务杠杆与财务风险之间存着一定的内在关系。目前，我国中小企业因受其规模、效益和资信所限，融资困难，资金严重短缺，资本有机构成较低，因此，中小企业的决策者在进行筹资决策时，更应权衡财务杠杆与财务风险之间的关系，充分发挥财务杠杆效应，最大限度地提高资金的使用效益。
1 财务杠杆与企业资本结构之间的关系
在资本结构一定的条件下，债务利息（包括优先股股息）都是固定的，所以当息税前利润增加时，每一元息税前利润负担的债务利息就会相对下降，从而给投资者带来额外收益，即产生了财务杠杆利益；但当企业改变资本结构、增加债务资本时，债务利息也会相应增加，如果一旦企业的息税前利润下降，每一元息税前利润负担的债务利息就会增加，从而给投资者带来额外损失；当息税前利润不足以补偿债务利息的支出时，企业就会发生亏损，如果扭亏无望无力偿还到期债务，就会导致企业破产，这就是财务杠杆给企业带来的负效应。
下面以股份公司为例说明财务杠杆原理的作用，该原理同样适用于非股份公司。
案例1：假设某企业准备筹集资金20亿元，现有A、B、C三种筹资方案（见表1）。
从表1的计算过程，我们可以看出A、B、C三个筹资方案的资本总额、息税前利润、息税前利润增长率均相等，不同的只是资本结构。其中，A方案无负债，全部都是普通股，而C方案的资本构成中普通股和债务各占一半。在企业息税前利润均增长20%的情况下，A方案下的每股利润增长20%，C方案却增长了33.33%，比A方案每股利润多增长13.33%，这就是由于C筹资方案中企业每年固定地要支出8 000万元的债务利息，造成由于财务杠杆作用而给企业带来的额外收益，即财务杠杆利益。当然，如果企业的息税前利润下降，C方案下的每股利润的下降幅度要大于A方案的每股利润的下降幅度，由此会给企业带来财务风险。另外，我们还可看出，在资本总额、息税前利润、息税前利润增长率均相等的情况下，同样有负债，但负债比率越高，企业预期每股收益会相应较高，如C方案的负债比率高于B方案，其预期每股利润要比B方案增长8.43%；当然，当企业效益不佳、息税前利润呈下降趋势时，C方案要比B方案承担更大的财务风险。
可见，企业资本结构的变化是导致财务风险产生的根本原因，若筹资中没有债务资本，就不会存在财务杠杆作用，也就不存在财务风险，当然也不可能产生财务杠杆利益。因此中小企业在设计筹资方案时更要精心确定适合本企业发展的合理的资本结构，尽可能地规避财务风险、获取财务杠杆利益。
2 财务杠杆与企业获利能力之间的关系
从以上分析可知，只要在企业的筹资方式中存在有固定的财务费用支出，就会存在财务杠杆效应，而且不同的筹资方式中的财务杠杆的作用程度也是不完全一致的，为此，需要对财务杠杆进行计量，对财务杠杆进行计量最常用的指标是财务杠杆系数，亦称财务杠杆程度。对于我国大多数中小企业来说，其外源融资方式主要是向银行借款，因此可按以下简化公式计算财务杠杆系数：
DFL=EBIT/（EBIT-I）式中：DFL表示财务杠杆系数，EBIT表示基期息税前利润，I表示债务利息。
根据案例1的资料，我们可计算出息税前利润增长在A、B、C三种筹资方案下的财务杠杆系数分别为1、1.25、1.67，其说明的是，当企业的息税前利润增长一倍时，采纳A方案筹资每股利润也增长一倍；若采纳B方案筹资每股利润会增长1.25倍；若采纳C方案筹资每股利润则会增长1.67倍。但是当企业的息税前利润下降一倍时，采纳C方案筹资每股利润则会下降1.67倍，是三种方案中每股利润下降幅度最大的，即C方案的财务风险最大。
在此有必要说明的是，上述财务杠杆系数是按照基期息税前利润计算的，当息税前利润变动后，则应在其变动的基础上重新计算财务杠杆系数。如C方案中，当债务利息不变，息税前利润增加到2.4亿元时，其财务杠杆系数则由1.67下降到1.5。这说明，在债务利息不变的条件下，息税前利润越大（即获利能力越大），财务杠杆系数就越小，财务风险也越小；相反息税前利润越小（即获利能力越小），财务杠杆系数就越大，财务风险也越大。也就是说，企业获利能力与财务风险呈现反方向变动，即获利能力增强，财务风险下降，相反，获利能力下降，财务风险加大。
因此，中小企业在设计筹资方案希望获得财务杠杆收益时，应当在企业息税前利润较多且增长幅度较大时，则可考虑适度负债，充分发挥财务杠杆的作用，既可增加每股利润，提高企业的收益水平，同时又能有效地规避财务风险；反之，则应谨慎利用负债资金。
3 财务杠杆与企业债务利率变动之间的关系
案例2：某公司准备筹资20亿元，现有X、Y两种方案：X方案发行普通股1亿股，每股面值10元，同时债务筹资10亿元，利率6%；Y方案发行普通股1亿股，每股面值10元，同时债务筹资10亿元，利率12%。假设各种方案下的经济状况及其概率和每种经济状况下的息税前利润、每股利润计算结果见表2。
根据上表资料可计算出每种方案下的期望每股利润、每股利润的标准离差、标准离差率和经济状况中等时的财务杠杆系数分别见表3。
根据以上的计算结果，我们可以观察到两方案同样筹资20亿元，且都是通过负债的方式筹资10亿元，负债资金与自有资金的比率皆为1︰1，负债比率都为50%，所不同的是X方案负债资金的利率为6%，而Y方案负债资金的利率为12%，通过计算发现此时Y方案的期望每股利润下降到0.51元，比X方案的同一指标值少了0.43元；标准离差率却上升到1.08，比X方案的同一指标值大了0.54；财务杠杆系数上升到2.5，比X方案的财务杠杆系数大了1.07。这说明Y方案与X方案相比，虽然资本总额和负债金额都相等，都利用了财务杠杆作用，但利息率却高于X方案的利息率，此时的财务杠杆作用就只能加大企业的财务风险，而不能取得财务杠杆利益。
中小企业经营规模普遍较小，抗风险能力较弱，因此在利用负债资金时，除了要考虑到资本结构、企业的获利能力之外，还应考虑债务利率与财务杠杆效应之间的关系，选择合适的债务利率，一方面有效地规避财务风险，另一方面也能获得最佳财务杠杆利益，提高企业资金使用效益。

『贰』 财务杠杆国内研究现状以及各种观点的利弊分析

关键词：财务杠杆 公司成长性
一．引言
财务杠杠对公司价值及公司成长性的影响是资本结构理论的一个主要研究领域，公司的成长性是公司经营者和投资者共同关心的问题，公司的成长中需要大量资金作为其支撑，公司可以借助财务杠杆实现其持续稳定的增长，研究财务杠杆对公司成长性的关系，对我国企业的发展起着非常重要的作用，此二者的关系研究仍然是理论和实务工作者研究的热点。笔者通过对二者关系的回顾，找出其研究的优劣点，为以后更好的研究二者的关系提供一定的借鉴和启示。
二．国外研究现状综述
关于财务杠杆对公司成长性的影响，国外学者融完成了大量的研究工作。1934年，Graham指出，投机性资本结构(高资产负债率)由于负债融资享受免税待遇，有利于普通股从公司财产和收益膨胀中获取大量的利益，有利于公司高成长。Myers & Turnbull（1977）认为当公司的负债比率高时，其破产风险亦会相应提高，一旦破产则会完全丧失成长机会，所以当公司有较多的成长机会时，会采取较保守的财务杠杆政策，因此预测成长机会与负债比率间存在负相关。
Smith and Warner(1979)曾提出当公司使用负债融资时，会引发负债代理问题，其中之一即是投资不足（underinvestment）的问题，Myers认为公司在有负债的情况下 ,只会接受投资项目产生的现金流量净现值超过负债利息与投资面额之和的投资计划 ,而会放弃现金流量净现值大于投资面额但小于负债利息与投资面额之和的投资方案 ,因而会产生投资不足问题 ,由此说明公司财务杠杆会减缓公司的成长。
Tit man &Wessels认为处于成长阶段的公司对未来投资机会有更多的选择 ,但由于存在负债代理问题 ,所以他们推测负债比率应与公司的成长呈反向关系。但其实证结果显示负债比率与成长性的反向关系不显著。
Larry Lang等在其对杠杆、 投资与公司成长的研究中表明 ,杠杆不会减缓那些具有良好投资机会的公司的成长;但是当公司的成长机会不被资本市场认同或者其成长机会的价值不足以克服高负债所带来的风险与成本的影响时 ,财务杠杆与公司的成长性负相关。
三．国内研究现状
（一）财务杠杆与公司成长性负相关
吴世农、 李常青和余玮（1999）选用影响上市公司成长性的五个关键因素 —资产周转率、 销售毛利率、 负债比率、 主营业务收入增长率和期间费用率 ,建立了上市公司成长性的判定模型。他们的研究结果表明 ,由上述五个变量构成的判定模型能够有效地判定或预测我国上市公司的成长性此外 ,判定模型结果表明 ,负债比率与公司的成长性负相关
毕皖霞和徐文学(2005)对26家制造业公司的实证分析显示，以净资产收益率、主营业务增长率、总资产增长率和市净率为基础的综合价值指标与资产负债率显著负相关。
肖作平(2005)通过考察资本结构与公司绩效之间的相互关系注意到，财务杠杆对公司绩效具有显著的消极影响。
（二）财务杠杆与公司成长性关系不显著
陆正飞和辛宇（1998）对上市公司资本结构的主要影响因素进行了实证研究。在文中 ,他们提出了成长性与资本结构正相关的假设。他们认为成长性强的企业往往有着良好的未来发展前景 ,因而通常不愿过多地发行新股以避免分散老股东的控制权和稀释每股收益 ,从而只能通过增加负债来筹集投资项目所需资金。但他们的实证结果却显示成长性与负债率之间没有显著的关系。
洪锡熙和沈艺峰（2000）运用资本结构决定因素学派的理论框架 ,对影响我国上市公司财务杠杆的主要因素进行了实证研究 ,结果显示 ,公司成长性与公司财务杠杆之间没有显著的关系
（三）财务杠杆与公司成长性正相关
吕长江和王克敏(2002)研究了我国上市公司财务杠杆、 股利分配及管理股权比例之间的相互作用机制。实证研究发现 ,上市公司的财务杠杆与公司绩效、 公司的成长性存在显著的正相关关系。这说明 ,处于成长阶段、 资产规模逐渐扩大的绩优公司善于发挥财务杠杆效应 ,以提高公司资金的使用效率 ,并降低权益代理成本。
汪辉(2003)却观察到了公司负债对公司价值的积极效应。其研究显示，公司的债务水平对Q值、市净率和净资产收益率均具有显著的正向解释力(但对于少数资产负债率非常高的公司，这种作用并不显著)。
吕长江, 金超, 陈英（2006）研究上市公司在不同经营业绩条件下财务杠杆对成长性的影响，研究结果表明 , 与国内外已有的研究结果不同 , 不同经营业绩下公司财务杠杆对成长性的影响作用存在差异。对于业绩优良的公司 , 财务杠杆具有积极作用 , 举债经营可以促进公司的成长 , 而且 , 随着公司业绩的增强 ,财务杠杆所起的积极作用更为显著; 对于业绩较差的公司 , 财务杠杆具有消极作用 , 财务杠杆对成长性有一定的抑制作用。
四．国内外研究状况评述
国外的研究资本结构理论及财务杠杆的作用的文斌相当丰富，但尚未进一步实证研究的问题也相当多，很多问题尚未定论。目前主要存在两大问题：其一：虽然已知高负债所引起的财务风险，将导致债权人价值的损失转移，并将限制企业运用财务杠杆的能力，但尚无法合理碧水和避险，在现实中找出资本结构最佳点。其二：现有的理论无法正确提供企业在不同环境下所应筹资的数量和期限，而其中最主要的障碍是企业债务风险评估难。
目前国内的研究主要集中于企业负债状况及对宏观经济的影响，以及如何化解债务对策研究方面等，真正运用实证来系统研究中国上市公司的资本结构与成长性关系的论文不是太多。
从国内外的学者对财务杠杆与公司成长性关系的问题研究可以看出，由于选取衡量公司成长性的变量不同，且研究的样本、研究的方法不一样，因而不同程度地影响了研究结果的可信度，导致研究结果的不一致。并且此研究多以公司财务业绩指标作为公司绩效的评价指标。财务指标无法反映风险结构(尤其是公司负债所导致的财务风险)的影响，而且可能会因为公司管理当局的盈余管理而丧失客观性和真实性。还有，一部分研究选取的样本过少，或者在行业上缺乏代表性。另外，有些研究没有控制影响公司业绩的其他特异性因素(诸如，企业规模、资产结构、股权结构和行业属性等)。这些研究方法的缺陷都不同程度地影响了计量结果的可信度。

『叁』 求:中小企业财务管理的国内外研究现状是什么

国际内部审计三大发展趋势：一是重新介入内部控制；二是推动更有效的公司治理；三是对内部审计师的期望在改变。
这引发了两个问题：第一，这两位IIA的高级官员都提到这三大发展趋势，证明这种提法不是某个人的研究成果，而是IIA认可的对外宣传的统一提法；第二，为什么国际内部审计发展趋势中未列入当前最时髦的风险管理、风险评价或风险评审的内容？
《企业风险管理-一体化框架》规定了必不可少的企业风险管理的八个相关组成部分，讨论了关键的企业风险管理原则、概念、效果和局限性等内容，建议用一种企业风险管理的共同语言，为企业风险管理提供方向和指南。《企业风险管理-一体化框架》重要意义在于：它改变了人们对 “风险是指可能对实现组织目标产生负面影响的事情或活动”的片面认识。风险既是挑战，也是机遇，“管理层所面临的最严峻挑战是决定本企业准备接受多大的风险，因为风险可以经过奋斗而创造价值。”“ 当管理层制定的战略目标能达到增长和利润目标与相关风险之间的最佳平衡，并在追求本企业目标的过程中有效地调度资源时，能实现企业价值的最大化。”

国际内部审计三大发展趋势中，前两大趋势-重新介入内部控制和推动更有效的公司治理，重视的是加强企业的制度建设；后一趋势：对内部审计师的期望在改变，强调的是提高内部审计人员的整体素质。制度建设加强了，管理漏洞堵塞了，人的素质又相应提高了，自然企业所面临的风险会大大减少，即使出现风险也会采取措施加以防范或控制，使之转化为新的发展机遇。这就是IIA提出的国际内部审计三大发展趋势的高明之处。

发展趋势之一：再次介入内部控制
在20世纪80年代，内部控制是企业管理的重要内容，检查和评价内部控制制度是否充分、有效和具有可操作性是内部审计的重要工作。世界许多大公司在兼并、重组和公司治理的过程，企业面临的风险普遍增大。主要原因是：企业实行多样化经营，进入了众多以前未涉及的领域；实施国际化发展战略，控制链大大延长；信息技术在经营管理中广泛应用导致计算机犯罪增加。在这种情况下，企业开始注重风险管理，内部审计的重点也从以制度为基础审计或称内部控制评审转向以风险为基础审计，或称风险导向审计。到企业兼并重组改革10年后，许多公司财务丑闻的出现，影响了注册会计师事务所的信誉和形象，各大会计师事务所都修改了审计制度方面的要求。例如，会计师事务所不能同时做审计和咨询业务。
内部控制
内部控制是指为了合理保证公司各项经营活动正常运行，实现特定目标而建立的一系列政策和程序构成的有关总体。

美国反欺诈性财务报告委员会对内部控制提出的新概念是：“内部控制是受企业董事会、管理部门和其他职员的影响，旨在取得（1）经营效果和效率；（2）财务报告的可靠性；（3）遵循适当的法规等目标而提供合理保证的一种过程。”

内控五要素是：控制环境，风险评估，控制活动，信息沟通、监控。
（三）内部控制自我评估
内部控制自我评估西方国家内部控制制度评审的一种方法，是企业监督和评估内部控制的主要工具，它将运行和维持内部控制的主要责任赋予企业管理层，同时，使企业员工和内部审计师与管理人员合作评估控制程序有效性，共同承担对内部控制评估的责任。这使以往由内部审计部门对控制的适当性及有效性进行独立验证，发展到全新的阶段，即通过设计、规划和运行内部控制自我评估程序，由企业整体对管理控制和治理负责。它要求从整个业务流程中发现问题，由计算机汇总并反馈问题；审计人员转变成外向型人才，广泛接触各部门人员，采用多种技术方法，促进经营管理目标的实现。简言之，这种方法不再以内审部门实施内部控制评价为主，而是以管理部门的自我评估为主。
通过内部控制自我评估，使内部审计人员不再仅仅是“独立的问题发现者，而成为推动公司改革的使者”，将以前消极的以“发现和评价”为主要内容的内部审计活动向积极“防范和解决方案”的内部审计活动转变，从事后发现内部控制薄弱环节转向事前防范；从单纯强调内部控制转向积极关注利用各种方法来改善公司的经营业绩。另外，通过内部控制自我评估，可以发挥管理人员的积极性，他们可以学到风险管理、控制的知识，熟悉本部门的控制过程，使风险更易于发现和监控，纠正措施更易于落实，业务目标的实现更有保证。内部审计人员广泛接触各部门人员，和各管理部门建立经营伙伴关系，有利于共同采取措施防止内部控制薄弱环节的产生
我国内部情况
我国中小企业经过改革开放20多年的发展，已取得了辉煌的成绩，在我国国民经济中占有举足轻重的地位。但是，目前中小企业举步维艰，失败率较高，企业平均寿命只有3—5年，一个极其重要的原因就在于财务管理工作跟不上企业发展的需要。在市场经济条件下，企业要生存、发展和盈利就必须建立现代企业制度，科学地进行资本运营，而这一切都需强化财务管理。
一、中小企业财务管理中存在的问题
（一）缺乏明确的产业发展方向，对项目投资缺乏科学论证
一是片面追求“热门”产业，不顾客观条件和自身能力，无视国家宏观调控对企业发展的影响。二是对项目的投资规模、资金结构、建设周期以及资金来源等缺乏科学的筹划与部署，对项目建设和经营过程中将要发生的现金流量缺乏可靠的预测，仓促上马。一旦国家加大宏观调控力度，收紧银行信贷，使得建设资金不能如期到位，企业就面临进退两难的境地，甚至造成巨大经济损失。近几年来许多企业所投资的钢铁、电解铝、水泥等项目由于资金困难而夭折，或“割肉”卖出或成为永久性“在建工程”，不仅企业自己为此付出了惨重的代价，也将一些银行拖入泥潭。
（二）资金短缺，融资困难
目前我国中小企业由于投资规模小、资本和技术构成偏低，在融资的过程中遇到许多的困难，为此制约中小企业的发展。融资困难的主要原因一方面来自于企业自身的素质，中小企业规模小，自有资金不足、信誉不高、信用等级普遍较低；另一方面，国有商业银行对固定资产投资贷款审批权限过于集中，加上目前不良贷款比重较高，收贷难度大，而国家在中小企业信用担保体系方面目前尚不健全，使得金融机构无法对不良经营行为进行有效防范，为降低贷款风险，金融机构不得不持谨慎的态度。其次，中小企业没有民间融资渠道，在民间投资较多的地区大多数是采取民间集资的办法来解决资金问题，完全靠个人信用和高利息，融资成本很高，风险相对来说要大得多。由此造成中小企业的资金严重不足，投资能力相对较弱，阻碍了中小企业的发展。
（三）管理模式僵化，管理观念陈旧
一方面，中小企业典型的管理模式是所有权与经营权的高度统一，企业的投资者同时就是经营者，这种模式给企业的财务管理带来了负面影响。中小企业中相当一部分属于个体、私营性质，在这些企业中，企业领导者集权、家族化管理现象严重，并且对于财务管理的理论方法缺乏应有的认识和研究，致使其职责不分，越权行事，造成财务管理混乱，财务监控不严，会计信息失真等。企业没有或无法建立内部审计部门，即使有，也很难保证内部审计的独立性。另一方面，企业管理者的管理能力和管理素质差，管理思想落后。有些企业管理者基于其自身的原因，没有将财务管理纳入企业管理的有效机制中，缺乏现代财务管理观念，使财务管理失去了它在企业管理中应有的地位和作用。
（四）管理基础薄弱，内部控制不严格
由于中小企业管理模式集所有权与经营权于一身，这就使得企业在决策和经营管理方面带有很大的主观随意性，缺乏一套比较规范的具有可操作性的财务控制方法。一是对现金管理不严，造成资金闲置或不足。二是应收账款周转缓慢，造成资金回收困难。原因是没有建立严格的赊销政策，缺乏有力的催收措施，应收账款不能兑现或形成呆账。三是存货控制薄弱，造成资金呆滞。四是重钱不重物，资产流失浪费严重。不少中小企业的管理者，对原材料、半成品、固定资产等的管理不到位，财务管理职责不明，资产浪费严重。
（五）财会人员素质偏低，高级财务管理人员缺乏，财务机构设置不合理
大多数中小企业财会人员都没有经过专门化、系统化的知识教育，无证上岗的现象极其严重。财务与会计不分，没有专职的财务管理人员，财务管理的职能由会计人员或企业主管人员兼职，导致内部管理混乱，责任不明确。
二、加强中小企业财务管理的对策建议
（一）面向市场，采用科学投资策略
一方面，为了回避投资风险，中小企业应稳健理财，适时扩大规模。中小企业的成长过程充满风险，中小企业要发展，关键是要稳健理财，科学投资。对风险程度大的项目、决策面临不确定性的风险方案应主动回避。在实践中，中小企业应尽可能采取中、短期投资模式，加强投资项目的考察和论证，不断优化投资方案。另外，要抓住有利时机实现发展，扩大规模。其次，是集中优势，专业经营。中小企业实力较弱，往往无法经营多种产品以分散风险，但是可以集中力量通过选择能使企业发挥自身优势的细分市场来进行专业化经营，提高市场占有率，同样可以取得经营的成功。再次是拾遗补缺，用自己的产品去填补市场空白，充分利用小企业“船小好掉头”的灵活性特点，按照“人无我有”的原则，寻找市场空白点进行投资，进而可以扩大空间，向专业化方向发展。另一方面，中小企业投资应以对内投资方式为主。一是新产品试制的投资，中小企业的产品，其市场占有份额有限，企业拳头产品也有一定的生命周期，如果不断有适销对路的新产品上市，同时又不断淘汰陈旧的老产品，这样可在市场竞争中始终处于不败之地。二是对技术设备更新改造的投资应当重视,应作为企业的一种长期策略。三是人力资源的投资，尤其是管理型人才和技术型人才的拥有，是企业制胜的法宝。可以采用招聘的方式引进人才；也可以通过对内部现有人员的培训来提高他们的技能和素质。
（二）优化企业外部环境，拓宽企业融资渠道
1、政府应尽快完善有利于中小企业发展的法律法规及相关的政策。目前，我国已经出台了《关于鼓励和促进中小企业发展的若干政策意见》、《中小企业促进法》，可见我国在这方面的工作取得了一定的成果，希望政府能加快进程，不断完善政策法规，给中小企业更多平等竞争的机会。中小企业可以成立带有金融性质的机构，如成立中小企业基金，这样就拓宽了企业的融资渠道，一定程度上能解决融资难的困境。
2、建立中小企业的信用担保体系。中小企业的信用担保是以服务为宗旨的中介组织，担保费的收取不能以增加中小企业的融资成本为代价，在建立信用担保体系的过程中要把信用担保制度和其它形式结合起来，为企业的融资担保提供多样化的服务，以提供更多的融资机会，可以在一定程度上解决企业融资难的问题。
3、金融部门要成为民营经济发展的推动器。为了更好的发挥金融部门的作用，金融机构要切实转变观念，突破传统观念和制度的障碍，加快信贷管理体制的改革步伐，适应民营经济发展需求。市场经济的健康发展，为中小企业注入极大的活力，金融部门要突破观念，吸纳推出国际国内先进的金融产品，如专利贷款，品牌质押贷款等业务，更好的促进中小企业健康快速发展，要改进贷款决策程序，建立适合中小企业的信贷审批机制。要建立激励和约束相结合的信贷管理机制，提高信贷人员的信贷营销积极性。
（三）全方位转变企业财务管理观念
财务管理观念是指导财务管理实践的价值观，是思考财务管理问题的出发点。面对新的理财环境，若企业不能全方位转变财务管理观念，就很难在激烈的市场竞争中赢得一席之地。
1、树立人本化理财观念。重视人的发展和管理，是现代管理的基本趋势。企业的每项财务活动都是由人发起、操作和管理的，其成效如何主要取决于人的知识、智慧和努力程度。因此，在财务管理中要树立“以人为本”的思想，扬弃“以物为中心”的观念，要理解人，尊重人，规范财务人员的行为，建立责权利相结合的财务运行机制，强化对人的激励和约束，其目的就是要充分调动人们科学理财的积极性、主动性和创造性。
2、树立资本多元化理财观念。入世后，资本市场开放，市场准入门槛降低，大批外资银行和外国企业都将进驻中国，大量的外国资本将涌入中国市场。中小企业应抓住这一契机，积极寻求与外资合作，提高管理水平，实现投资主体多元化，优化企业法人治理结构。
3、树立风险理财观念。在现代市场经济中，由于市场机制的作用，任何一个市场主体的利益都具有不确定性，存在蒙受一定经济损失的可能，即不可避免地要承担一定的风险。而在知识经济时代，企业面临的风险将会更大。在财务管理中要树立风险观念，善于对环境变化带来的不确定因素进行科学预测，有预见地采取各种防范措施，使可能遭受的损失降到最低限度，提高抵御风险的能力。中小企业防范风险有两个重要途径:一是制定详实的财务计划，通过计划将不确定因素确定下来，使企业产生应对变化的机制，减少未来风险的影响；二是建立风险预测模型，有预见地、系统地辨认可能出现的风险，变被动为主动，防患于未然。
（四）强化资金和应收账款的管理，加强财务控制
1、提高资金的营运效率，形成合理的资金结构，确定合理的负债比例，使资金应用得到最佳的效果。在改善资金结构的同时要维持一定的付现能力，以保证日常资金运用的周转灵活，预防市场波动和贷款困难的制约，确定最佳的现金持有量。一般来说，流动性强的资产收益低，这就意味着企业应尽可能的减少闲置资金，即使不将其投资于本企业的资产也要将其投资于能产生收益的其他资产，避免资金闲置带来的损失。当企业实际的现金余额大于最佳的现金持有量时，可采用偿还债务、投资有价证券等策略来调节实际现金余额；反之当实际现金余额小于最佳现金持有量时，可以用短期筹资来调节实际现金余额。
2、加强应收账款的管理。应收账款发生后，企业要采取各种措施，尽量的按期收回款项，否则会因拖欠时间过长而发生坏账，使企业蒙受损失。对应收账款进行账龄分析，编制账龄分析表，看有多少欠款在信用期内，有多少欠款超过了信用期。对不同时间的欠款，企业应采取不同的收账方法，制定出经济、可行的收账政策，对可能发生的坏账损失，则应提前提取坏账准备，充分估计这一因素对损益的影响。
3、加强财产控制。建立建全财产物资管理的内部控制制度，在物资采购、领用及样品管理上建立规范的操作程序，堵住漏洞，维护安全。对财产的管理与记录必须分开，以期形成内部有力的牵制，决不能把资产管理、记录、检查核对等交由一个人来做。要定期检查盘点，以揭露问题和促进管理的改善及责任的加强。最后，要不定期的检查，督促管理人员和记录人员保持警戒而不至于疏忽。
（五）加强财会队伍建设，提高企业全员的管理素质
目前，不少中小企业会计账目不清，信息失真，财务管理混乱；企业领导营私舞弊、行贿受贿的现象时有发生；企业设置账外账，弄虚作假，造成虚盈实亏或虚亏实盈的假象等等。究其原因，一是企业财务基础薄弱，会计人员素质不高，又受制于领导，无法行使自己的监督权；二是企业领导的法制观念淡薄，忽视财务制度、财经纪律的严肃性和强制性。为解决好上述问题，一是中小企业要严格执行从业人员养老、医疗等保障制度，以吸引更多高级财务管理人员到中小企业发挥作用。二是企业的财会人员，要加强培训和进行思想政治教育，特别要学习《会计法》、《会计准则》、《会计制度》，增强财会人员的监督意识，要求会计人员持证上岗。三是企业领导要不断提高自身的法律意识，增强法制观念。只有通过企业财务人员和领导人员甚至全员的共同努力，才能改善企业管理状况，提高财务管理，提高企业的竞争

『肆』 财务杠杆效应的企业研究

《企业财务会计报告条例》对负债的定义是：“负债是指过去的交易、事项形成的现时义务，履行该义务预期会导致经济利益流出企业。”从财务管理的角度上讲，负债是现代企业经营不可缺少的资金来源，是构成企业资产的基本组成部分。任何企业都或多或少有一定的负债，几乎没有一家企业是只靠自有资本，而不运用负债进行经营的。企业负债的形成大致有两方面的原因，一是企业通过借款、发行债券、租赁等方式向债权人筹集的债务资本；二是企业由于信用关系而形成的应付款项等。
负债经营既可为企业带来厚利，又可使企业面临巨大的风险。负债的存在对企业的经营活动具有双重作用和影响，企业必须在效益和风险之间做出适当的权衡。因为负债是一把“双刃剑”，企业负债过多不好，负债过少也不意味着好。若企业负债过多，会增大财务风险，可能导致企业破产倒闭；相反，若负债过少，则不能有效取得负债可能给企业带来的好处。举债投资是神奇的工具，但务必妥善运用。这时应坚守借贷的两大原则：（1）期望报酬率必须高于贷款利率；（2）在最坏的情况下，必须有足够的现金还本付息。这里一个至关重要的方面就是要认识财务杠杆的存在及其影响。
所谓杠杆，简言之就是四两拨千斤、以小搏大的工具。阿基米得曾说过：“给我一个支点，我可以将整个地球撬起。”延伸到财务杠杆上，可以这样说：“借我足够的钱，我就可获取巨大的财富。”具体来说，财务杠杆就是指在企业运用负债筹资方式（如银行借款、发行债券、优先股）时所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象由于利息费用、优先股股利等财务费用是固定不变的，有一项投资，需要10万元的资本，预估会有30%的报酬率，如果我们全部以自有资金来投资，那么这10万元的自有资金报酬率就是30%.但是，如果只拿出6万元，另外4万元是利用借贷获得的，借款年利率为15%，虽然表面的报酬率也是30%，但是因为我们真正拿出来的只有6万元，因此这6万元自有资金真正的报酬率，是将要赚到的3万元（100000×30%），扣除负担的利息费用6000元（40000×15%）之后所得，这样财务杠杆操作的报酬率高达40%（24000/60000×100%）。
由此得出如下结论和启示：（1）负债是财务杠杆的根本，财务杠杆效用源于企业的负债经营；（2）在一定条件下，自有资金愈少，财务杠杆操作的空间愈大。利用财务杠杆操作，看起来获利率很高，但是必须操作得当。如果判断错误，投资报酬率没有预期得高，甚至是负的时候，再加上需要负担的借贷利息，就变成反财务杠杆操作，反而损失惨重。
合理运用财务杠杆，提高企业筹资效益
由前述可知，财务杠杆对企业的资金运用有一种放大效应，当企业运用了负债，财务杠杆的效应就会显现。但是负债并非越多越好，我们首先应该分析筹集资金后资金的利润率是否大于利息率，如果是，则负债的运用会大幅度提高企业的每股利润，负债体现的是一种正杠杆的效应；反之，负债的运用会大幅度地降低企业的每股利润，负债体现的是一种负杠杆的效应。当然，这仅仅是对单种负债的财务杠杆效应进行阐述，对于一个企业来说，筹资的渠道很多，财务杠杆效应往往是通过组合的筹资结构体现的。下面就这一问题进行阐述。
（一）从资本结构角度谈论
资本结构是指长期债务资本和权益资本的构成及其比例关系。传统财务理论认为，从净收入的角度来考虑，负债可以降低企业的资本成本，提高企业的价值。但企业利用财务杠杆时，加大了股东权益的风险，会使权益资本成本上升，在一定程度内，权益资本成本的上升不会完全抵消利用资金成本率低的债务所获得的好处，因此，加权平均资本成本会下降，企业总价值上升。但是，过度利用财务杠杆，权益成本的上升就不再能为债务的低成本所抵消，加权平均资本成本便会上升。以后，债务成本也会上升，使加权平均资本成本上升加快。加权平均资本成本从下降变为上升转折时的负债比率就是企业的最佳资本结构。
企业筹资有负债筹资和权益筹资，这就呈现债务资本和权益资本的比例关系，即资本结构。企业筹资必须达到综合资金成本最小，同时将财务风险保持在适当的范围内，使企业价值最大化，这就是最佳资本结构。在实际工作中怎样才能合理确定负债筹资和权益筹资的比例，把握资本结构的最佳点呢？
1.从企业的营业收入状况确定：营业收入稳定且有上升趋势的企业，可以提高负债比重。因为企业营业收入稳定可靠，获利就有保障，现金流量可较好预计和掌握，即使企业负债筹资数额较大，也会因企业资金周转顺畅、获利稳定而能支付到期本息，不会遇到较高的财务风险。相反，如果企业营业收入时升时降，则其现金的回流时间和数额也不稳定，企业的负债比重应当低些。企业的营业收入规模决定企业的负债临界点。负债临界点=销售收入×息税前利润率/借款年利率。企业负债筹资规模若超越这个临界点，不仅会陷入偿债困境，且可能导致企业亏损或破产。
2.从企业财务管理技术方面确定：长期负债大都是用企业的固定资产作为借款的抵押品，所以固定资产与长期负债的比率可以揭示企业负债经营的安全程度。通常情况下，固定资产与长期负债的比率以2∶1为安全。只有固定资产全部投入正常营运的企业，才可以在有限的时间内维持1∶1的比率关系。
3.从所有者和经营者对资本结构的态度确定：如果所有者和经营者不愿使企业的控制权分落他人，则应尽量采用债务筹资而不采用权益筹资。相反，如果企业所有者和经营者不太愿意承担财务风险，则应尽量降低债务资本比率。
4.从行业的竞争程度确定：如果企业所在行业的竞争程度较低或具有垄断性，营业收入和利润可能稳定增长，其资本结构中的负债比重可较高。相反，若企业所在行业竞争强烈，企业利润有降低的态势，应考虑降低负债，以避免偿债风险。
5.从企业的信用等级方面确定：企业进行债务筹资时贷款机构和信用评估机构的态度往往是决定因素。一般来说，企业的信用等级决定了债权人的态度，企业资本结构中的负债比例应以不影响企业的信用等级为限。
从以上筹资的定性分析中可概括出：（1）如果企业处于新建或不稳定和低水平发展阶段，为了避免还本付息的压力，应采取偏重股东权益的资本结构，包括内部筹资、发行普通股和优先股筹资等；（2）如果企业处于稳定发展阶段，则可通过发行企业债券或借款等负债筹资的方式，充分利用财务杠杆的作用，偏重于负债的资本结构。
（二）从财务结构角度谈论
财务结构是指企业各种筹资方式的组合构成，通常用资产负债率表示。财务结构的类型有3种：（1）资产负债率为100%，股东权益比率为0，全部为借入资金；（2）资产负债率为0，股东权益比率为100%，全部为自有资金；（3）资产负债率与股东权益比率均小于100%，借入资金与自有资金各占一定比例，比例的不同又会衍生出若干种具体的财务结构。企业全额负债经营，风险全部由债权人承担，不仅会影响债权人的利益，而且会严重干扰一个国家的经济秩序。《中华人民共和国公司法》中明确规定公司设立必须要具有最低限额的注册资本，由股东出资形成，也即实践中不允许上述第一种财务结构存在。企业全部依靠权益资金经营，无负债，虽不受法律的制约，但权益资金成本高，不能根据需要作灵活的调整，且在市场经济中，由于交易的结算关系和临时性资金需要，第二种财务结构实际上也是不存在的。第三种财务结构才是现实经济生活中需要加以研究的，也就是如何安排和调整负债与股东权益资金的比例，使之更趋于合理。那么，什么是理想的财务结构呢？
1.综合资金成本低。财务理论与实践告诉我们，借入资金成本小于权益资金成本，流动负债成本低于长期负债成本，所以提高负债比率和流动负债比率将使公司实际负担的资金成本下降。
2.财务杠杆效益高。财务杠杆效益是指企业负债经营能使权益资金获得的额外利益。在企业全部资金息税前利润率高于负债利息率时，负债经营会使权益资金利润率超过全部资金息税前利润率，并且负债比率越高，这种财务杠杆效益越大。但若企业获利能力很差，全部资金息税前利润率小于负债利息率时，负债经营或高负债比率将使权益资金利润率下降，甚至无利可图或发生资本损失。这种财务杠杆负效益应尽量避免。企业全部资金息税前利润率等于负债利息率，这是负债经营的临界点，前者大于后者，提高负债比率将使股东获得更多的财务杠杆效益。
3.财务风险适度。企业负债比率和流动负债比率高，虽然能够降低综合资金成本，并能为股东带来财务杠杆效益，但加大了财务风险。如果风险过大，以至于债务到期不能偿还的概率很高，企业就可能陷入破产的境地，持续经营就会受到影响。因此，企业应根据预计的现金流量，合理安排债务的数量、种类和期限，降低财务风险。 企业要发展，经济要增长，就得有投入，在企业自有资本私有制的情况下，举债投入无可非议。那么，怎样才能在企业发展和控制负债风险之间寻求一条最佳途径？在一般情况下，负债成本必须低于投资项目预期回报额，否则，经营无利可图，任何优惠的筹资条件、诱人的投资项目都是不可取的。
（一）确定适度的负债结构企业一旦确定应进行负债经营，随之一是要确定举债额度，合理掌握负债比例；二是要考虑借入资金的来耗结构。企业在举债筹资时，必须考虑合适的举债方式和资金类别。随着经济体制改革的深入，举债方式由过去单一向银行借款，发展到可多渠道筹集资金，企业应根据借款的多少、使用时间的长短，可承担利率的大小来选择不同的筹资方式。（1）向银行借款。这仍然是企业借款的主渠道。但由于银行是我国进行宏观调控的主战场，银行贷款既要受资金头寸的限制，又有贷款额度的制约，双向钳制，所以贷款难度较大。如果国家紧缩银根，最先遭到调控的就是那些借债大户。（2）向资金市场抗拆借。它是通过金融机构，对某些企业的闲散资金，通过资金市场集中起来，然后再借给短期内急需资金的企业。这种渠道得到的资金，一般使用时间不长，而且资金成本较高。（3）发行企业债券。向企业内部发行债券，可以把职工紧紧团结起来，为企业的兴衰存亡而共同奋斗，但能筹集到的资金十分有限。向社会公开集资，虽然可以筹集到数额较大的资金，但资金成本高，稍有不慎，会带来很大的财务风险。（4）稳妥地使用商业信用。它是发达国家普遍采用的一种融资方式，不仅成本低，而且可以背书转让； 在资金紧张急需现款时，可以在银行贴现取款。它是解开三角债的最佳选择。但使用商业信用，要有健全的经济法规和良好的商业道德，即商业信誉好，才能稳妥地为我所用。否则，再好的办法，对信誉太差的人来说也是一纸空文。（5）引进外资。即通过种种渠道（政府、银行、企业、个人）从国外借贷资金。引进外资时，则需要考虑汇兑风险。虽然国家利率政策宏观控制较严，但社会拆资成本化存在着较大差异，所以在选择筹资渠道时不能盲目，要努力降低资金成本。同时要考虑借入资金的期限结构。企业借入资金的使用期限短，企业不能还本付息的风险就大；使用期限长，风险小，但资金成本高。所以企业对不同期限的借入资金要合理搭配，以保持每年还款相对均衡，避免还款过于集中。
（二）复合杠杆及企业筹资效益
财务管理中涉及的杠杆主要有经营杠杆、财务杠杆、复合杠杆，并对应着经营风险、财务风险、企业总风险及有关的收益。财务管理利用杠杆的目标是：在控制企业总风险的基础上，以较低的代价获得较高的收益。
1.经营杠杆及经营风险。经营杠杆是指由于固定生产经营成本的存在所产生的息税前利润变动率大于产销量变动率的现象。也就是说，如果固定生产经营成本为零或者业务量无穷大时，息税前利润变动率将等于产销量变动率，此时不会产生经营杠杆作用。从另外的角度看，只要有固定生产经营成本的存在，就一定会产生息税前利润变动率大于产销量变动率的现象。经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润=（基期营业收入-基期变动成本）/基期息税前利润。（1）在其他因素不变（如营业收入不变）的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。（2）如果固定成本不变，则营业收入越多，经营杠杆系数越小，并且经营风险也就越小。
2.复合杠杆与企业总风险。复合杠杆是经营杠杆与财务杠杆连锁作用的结果，反映营业额的较小变动导致普通股每股收益发生较大变动的现象。（1）复合杠杆系数=经营杠杆系数×财务杠杆系数。（2）复合杠杆系数反映企业的总风险程度，并受经营风险和财务风险的影响（同方向变动）。因此，为达到企业总风险程度不变而企业总收益提高的目的，企业可以通过降低经营杠杆系数来降低经营风险，同时适当提高负债比例来提高财务杠杆系数，以增加企业收益。虽然这样会使财务风险提高，但如果经营风险的降低能够抵消财务风险提高的影响，则仍将使企业总风险下降。于是，就会产生企业总风险不变（甚至下降）而企业总收益提高的好现象。 综上所述，要提高企业筹资效益，就必须把握好企业财务结构、资本结构，按照企业预期合理搭配各种筹资方式；同时，合理安排企业的负债规模、期限、结构，达到财务杠杆效益优化，从而解决财务杠杆与企业筹资效益的问题。
财务杠杆效应案例分析
案例一：我国上市公司资本结构的财务杠杆效应分析[3]
资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。通常情况下，指的是长期债务资本和权益资本各占多大比例，也常用负债率表示。在分析上市公司资本结构现状的基础上，通过对资本结构财务杠杆效应的理论和实证分析，得出结论：上市公司要获得财务杠杆利益，必须维持一个相对合理稳定的资本结构或者说负债水平。
一、我国上市公司资本结构的现状
1．融资结构不合理。从现有融资环境来看，我国上市公司长期资本来源有利润留存、长期负债以及股权融资三种渠道。通过对历年上市公司的财务报告分析，可以得出上市公司内部融资比例甚少，而外部融资的比重占绝对优势。其中股权融资比重平均达到55%－60%，内部筹资所占比重平均不超过5%，与发达国家上市公司主要依赖内部资金（约占资金来源的50%－97%），其次是负债（约占11%－57%），最后才是发行的新股（约占9%－33%）的融资顺序截然不同。
2．资产负债率水平偏低。2000－2005年上市公司的资产负债率分别为42．77%，43．05%，48．72%，50．11%，52．53%和54．28%，平均值为48．58%。低于全国企业的平均资产负债率60%。
3．流动负债水平偏高。上市公司流动负债占负债总额的比重高达75%以上，约比全国企业高出10个百分点。一般而言，短期负债占总负债一半的水平较为合理，若比率偏高，会增加上市公司的信用风险和流动性风险。
二、资本结构财务杠杆效应的理论分析
资本结构的财务杠杆效应，是指企业通过对资本结构中负债比例的选择而对权益资本利润率的影响。MM理论认为，有负债公司的权益成本等于无负债公司的权益成本加上一笔风险报酬，而风险报酬的多寡视负债融资程度和公司所得税率大小而定。根据这一原理，资本结构的财务杠杆效应便可用下列公式加以定量描述：
权益资本净利润率=总资产息税前利润率+（总资产息税前利润率－负债利率）负债/权益资本（1－所得税率）
由上述公式不难看出，当总资产息税前利润率大于负债利率时，企业适当地多借入资金，就可以提高权益资本净利润率，这就是财务杠杆产生的正效应；当总资产息税前利润率小于负债利率时，企业如果不缩减负债规模，就会降低权益资本净利润率，侵蚀股东权益，甚至还有可能出现财务危机，这就是财务杠杆产生的负效应。
当总资产息税前利润率等于负债利率时，从表面上看，这似乎没什么危害，但由于借入的资金无增值，企业如果不尽快地采取措施来扭转这种局面，财务杠杆也会产生负效应。因此，举债具有财务杠杆效应。而财务杠杆效应是一把“双刃剑”，既可以给企业带来正面、积极的影响，也可以带来负面、消极的影响。其前提是，总资产息税前利润率是否大于利率水平。
通常财务杠杆作用的大小用财务杠杆系数来表示。财务杠杆系数是普通股每股税后利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数，财务杠杆系数越大，表明其对财务杠杆利益的影响也最强，承担的财务风险也越高；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小；财务杠杆系数等于1，不能获得财务杠杆利益，也不承担财务杠杆风险。
三、我国上市公司资本结构财务杠杆效应实证分析
根据中信建设信息系统提供的上市公司（剔除金融公司）公开披露的2000－2004年度会计报告，并经过简单平均计算，得出2000－2004年我国上市公司的平均资产负债率分别为41．64%、46．66%、49．25%、50．23%、54．63%，与国外许多国家相比，是比较低的，其平均资产息税前利润率为6．59%、5．88%、5．00%、5．01%、3．93%，只有2000年、2001年略大于我国商业银行年贷款率。
为进一步说明上市公司资本结构的财务杠杆作用，对1348家样本公司2002—2004年的财务杠杆系数进行一个分段分析，如下表：
表：资本结构与财务杠杆系数的关系 资产负债率（%） 2004年 2003年 2002年 上市公司家数 财务杠杆系数 上市公司家数 财务杠杆系数 上市公司家数 财务杠杆系数 0－10 25 1．7 26 1．23 13 1．12 10－20 80 1．55 75 1．63 82 1．55 20－30 107 1．29 126 1．42 142 1．35 30－40 189 1．47 222 2．08 227 1．41 40－50 260 1．06 270 1．71 290 1．64 50－60 264 1．22 265 1．24 262 1．40 60－70 242 1．42 225 1．50 220 1．49 70－80 91 1．35 82 1．24 63 1．34 80－90 32 1．18 25 1．17 23 1．38 90－100 22 1．02 14 1．26 10 1．25 100以上 36 1．06 18 1．05 16 1．05 从上表可以看出我国上市公司的财务杠杆没有很好地发挥作用，财务杠杆系数普遍不高，特别是高负债的企业系数更低。为进一步说明上市公司资本结构的财务杠杆效应，对1348家样本公司的资产负债率和息税前利润率进行一个分段分析，如下表：
表：资本结构与息税前利润率的关系 资产负债率（%） 2004年 2003年 2002年 上市公司家数 平均税前利润率（%） 上市公司家数 平均税前利润率（%） 上市公司家数 平均税前利润率（%） 0－10 25 5．86 26 2．27 13 3．18 10－20 80 7．76 75 5．92 82 6．16 20－30 107 8．05 126 7．46 142 6．06 30－40 189 6．82 222 7．28 227 6．87 40－50 260 6．30 270 6．45 290 6．38 50－60 264 5．20 265 5．44 262 6．50 60－70 242 3．29 225 4．57 220 5．48 70－80 91 0．86 82 1．09 63 0．81 80－90 32 －2．95 25 0．86 23 －6．76 90－100 22 －14．16 14 －6．77 10 －2．82 100以上 36 －29．41 18 －28．68 16 －54．09 计算结果表明：从各年来看，资产负债率50%以下的公司，总资产息税前利润率普遍高于商业银行年贷款利率，要提高财务杠杆效应，就应该采取较高负债的资本结构。由此可见，对于有较高盈利水平的行业来说，资本结构的财务杠杆效应处于不合理状态，从而丧失了可能获得的财务杠杆利益。
从各年来看，资产负债率70%以上的公司，资产息税前利润率普遍低于商业银行年贷款利率，要提高财务杠杆效应，就应该采取较低负债的资本结构。资本结构的财务杠杆效应处于不合理状态，从各上市公司来看，资产负债率过高或过低的不合理现象非常明显。2004年的1348家公司样本中，其中资产负债率在50%以下的公司有661家，占49．04%，资产负债率在70%以上的公司有181家，占13．43%。总资产息税前利润率大于当前商业银行年贷款利率的公司有608家，占45%，而总资产息税前利润率小于商业银行年贷款利率的公司有740家，占55%，也就是说，有一半以上的上市公司没有利用好资本结构的财务杠杆效应，这个比例是非常惊人的。
由此可见，目前我国大多数上市公司资本结构的财务杠杆作用处于不合理状态，明显地存在两个问题：
第一，在盈利水平较高的情况下，忽视了通过借入资金来提高权益资本的获利能力，从而丧失了可能获得的利益；
第二，在盈利水平较低的情况下，却不顾使用负债资本的风险而保持较高的负债水平，从而造成了财务杠杆损失。
综上所述，我国上市公司资本结构没有能够很好的发挥财务杠杆应有的积极作用，影响资金使用效率，影响上市公司业绩。由此可见，我国上市公司业绩与不合理的资本结构有着密切的关系。
案例二：财务杠杆在报表分析中的运用[4]
一、财务杠杆和资产负债率
通常长期债权人分析企业财务报表时都会将资产负债率作为报表分析的重要指标。该指标反映企业的总资产中有多大比例是通过借债来形成的，也可衡量企业在清算时保护债权人利益的程度。同时也直接反映了企业的资本结构。从债权人的角度分析，都希望债务比例越低越好，企业偿债有保障，贷款不会有太大风险。由于存在财务杠杆效应，其实这个比率并不能说明贷款的风险程度，只有将资产负债率与财务杠杆系数结合起来分析，才能真正知道资产负债比率结构的优劣，才能真正反映企业偿还债务的保障程度，使债权人全面了解企业抗风险能力。只要DFL接近1，即使资产负债率很高（80%）债权人也不必担心，因为此时企业赚取的利润比其所承担的固定债务利息要大得多，企业负债经营的风险很小，企业是有能力归还债务利息的。反之，即使企业的资产负债率不高（40%），也并不能说明企业偿还债务的保障程度高，因为此时企业可能正面临很大的风险（DFL很大），企业可能只有很少或几乎没有利润，甚至企业的利润不足以支付固定利息或企业亏损（DFL为负数）。
二、财务杠杆和己获利息倍数
己获利息倍数指标的重点是衡量企业支付利息的能力，没有足够大的息税前利润，长期资金利息的支付就会发生困难。我们可以发现己获利息倍数和财务杠杆系数的资料来源是同样的，只要知道息税前利润和利息费用就能分别求出已获利息倍数和财务杠杆系数。通常认为已获利息倍数越大越好，说明偿还债权人的利息有保障，但这个数大到多少才好，只能和同行业的平均水平进行比较才有可比性，才知道它相对于同行业来说是好或不好。如果我们在分析已获利息倍数的基础上分析财务杠杆系数，就能知道这个企业在现有利息倍数下的风险程度如何。

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国内概况综述
国内相关的理论研究主要从以下方面进行分析：1.从负债经营的概念、性质和特征进行研究，主要从概念、性质、作用和特征角度对负债经营进行定性分析。2.基于财务报表对负债经营进行分析，主要运用资产负债率、负债权益比例、资产收益率、净资产收益率等财务指标，从企业偿债能力、盈利能力、发展能力、资金资产管理能力等方面分析和评价企业负债经营状态，这是国内普遍使用的分析方法。3.负债经营的主要指标分析，国内已有的对企业负债经营的研究主要集中在评价企业的资本结构和负债结构，确定和优化资本和负债结构等方面，是通过对财务杠杆效应，自由资金收益率，资金成本这些指标进行分析。

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财务杠杆的文献综述

米勒的“MM理论”，在财务理论界引起较大反响，在于它与传统财务理论的大相径庭。早期的“MM理论”（“无关论”）包括如下三个重要结论：
1、资本结构与资本成本和公司价值无关。“MM理论”认为，如果不考虑公司所得税和破产风险，且资本市场充分发育并有效运行，则公司的资本结构与公司资本总成本和公司价值无关，或者说，公司资本结构的变动，不会影响公司加权平均的资金总成本，也不会影响到公司的市场价值，这是因为，尽管负债资金成本低，但随着负债比率的上升，投资者会要求较高的收益率，因而公司的股权资金成本也会上升，也就是说，由于负债增加所降低的资金成本，会由于股权资金成本的上升所抵销，更多的负债无助于降低资金总成本。
2、资本结构与公司价值无关。“MM理论”认为，对股票上市公司而言，在完善的资本市场条件下，资本向高收益公司自由地流动，最终会使不同资本结构的公司价值相等。例如A公司没有负债时，财务风险较低，投资收益率也较高，而B公司负债较多，财务风险较大，股价也较低，那么其股东可能出售其股票，转而购买A公司的股票，以追求较高的投资回报，这种追求高收益的资本流动短期内看会造成A公司股价上涨、B公司股票下跌，但从长期来看，当投资者发现以较高的股价投资A公司的收益还不及投资B公司的收益时，情况却会相反，从而导致A公司股票价值下跌而B公司股票价格上升。因此，“MM理论”认为，若以股票市价总值来衡量公司价值，那么公司的资本结构与公司价值无关。
3、如果筹资决策与投资决策分离，那么公司的股利政策与公司价值无关。“MM理论”认为，公司价值完全由公司资产的获利能力或投资组合决定，股息与保留盈余之间的分配比例不影响公司价值，因为股息支付虽能暂时提高股票市价，但公司必须为此而扩大筹资，这样会使企业资金成本提高和财务风险上升，从而引起公司股价下跌，两者将会相互抵销。因此，米勒认为，股息政策仅能反映目前收入与未来期望收入的关系，其本身并不能决定股票市价或公司价值，这一论断与传统财务理论也是大相径庭的。
“MM理论”的前提是完善的资本市场和资本的自由流动，不考虑公司所得税，然而现实中不存在完善的资本市场，且还有许多阻碍资本流动的因素，尤其是所得税对各个公司而言都是存在的，因此，米勒等人后来又对“MM理论”进行了一定的修正，他们认为：考虑所得税因素后，尽管股权资金成本会随负债比率的提高而上升，但上升速度却会慢于负债比率的提高，因此，修正后的“MM理论”认为，在考虑所得税后，公司使用的负债越高，其加权平均成本就越低，公司收益乃至价值就越高，这就是修正后的“MM理论”，又称资本结构与资本成本、公司价值的相关论（简称“相关论”）。
按照修正后的“MM理论”，公司的最佳资本结构是100％的负债，但这种情形在现代社会显然不合理，因此，后来有些学者引入市场均衡理论和代理成本、财务桔据成本（因偿债能力不足而导致的直接和间接损失）等因素，对“MM理论”进一步加以完善。首先是斯蒂格利兹（Stiglitz）等人将市场均衡理论（Market Equilibrium）引入资本结构研究，他们认为，提高公司负债比率，会使公司财务风险上升，破产风险加大，从而迫使公司不选择最大负债率（100％）的筹资方案而选择次优筹资方案；另一方面，随着公司负债比率的上升，债权人因承受更大的风险而要求更高的利率回报，从而导致负债成本上升，筹资难度加大，这样也会限制公司过度负债。在此之后，又有一些学者将代理成本、财务拮据成本等理论引入资本结构研究，结论是：当公司负债比率达到某一界限之前（如50％），举债的减税收益将大大超过股权资金成本上升的损失，随着负债比率的升高，举债的减税收益与股权资金成本的增加将呈现此消彼长的关系，超过此点后，财务桔据成本和代理成本会上升，在达到另一个峰值时（如80％），举债减税的边际收益正好被负债提高的损失（包括股本成本、财务桔据成本、代理成本的提高）所抵销，超过此峰值后，负债提高的损失将超过举债的减税收益。因此，资本结构与公司价值相关，但也不是负债越高越好，从而使资本结构理论更趋完善。
米勒教授所提出的资本结构理论尽管有一定的前提和假设条件，但对于开拓人们的视野，推动资本结构理论乃至投资理论的研究，引导人们从动态的角度把握资本结构与资本成本、公司价值之间的关系以及股利政策与公司价值之间的关系，具有十分重大的意义，因此，“MM理论”被西方经济学界称之为一次“革命性变革”和“整个现代企业资本结构理论的奠基石”。正如瑞典皇家科学院在对米勒、夏普（Sharpe）、马克维兹（MarkowitZ）三人（后两人亦为财务经济学家）授予诺贝尔经济学奖时的声明中所说：米勒在财务经济学方面的开创性工作，对企业财务理论贡献重大，获奖乃实至名归；声明又说：米勒参与革新企业财务守则，将之从一系列松散的规则转化成可尽量扩大股东价值的守则，影响深远。米勒生前曾多次到我国香港访问讲学，尤其是在亚洲金融风暴时期的精彩演讲，给人们留下了深刻的印象。正因为如此，香港《情报》在评论米勒逝世的消息时说：“巨星陨落，影响长存”。

『柒』 跪求财务杠杆国内外研究现状，分两段写，各位大虾帮帮忙啊！

其一：虽然已知高负债所引起的财务风险，将导致债权人价值的损失转移，并将限制企业运用财务杠杆的能力，但尚无法合理碧水和避险，在现实中找出资本结构最佳点。
其二：现有的理论无法正确提供企业在不同环境下所应筹资的数量和期限，而其中最主要的障碍是企业债务风险评估难。

『捌』 财务报表分析的国内研究状况和国外研究状况是什么啊急啊！！！！

1．国外研究现状
财务报表产生的渊源要从复式记账开始算起，而财务报表的分析起源于19世纪末20世纪初，最早的财务报表分析主要是为银行的信用分析服务的。西方发达国家，由于认识到财务报表以及分析的重要性，财务报表分析理论和技术进步很快，已成为一门相对独立的运用科学。世界投资大师巴菲特就曾经说过：“对一家企业进行投资，我主要看这家企业的财务报表。”这是巴菲特站在投资者的立场阐明解读财务报表的重要性。
美国南加州大学的教授Water B.Neigs认为：“财务分析的本质在于搜索与决策有关的财务信息并以分析与解释的一种判断过程”。美国纽约市大学的Leopld A.Bernstern 认为：“财务分析是一种判断过程，旨在评估企业现在或者过去的财务状况和经营成果，其主要目的在于对未来的状况和经营业绩进行最佳预测。”
尽管企业的财务报告是随着环境的变化而在改进，并根据使用者日益增长的需要作了若干创新。但迄今为止，使用者对财务报告的局限性是不满意的。有人对财务报告的有用性似乎在加速地降低而表示担忧。早在1975年，英国ASSC(会计准则筹划委员会)发表的“公司报告”和1991年英国ICAEW（英格兰和威尔士特许会计师协会）和ICAC（国际会计合作委员会）联合发表的“财务报告的未来模型”，就先后相当深刻、全面地揭示了现行财务报告的缺点，1994年美国AICPA（美国执业会计师协会）在“改进企业报告—面向报告用户”中也指出现行财务报告的不足并提出改进意见。
企业财务环境的发展变化使得要求变革现有财务报告的呼声越来越高，尽管这些呼声多半来自会计学术界，但也有不少来自会计信息的使用者。改进财务会计报告的建议众说纷纭，莫衷一是，最引人注意的是美国注册会计师协会的财务报告特别委员会发表的《改进财务报告—面向用户》（Improving Business Reporting-A Custom Focus）；Steven M. H.Wallman的《财务会计与报告的未来：彩色报告方法》；由索特的事项会计发展而来的事项式报告也成为未来财务报告的发展方向之一。
理论界对未来财务报告的种种预测，部分解决了传统财务报告的缺陷和不足，对财务报告的发展具有重要的意义，但因其片面性和局限性，不能从根本上决解传统财务会计报告存在和面临的问题。
但是，尽管财务报告存在着种种不足，在经济发展的快速推动下，以财务报告为基础的财务管理的评价体系还是得到了相当程度的进步，21世纪财务管理的评价体系创新主要表现在两个方面：一是进一步拓展传统的财务分析指标体系；二是对知识资本等无形资产的财务评价比重增加。
以上就是目前国外关于财务报告以及财务评价体系的发展和研究现状的概要总结。目前财务分析评价体系尚处于研究发展之中，所以我们还不能说这个体系已将相当成熟完善，因为不断出现财务管理的新问题和新需求正在不断检验、修正和完善财务分析评价的理论以及方法。
2．国内研究现状
迄今为止，财务分析作为一门独立学科已有百年历史。在我国，财务分析思想出现较早，但在计划经济体制下，财务分析一直是企业经济活动分析的一部分，并没有独立发挥其应有的作用。随着改革进程不断深入，企业自主权日益扩大，现代财务分析领域得以扩展，其方法论体系也逐渐得以确立和完善。本文运用文献调查的研究方法，阐述了对财务报表分析的认知。
张丽珍，胡静在《论上市公司财务报表分析》中认为，“上市公司财务报表是根据统一规范编制的反映企业经营成果、财务状况及现金流量的会计报表。包括:资产负债表、现金流量表、利润表、附表和附注、文字说明等。
黄仁佳在《上市公司财务报表分析新探》中认为，“财务报表分析就是通过一定的分析方法使报表中的会计数据、资金流转、财务状况和盈利水平以及公司的经营情况和发展趋势转化成投资决策的依据，是了解上市公司表面情况的重要途径”。它是运用会计报表数据对企业财务状况和成果前景的一种评价。
韩阳在《上市公司财务报表分析浅谈》中认为，“上市公司财务报表分析的内容包括三个方面，分别是（1）资产负债表分析。”对资产负债表的分析主要是运用资产负债表数据计算出的财务比率来进行分析，资产负债表比率主要包括流动性比率和财务杠杆比率。（2）利润表分析。利润表是按一定格式陈述和计算收益形成的会计报表，大部分利润表比率是建立在共同百分比利润表的基础上的，如销售毛利率、销售净利率、销售成本利率等；也有一些比率是利润表两个项目之间的比率，如所得税对营业收益比率。（3）现金流量表分析。现金流量表是用来反映公司创造净现金流量的能力。对现金流量表的分析，有助于报表使用者了解上市公司在一定时期内现金流入、流出的信息及变动的原因，预测未来期间的现金流量，评价上市公司的财务结构和偿债能力，判断上市公司适应外部环境变化对现金收支进行调节的余地，揭示上市公司盈利水平与现金流量关系。
郭宁，沈剑飞在《上市公司财务报表分析研究》中认为，“会计报表与分析的内容主要包括：偿债能力分析、盈利能力分析、营运能力分析和投资价值分析四个方面”。偿债能力分析是对企业偿还各种短期负债和长期负债能力的分析。盈利能力分析是指对企业获得利润的能力和利润分配情况所做的分析，包括利润的分析目标、构成分析和质量分析等。营运能力分析是对企业总资产或部分资产的使用率和周转情况所做的分析，常用周转率来衡量。短期投资者关心企业股利支付能力和股票市价，而长期投资者更关心企业的发展能力。
任晶波，杨俊田，隋颖在《上市公司财务报表分析》中认为，“财务报表分析有两种方法”。一是纵向分析，就是同一企业采用前后期对比的方式编制比较会计报表，即将企业连续几年的会计报表数据并行排列在一起，设置“绝对金额增减”和“百分率增减”两栏，以揭示各个会计项目在比较期内所发生的绝对金额和百分率的增减变化情况，从而确定企业的长期发展趋势。二是财务报表横向分析，横向分析实际上是对不同企业的同一年度的会计报表中的相同项目进行比较分析。横向分析也有个前提，那就是必须采用“可比性”形式编制财务报表，即将会计报表中的某一重要项目的数据作为100%，然后将会计报表中其他项目的余额都以这个重要项目的百分率的形式作纵向排列，从而揭示出会计报表中各个项目的数据在企业财务报表中的相对意义。
程世特，曾庆国在《上市公司财务报表分析》中认为，“财务报表分析的方法主要有比较分析法、比率分析法和因素分析法”。
王广斌在《上市公司财务报表分析的基本原理与方法》中认为，“财务报表分析的方法有四种。”一是静态比较法。就是将各种财务数据转化成以股为单位所代表的“量价”值进行分析比较。二是纵向分析法(比率分析)。就是分析同一会计年度报表中各项目之间的比率关系，从而揭示各个会计项目的数据在企业财务中所占的比重大小，它使在同一行业中规模不同企业的财务报表有了可比性。三是横向分析法。就是在分析公司的“资产负债表”和“损益表”、“现金流量表”基础上从空间、时间、行业的角度对财务指标进行互相对比的分析方法,通过横向分析,可以掌握公司在本行业所处的地位、增长速度、竞争能力、是否具有发展潜力等。四是趋势分析法。就是将同一公司连续多年的会计报表中的重要项目，如销售收入、销售成本、费用、税前净利、税收净利、主营业务收入、经营活动产生的现金流量等集中在一起用同比增加或减少的办法进行计算分析,这样就可直观的反映出公司的资产、负债、股东权益以及收入、成本、费用、利润等项目在本年度的增减及每年的增减情况、变动幅度,据此可预测企业经营活动和财务状况未来变化趋势。
陈宇宁在《上市公司财务报表分析探讨》中认为，“财务报表自身的缺陷表现在四方面”。（1）资产负债表是以历史成本为基础编制的，不代表现行成本和变现价值，数据信息滞后；（2）假定币值不变，没考虑通货膨胀或物价水平的变动对财务报表的影响；（3）会计稳健性原则要求预计损失而不预计收益，有可能夸大费用少计收益和资产；（4）年度报告只提供短期信息而不能反映企业的长期发展趋势。财务报表的真实性存在一定的问题。