链家资产证券化

⑴ 什么是长租房政策

长租市场，这个刚刚兴起却蕴含巨大潜力的市场，吸引了大资本纷纷进入。建行的“存房”业务上线3个多月就完成了近400笔，而链家旗下主打长租公寓的品牌自如，今年获得了40亿A轮融资，公司估值近200亿元。
“自2017年租赁政策深化并全面落地以来，租赁市场迎来了真正的黄金时代，房地产长效机制也开始体现出调控优势。”58安居客房产研究院首席分析师张波认为，放眼2018年，租赁市场将是房地产红利的焦点，租购并举也将在更多层面得到进一步体现。
不过，长租市场无论是运营模式还是盈利渠道，都无经验可循，生搬硬套国外经验似乎也并不符合当下中国人的习惯。怎么定价，什么才是能让市场接受的玩法，想要分得这杯羹恐怕并不容易。即使是万科10年180万的房租带来了“惊吓”，事实也是，相较于企业的投资，这些房租并不算多，企业的回报率不过2%。
中国的楼市已经不似以前，博傻卖楼的时代早已随着逐渐加码的调控政策一去不复返。但是适合城市新居民的可租赁品质住宅供给严重不足的矛盾仍在，住房租赁市场则被看作是解决问题的最好出路。
如何租到适合自己的房子？
“我们的定位就是给企业的高端人士打造的，这样的价格其实并不贵。”位于北京城区的一家长租公寓负责人对北京晨报记者直言，一间三四十平方米的单身公寓每个月的房租价格要1万元以上，且一签就是1年。
不过，相对于周边房源，万科北京翡翠书院的价格算极高的了。10年180万元，每个月相当于1.5万元，而周边房源的房租不过每个月四五千元。不过，也有分析人士称翡翠书院的房租已经包含了10年的房租涨幅，综合来看并不贵。万科相关人士在接受北京晨报记者采访时则表示，租房目标客是家庭。
在北京晨报记者走访中发现，目前的长租公寓有较为平价的一类，如链家旗下的自如公寓、我爱我家的相遇等这一类别，也有较为高端价格的长租公寓。但由于品牌长租公寓均有较强的物业管理，价格普遍较普通住宅贵一些。
张波表示，目前，我国租赁市场还是以房东自发出租、房地产中介提供服务的模式为主，缺乏专门运营租赁服务的企业。随着房价高企和人们生活态度的改变，更多的人尤其是年轻人，对于租房的接受度会增加。而且相较于传统租赁住宅，年轻人更偏爱装修完善、服务优质的长租公寓。
张波认为，近年上海、北京等城市在土地出让环节制定的鼓励住房租赁的相关政策，也将推动长租公寓市场供应加速。随着越来越多“国家队”、“房企”等正规军加入长租市场，未来可供租房者的选择也将会越来越多样。

⑵ 2008年金融危机是什么原因引起的

2008年金融危机主要是由美国次级房屋信贷危机引起的。最初，受影响的公司只限于那些直接涉足建屋及次级贷款业务的公司如北岩银行及美国国家金融服务公司。

一些从事按揭证券化的金融机构，例如贝尔斯登，就成为了牺牲品。2008年7月11日，全美最大的受押公司瓦解。

印地麦克银行的资产在他们被紧缩信贷下的压力压垮后被联邦人员查封，由于房屋价格的不断下滑以及房屋回赎权丧失率的上升。

当天，金融市场急剧下跌，由于投资者想知道政府是否将试图救助抵押放贷者房利美和房地美。2008年9月7日，已是晚夏时节，虽然联邦政府接管了房利美和房地美，但危机仍然继续加剧。

然后，危机开始影响到那些与房地产无关的普通信贷，而且进而影响到那些与抵押贷款没有直接关系的大型金融机构。

在这些机构拥有的资产里，大多都是从那些与房屋按揭关联的收益所取得的。对于这些以信用贷款为主要标的的证券，或称信用衍生性商品，原本是用来确保这些金融机构免于倒闭的风险。

然而由于次级房屋信贷危机的发生，使得受到这些信用衍生性商品冲击的成员增加了，包括雷曼兄弟、美国国际集团、美林证券和HBOS。 而其他的公司开始面临了压力，包括美国最大的存款及借贷公司华盛顿互惠银行，并影响到大型投资银行摩根史坦利和高盛证券。

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次贷危机从2007年8月全面爆发以来，对国际金融秩序造成了极大的冲击和破坏，使金融市场产生了强烈的信贷紧缩效应，国际金融体系长期积累的系统性金融风险得以暴露。

次贷危机引发的金融危机是美国20世纪30年代“大萧条”以来最为严重的一次金融危机。起源于美国的这次次贷危机正波及全球，全球金融体系受到重大影响，危机冲击实体经济。中国也受到次贷危机的影响。

金融工具过度创新、信用评级机构利益扭曲、货币政策监管放松是导致美国次贷危机的主要原因。美国政府采取的大幅注资、连续降息和直接干预等应对措施虽已取得一定的成效，但未从根本上解决问题。

由此给我们带来的启示是:金融调控政策必须顺应经济态势，符合周期性波动规律;应在加强金融监管、健全风险防范机制的基础上推进金融产品及其体系创新;应抓住有利时机，鼓励海外资产并购，优化海外资产结构，分散海外资产风险。

⑶ 你认为良好的市场体系应该是什么样的

高质量发展要有高标准市场体系。近日，中办、国办印发了《建设高标准市场体系行动方案》，提出通过5年左右的努力，基本建成统一开放、竞争有序、制度完备、治理完善的高标准市场体系。

专家表示，建设高标准市场体系有利于加快构建新发展格局，有利于满足人民群众对美好生活的需要。而在高标准市场体系建设过程中，要更加强调制度的完备性、更加强调公平竞争、更加强调政府维护市场秩序弥补市场失灵。

基础制度

用制度筑牢高标准之基

市场经济在不同的政治制度、社会结构、发展阶段的条件下，其生成动因、运行规律、功能目标及发展模式等，都不尽相同。中国经济体制改革研究会公共政策研究部主任谌利民表示，当前，我国经济社会进入新发展阶段，需要建设与之相适应的高标准市场体系。

谌利民认为，建设高标准市场体系首先要夯实基础制度。完备的制度体系是市场体系有效运行的基础，“十四五”时期，要重点完善产权制度、市场准入负面清单制度、公平竞争制度这三个建设高标准市场体系的基础制度。

其中，《建设高标准市场体系行动方案》（简称《行动方案》）提出，完善平等保护产权的法律法规体系，加强对非公有制经济财产权的刑法保护，全面清理对不同所有制经济产权区别对待的法规，推动涉产权冤错案件依法甄别纠正常态化机制化等。对此，谌利民表示，相关政策措施对完善产权保护制度意义重大。“产权制度是市场经济的基石。严格的产权保护，是激发各类市场主体活力的基础动力，只有产权归属清晰并得到严格和公平保护，市场交易和市场体系才能有效运行。”谌利民说。

“市场准入负面清单制度，是厘清政府和市场边界的重要制度。实施全国统一的市场准入负面清单制度，是形成全国统一市场，发挥超大市场规模优势的前提条件。”谌利民表示，要全面落实“全国一张清单”管理模式，健全市场准入负面清单动态调整机制，建立覆盖省、市、县三级市场准入隐性壁垒台账、反馈、处理、评估机制；选择符合条件的地区开展放宽市场准入试点，推进企业注销便利化，开展个人破产制度改革试点。通过落实相关政策措施，进一步打破市场准入的各种隐性壁垒，激发市场主体活力和内生动力。

《行动方案》明确，建立公平竞争审查、举报、回应机制，出台公平竞争审查例外规定适用指南；制定原料药等相关专项领域反垄断指南，出台实施企业境外反垄断合规指引，推动完善平台企业垄断认定、数据收集使用管理、消费者权益保护等方面的法律规范；鼓励各地区构建跨区域统一市场准入服务体系，实现跨区域注册登记无差别标准，构建跨区域的市场监管制度。

“公平竞争是市场经济的核心，是实现资源优化配置和企业优胜劣汰的保障。当前，我国竞争政策的基础地位逐步确立，市场竞争机制不断健全，但与高标准市场体系的要求相比还有明显差距。”谌利民说，这些政策措施将进一步推进营造公平竞争的市场环境。（经济日报-中国经济网记者 顾 阳）

资本市场

交银施罗德基金首席策略分析师马韬：

推进要素资源高效配置

近日发布的《建设高标准市场体系行动方案》用很大篇幅论述了“推进要素资源高效配置”“促进资本市场健康发展”等相关内容。对此，交银施罗德基金首席策略分析师马韬表示，监管部门对要素资源配置的认识不断提升，从“让市场在资源配置中起决定性作用，同时要更好发挥政府作用”，到“健全劳动、资本、土地、知识、技术、管理、数据等生产要素由市场评价贡献、按贡献决定报酬的机制”，再到“实施高标准市场体系建设行动”“推进土地、劳动力、资本、技术、数据等要素市场化改革”。深化要素市场化配置体制机制改革，是一以贯之的改革方向。

金融运行具有分配资源的效果，而资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用。马韬表示，通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，对推进要素资源高效配置、形成高标准市场体系具有重要的助推作用。

资本市场一直是市场经济资源配置的前沿阵地，近年来，资本市场针对要素市场化的相关改革已经显著提速。马韬介绍，2018年上交所挂牌奇艺世纪知识产权供应链ABS（资产证券化产品），实现了知识产权ABS场内挂牌零突破；2020年正式开市的上海技术交易所加快尝试建立以技术交易为核心、汇聚各类要素进场交易的技术交易服务生态体系；2021年，上交所和深交所同步发布公开募集基础设施证券投资基金（REITs）业务办法及相关指引，推进基础设施优化配置资源，助力盘活存量资产。未来，资本市场还将审慎推出更多的金融创新对接要素流通中的堵点，成为引导活水、精准滴灌的桥梁。

同时，资本市场也在加快自我完善。马韬表示，在试点注册制改革、健全退市机制、引导机构投资者长线资金入市等方向，资本市场持续发力，目前已取得的部分成果有：科创板注册制试点已运行数月，创业板注册制改革启动多日，注册制下上市公司已超300家；2020年退市公司的数量已达到16家，“劣质”上市公司加速出清。

展望未来，马韬表示，资本市场将成为建设高标准市场体系行动、推进要素资源高效配置的重要一环，并不断作出新的贡献。（经济日报-中国经济网 周 琳 马春阳）

高标准体系

中国质量万里行促进会会长刘兆彬：

提升供给端产品质量

“高质量发展要有高标准市场体系，改善提升市场环境和质量是推进高标准市场体系建设的关键内容，有利于加快构建新发展格局，努力满足人民群众对美好生活的需要。”中国质量万里行促进会会长刘兆彬表示，近年来我国市场环境持续改善，产品质量不断提升，国内产品质量监管抽查合格率从上世纪80年代的70%稳步提升到现在的90%以上。

但是，刘兆彬表示，推动高质量发展仍存在不少体制机制障碍，市场在资源配置中的决定性作用发挥受到诸多因素制约，反映在市场最直接的现象就是假冒伪劣产品屡禁不止，严重侵害了消费者利益，严重干扰了市场公平竞争环境。

“没有好的市场环境，就存在劣胜优汰、劣币驱逐良币的风险；没有高质量的产品和服务，再好的市场环境也是无源之水、无本之木。”刘兆彬说，要从供给端提升质量、调整结构，为消费者提供更多物美价优的产品和服务。

好的产品和服务与市场环境优化紧密相关，相辅相成。刘兆彬认为，只有大力提升商品和服务质量，才能推动经济循环畅通，14亿多人口所带来的超大规模市场优势才能得以彰显。

如何通过提升商品和服务质量构建公平有序、开放透明的市场环境？刘兆彬建议，在质量管理方面，要更加注重有效市场和有为政府的有机结合。产品和服务质量的提升除了依靠企业自身和市场机制调节，还要靠政府部门进一步制定和完善相关法律法规，加强规划引领，协调安全保障。

在标准建设方面，持续加大高标准高品质供给，以市场化、国际化为导向，不断丰富标准实施监督手段。同时，加强标准实施力度，积极与国际惯例接轨，以标准化手段提高技术创新的市场化效率。

在品牌引领方面，推进市场表现、消费者评价与国际竞争力三足鼎立的品牌评价体系建设，打造特色品牌，实现优质优价。“目前，我国品牌建设与国际品牌发展差距仍然很大，抓品牌一定要打好质量基础建设。”刘兆彬说。

在市场机制创新方面，要进一步放宽市场准入门槛，除特殊行业外，推进市场准入由行政审批到行政确认，再到公共信息实现公示，建立
良好的市场体系应该是那种嗯，有秩序，然后又非常的严格，然后也一定要是开放的这样的话，既能满足大众又有秩序去运营。

⑷ 什么是静态利差

静态利差法以国债到期收益率曲线上各不同期限的收益率加上一固定利差作为定价的贴现率，再将未来各期现金流进行贴现以计算资产证券化产品的价格。这种定价方式考虑到了不同期限的贴现率的不同，即反映了证券化产品与国债之间的风险贴水差异。因此，静态现金流量报酬率法是以债券的平均报酬率来确定债券价格，而静态利差法则是以整条到期收益率曲线来确定证券化债券的价格。
静态利差法和静态现金流量报酬率法在现金流量比较集中的情况下，差异不大，但在现金流量分散的情况下，就会有较大差异。一般的公司债其最大现金流量集中在到期日，因此静态利差法和静态现金流量报酬率法的定价方式对于公司债的价格而言差别不大，但对于证券化产品来说却不一定。证券化所产生的许多债券中有很多是还本型债券，其特点是现金流量的流入比较平均地分布于各期而非集中于某一期，以静态利差法来评估就会较为准确。
一般而言，平坦的到期收益率曲线较为少见，即期到期收益率都是随着期限的延长而提高，反映了针对长期而言不确定的风险溢价。因此，静态现金流量报酬率法只适用于短期的、现金流较为集中的证券化产品的定价；而静态利差法则适用于长期的、现金流入较为均匀的证券化产品的定价。但是不论何种方式，一个成熟的、能提供不同期限即期收益率曲线的国债市场是其能正确定价的前提条件。

⑸ 案例剖析 | 长租公寓ABS系列一：自如房租分期ABS

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2017年10月18日，第十九次全国代表大会开幕，大会报告中提及“坚持房子是用来住的，不是用来炒的”，现场响起了持久的掌声，充分体现了党情民意，是住房租赁前进的坚实风向标，在国内也积极落地支持住房租赁资产证券化产品。我们将通过案例分析和专题报告形式对住房租赁类ABS项目做深度跟踪。

截至目前，交易所审核通过和成功发行的住房租赁类资产证券化项目合计4单，拟发行金额61.55亿元，发行人包括魔方公寓、自如、新派公寓、保利地产等。以下重点分析“中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”项目。

1 证券基本情况

表2. 自如房租分期ABS基本要素

2 、原始权益人及资产服务机

（1）北京自如众诚友融信息科技有限公司（原始权益人）

众诚友融是自如品牌的后台支持部门，负责北京自如资管体系内金融信息建设和维护职能。公司成立于2016年2月4日，注册资本5000万元，注册在北京市密云区经济开发区。众诚友融股东为北京自如资产管理有限公公司（简称“自如资管”），实际控制人左晖，持股比例为94.6%。左晖，男，北京大学EMBA，现担任链家董事长、中国房地产估价师与房地产经纪人学会副会长、北京市房地产中介行业协会副会长、全联房地产商会副会长。2011年创办自如网，2014年创办链家网。

（2）北京自如资产管理有限公司（资产服务机构）

北京自如资产管理有限公司是自如品牌的运营实体，公司成立于2015年10月20日，注册资本3200万元。经过5年发展，北京自如资管的产品线已经从成立之初仅有的合租产品—自如友家，发展成为拥有自如友家、自如整租、自如寓、自如驿、自如民宿五大产品线，横跨长租与短租市场，同时提供租期内的保洁、专业维修、搬家及自如优品等多项O2O生活服务。截至目前，北京自如资管管理房间数40万间，北京自如资管累计服务租客超过100万人，已经发展为国内长租市场第一品牌。

股权架构方面 ，北京自如的控股股东均为自然人，左晖持股94.6%，单一刚持股5.4%。

业务模式方面 ，北京自如资管的业务模式是依据自己搭建的B2C租房平台，为客户提供高效的找房、看房服务，以及租房期间的服务等。盈利模式就是“低买高卖”，主要是租金收入、增值服务和金融业务手续费等。 公司产品方面 ，（1）长租产品包括自如友家、自如整租和自如寓三个产品线，其中自如友家、自如整租是分散式长租业务，自如寓是集中式长租业务。（2）短租产品包括自如驿和自如民宿。本次专项计划底层资产— 房租分期 小额贷款对应的为长租产品中的“自如友家”和“自如整租”业务线，即北京自如资管旗下分散式长租业务。 房租分期业务风控措施 ，（1）贷前预审核，如实名认证、工作认证、入住校验、交叉审核等；（2）贷后管理。短信、微信、邮件等方式催收，上门张贴催告函等。如果租户预期、违约及到期未退租/解约超过3个自然日时自动上锁。

自如房租分期ABS项目基础资产为信托受益权，而信托受益权对应的底层资产为信托计划向北京自如资管的长租公寓租客发放的房租分期小额贷款债权。借款人要求是18岁以上非学生，芝麻评分不低于550分或自如分不低于70分，无失信不良记录等。

基础资产的形成 。（1）客户选择入住自如长租公寓，与北京自如资管签订《房屋租赁合同》；（2）客户选择使用房租分期，提出贷款申请；（3）北京自如资管和通道机构对客户进行资质审核；（4）通道与客户就房租分期小额贷款签署《贷款合同》；（5）客户线上支付一个月房租租金及等额于月租金的押金；（6）北京自如资管安排通道机构向客户提供剩余11个月的房租分期小额贷款，贷款将通过受托支付安排直接支付至北京自如资管指定账户；（7）客户按月还款，即支付租金和贷款服务费。

基础资产情况 。截至2017年5月10日，专项计划基础资产信托计划项下底层资产自如房租分期小额贷款余额4.92亿元（信托计划总规模5亿元，包含缴纳的信托业保障基金及现金），共涉及合同2.35万笔，合同期限为11个月，加权平均剩余期限为9个多月，单笔合同金额为2万多元。区域分布方面，集中在北京、上海和深圳，北京占比60%附近。违约情况来看，自如房租分期小额贷款入池资产中预期状态不到0.38%，预期率较低。目前自如所有贷款利率均为6.27%，贷款期限11个月，采用等额本息还款，贷款的IRR在11%以上。

4 、交易结构

（1）原始权益人众诚友融通过外贸信托设立的“荟润5号-自如自感系列单一资金信托项目单一资金信托”向租客发放房租分期小额贷款；（2）众诚友融将享有的单一资金信托项下的信托受益权转让给中信证券设立的“中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”；（3）计划管理人根据底层资产的现金流情况设计出具有优先和劣后的结构化产品“自如房屋分期ABS”；（4）主承销商将“自如房屋分期ABS”销售给投资者；（5）投资者将认购资金打给主承销商指定的银行账户；（6）主承销商将募集资金作为资产对价打给原始权益人。

4 、增信措施

（1）优先劣后结构化分层，其中优先档获得次级档10%的信用支持。

（2）差额支付承诺，北京自如资管对专项计划提供差额支付。

（3）中证信用外部担保，对北京自如资管的差额补足义务提供不可撤销的连带责任保证担保。