组织资本发展系统的杠杆点

『壹』 如何发挥财政资金杠杆作用，吸引金融资本积极参与地方经济建设

运用税收杠杆，促进经济平稳较快发展“穿袄提领子，牵牛牵鼻子。”当前，企业是经济发展的主体，也是贯彻落实科学发展观的重要载体，是经济增长的一个主要来源，也是国税部门行政管理的相对人。在金融危机形势下，国税部门应该把为企业服务作为“牛鼻子”，努力在税收政策上进一步扶持，在税收管理上进一步规范，在税收服务上进一步改进，帮助企业解困，促进企业发展，促进经济平稳较快发展。（一）在税收政策上进一步扶持克服当前特殊时期面临的困难，离不开企业自身的努力，也离不开国家的宏观调控政策和各级政府所采取的帮助企业的措施。从国税部门来讲，最重要的是用好用足现有的税收优惠政策。第一，认真落实各项税收调控措施。实施好结构性减税政策，落实好国家支持“三农”发展、促进资源综合利用、扩大消费需求、促进就业再就业、鼓励自主创新、扶持返乡农民工创业等方面的税收政策，支持成长型和就业型企业发展，为地方企业发展壮大和经济结构优化升级提供良好的税收政策环境。重点是落实好四项税收调控措施。一是全面实施增值税转型。2009年1月1日起，允许增值税购进（包括接受捐赠、实物投资）或自制（包括改扩建、安装）固定资产发生的进项税额，凭增值税专用发票、海关进口增值税专用缴款书和运输费用结算单据从销项税额中抵扣，降低设备投资税收负担，支持企业更新技术装备。二是全力落实好成品油消费税改革措施和部分资源综合利用产品增值税调整政策。确保各项改革措施顺利实施，平稳过渡。三是支持中小企业发展。放宽增值税一般纳税人认定标准。对从事货物生产或者提供应税劳务的纳税人，以及以从事货物生产或者提供应税劳务为主，并兼营货物批发或者零售的小规模纳税人，认定为一般纳税人的年应征增值税销售额标准从100万元以上降低为50万元以上；除此之外的纳税人年应征增值税销售额从180万元以上降低为80万元以上。降低小规模纳税人增值税征收率。2009年1月1日起，将增值税小规模纳税人的征收率分别从工业6％和商业4％统一降低为3％，减轻中小企业税收负担。对中小型微利企业所得税实行低税率。对符合条件的小型微利企业，减按20％的税率征收企业所得税，促进中小企业发展和全民创业。四是全面落实国家出口退税政策。简化出口退税管理程序。进一步扩大下放生产企业退税审核权限范围；对于纳税信用等级为A级或B级的出口企业，在申报出口退税时尚未到期结汇的，可先申报退税并在货物报关出口之日起210天内向退税部门提供出口收汇核销单；实行自动核销方式的出口企业，退税部门可依据外管提供的电子数据及核销清单进行审核，不再需要提供出口收汇核销单。加大出口退税力度。争取出口退税计划，切实加快退税审核进度，做到应退尽退，缓解出口企业资金压力；深化远程申报系统应用，完善系统功能，适时开发退税审核结果远程反馈功能，切实减轻出口企业负担；进一步落实重点出口企业联络员制度，支持出口企业做大做强。支持“走出去”企业发展。帮助“走出去”企业充分利用境外税收优惠和双边税收协定的优惠待遇，消除境内外双重征税，保护企业合法权益，降低“走出去”企业整体税负，促进企业发展壮大。第二，积极研究解决企业改革、发展中的税收政策问题。围绕地方经济发展的战略部署，大力开展税收政策调研，深入研究现行税收政策的实施和调整对经济发展和企业经营的影响，提出积极有效的对策建议，在推进经济结构战略性调整、加快工业化进程、促进科技进步、做大做强支柱产业和优势企业等方面发挥积极作用。特别是要认真研究与国家宏观调控政策对接的具体措施，提供有效的税收政策支持。同时，要把促进就业再就业摆在十分突出的位置，特别要关注困难群体、高校毕业生、返乡农民工就业问题，积极研究运用税收政策支持全民自主创业、鼓励企业吸纳安置，最大限度拓展就业空间，切实增加低收入者的实际可支配收入，以创业促就业，以就业促发展，以发展促和谐。第三，加强税收政策落实情况的检查监督。健全税收政策执行情况反馈评价机制，选定一批重点行业、重点企业作为当前国家出台的宏观税收调控政策落实情况的联系点，跟踪政策执行效果，特别是对铜加工、成品油、资源综合利用、重大技改项目等具有特殊性的产品、企业和行业，重点跟踪调查，定期收集、汇总有关数据，及时分析研究税收政策调整、执行对江西经济、税收的影响，促进各级领导的科学决策；同时，及时掌握政策落实进展情况，解决政策落实过程中存在的问题，确保税收政策落实准确、全面、到位。加大税收监督力度，继续开展重点执法检查和效能监察，重点检查新出台的税法和税收政策的落实情况、规范税务行政处罚自由裁量权的执行情况以及规范行政许可（审批）事项的落实情况，确保政策效应不偏移、不弱化。（二）在税收管理上进一步规范国家扩大内需、促进增长，到2010年底将完成4万亿投资。税收作为财政收入主要来源，在预算支出大幅增加的压力下，对于支撑政府性投资，控制财政赤字，担负重要使命。在金融危机的影响下，国税部门必须进一步依托“四位一体”税源管理机制，为平衡地方财政收支和保持经济平稳较快发展提供资金保障。第一，正确处理经济与税收的关系。一是牢固树立税收为经济发展服务的观念。我们要正确认识税收与经济的关系，强化大局意识、责任意识、服务意识，牢固树立税收服从服务于经济发展的观念，充分发挥税收的职能作用。二是牢固树立依法治税的观念，找准坚持依法治税与促进经济发展的结合点。加快经济发展，需要理顺依法治税与促进经济发展的关系。依法治税是税收工作的基础、灵魂和立足点，是税务机关的基本职责。依法治税与发展经济实质上两者是辩证统一关系，坚持依法治税本身就是对发展经济的促进。国税部门通过依法应收尽收，筹集财政收入保障地区经济建设和社会发展的资金需要；依法禁止收“过头税”，可避免加重企业负担，增强企业的竞争能力；通过不折不扣地落实各项税收政策，可调整产业结构、产品结构，促进经济的持续、健康发展。应当看到，随着我国市场经济体制的不断完善，依法治国、依法治省、依法治税是大势所趋，国税部门促进经济发展的思路不能局限于过去单纯依靠减免税的做法，必须破除单纯通过减免税“放水养鱼”的传统观念，树立新型的税收经济观，立足于为企业营造一个公平法治的税收环境。第二，适度放宽管理措施。在依法治税的前提下，灵活运用税收政策，对税收优惠有幅度规定标准的一律从优执行，对没有明文禁止和未明确的政策从宽掌握，以缓解企业融资困难，减轻企业经营成本。一是延长纳税人申报纳税期限。自2009年1月1日起，将所有纳税人的纳税申报期限由每月10日延长至15日，方便纳税人申报纳税。二是支持困难企业渡过难关。2009年，经国税机关批准，小规模就业型、成长型困难企业缴纳增值税可以实行按季申报；资金周转困难的企业可以申请缓缴税款，并免交滞纳金，缓解纳税人资金周转压力。对成长型、就业型困难企业已批准享受再就业税收优惠政策的，如2008年已满三年，可继续延长一年。三是支持农民工返乡创业。农民工返乡创业免交税务登记工本费。执行增值税起征点国家规定的最高上限，即：销售货物的起征点定为5000元；销售应税劳务的起征点定为3000元；按次纳税的起征点定为200元。四是继续推行依法稽查、文明执法。依法慎重采取强制执行、税收保全措施，确保税收执法行为合法、规范、必要、有效。科学安排检查计划，规范检查计划管理，严格检查计划审批，最大限度减少多头检查、重复检查现象。鼓励企业在限期内开展自查，对自查中发展的一般性税收违法行为，允许企业只补缴税款、滞纳金，免予罚款处罚。改进检查方法，提高检查效率，缩短检查时间，最大限度减少对纳税人正常生产经营的影响。第三，进一步提高机关效能。各级国税机关要从服务地方经济社会发展的大局出发，高度重视，精心组织，扎实开展机关效能建设，推进依法行政工作，进一步提高税收行政效率和税收服务水平。一是严格控制税务行政处罚自由裁量权。减少税务行政处罚的随意性，切实保障纳税人、扣缴义务人及其他税务当事人的合法权益。二是改进税务行政审核审批。坚持合法、合理、高效、便民和权责统一、监督有效的原则，进一步清理和规范税务行政许可（审批）项目，精简审批项目，简化审批流程，压缩审批时限，不断提高审批效能。三是以最快速度依法为纳税人减、免、缓税事项。坚决贯彻国家结构性减税政策，按规定程序以最快速度、最优政策为纳税人减、免、缓税事项，缓解纳税人资金困难，支持纳税人生产经营。（三）在税收服务上进一步改进当前这个特殊时期，对优化税收服务、营造税收环境提出了更高的要求。越是困难的时候，企业对运行环境就越敏感、越依赖，通过这次金融危机，企业更能感受到这一点。税收服务是企业运行环境的重要组成部分，为纳税人营造一个平等竞争的税收环境，既是国税机关的职责，也是国税机关为纳税人提供的最好的服务。在今后的工作中，国税机关要重点以法律法规为依据，以现实需求为导向，以信息化为依托，创新服务内容和手段，营造良好税收政务环境。通过税企双方的共同努力克服金融危机的影响，促进经济平稳较快发展。第一，进一步加大税收政策宣传力度。采取举各类培训班等形式，利用媒体、网络、税服务厅等载体，加强政策宣传和纳税辅导。对外，重点是开展政策宣传和培训，组织国税人员认真学习领会税收政策的具体规定和操作规程，确保全体国税人员准确理解政策、正确把握政策和严格执行政策，确保每一位国税人员都必须熟悉每一条税收优惠政策，每一条税收优惠政策都必须落实到每一户应该享受的企业。对外，重点是抓好政策宣传和辅导，帮助纳税人掌握和运用好各项税收政策；组织对企业法人和财务人员进行业务培训，让企业及时了解、掌握新政策，按政策规定计算、申报纳税；积极与企业沟通，了解企业在在的问题，考虑政策在实际执行中的困难，提出相应的解决法。另外，做好对地方政府的税法宣传，全面分析政策调整可能对当地经济、财政收入带来的影响，提请政府应该按照调整后有关政策的精神，调整经济发展的思路，进一步优化经济结构，尤其要重视环保、节能和高科技产业的发展，积极扶持出口产品企业的生产和竞争能力，充分释放税收在加快发展方式转变、促进经济结构调整方面的政策效应。第二，进一步减轻纳税人不必要的税负担。继续优化流程、整合业务，简化资料、简并报表，凡未经总局发文明确和省局批准，各地自选增设的要求纳税人的涉税事项和报送的涉税资料一律取消。纳税人申请的涉税事项，统一由税服务厅集中受理，做到一次告知；对同一纳税人不同税种的信息采集、调查核实等工作，由税收管理员统筹实施，避免同一事由多头、多次找纳税人。第三，不断创新服务内容和手段。一是创新服务平台。加强税服务厅建设，进一步规范税服务厅窗口设置，有条件的地区可以试行自助税。打造“国税网上税收服务厅”，拓宽税方式和报税渠道，引导纳税人选择使用多元化电子申报缴税方式，使纳税人足不出户地履行纳税义务。继续推广多元化电子申报和增值税发票网上认证系统。积极稳妥地推进财税库银横向联网电子缴税和同城通，方便纳税人税。二是推行分类服务。在通过税服务厅提供一般性纳税服务的同时，按照“一企一策、一户一帮”原则，开展“一对一”服务纳税人活动。对大型企业，继续推行税收服务直通车制度；增值税一般纳税人，大力加强网络税平台建设；对个体工商户，重点关注其发票领购、就近缴税、税法咨询以及停歇业等方面的服务需求；对农村纳税人，提供定期的上门税咨询服务。三是推进国、地税联合。要充分利用好现有政府行政服务中心资源，加强登记信息的交换与共享，为推行联合税务登记工作做好准备。

『贰』 现代金融体系在为经济社会发展服务过程中的运作是以什么为杠杆

1、金融能够提高投融资水平和效率
金融对区域经济发展有多两方面的促进作用：一是可以增加要素总量，起到要素的集聚效应；二是通过提高要素生产率，比如资本的生产效率，投融资效率等来促进经济发展。金融具有资本积累效应与资本配置效率，后两者对经济发展具有决定性意义。
——在资本的总量集聚上，金融发展可以为区域经济的发展提供充足的资本积累，在以哈罗德—多马模型、索洛模型等为代表的传统经济增长理论中，资本积累是经济增长的主要源泉。而金融可以通过更好地动员储蓄，作用于资本积累，进而对经济增长起到推动作用。金融能够提高储蓄和资本积累水平，提高投融资水平能力，金融发展对投资的扩大具有直接决定作用，影响投资的供给效应和需求效应，并通过投资的乘数效应，加速经济发展。
金融市场可以通过两种形式起到资本的集聚效应。一种是直接融资形式；一种是间接融资形式。在直接融资方面，如通过证券市场可以提高全社会的资金集聚水平。在间接融资上，由于银行等信用中介的存在，可以通过更好地聚集现有的金融资源和更好地动员可用的储蓄，并通过贷款规模的扩大，促进资本积累水平的增加。
——在资本配置效率上，金融直接决定着投融资的效率。我们提出两个效率：一个是融资效率；第二，能够提高投资效率。融资效率也就是资本集聚的效率。通过金融的发展，可以提高融资转换为投资的效率。比如储蓄转化为投资的效率和证券市场融资效率等等这意味着投资的效率提高。储蓄并不是全部被转化为投资进而促进经济发展的，在实现中往往有相当部分储蓄在转化为投资的过程中被浪费掉了。一个低效率、甚至是无效的金融体系是造成这种浪费的主要原因。如果金融发展能够降低这种浪费，也就是储蓄能够转换为投资的比率，就能提高经济增长率。竞争机制的缺乏，某些制度限制等因素都是造成金融低效的原因，从而使得储蓄在转化为投资的过程中被白白的浪费掉了。另外，金融的发展，尤其是证券市场的发达，可以提高直接融资的效率。
2、金融能够促进技术进步，吸引优秀人才
上面我们已经介绍了金融的本质是实现资本的优化配置，通过将资金配置到生产效率最高的项目中去，可以提高资本的边际生产率，同时提高技术进步率，进而促进经济增长。因此，一个有效的金融体系将可以更好地分配资金，提高进步水平，进而促进经济增长。
另一方面，同金融推动知识和资本的结合一样，金融也推动和促进了技术和资本的结合进程。新技术的诞生往往伴随着高风险。而金融体系与工具的发展可以起到分散投风险的目的。金融的发展使得通过投资组合降低风险，从而对高风险的产业进行投资成为可能，而高新技术产业的发展将进一步推动技术发展。
此外，金融业不仅可以通过资金融通，促进经济增长，而且自身也可以吸纳就业，提供金融服务。从就业结构来看,随着金融的发展,金融部门的从业人员比重在不断上升。而金融业是知识密集型的产业，对人力资本的集聚效应明显。一个例子是随着几十年证券市场的发展，培养和吸引了大批证券从业人员，为推动经济的发展贡献了自己的力量。随着经济不断金融化、金融活动的日益深化，不仅金融从业人员，而且对所有参与经济活动的人而言，都提出了更高的要求。最后，也是最重要的是，金融直接推动了知识资本化的过程。知识作为一个新的重要生产要素，正发挥其越来越重要的作用，但是，知识有不能单独发挥作用，其必须同资本相结合才能发挥作用。而金融的发展，实现和加速了知识同资本的结合过程。
3、金融可以改变企业组织结构和企业规模
如果没有金融的支持，企业的成长和规模扩张是不可能实现的，而大型跨地区甚至跨国企业往往也是一个地区的经济支柱。企业的规模扩张大致有两种形式，一种是通过要素投入实现生产规模的不断扩大，另一种是通过收购兼并或资产重组实现经济规模的扩大。在前一种情况下，企业往往要借助银行或资本市场来实现；而后一种情况大多是通过资本市场完成的——这种扩张的效率更高、成本更低、周期更短，但要求企业更加熟悉金融和资本市场。
4、金融能够促进区域经济的产业结构优化和升级
金融的发展及深化对产业结构影响可从两方面解释：首先，金融业的发展直接体现为金融业的产出较大,这在统计核算中不仅表现为GDP总量的扩大，同样表现为第三产业增长加快，第三产业比重增大，产业结构优化。金融发展本身就是经济发展的一部分。金融与区域经济发展之间互为因果、相互作用、相互促进。一方面，金融产业本身就是区域经济中的重要组成部分，因此，从这一角度而言，发展金融产业本身同发展经济是一个概念。另一方面，经济发展程度越高，其对金融发展的需求也就越大。随着经济的不断发展，金融产业占GDP的比重也会呈现出逐渐提高的趋势。因此，金融发展与区域经济发展之间互为因果，相互促进。金融产业的比例提高就是产业结构优化和升级的一个重要表现。其次,金融业的发展可以促进各产业不同程度的增长，实现产业结构的优化。区域经济结构调整及优化的重要内容之一就是资本在不同产业的流动及通过一定宏观调控方式进行再配置。
金融对产业结构的形成和调整起到了重要作用，其主要作用传递机制如下：金融——影响储蓄和投资——影响资金（资本）结构——影响生产要素分配结构——影响产业结构。金融可以通过资本的优化配置，促进产业结构优化、升级。产业结构的失衡及调整的困难成为区域经济发展的制约因素，与此相伴的是金融发展的滞后，两者具有明显的相关性；而金融业得以较快地发展则为产业的优化提供资金及资本支持，为产业结构调整营造良好的资本环境，而加快产业结构优化。
金融可以通过调整信贷方向和结构，集中资金，加大对基础设施、基础产业、支柱产业和高新技术产业的投资力度，促进产业结构升级；也可以通过引导优势企业上市融资，以上市公司发展带动产业结构升级。一个非常典型的例子是上海市政府。在过去的一、二年时间里，上海市政府有计划、有步骤地对上海上市公司实行资产重组，使20多家非上市公司的高科技企业通过重组成为上市公司。
5、金融在区域经济发展中的作用模式
金融对区域经济发展有促进作用，但是，在如何发展金融产业，从而推动经济增长上就存在两种具体模式。即市场主导型金融模式和政府主导型金融模式。所谓市场主导型金融模式强调在银行和证券市场在融资上的主导作用。市场主导型金融模式而言，它是以商业化的金融机构和金融市场为依托的。所谓政府主导型金融模式是指在金融体系不健全、金融市场不发达的情况下，通过政府的作用，利用政府信用实现对资金导向的倡导机制与矫正补充机制。政府主导型金融模式又分为政策引导型和直接投资型。前者强调政策的引导体现在通过实施一定的财政税收政策和金融政策，实现投资与产业政策的相互协调，达到资金融通的目的。而后者则强调发展中都有若干重点产业或新兴产业,它们对经济发展至关重要，但这些行业往往资金需求量大、投资回收期长、风险高，私人金融机构难以承担其融资，故在政策性金融方面政府也往往直接参与资金的配置，也称为直接投资型政策性金融。为此，可由政府出面建立一些带有官方色彩的政策性金融机构，向私人(民间)金融机构不愿提供资金、无力提供资金以及资金不足的重点、新兴部门进行投资和贷款。但在此我们必须强调的是，这些金融机构必须按市场化规范而不是按行政方式进行管理而运作，否则会造成资源浪费和效率低下的结果。
五、促进区域金融发展的相关政策建议
1、推行金融创新，提高金融效率
在金融推动经济发展的过程中，金融效率起着关键的作用。金融效率的高低决定着金融发挥作用的成本和作用力的强弱,从而在很大程度上决定着整个经济效率的高低。努力推行金融创新，促进金融深化，从金融政策制度及金融组织、金融工具等各方面入手积极进行金融创新，促进金融市场的一体化进程，来提高资金吸纳能力与资本促成能力。
对那些金融体系不太发达、金融市场相对落后的地区来说，金融创新尤为重要。近年来，随着我国经济改革和金融制度功伐哆和馨古鹅汰珐咯改革的不断深入，金融创新也不断加快，许多金融创新产品不断出现。这不仅对原有封闭的、低效率的金融体系提出了挑战，而且使许多对资金需求较大的项目迅速完成。
一个开放的、允许竞争的金融市场是保证金融效率的前提。因此，应该进一步或者提前放开金融市场：一方面，吸引其他地区包括海外的金融机构在本地区设立分支机构，加大同外资金融机构的合作力度；另一方面，鼓励民营资本进入金融行业，参与市场竞争。
2、积极发展区域性金融市场，促进区域金融协调发展
在我国，中央级的金融机构按行政区划设立分支机构，同时各金融业务，如金融、保险、证券相对独立。这种金融发展格局造成在某个区域内，各金融业务发展相对独立，从而使得区域内的金融发展协调性较差。在区域性金融机构设立较为困难的情况下，应着眼于通过制度创新等形式，加大资本创造能力，立足于本区域，实现区域内金融业务的良性发展，至少是同步协调发展，逐步排除资本束缚，为经济发展提供资本支持。
——积极争取央行对地方金融的政策的适当倾斜，如允许有计划的建立银行分支机构，允许参加县辖、省辖、全国联行的资金汇划，弥补在资金结算上的缺陷。
——积极争取相关政策，允许适当放开对地方金融业务范围的限制，对符合条件的企业，积极开展银行承兑和票据贴现业务，解决企业临时资金需要。
——大力发展货币市场拆借市场和国债回购市场，逐步建立跨行政区划的以区域经济为中心的货币市场，为资金合理流动创造条件。最大限度地优化资产结构、提高资产质量，使其有实力、有能力更好地支持经济的发展。
3、理顺政银、银企关系
现在，大家讨论最多的是政企关系分开等问题，对政银关系、银企关系认识不足。比如普遍存在地方政府帮企业逃避银行债务等以行政手段干涉金融活动的现象。其实，政府应为地方金融作用的发挥创造良好的环境，诸如为金融机构介绍区域发展规划、财政扶持对象、企业破产兼并转制信息的披露、组织资金、帮助消化不良资产等，也就是将政府的目标与地方金融的利益目标有机地结合起来，防止出现政府帮助企业逃废银行债务，对地方金融过多行政干预的现象再度发生。地方金融机构更要按照市场和金融运行规律开展各项业务，向优势项目靠拢，培育新的利润增长点。对区域内有市场、有效益、有信誉的企业实现规模扩张的要给予大胆支持；对有效益、不亏损、还款有保证、信誉好的企业，可采取抵押担保方式给予支持；对不良资产的债务人要及时提供信息和相应的金融服务。
4、继续发展直接融资，利用证券市场投融资功能
目前，我国证券市场量的扩张较为迅速，由于证券发行额占全社会金融资产总额的比重较小和货币市场、资本市场的欠发达等原因，使证券融资还不足以对我国经济产生主导性的作用，也不足以担负起引导社会资源合理配置的重任。不过，现代金融的一个显著趋势就是直接融资比重会越来越大，证券市场的在促进经济发展中的作用也会愈加重要。
我省各地区应该有意识的调整融资结构，积极推动证券市场融资发展。发挥金融市场的功能，扩大证券融资规模，发展产业投资基金、风险投资基金和资本市场。目前，“济南现象”引起广泛关注，已经严重影响了山东上市公司在证券市场的形象，同时大大减弱了通过证券市场进行再融资的力度，这应该引起我们的高度重视。另外，在对发展直接融资问题的认识上，应改变认为直接融资只是单纯的股票融资的观念，企业债券、信托融资、其他创新工具同样也是直接融资的重要方式，应该大力发展，从而优化直接融资结构。

『叁』 资本运营理论及案例分析

资本运营是指企业所拥有的各种社会资源、各种生产要素都可能以资本的身份加入到社会活动中，通过流动、收购、兼并、重组、参股、控股、剥离、分立、交易、转让、破产、置换、租赁等各种途径优化配制，进行有效运营，以最大限度实现增值目标的一种财务管理工作，是资本经营战略及资本运动的具体实施过程。资本运营是企业投资的高级形式。

一、资本运营理论

该理论认为资本运营有潜在社会效益，包括管理者业绩的提高或获得某种形式的协同效应。

1.差别效率理论

差别效率理论就是如果一家公司有一个高效率的管理队伍，其能力超过了公司日常的管理需求，该公司可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其额外的管理资源得以充分的利用，目标公司的效率便被提高到收购公司的水平。这样不仅给收购双方带来利益，也会带来社会利益。整个经济的效率水平由于此类收购而提高。

那么，收购公司为什么不解雇过剩的管理者呢？或者自身扩张呢？目标公司为什么不招聘收购公司的过剩管理者呢？收购公司的管理者可能是一整体，具有不可分割性，那么，解雇剩余管理者是不可能的。由于市场需求可变性和进入新领域土地等资源的紧缺或筹备困难，自身扩张有时也是不可能的。如果目标公司直接雇佣收购公司过剩的管理者，需要投入企业专属知识和更优惠的代理成本，对规模较小，业绩不佳的目标公司来说是很困难的。

注意：一是低管理效率或经营潜力没有充分发挥的公司往往成为收购对象。二是收购公司往往过于乐观估计对目标公司的影响，造成对目标公司支付过多或无法将其业绩提高到在收购估价中所设定的水平。如果收购公司不具有目标公司所在行业特有的知识与技术，收购进入其他行业就不一定有利可图。该理论是横向并购的理论基础。

无效率的管理者

该理论假设目标公司的所有者无法更换自己的管理者，因此必须通过代价高昂的并购来更换无效率的管理者。也可能是市场上有能力管理者的稀缺。该理论是从事不相关业务公司间并购活动提供理论基础。

2.协同效应

经营协同理论是假设在行业中存在规模经济，并且在合并前，公司经营活动水平达不到实现规模经济的潜在要求。财务协同效应是指通过并购，使资本从收购公司向目标公司重新分配，提高了投资机会率；收购公司负债能力要大于合并前负债能力之和，节省了税收；实现开办费和证券交易成本的规模经济。

【例20-6】东方希望的总裁刘永行并购一家山西铝厂，并利用当地煤炭发电生产电解铝；发电过程产生的蒸汽可以生产饲料中重要的添加剂赖氨酸，而赖氨酸生产的废料又可以生产饲料和复合肥料，从而形成“铝电复合——电热联产——赖氨酸——饲料”产业链，这恰好是当今提倡的循环经济。

3.其他理论

多样化经营理论是指分散经营可以为管理者和雇员分散风险，组织资本和声誉资本的保护等好处。战略性重组是通过并购可以挖掘管理潜能的长期战略规划理论。价值低估理论认为目标公司的股价因经营潜能没有充分发挥等原因被低估，收购者获得了目标公司的内部消息，并购活动便会发生。信息与信号理论认为，收购活动会散布目标企业股票被低估的信息并且促使市场对股票进行重新估价；收购要约会激励目标公司的管理者自身贯彻更有效率的战略。代理问题与管理主义理论是指管理者和所有者之间的合约是有代价。解决代理人问题的办法有内部监督与制约机制、经理人才市场、激励和外部人接管。自由现金流量假说认为自由现金流量（超过投资需求的部分）应支付给股东，以削弱管理者的力量并且使管理者寻求新的资本而融资时就可能会受到资本市场的约束。市场力量理论认为资本运营的绩效是集中度提高的结果，它还会导致共谋和垄断。

【例20-7】某上市公司2014年股利分配预案是：全体股东每10股派现8元。请问：你从股利分配方案中可以看出公司什么样的财务信息信号？

二、资本运营的相关概念

资本的含义有狭义和广义之分，狭义的资本，是指会计学上所称的资本金，即实收资本或股本，是指投资者投入到企业的属于注册资本范围的各项资财的价值表现。广义的资本，是能够带来剩余价值的价值。它既包括自有资本，又包括借入资本；既可以是有形资本（存货、房地产、设备等商誉等）无形资本和人力资本；既可以是可计量的，也可以是不可计量的。只要是可以创造价值的资源，不论是企业的某项要素，还是企业整体，都是资本。

资本运营的主体应是公司的经营者，而非所有者。在两权相分离的情况下，公司资本运营属于公司经营范围，因此，公司是自主经营的投资主体和资本运营主体。我国资本运营的主体大多是具有产权关系多元化、财务主体多元化、财务决策多层次化、投资领域多元化、母公司职能双重化、关联交易经常化并需要编制合并财务报表的企业集团。

资本运营的客体是资本运营的具体对象。构成资本运营客体是以企业内外资产形式所表现的资本，即资产是形式，资本是本质。

三、资本运营操作方式

1.资产重组

资产重组是指将企业的存量资产通过合并、整合、分离等方式进行调整使其优化配置，进而优化资本结构的一种资本运营方式。资产重组的具体操作方式主要包括：资产的置换、资产的剥离、债务重组、转让债权、企业再造等。其中资产的剥离，包括不良资产的转让、拍卖及非经营性资产的转让等。

2.并购

并购是“兼并”与“收购”的合称，一般缩写为“M＆A”。兼并是指两家或更多企业、公司合并组成一家企业，通常由一家优势公司吸收一家或更多的公司。收购是指一家公司在证券市场上用现款、债券或股票购买另一家公司的股票或资产，以获得对该公司的控制权。

（1）企业并购战略。分三种：水平并购战略、垂直并购战略和混合并购战略。水平并购战略又称横向扩张，是指经营领域或生产产品相同或相近，具有竞争关系的同行业之间的并购。其优点有：①可以取得目标公司现成的生产线，迅速形成生产能力，实现规模经济；②将同行业的竞争对手予以并购，有利于提高行业集中程度，增强产品在同行业中的竞争能力；③通过并购不同地区市场的同行企业，形成在某一行业的垄断地位；④由于是同行业，易对目标公司进行重组、改造，技术、管理、行销网络、品牌等要素还可以相互融通，提高利用效率。其特点是易出现行业垄断，限制市场竞争。

【例20-8】达能娃哈哈“中国式离婚”教训：49%～51%，必须绝对控股；先小人后君子，不要讲情面；不要“以市场换技术”的良好愿望所蒙蔽，娃哈哈向达能支付8 000多万元技术服务费，但没有得到任何技术；娃哈哈子公司人员去法国参观，达能竟向中方人员每人收取1.2万欧元的陪同费，外国技术绝对不会让我们学到手；外资是想消灭中国的最大竞争对手，占领中国市场，以极小代价夺取几十年、几百年创造的价值几十个亿的民族品牌。

垂直并购战略又称纵向并购，这是与企业垂直一体化发展的产业化战略相适应的，是指生产和销售的连续性阶段中互为购买者和销售者关系的企业之间的并购。从收购的方向看又有上游收购和下游收购之别。前者是向生产工艺前一阶段公司的收购，以获得稳定的零部件、原料、成品供应来源；后者是向工艺后一阶段公司的收购，目的是保障销路。优点是上下游企业间交易变为企业内部交易，节约交易费用。对上下游企业的控制，降低了其他买主和原料供应商的重要性，极大提高了讨价还价的能力。愈向纵深发展，愈需大量增加固定成本，降低了未来转行的弹性，将风险集中在某一产业，当行业不景气时，企业受冲击是致命的。

混合并购战略，又称跨行业扩张，是指对生产和职能上没有任何联系或联系很小的两家或多家企业的并购。目的是实现投资多元化和经营多元化。其优点是：可使企业更快适应市场结构的调整，有效避免某个行业不景气而造成整个企业盈利下降，提高抵御风险的能力。其缺点是力量分散，如摊子太大，战线太长，决策信息导致规模不经济。只有具备相当实力的集团才适宜采用这种扩张战略。

（2）并购战术。①购买式并购，并购方出资购买目标企业的资产以获得其产权的并购手段。并购后，目标公司法人地位消失。它主要是针对股份公司的并购，也适用于并购方需对目标企业实行绝对控制的情况。②承担债务式并购，即并购方以承担目标企业的债务为条件接受其资产并取得产权。其特点是：交易不以价格为标准，不用付现款，以未来分期偿还债务为条件整体接收目标企业，方法简单、易实行。目前，政府对兼并亏损企业实行了优惠政策，如贷款在五年内还清，利息经银行批准可免除，五年的还本期还视情况展期一至两年。③控股式并购，即一个企业通过购买目标企业一定比例的股票或股权达到控股来实现并购。主要针对股份公司，其特点是被并购企业只是将其部分净资产折为股份转让给并购企业，其法人地位仍存在。并购企业对目标企业的原有债务不付连带责任，其风险责任仅以控股出资的股本为限。目标企业的债务由其本身作为独立法人所有财产为限清偿，目标公司成为并购方的子公司。④吸收股份式并购，即并购企业通过吸收目标企业的资产或股权入股，使目标企业原所有者或股东成为并购企业的新股东的一种并购手段。特点是：不以现金转移为交易的必要条件，而以入股为条件，被并购企业原所有者与并购方股东一起享有按股分红的权利和承担付亏义务。目标公司原所有者将进入并购企业董事会，故并购方不直接出马，用子公司收购，或用资产入股式或用股票交换式。⑤杠杆式并购，又称举债式并购，是指收购方以目标公司资产作抵押，通过大规模的融资借款对目标公司进行收购的一种手段。在西方，常由投资银行先借给收购者一笔“过度性贷款”去买股权，取得控制权后，安排由目标公司发行大量债券筹款来偿还贷款。由于发行债券后资产负债率提高，信用评级低，发行利率一般高达15%以上来吸引投资者。由于高风险而被称为“垃圾债券”。收购成功后，收购者再用被收购公司的收益或依靠出售其资产来偿还债券本息。杠杆式并购是一种高风险的并购手段，关键是目标公司的总资产报酬率是否大于借款利率。管理层收购MBO、MEBO就是典型的杠杆收购形式。

【例20-9】建华制药股份公司拟吸收合并市制药厂。有关资料如下：

A.经资产评估公司评估，市制药厂的资产总额为1 000万元，负债总额为600万元，所有者权益总额为400万元。经建华公司和市制药厂协商，建华公司同意向市制药厂的所有者支付费用550万元，市制药厂的负债由建华公司负责归还。负债中100万元将于1年后到期，年息7%；300万元将于2年后到期，年息12%；200万元将于3年后到期，年息18%，以上利息均为复利。

B.目前，市场基准利率为9%。

C.经预测，建华公司在合并或不合并市制药厂两种情况下当年及今后若干年的净利如下表

地质勘查单位会计核算与财务管理

D.合并过程中需支付各项中介费用10万元。

要求：a.试对建华公司是否合并进行财务可行性分析和决策。b.如果建华股份公司不想兼并市制药厂而是迫于政府拉郎配无奈兼并，那么，建华公司有何筹码扩大兼并战果？c.如果建华公司特想兼并市制药厂，它有多少让步空间？

【例20-10】1993年9月30日上午11点15分，上海证券交易所突然宣布延中股票暂时停牌。深圳宝安集团上海分公司公告称：本公司于本日已拥有延中实业股份公司发行在外的普通股的 5%以上的股份。宝安集团至10月7日已持有延中实业19.80%，为第一大股东，10月6日，宝安明确表示要进入延中董事会的愿望，并提出召开临时股东大会。请问：深宝安为何并购市价较高的延中实业而非价值低廉的国有控股上市公司？

3.股份制改造

股份制改造是将现有企业，按《公司法》要求，改变为股份公司形式的一种资本运作方式。股份制改造是企业经营机制的重大转变，现有企业通过股份制改造不仅可以优化资本结构，而且一旦具备条件上市，使资本筹集变得更为容易。

（1）不良资产剥离模式（分立模式）

按一定规则派生分离为存续公司和新设公司，并以存续公司为主体发行股票的重组模式，存续公司以优质资产进入股份公司，不良资产留在新设公司——母公司，存续公司为新设公司的子公司，双方签订债务承担协议。

（2）回购模式

股票回购是指上市公司从股票市场上购回本公司一定数量发行在外的股票。回购后可注销，也可作为库藏股保留，但不参与EPS的计算与分配。库藏股日后可移作职工持股计划、并购的支付手段和发行可转换债券等使用，或在需要资金时出售。目的是以较高的每股收益和净资产收益率如期上市或配股，高价发行，从而筹集更多的资金。

【例20-11】1999年12月16日申能成为首家获准定向回购国有法人股（A）并注销的上市公司。回购10亿国有法人股，每股作价2.5元/股，将以公司自有资金并以现金支付，回购后公司总股本为16.33亿元，五大债权人没有表示异议。回购日期为1999年12月17日—1999年12月31日，回购协议的有效期为6个月。其目的有：①实施战略性结构调整；②规范公司股本结构，使之符合《公司法》要求，流通股由9.53%提高为31.84%；③优化公司资本结构，提升盈利能力；④夯实资产质量，促进公司长远发展。请问：申能回购国有法人股的根本目的何在？请就公司公布的上述四个目的进行一一剖析。

（3）缩股模式

指定向募集公司因发行额度和25%流通比例的限制，按一定比例缩减公司股本，从而放大每股收益和每股净资产指标的重组模式，缩股公司三年内不得配股。

（4）“收购增效”或“借鸡生蛋”模式

指定向募集公司整体或部分收购优良企业或资产，并运用财务及法律方法，将被收购企业的以前三年经营业绩与拟上市公司同期合并计算，使公司在现有业绩基础上发行A股的重组模式。

（5）债转股

债转股就是将商业银行对一部分国有企业的不良信贷资产，转换为国有金融资产管理公司对国有企业的债权。1999年以来，国务院先后批准成立信达、华融、长城和东方等四家资产管理公司。这四家管理公司和国家开发银行今后将购买商业银行对一部分国有企业的不良债权，通过债转股、上市融资和股权退出等程序完成整个运作过程。

【例20-12】G公司净资产经评估确认为1.1亿元，但是在债转股前，利用内部人控制的便利，一下子把净资产变为7.7亿元。经过资产评估所评估发现，是该公司把前些年政府给予的各种优惠和减免税费也追加到净资产上去。请问：以前年度政府给予的各种优惠——减免税费能否追加净资产呢？其动机是什么，这种现象对债转股各方有何影响及应该如何确定债转股企业净资产呢？

（6）租赁经营

租赁经营是资本经营的重要方式。租赁经营是以企业经营权作为对象的一种产权资本运营方式。租赁是承租人通过支付租赁费，而出租人通过收租金方式转让财产使用权的一种行为。

（7）企业托管

企业托管是指企业的所有者依法将企业部分或全部资产的经营及处置权等以合同契约形式，在一定条件下，一定时期内委托给具有较强经营能力并能承担经营风险的企业去经营，以实现委托资产的保值增值。其特点表现为：①托管财产往往是经营不善的企业资产，或者待出售的资产；②受托人不须交纳租金，但需承担完成托管资产减亏或保值增值的义务，否则应承担相应的损失；③受托人以自身的财力及经营能力，在完成对托管财产义务的前提下，获取托管费或超额利润收益。

（8）跨国经营

公司是否应接收跨国并购除了战略动机、行为动机和经济动机等投资决策因素外，公司的财务经理有必要从企业财务的角度出发对拟议中的项目做出可行性和盈利性分析。一般用内含报酬率来分析判断。①东道国外汇管制和货币贬值风险分析；②是否吸收当地人就业分析；③子公司对项目投资可行性分析；④母公司对项目投资可行性分析；⑤第三国某公司的潜在竞争对手分析；⑥东道国政府收归国有风险分析；⑦东道国税收政策风险分析；⑧东道国法律风险分析。

（9）破产清算

破产从法律意义上讲是指债务人因经营管理不善造成严重亏损，而不能清偿到期债务时，法院以其全部财产抵偿所欠的债务，不足部分不再清偿的事件。资不抵债不一定破产；国家政府和家庭也可能破产；破产未必是坏事，不破不立，以寻求法律保护；破产也可能是假破产真逃债。

（10）接管防御

接管防御是指企业集团在投资银行的帮助下，积极采取的反收购措施，以抵制其他公司的敌意并购。反收购措施包括经济手段和法律手段。经济手段有：提高收购者的收购成本、降低收购者的收购收益、收购收购者、适时修改公司章程等。法律手段即诉讼策略，其目的通常包括：逼迫收购方提高收购价以免被起诉；避免收购方先发制人，提起诉讼，延缓收购时间，以便另寻“白衣骑士”；在心理上重振目标公司管理层的士气。有时也会用政治手段。

（11）以股抵债

根据证监会和国资委在去年底公布的有关数据，控股股东对上市公司的资金占用数额巨大，如此导致不少公司空有一副皮囊。通过股份回购减少大股东股权，再行注销，减少上市公司的注册资本，实际上也使其资产名副其实。控股股东股权比例减少后，将使公司的股权结构更为合理，有利于进一步完善法人治理结构。“以股抵债”为目的的回购，不需要上市公司支付现金，不会提高公司负债率或减少运营资金，因而也不会增加公司的负担。

（12）股权分置

股权分置指中国A股市场的上市公司内部普遍形成了“两种不同性质的股票”（非流通股和社会流通股），这两类股票形成了“不同股不同价不同权”的市场制度与结构。这既不符合国际惯例，也不能很好地体现市场公平的原则。从而不能有效发挥资本市场的优化资源配置功能。因此，这个问题必须妥善解决。解决的办法就是为了实现全流通，为了补偿高价购买股票的流通股东权益，低价取得股票的非流通股东必须低价或无偿卖给或赠送给流通股东一部分非流通股票，以换取剩余非流通股票的流通权，关键点是如何达到双方满意的对价关系。

四、企业集团资本运营的绩效判别标准

在1997年至1999年的合并案例中有40%没有起色，而31%的合并适得其反，仅有30%产生了积极影响。那么，什么样的并购才算是成功呢？在1981年10月15日《华尔街日报》的编辑导言中，彼特·F·德鲁克提出了“成功并购的五法则”：①收购必须有益于被收购公司。②必须有一个促成合并的核心因素。③收购方必须尊重被收购公司的业务活动。④在大约一年之内，收购公司必须能够向目标公司提供上层管理。⑤在收购的第一年内，双方公司的管理层均应有所晋升。大量的实证研究证明德鲁克的法则与企业的兼并活动分析结论相当一致。

五、控股股东挖空公司的手段

美国经济学家将通过关联交易等手段剥夺投资者的行为称为“挖空”（tunnelling）。一般挖空上市公司的手段有：无偿占用、挪用，借用上市公司的资金、资产，并且长期拖欠。企业集团借款让上市公司为其抵押担保。不等价交换，高价套现控股集团的劣质资产。企业集团持有的商标、商品品牌所有权高价卖给上市公司以抵债。集团虚假出资，在资金不到位的情况下，却享有大股东的权利。例如，西安“飞天”公司、达尔曼、四砂股份、明星电力、吉林制药等公司。

某地勘单位收益、风险情况和绩效评价指标体系如表20-4、表20-5、表20-6所示。

表20-4 某地勘单位节余与收益结构分析表

地勘单位经营成本和税金比企业低，是经营净收入比高于企业的主要原因，且逐年下降，说明成本管控较好。但是期间费用奇高，主要是管理费用失控，在经营费用和财务费用出现大量节约的情况下，管理费用增长无度，是利润下降甚至亏损的主因，说明可能是离退休人员工资增长迅猛，也可能是行政管理部门降低管理费用空间巨大。可以进一步剖析是否存在机构臃肿、人浮于事、奢侈浪费、办公资产流失等现象。不过在2014年经营收益情况有所好转。

表20-5 某地勘单位破产可能性分析

阿尔曼Z=0.717X₁+0.847X₂+3.11X₃+0.420X₄+0.998X₅

适用于非上市公司，其中，Z——判别函数值；X₁——（营运资金/资产总额）×100；X₂——（留存收益/资产总额）×100；X₃——（息税前利润/资产总额）×100；X₄——（该单位评估值或账面价值总额/负债账面价值总额）×100；X₅——销售收入/资产总额。一般地，Z值越低企业越有可能发生破产。如果Z值大于2.90，则表明企业的财务状况良好，发生破产的可能性较小；如果Z值小于1.23，则企业存在很大的破产风险；如果Z值处于1.23～2.90之间，阿尔曼称为“灰色地带”，表明企业财务状况极不稳定。该地勘单位除了2013年有破产可能性外，其他年份财务状况都处于良好状态。

表20-6 地勘单位绩效评价模拟指标体系

『肆』 财务杠杆效应的企业研究

《企业财务会计报告条例》对负债的定义是：“负债是指过去的交易、事项形成的现时义务，履行该义务预期会导致经济利益流出企业。”从财务管理的角度上讲，负债是现代企业经营不可缺少的资金来源，是构成企业资产的基本组成部分。任何企业都或多或少有一定的负债，几乎没有一家企业是只靠自有资本，而不运用负债进行经营的。企业负债的形成大致有两方面的原因，一是企业通过借款、发行债券、租赁等方式向债权人筹集的债务资本；二是企业由于信用关系而形成的应付款项等。
负债经营既可为企业带来厚利，又可使企业面临巨大的风险。负债的存在对企业的经营活动具有双重作用和影响，企业必须在效益和风险之间做出适当的权衡。因为负债是一把“双刃剑”，企业负债过多不好，负债过少也不意味着好。若企业负债过多，会增大财务风险，可能导致企业破产倒闭；相反，若负债过少，则不能有效取得负债可能给企业带来的好处。举债投资是神奇的工具，但务必妥善运用。这时应坚守借贷的两大原则：（1）期望报酬率必须高于贷款利率；（2）在最坏的情况下，必须有足够的现金还本付息。这里一个至关重要的方面就是要认识财务杠杆的存在及其影响。
所谓杠杆，简言之就是四两拨千斤、以小搏大的工具。阿基米得曾说过：“给我一个支点，我可以将整个地球撬起。”延伸到财务杠杆上，可以这样说：“借我足够的钱，我就可获取巨大的财富。”具体来说，财务杠杆就是指在企业运用负债筹资方式（如银行借款、发行债券、优先股）时所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象由于利息费用、优先股股利等财务费用是固定不变的，有一项投资，需要10万元的资本，预估会有30%的报酬率，如果我们全部以自有资金来投资，那么这10万元的自有资金报酬率就是30%.但是，如果只拿出6万元，另外4万元是利用借贷获得的，借款年利率为15%，虽然表面的报酬率也是30%，但是因为我们真正拿出来的只有6万元，因此这6万元自有资金真正的报酬率，是将要赚到的3万元（100000×30%），扣除负担的利息费用6000元（40000×15%）之后所得，这样财务杠杆操作的报酬率高达40%（24000/60000×100%）。
由此得出如下结论和启示：（1）负债是财务杠杆的根本，财务杠杆效用源于企业的负债经营；（2）在一定条件下，自有资金愈少，财务杠杆操作的空间愈大。利用财务杠杆操作，看起来获利率很高，但是必须操作得当。如果判断错误，投资报酬率没有预期得高，甚至是负的时候，再加上需要负担的借贷利息，就变成反财务杠杆操作，反而损失惨重。
合理运用财务杠杆，提高企业筹资效益
由前述可知，财务杠杆对企业的资金运用有一种放大效应，当企业运用了负债，财务杠杆的效应就会显现。但是负债并非越多越好，我们首先应该分析筹集资金后资金的利润率是否大于利息率，如果是，则负债的运用会大幅度提高企业的每股利润，负债体现的是一种正杠杆的效应；反之，负债的运用会大幅度地降低企业的每股利润，负债体现的是一种负杠杆的效应。当然，这仅仅是对单种负债的财务杠杆效应进行阐述，对于一个企业来说，筹资的渠道很多，财务杠杆效应往往是通过组合的筹资结构体现的。下面就这一问题进行阐述。
（一）从资本结构角度谈论
资本结构是指长期债务资本和权益资本的构成及其比例关系。传统财务理论认为，从净收入的角度来考虑，负债可以降低企业的资本成本，提高企业的价值。但企业利用财务杠杆时，加大了股东权益的风险，会使权益资本成本上升，在一定程度内，权益资本成本的上升不会完全抵消利用资金成本率低的债务所获得的好处，因此，加权平均资本成本会下降，企业总价值上升。但是，过度利用财务杠杆，权益成本的上升就不再能为债务的低成本所抵消，加权平均资本成本便会上升。以后，债务成本也会上升，使加权平均资本成本上升加快。加权平均资本成本从下降变为上升转折时的负债比率就是企业的最佳资本结构。
企业筹资有负债筹资和权益筹资，这就呈现债务资本和权益资本的比例关系，即资本结构。企业筹资必须达到综合资金成本最小，同时将财务风险保持在适当的范围内，使企业价值最大化，这就是最佳资本结构。在实际工作中怎样才能合理确定负债筹资和权益筹资的比例，把握资本结构的最佳点呢？
1.从企业的营业收入状况确定：营业收入稳定且有上升趋势的企业，可以提高负债比重。因为企业营业收入稳定可靠，获利就有保障，现金流量可较好预计和掌握，即使企业负债筹资数额较大，也会因企业资金周转顺畅、获利稳定而能支付到期本息，不会遇到较高的财务风险。相反，如果企业营业收入时升时降，则其现金的回流时间和数额也不稳定，企业的负债比重应当低些。企业的营业收入规模决定企业的负债临界点。负债临界点=销售收入×息税前利润率/借款年利率。企业负债筹资规模若超越这个临界点，不仅会陷入偿债困境，且可能导致企业亏损或破产。
2.从企业财务管理技术方面确定：长期负债大都是用企业的固定资产作为借款的抵押品，所以固定资产与长期负债的比率可以揭示企业负债经营的安全程度。通常情况下，固定资产与长期负债的比率以2∶1为安全。只有固定资产全部投入正常营运的企业，才可以在有限的时间内维持1∶1的比率关系。
3.从所有者和经营者对资本结构的态度确定：如果所有者和经营者不愿使企业的控制权分落他人，则应尽量采用债务筹资而不采用权益筹资。相反，如果企业所有者和经营者不太愿意承担财务风险，则应尽量降低债务资本比率。
4.从行业的竞争程度确定：如果企业所在行业的竞争程度较低或具有垄断性，营业收入和利润可能稳定增长，其资本结构中的负债比重可较高。相反，若企业所在行业竞争强烈，企业利润有降低的态势，应考虑降低负债，以避免偿债风险。
5.从企业的信用等级方面确定：企业进行债务筹资时贷款机构和信用评估机构的态度往往是决定因素。一般来说，企业的信用等级决定了债权人的态度，企业资本结构中的负债比例应以不影响企业的信用等级为限。
从以上筹资的定性分析中可概括出：（1）如果企业处于新建或不稳定和低水平发展阶段，为了避免还本付息的压力，应采取偏重股东权益的资本结构，包括内部筹资、发行普通股和优先股筹资等；（2）如果企业处于稳定发展阶段，则可通过发行企业债券或借款等负债筹资的方式，充分利用财务杠杆的作用，偏重于负债的资本结构。
（二）从财务结构角度谈论
财务结构是指企业各种筹资方式的组合构成，通常用资产负债率表示。财务结构的类型有3种：（1）资产负债率为100%，股东权益比率为0，全部为借入资金；（2）资产负债率为0，股东权益比率为100%，全部为自有资金；（3）资产负债率与股东权益比率均小于100%，借入资金与自有资金各占一定比例，比例的不同又会衍生出若干种具体的财务结构。企业全额负债经营，风险全部由债权人承担，不仅会影响债权人的利益，而且会严重干扰一个国家的经济秩序。《中华人民共和国公司法》中明确规定公司设立必须要具有最低限额的注册资本，由股东出资形成，也即实践中不允许上述第一种财务结构存在。企业全部依靠权益资金经营，无负债，虽不受法律的制约，但权益资金成本高，不能根据需要作灵活的调整，且在市场经济中，由于交易的结算关系和临时性资金需要，第二种财务结构实际上也是不存在的。第三种财务结构才是现实经济生活中需要加以研究的，也就是如何安排和调整负债与股东权益资金的比例，使之更趋于合理。那么，什么是理想的财务结构呢？
1.综合资金成本低。财务理论与实践告诉我们，借入资金成本小于权益资金成本，流动负债成本低于长期负债成本，所以提高负债比率和流动负债比率将使公司实际负担的资金成本下降。
2.财务杠杆效益高。财务杠杆效益是指企业负债经营能使权益资金获得的额外利益。在企业全部资金息税前利润率高于负债利息率时，负债经营会使权益资金利润率超过全部资金息税前利润率，并且负债比率越高，这种财务杠杆效益越大。但若企业获利能力很差，全部资金息税前利润率小于负债利息率时，负债经营或高负债比率将使权益资金利润率下降，甚至无利可图或发生资本损失。这种财务杠杆负效益应尽量避免。企业全部资金息税前利润率等于负债利息率，这是负债经营的临界点，前者大于后者，提高负债比率将使股东获得更多的财务杠杆效益。
3.财务风险适度。企业负债比率和流动负债比率高，虽然能够降低综合资金成本，并能为股东带来财务杠杆效益，但加大了财务风险。如果风险过大，以至于债务到期不能偿还的概率很高，企业就可能陷入破产的境地，持续经营就会受到影响。因此，企业应根据预计的现金流量，合理安排债务的数量、种类和期限，降低财务风险。 企业要发展，经济要增长，就得有投入，在企业自有资本私有制的情况下，举债投入无可非议。那么，怎样才能在企业发展和控制负债风险之间寻求一条最佳途径？在一般情况下，负债成本必须低于投资项目预期回报额，否则，经营无利可图，任何优惠的筹资条件、诱人的投资项目都是不可取的。
（一）确定适度的负债结构企业一旦确定应进行负债经营，随之一是要确定举债额度，合理掌握负债比例；二是要考虑借入资金的来耗结构。企业在举债筹资时，必须考虑合适的举债方式和资金类别。随着经济体制改革的深入，举债方式由过去单一向银行借款，发展到可多渠道筹集资金，企业应根据借款的多少、使用时间的长短，可承担利率的大小来选择不同的筹资方式。（1）向银行借款。这仍然是企业借款的主渠道。但由于银行是我国进行宏观调控的主战场，银行贷款既要受资金头寸的限制，又有贷款额度的制约，双向钳制，所以贷款难度较大。如果国家紧缩银根，最先遭到调控的就是那些借债大户。（2）向资金市场抗拆借。它是通过金融机构，对某些企业的闲散资金，通过资金市场集中起来，然后再借给短期内急需资金的企业。这种渠道得到的资金，一般使用时间不长，而且资金成本较高。（3）发行企业债券。向企业内部发行债券，可以把职工紧紧团结起来，为企业的兴衰存亡而共同奋斗，但能筹集到的资金十分有限。向社会公开集资，虽然可以筹集到数额较大的资金，但资金成本高，稍有不慎，会带来很大的财务风险。（4）稳妥地使用商业信用。它是发达国家普遍采用的一种融资方式，不仅成本低，而且可以背书转让； 在资金紧张急需现款时，可以在银行贴现取款。它是解开三角债的最佳选择。但使用商业信用，要有健全的经济法规和良好的商业道德，即商业信誉好，才能稳妥地为我所用。否则，再好的办法，对信誉太差的人来说也是一纸空文。（5）引进外资。即通过种种渠道（政府、银行、企业、个人）从国外借贷资金。引进外资时，则需要考虑汇兑风险。虽然国家利率政策宏观控制较严，但社会拆资成本化存在着较大差异，所以在选择筹资渠道时不能盲目，要努力降低资金成本。同时要考虑借入资金的期限结构。企业借入资金的使用期限短，企业不能还本付息的风险就大；使用期限长，风险小，但资金成本高。所以企业对不同期限的借入资金要合理搭配，以保持每年还款相对均衡，避免还款过于集中。
（二）复合杠杆及企业筹资效益
财务管理中涉及的杠杆主要有经营杠杆、财务杠杆、复合杠杆，并对应着经营风险、财务风险、企业总风险及有关的收益。财务管理利用杠杆的目标是：在控制企业总风险的基础上，以较低的代价获得较高的收益。
1.经营杠杆及经营风险。经营杠杆是指由于固定生产经营成本的存在所产生的息税前利润变动率大于产销量变动率的现象。也就是说，如果固定生产经营成本为零或者业务量无穷大时，息税前利润变动率将等于产销量变动率，此时不会产生经营杠杆作用。从另外的角度看，只要有固定生产经营成本的存在，就一定会产生息税前利润变动率大于产销量变动率的现象。经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润=（基期营业收入-基期变动成本）/基期息税前利润。（1）在其他因素不变（如营业收入不变）的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。（2）如果固定成本不变，则营业收入越多，经营杠杆系数越小，并且经营风险也就越小。
2.复合杠杆与企业总风险。复合杠杆是经营杠杆与财务杠杆连锁作用的结果，反映营业额的较小变动导致普通股每股收益发生较大变动的现象。（1）复合杠杆系数=经营杠杆系数×财务杠杆系数。（2）复合杠杆系数反映企业的总风险程度，并受经营风险和财务风险的影响（同方向变动）。因此，为达到企业总风险程度不变而企业总收益提高的目的，企业可以通过降低经营杠杆系数来降低经营风险，同时适当提高负债比例来提高财务杠杆系数，以增加企业收益。虽然这样会使财务风险提高，但如果经营风险的降低能够抵消财务风险提高的影响，则仍将使企业总风险下降。于是，就会产生企业总风险不变（甚至下降）而企业总收益提高的好现象。 综上所述，要提高企业筹资效益，就必须把握好企业财务结构、资本结构，按照企业预期合理搭配各种筹资方式；同时，合理安排企业的负债规模、期限、结构，达到财务杠杆效益优化，从而解决财务杠杆与企业筹资效益的问题。
财务杠杆效应案例分析
案例一：我国上市公司资本结构的财务杠杆效应分析[3]
资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。通常情况下，指的是长期债务资本和权益资本各占多大比例，也常用负债率表示。在分析上市公司资本结构现状的基础上，通过对资本结构财务杠杆效应的理论和实证分析，得出结论：上市公司要获得财务杠杆利益，必须维持一个相对合理稳定的资本结构或者说负债水平。
一、我国上市公司资本结构的现状
1．融资结构不合理。从现有融资环境来看，我国上市公司长期资本来源有利润留存、长期负债以及股权融资三种渠道。通过对历年上市公司的财务报告分析，可以得出上市公司内部融资比例甚少，而外部融资的比重占绝对优势。其中股权融资比重平均达到55%－60%，内部筹资所占比重平均不超过5%，与发达国家上市公司主要依赖内部资金（约占资金来源的50%－97%），其次是负债（约占11%－57%），最后才是发行的新股（约占9%－33%）的融资顺序截然不同。
2．资产负债率水平偏低。2000－2005年上市公司的资产负债率分别为42．77%，43．05%，48．72%，50．11%，52．53%和54．28%，平均值为48．58%。低于全国企业的平均资产负债率60%。
3．流动负债水平偏高。上市公司流动负债占负债总额的比重高达75%以上，约比全国企业高出10个百分点。一般而言，短期负债占总负债一半的水平较为合理，若比率偏高，会增加上市公司的信用风险和流动性风险。
二、资本结构财务杠杆效应的理论分析
资本结构的财务杠杆效应，是指企业通过对资本结构中负债比例的选择而对权益资本利润率的影响。MM理论认为，有负债公司的权益成本等于无负债公司的权益成本加上一笔风险报酬，而风险报酬的多寡视负债融资程度和公司所得税率大小而定。根据这一原理，资本结构的财务杠杆效应便可用下列公式加以定量描述：
权益资本净利润率=总资产息税前利润率+（总资产息税前利润率－负债利率）负债/权益资本（1－所得税率）
由上述公式不难看出，当总资产息税前利润率大于负债利率时，企业适当地多借入资金，就可以提高权益资本净利润率，这就是财务杠杆产生的正效应；当总资产息税前利润率小于负债利率时，企业如果不缩减负债规模，就会降低权益资本净利润率，侵蚀股东权益，甚至还有可能出现财务危机，这就是财务杠杆产生的负效应。
当总资产息税前利润率等于负债利率时，从表面上看，这似乎没什么危害，但由于借入的资金无增值，企业如果不尽快地采取措施来扭转这种局面，财务杠杆也会产生负效应。因此，举债具有财务杠杆效应。而财务杠杆效应是一把“双刃剑”，既可以给企业带来正面、积极的影响，也可以带来负面、消极的影响。其前提是，总资产息税前利润率是否大于利率水平。
通常财务杠杆作用的大小用财务杠杆系数来表示。财务杠杆系数是普通股每股税后利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数，财务杠杆系数越大，表明其对财务杠杆利益的影响也最强，承担的财务风险也越高；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小；财务杠杆系数等于1，不能获得财务杠杆利益，也不承担财务杠杆风险。
三、我国上市公司资本结构财务杠杆效应实证分析
根据中信建设信息系统提供的上市公司（剔除金融公司）公开披露的2000－2004年度会计报告，并经过简单平均计算，得出2000－2004年我国上市公司的平均资产负债率分别为41．64%、46．66%、49．25%、50．23%、54．63%，与国外许多国家相比，是比较低的，其平均资产息税前利润率为6．59%、5．88%、5．00%、5．01%、3．93%，只有2000年、2001年略大于我国商业银行年贷款率。
为进一步说明上市公司资本结构的财务杠杆作用，对1348家样本公司2002—2004年的财务杠杆系数进行一个分段分析，如下表：
表：资本结构与财务杠杆系数的关系 资产负债率（%） 2004年 2003年 2002年 上市公司家数 财务杠杆系数 上市公司家数 财务杠杆系数 上市公司家数 财务杠杆系数 0－10 25 1．7 26 1．23 13 1．12 10－20 80 1．55 75 1．63 82 1．55 20－30 107 1．29 126 1．42 142 1．35 30－40 189 1．47 222 2．08 227 1．41 40－50 260 1．06 270 1．71 290 1．64 50－60 264 1．22 265 1．24 262 1．40 60－70 242 1．42 225 1．50 220 1．49 70－80 91 1．35 82 1．24 63 1．34 80－90 32 1．18 25 1．17 23 1．38 90－100 22 1．02 14 1．26 10 1．25 100以上 36 1．06 18 1．05 16 1．05 从上表可以看出我国上市公司的财务杠杆没有很好地发挥作用，财务杠杆系数普遍不高，特别是高负债的企业系数更低。为进一步说明上市公司资本结构的财务杠杆效应，对1348家样本公司的资产负债率和息税前利润率进行一个分段分析，如下表：
表：资本结构与息税前利润率的关系 资产负债率（%） 2004年 2003年 2002年 上市公司家数 平均税前利润率（%） 上市公司家数 平均税前利润率（%） 上市公司家数 平均税前利润率（%） 0－10 25 5．86 26 2．27 13 3．18 10－20 80 7．76 75 5．92 82 6．16 20－30 107 8．05 126 7．46 142 6．06 30－40 189 6．82 222 7．28 227 6．87 40－50 260 6．30 270 6．45 290 6．38 50－60 264 5．20 265 5．44 262 6．50 60－70 242 3．29 225 4．57 220 5．48 70－80 91 0．86 82 1．09 63 0．81 80－90 32 －2．95 25 0．86 23 －6．76 90－100 22 －14．16 14 －6．77 10 －2．82 100以上 36 －29．41 18 －28．68 16 －54．09 计算结果表明：从各年来看，资产负债率50%以下的公司，总资产息税前利润率普遍高于商业银行年贷款利率，要提高财务杠杆效应，就应该采取较高负债的资本结构。由此可见，对于有较高盈利水平的行业来说，资本结构的财务杠杆效应处于不合理状态，从而丧失了可能获得的财务杠杆利益。
从各年来看，资产负债率70%以上的公司，资产息税前利润率普遍低于商业银行年贷款利率，要提高财务杠杆效应，就应该采取较低负债的资本结构。资本结构的财务杠杆效应处于不合理状态，从各上市公司来看，资产负债率过高或过低的不合理现象非常明显。2004年的1348家公司样本中，其中资产负债率在50%以下的公司有661家，占49．04%，资产负债率在70%以上的公司有181家，占13．43%。总资产息税前利润率大于当前商业银行年贷款利率的公司有608家，占45%，而总资产息税前利润率小于商业银行年贷款利率的公司有740家，占55%，也就是说，有一半以上的上市公司没有利用好资本结构的财务杠杆效应，这个比例是非常惊人的。
由此可见，目前我国大多数上市公司资本结构的财务杠杆作用处于不合理状态，明显地存在两个问题：
第一，在盈利水平较高的情况下，忽视了通过借入资金来提高权益资本的获利能力，从而丧失了可能获得的利益；
第二，在盈利水平较低的情况下，却不顾使用负债资本的风险而保持较高的负债水平，从而造成了财务杠杆损失。
综上所述，我国上市公司资本结构没有能够很好的发挥财务杠杆应有的积极作用，影响资金使用效率，影响上市公司业绩。由此可见，我国上市公司业绩与不合理的资本结构有着密切的关系。
案例二：财务杠杆在报表分析中的运用[4]
一、财务杠杆和资产负债率
通常长期债权人分析企业财务报表时都会将资产负债率作为报表分析的重要指标。该指标反映企业的总资产中有多大比例是通过借债来形成的，也可衡量企业在清算时保护债权人利益的程度。同时也直接反映了企业的资本结构。从债权人的角度分析，都希望债务比例越低越好，企业偿债有保障，贷款不会有太大风险。由于存在财务杠杆效应，其实这个比率并不能说明贷款的风险程度，只有将资产负债率与财务杠杆系数结合起来分析，才能真正知道资产负债比率结构的优劣，才能真正反映企业偿还债务的保障程度，使债权人全面了解企业抗风险能力。只要DFL接近1，即使资产负债率很高（80%）债权人也不必担心，因为此时企业赚取的利润比其所承担的固定债务利息要大得多，企业负债经营的风险很小，企业是有能力归还债务利息的。反之，即使企业的资产负债率不高（40%），也并不能说明企业偿还债务的保障程度高，因为此时企业可能正面临很大的风险（DFL很大），企业可能只有很少或几乎没有利润，甚至企业的利润不足以支付固定利息或企业亏损（DFL为负数）。
二、财务杠杆和己获利息倍数
己获利息倍数指标的重点是衡量企业支付利息的能力，没有足够大的息税前利润，长期资金利息的支付就会发生困难。我们可以发现己获利息倍数和财务杠杆系数的资料来源是同样的，只要知道息税前利润和利息费用就能分别求出已获利息倍数和财务杠杆系数。通常认为已获利息倍数越大越好，说明偿还债权人的利息有保障，但这个数大到多少才好，只能和同行业的平均水平进行比较才有可比性，才知道它相对于同行业来说是好或不好。如果我们在分析已获利息倍数的基础上分析财务杠杆系数，就能知道这个企业在现有利息倍数下的风险程度如何。

『伍』 险资杠杆资金什么意思

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资本运营中的杠杆收购
一、杠杆收购
杠杆收购是指一个公司进行结构调整和资产重组时，运用财务杠杆，主要通过借款筹集资金进行收购的一种资本运营活动。
杠杆收购与一般收购的区别在于，一股收购中的负债主要由收购方的资金或其他资产偿还，而杠杆收购中引起的负债主要依靠被收购企业今后内部产生的经营效益、结合有选择的出售一些原有资产进行偿还，投资者的资金只在其中占很小的部分。通常为10%—30%左右。杠杆收购于本世纪60年代出现于美国，随后风行于北美和西欧。最初杠杆收购交易只在规模较小的公司中进行，但80年代以后，随着银行、保险公司、风险资本金等各种金融机构的介入，带动了杠杆收购的发展，又由于杠杆收购交易能使股票持有者和贷款机构获得厚利，还有可能使公司管理人员成为公司的所有者，因而发展很快。
杠杆收购的特点主要表现在：（1）收购者只需要投入少量的自有资金便可获得较大金额的银行贷款用以收购目标企业。（2）收购者可以通过杠杆收购取得纳税利益；资本的利息支出可在税前扣除，对于猎物企业，被购进前若有亏损，可递延冲抵收购后的盈利，从而减低应纳所得额基数。（3）高比例的负债给经营者、投资者以鞭策，促使其改善经营管理，提高经济效益。
要恰当地运用杠杆收购，必须在结合本公司情况对目标公司产业环境、盈利能力，资产构成及利用等情况进行充分分析的基础上，科学选择策略方式，合理控制筹资风险，从而优化各种资源配置，以实现资本增值最大化。
二、策略方式
作为杠杆收购的具体运用，有八种可供选择的策略方式。
第一，背债控股。即收购方与银行商定独家偿还猎物企业的长期债务，作为自己的实际投资，其中一部分银行贷款作为收购方的资本划到猎物方的股本之中并足以达到控股地位。
第二，连续抵押。购并交易时不用收购方的经营资本，而是以收购方的资产作抵押，向银行争取相当数量的贷款，等购并成功后，再以猎物企业的资产作抵押向银行申请收购新的企业贷款，如此连续抵押下去。
第三，合资加兼并。如果收购企业势单力薄，可依靠自己的经营优势和信誉，先与别家合资形成较大资本，然后再去兼并比自己大的企业。
第四，与猎物企业股东互利共生。猎物企业若是股份公司，则其大股东往往成为收购企业以利争取的对象。给其有关好处以取得其支持，购并交易往往能起到事半功倍的效果。
第五，甜头加时间差、在向金融机构借款收购企业时，可在利率等方面给金融机构更大的让步，但交换条件是在较长时间内还款。这就是甜头加时间差的购并方式。
第六，以猎物企业作抵押发行垃圾债券。收购方以猎物方的重要资产作抵押，发行垃圾债券，所筹资金用于支付猎物企业的产权所有者。
第七，将猎物企业的资产重置后到海外上市。这种方式是先自行筹集资金收购兼并51％以上的股权或成为第一大股东，然后对猎物企业的资产进行重整，以此为基础在海外注册公司，并编制新的财务报告，这样就可利用海外上市公司审批方面的灵活性来回拢大笔资金。
第八，分期付款。“借”延期付款的信用手段来达到购并的目的。一般做法是根据猎物企业的资产评估值．收购方收购其51%的股份，并以分期付款方式在若干年内陆续将款项付清。
三、风险控制
杠杆收购融资运用了财务杠杆原理。必须看到，财务杠杆是一把双刃剑，当资产收益率大于潜入资金利息率时，增加财务杠杆可以大幅度地提高股份制企业的每股盈余；反之，如果企业经营不善，则会使企业净收益和每股盈余急剧减少。收购方一定不能忽视杠杆收购风险性。因为，杠杆收购所需资金大部分是借入的，如果收购后公司经营状况不能得到很好的改善，负债融资就会成为企业的负担，严重时甚至会影响企业的生存。
具体而言，这种债权性筹资存在如下风险：
1．还本风险，即企业存在不能按规定到期偿还本金引起经济损失的可能。
2.支付成本风险，即企业存在不能按规定到期支付利息或股息而引起经济损失的可能。
3.再筹资风险，企业存在不能及时再筹集到所需资金，或再筹资成本增加而引起经
济损失的可能。
4．财务风险，即企业因债权性筹资而增加股权投资者可能遭受损失的风险。
对风险的控制最重要的是，确定企业允许的负债比率水平，而在权益资本既定的前提下，负债比率的高低直接决定于负债额度的大小。有三种负债额度的确定供企业风险控制和财务决策时参考。
l．破产临界额度，即负债极点额度是企业的净资产额。一旦资不抵债多将沦为停业清偿。
2．盈亏临界点负债额。企业必须以息税前利润抵补负债的利息成本。即息税前利润／负债利息率。
3．实现企业期望每股盈余相宜的负债额。
EPS=（I*R一D*i）（l一T）／N
EPS：期望每股盈余I：投资总额R：预计息税前投资利润率D：负债总额
i：负债利息率T：所得税率N：普通股数
四、杠杆收购在我国的运用
随着我国经济发展和市场体制的建立，企业资产重组已受到国家和地方政府的大力重视并正在积极着手实施。企业也正在进行结构调整，优化资源配置。由于我国上市公司的比例太小，多数企业难以通过股票市场实现购并的目标。另一个方面，购并需要大量的资金支持，而多数企业缺少充足的自有资金用于购并。同时，国家为了扶植企业，贷款利率一再下调，以便于企业利用贷款筹集资金。这就为企业杠杆收购融资奠定了基础，也创造了条件。
目前，杠杆收购虽尚未被各方普遍认识和接受，相关法律法规也不健全，但已有许多成功案例。比如被广泛关注并引起强烈反响的“中策现象”。香港中策集团公司一方面通过国际金融资本，另一方面采用压低收购价格、分期付款、拖延付款等方法降低资金支出，大举收购中国国有企业，并予以转手出售所购的国有企业股权。武汉大地集团曾以分期付款方式兼并了有九十八年历史且规模比自己大一倍的国有企业武汉火柴厂。等等。可以预见，随着我国产权制度改革和产业结构调整的深入发展，杠杆收购必将受到广泛重视。

『陆』 巴塞尔协议关于商业银行资本构成的主要内容

巴塞尔协议的资本构成包括市场风险，信用风险和操作风险VAR资本。

银行或其他金融机构根据其金融监管机构的要求而保留和维持的法定股本和股本替代的资本量。在既定的存量资本下，资本充足率高低则取决于风险加权资产的多寡变化。

这些要求的落实和维持是为了确保这些机构不承担过多的杠杆作用，而出现存续经营困难或破产而损害整体金融体系稳定。中国银监会又以银监发〔2012〕56号文颁布了《关于商业银行资本工具创新的指导意见》(简称《指导意见》)。

(6)组织资本发展系统的杠杆点扩展阅读：

商业银行资本介绍如下：

从2013年1月1日起，商业银行发行的非普通股新型资本工具，应符合《资本办法》的相关规定，并通过合同约定的方式，满足本指导意见提出的认定标准。

当其他一级资本工具触发事件发生时，其他一级资本工具的本金应立即按照合同约定进行减记。减记可采取全额减记或部分减记两种方式，并使商业银行的核心一级资本充足率恢复到触发点以上。