2017年上半年房企融资

A. 房地产企业一般融资方式有哪些

【摘要】随着我国房地产行业的快速发展，其在国民经济中扮演着越来越重要的角色，其发展壮大也离不开日益增长的资金需求。本文以恒大集团为例，分析了其融资渠道的现状以及存在的问题，构建多渠道的房地产融资体系已经迫在眉睫，在此基础上本文提出了一些建议。
【关键词】融资渠道 银行贷款 股权融资 债务融资
一、恒大集团融资渠道现状
据恒大集团2016年年报数据显示，2016年，恒大集团融资现金流入总计约为人民币5725.68亿元，比上年增长99.60%，其融资需求量的增加与近年恒大高速增长的土地储备、房地产开发等产业发展不可分。下面针对目前恒大集团主要的融资渠道做具体分析。
（一）银行贷款
通常，大多数房地产企业都选择银行贷款作为主要的融资渠道，因为其成本相对较低。
由年报可以看到，2016年，恒大集团的所有融资来源中，有抵押的银行借款总额为人民币2093.10亿元，占融资总量比例高达36.32%，较上年增长91.91%，位居融资规模中第一位。银行借款占融资比借款成本包括利息开支以及外币借款所产生的汇兑差额。
（二）股权融资
上市房地产企业主要通过发行新股、配股等方式进行股权融资。恒大集团于2009年在香港成功上市，成为在港市值最高的内房企。据2017年11

B. 政策层面持续收紧 房企融资“冰火两重天”

■本报见习记者 王珂

今年5月份以来，房地产融资规范政策密集出台，房企在拍卖拿地、土地开发、楼盘预售等多环节的融资均加大约束。随着房企偿债高峰期到来，房企面临偿债压力增加和融资渠道缩紧的双重压力。

《证券日报》记者统计发现，32家主流房企上半年平均融资成本总体较去年全年有所上升。相较之下，国企和大型房企具备低成本融资优势，市值偏小的民营房企融资成本更高，房企融资成本上演“冰火两重天”。

 融资环节监管趋紧

今年4月份，中央政治局会议重申“房住不炒”定位和“坚持结构性去杠杆”，释放地产融资收紧政策信号。5月17日，银保监会下发《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》。记者注意到，在上述文件出台后，发改委、央行、银保监会陆续对房地产信托、房企海外发债、银行房地产业务等融资环节释放加强监管信号。

易居研究院智库中心研究总监严跃进向《证券日报》记者表示，“今年二季度以来房地产企业的融资环境发生变化，监管方面主要是从去杠杆和剔除传导性金融风险的角度考虑，融资监管措施从房企直接融资到间接融资，对银行开发贷款、房企海外发债、房地产信托融资等环节采取了一系列管控”。

7月12日，发改委发布房企外债备案登记的通知，房企发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务，房企海外发债融资环境紧缩。

8月底，多家银行收到窗口指导，要求房地产开发贷额度控制在2019年3月底时的水平，房地产开发贷这一融资渠道也将收紧。

对此，严跃进表示，“当前融资端的管控包括房地产信托、银行贷款和海外债券等方面，涵盖土地拍卖、房产开发及预售等各个环节，将会对房企的资金状况带来更大压力。三季度没有放松，四季度还需要看后续监管层对于房价管控的力度”。

  偿债高峰期到来

Wind数据显示，内地房企在2017年、2018年的海外债券到期额分别为212.65亿美元、246.47亿美元，而2019年这一数据猛增至475.66亿美元，借新还旧压力增大。此外，2020年和2021年的海外债券到期金额分别为339.76亿美元和467.02亿美元，偿债压力将会持续。

值得注意的是，房企海外发债的资金成本较去年上升明显。

截至9月12日，内地房企合计发行的144只美元债平均利率为8.99%，2018年可计算的122只美元债平均利率为7.42%。从单个债券来看，票面利率最高的是当代置业于今年1月份发行的一只美元债，票面利率高达15.50%。此外，票面利率超10%的债券高达51只，而去年全年票面利率达10%的债券仅22只。

此外，Wind数据显示，2017年房地产行业上市公司到期信用债金额仅1394.50亿元，2018年达到4110.09亿元，2019年-2021年信用债到期金额分别为5512.75亿元、4517.59亿元、6527.75亿元。

《证券日报》记者统计发现，32家主流房企上半年综合融资成本率为6.11%，相较2018年全年的平均融资成本率6.00%上升0.11个百分点。

其中，国企背景企业与民营背景企业融资成本率有较大差别。14家国企背景房企上半年平均融资成本率为5.00%，18家民营房企的平均融资成本率为6.72%，两者相差1.72个百分点。

此外，记者按照房企估值规模统计的房企融资成本也有较大差异，房企市值在1000亿元以上的7家房企，在今年上半年的平均融资成本率为5.42%；市值在200亿元以内的10家房企，在今年上半年的平均融资成本率为6.91%，二者相差1.49个百分点。

总体而言，当前房企融资成本总体较上年有所上升。国企背景的房地产企业相对民营企业具备更低的融资成本优势，市值偏小的民营房企融资成本相对更高。在融资环境趋紧的情形下，融资成本出现加速分化。

C. “三道红线”威力显现 上半年中型房企融资规模“腰斩”

原标题：“三道红线”威力显现 上半年中型房企融资规模“腰斩”

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责任编辑：戚琦琦

D. 负债率不断攀升房企整合路在何方

最新统计显示，已披露年报业绩的63家上市房企负债合计超过3万亿元，同比增长幅度达34%。2017年，63家上市房企的平均负债率为78.6%，比上年上升1.9个百分点。其中，有18家资产负债率超过80%红线，占比超过29%。

从企业的角度讲，当然不希望资金链断裂、企业破产，因为这将令投资人遭受重大损失。从银行的角度讲，也不希望看到房地产企业资金链断裂，因为很多开发企业的大部分资金来自于银行，企业有个风吹草动，银行也随之风险大增。从政府的角度讲，同样也不希望出现房企破产的问题，因为没有一家房企不是“绑架”着一批企业，一家企业出事，其他企业也要跟着受累，肯定不是好事。

E. 政策积极信号频传 今年房地产并购类融资已逾1500亿！

（记者 于丽丽 李未来）政策持续宽松背景下，今年以来，截至3月23日，根据中指研究院数据统计，各渠道并购类融资已逾1500亿元。其中，招商银行授予华润置地的融资额度最大，为200亿。

今年以来，在响应国家“房住不炒”的政策下，全国各个城市根据当地具体情况，从各方面陆续进行政策放松。3月16日，多部门进行重磅发声，强调防范化解房地产市场风险，稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作等。数据显示，截至3月21日，房地产开发板块近一周涨幅2.37%，近一月涨幅3.79%，近一季涨幅4.49%。

中指研究院企业事业部研究负责人刘水表示，截至目前，至少有10家房企获得并购融资贷款，本次收并购高潮是在市场低迷的时候发生。一般情况下，市场蓬勃繁荣的时候，也是收并购较多的时候，市场向上，企业预期较好，会积极通过收并购扩大规模。

各渠道房地产并购类融资已逾1500亿元

截至3月23日，中指研究院统计各渠道房地产并购类融资已逾1500亿元。房企直接发债融资占比4.6%，银行授予房企的并购贷款额度占比66.0%，房企共获得七成总融资额度，其中民企获得资金占比41.6%；另外金融机构并购债融资29.4%。

数据来源：中指研究院

记者了解到，3月13日，中国长城资产管理股份有限公司（下称“中国长城资产”）获批在全国银行间债券市场公开发行人民币100亿元金融债券。据悉，其募集资金将主要用于重点房地产企业优质项目的风险化解及处置、房地产行业纾困等相关不良资产主业及偿还到期存量债券。

中国长城资产表示，将坚持依法合规、风险可控、商业可持续的原则，稳妥有序开展房地产企业风险处置相关金融业务。本次债券的发行有利于公司加大服务实体经济力度，为实体企业纾困化险、促进房地产行业良性循环和健康发展提供长期限、低成本的资金。

这是继中国东方资产管理股份有限公司（下称“东方资产”）后，又一家AMC（全国性金融资产管理公司）加入发债募资化解房地产行业风险行列。

作为第二家获批发行地产纾困金融债的AMC，中国长城资产此次金融债发行额度与2月21日获批的东方资产相同。

总体来看，各渠道的并购融资已从央企、国企逐步惠及民企。并购类融资之外，部分稳健型民企的其他融资渠道也在逐步拓展。

事实上，除AMC之外，银行早有在公开市场发行房企并购债券的方式募集资金纾困房企。不仅如此，今年以来多家银行还和房企签订战略合作协议，为房企提供并购融资额度。

据了解，自2月以来，截止3月18日，浦发银行、广发银行、平安银行、兴业银行等多家银行公布了规模50亿-100亿不等的房企并购债券发行计划，支持优质房企进行收并购。

中南建设于3月12日、17日分别公告宣布，全资子公司江苏中南建筑产业集团有限责任公司获得华夏银行2.2亿元借款及交通银行1.8亿元借款。

易居研究院智库中心研究总监严跃进在接受《华夏时报》记者采访时表示，当前房地产出险资产的收并购市场呈现了三个方面的特征。首先，此类资产的处置，被认为是今年防范房地产市场和防范房地产企业风险的重要举措。其次，出险资产的处置，有较多的融资政策支持，涉及银行、房企、资管公司等不同主体的融资。再次，一季度总体上处于市场摸底阶段，预计二季度此类收并购的交易会增加。

政策扶持力度加大

去年，房地产行业紧缩，房企压力加大，今年以来，在响应国家“房住不炒”的政策下，全国各个城市根据当地具体情况，从各方面陆续进行政策放松。截至3月中旬，今年共有超50个城市对楼市政策松绑。

去年年底，央行、银保监会曾出台《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》（下称“通知”），通知旨在鼓励银行稳妥有序开展并购贷款业务，重点支持优质的房地产企业兼并收购出险和困难的大型房地产企业的优质项目。

今年以来，为继续调动房企收并购积极性，承债式并购贷款政策落地，针对出险企业项目的承债式收购，相关并购贷款已不再计入“三条红线”相关指标。

据了解，今年以来，招商银行已发放并购贷款额度超500亿元。其中最大的一笔是今年1月末，其授予华润置地的200亿元并购融资额度。此外，招商银行还分别对碧桂园、大悦城控股、华润万象生活、美的置业授予融资额度，额度分别为150亿元、100亿元、30亿元、60亿元，融资用途均包括并购贷款业务。

3月16日，多部门就房地产行业问题发声。国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，就房地产相关问题指出要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，向新发展模式转型的配套措施。

随后，央行、银保监会、证监会、国家外汇局等多部门分别召开专题会议学习贯彻国务院金融委会议精神。央行表示，要坚持稳中求进，防范化解房地产市场风险，稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作。银保监会召开专题会议强调，积极推动房地产行业转变发展方式，鼓励机构稳妥有序开展并购贷款，重点支持优质房企兼并收购困难房企优质项目，促进房地产业良性循环和健康发展。

多部委对于房地产行业的积极信号释放后，3月17日，房地产板块强势增长，截至晚间收盘，融创中国涨59.03%、新城发展涨47.7%、龙光集团和时代中国均涨超42%，富力地产、佳兆业、旭辉控股集团、世茂集团等企业涨幅均超30%。

数据显示，截至3月21日，房地产开发板块近一周涨幅2.37%，近一月涨幅3.79%，近一季涨幅4.49%。

业内人士表示，在“稳增长”的宏观背景下，房地产行业的政策红利还将继续释放，市场信心正在提振中。

F. 让市场出清房企偿债高峰来临风险

Orient Capital一份研究报告认为，中国房企将于2017年下半年至2018年初迎来偿债高峰。这意味着，中小房企或将不得不面对一场潜在的流动性危机。
这种超常规融资负债基础是从2014年开始的这轮房地产的疯狂，诱使众多房企包括小型房企超过承受能力的融资扩张。根据 Orient Capital的调研，房企将于2017年下半年至2018年初迎来偿债高峰，预计仅到期公司债一项就将达到5440亿元人民币。根据中原地产的数据，中国房企2016年通过私募债、公司债、中票等方式融资1.14万亿元，同比增26%，并首次突破1万亿元。
这种超常规疯狂融资都是基于房价的持续上涨甚至暴涨。一旦暴涨基础坍塌或者停止，那么这些巨额债务链条将断裂，房地产债务危机必将爆发。
从本质上讲，只要是高杠杆、高负债性融资，无论房价大涨或大跌都最终会出现危机。大涨不可能永久持续下去，放任房价大涨必将酿造大风险。在大涨驱使下，各路资本，各种资金必将都疯狂进入到房地产行业，最终撑破泡沫，出现大危机，大风险。
目前，为抑制地产泡沫，监管层于2016年三季度起收紧了房企融资的多个融资渠道，包括交易所发债、银行间市场融资等。从2016年10月起，由于国内融资政策收紧及强势美元，房企的融资渠道阻塞。2016年10月19日，交易所疑似“一刀切”式暂停地产公司债，其中包括已经拿到无异议函的项目。
2016年10月21日银监会召开三季度经济金融形势分析会，明确提出，要严控房地产金融业务风险，严禁违规发放或挪用信贷资金进入房地产领域；加强理财资金投资管理，严禁银行理财资金违规进入房地产领域。2016年10月24日有报道称，高层要求证监会和发改委收紧房地产企业融资渠道，包括不能在境内发债，不得到H股上市融资，境外发债也将趋严。
这意味着，在不久的将来，房企将面临剧增的财务成本，进而可能遭遇潜在的流动性危机。
在这里大型房企承受能力较强，而且经营受市场波动影响较小，抗风险能力较大。而小型房企投机取巧性较大，主要趁房价上涨之机疯狂融资，债务突然增加，有些基本是空手套白狼式的融资。无论是市场泡沫破灭式冲击，还是政策调控式影响，对其影响都非常之大。一旦资金链条断裂就直接进入破产清算境地。而同时空手套白狼的操作，使其基本没有还债与抗风险能力。最终承担风险的是给其融资的金融机构包括银行等。这就是或爆发金融风险的逻辑。
研究机构发现，2016年中报显示，嘉凯城、天津松江、云南城投等企业净负债率均超过500%，且较一年前仍有大幅增加。而万科、招商、金地、华夏幸福的净负债率均在100%以下。从中可以看出，越是小的房企负债率越高，而大型房企负债率反而很低。也就佐证了在房企债务密集到期之时，小型房企首当其冲的原因。
怎么办？一种选择是政府房地产调控在度上把握住轻重，避免对小型房企冲击过大，即仍依靠政府救市。另一种选择是让市场自主出清，尊重市场规律，让市场配置资源，该破产就破产，该资金断裂就让其断裂，只要承担风险的责任主体明确清晰即可。即使涉及到金融机构风险，政府也不要插手 。政府要做的是保持市场透明公平，对国有金融机构发生的房贷风险追责到底。
在房地产上，一定要处理好政府有形之手与市场无形之手的关系。房地产是市场化程度较高的市场，应该由市场在配置资源中起决定性作用。有形之手尽量不要插手，特别是遭遇风险时，政府不要进行所谓的救市，大包大揽更不可取。市场本身就是风险很大的。让酿造风险者承担一切风险责任与后果是天经地义的。政府如果通过有形之手进行所谓的救市与降低风险必将破坏市场机理。必将使得风险制造者暗自窃喜，并且继续屡犯酿造风险。
研究者分析，最终的结果可能是监管层进行个案干预，特别是当遭遇危机的开发商或地产项目有足够的系统或地域重要性。以笔者看，个案干预都不必要。监管部门应该彻底放手，要相信市场的力量，要敬畏市场，要给市场主体自主承担风险的权力。一定要把自主承担风险的权力交给市场主体，不要再去剥夺了。

G. 房企资金链风险被放大 融资新政将倒逼精细化管理加速

后疫情时代，无论头部房企还是中小房企的内部生存状态已显示，行业瓶颈期已经来临。
特别是随着房企融资管理“三条红线”新政的渐行渐近，房企的发展之路将更加艰难。
“房企集中度会越来越高，30名绝对是一道坎。”一名房企内部研究人士对21世纪经济报道表示，一旦新政落地执行，中小房企会面临重大调整，一旦触及一条红线，有息负债就受限，发展不下去要不跟人合作或者等着被资本并购。“现在大家都有点焦虑，不知道后续细则会否给企业带来多大波动。”
来自券商、银行业的人士透露，金融监管层的政策已经酝酿好久，至少有2-3年了，只是借这个时机出台。消息人士还透露，接下来将开始找企业进行试点，很多细节问题如何操作执行还有待时间磨合。比如，房企收并购的时候，负债率上升了该划到哪一档？上市体系外的资产算不算三道红线范围内？要房企上报还是审计、银行主动来查，是否房企每次融资都要来一次对号入座？诸如此类的问题，还需要一段时间磨合。
可以肯定的是，这一次房企融资端的收紧，或导致马太效应。如果说此前的资管新规是一刀切，那么“三条红线”则为房企精细化管理埋下伏笔。此前土地市场调控已经逐步精细化，宏观层面也有因城施策，但是对房企的管理还没有做到精细化。
实际上，针对房地产市场过热的现象，7月以来多省市集中出台了调控政策。而此次“三条红线”规定则是从供给端的角度切入，并非为了应对过热，而是对新增开发项目数量进行限制，从根源上减少信贷资源流入。
前述人士透露，新政最少有两年的储备期，新政本质上不针对负债与否，而是防范资金链断裂，要在这个情况出现之前就把这个风险给化解掉。
回款与负债
向来嗅觉灵敏的大房企其实早已有所动作。
恒大高管在2018年就提出要在今年上半年将净负债率降至70%；从2020年上半年业绩数据来看，融创净负债率大幅下降23个百分点。另一方面，头部房企也在加速回款。以旭辉为例，今年前7个月，旭辉的销售和回款已双双突破千亿。
21世纪经济报道记者梳理统计了行业内排名10-60位的典型房企最近几年的财报数据，发现在2019年，房企综合回款率和销售回款率出现了一个分水岭。
一名房企人士指出，回款不好是因为销售，大房企这两年重点布局二线和强三线的城市，业内排名30-60，甚至往后的，还在调整土储结构过程中。与此同时，房企拿地很热，钱从哪来？在回款不好的前提下，只有通过负债获取资金。“从政府角度不愿意面对过多风险，现在这一波金融危机与全球宽松不一样，这一波还用房地产做蓄水池的话，金融安全就有问题。”
房企仍需要平衡投资与回款，因为30强房企中，触及“三条红线”的情况已经不容小觑。根据2019年年报数据，30强房企中有9家房企触及了三条红线，5家触及两条红线，11家触及一条红线，这意味着新政一旦全面实施，多数房企融资端将面临较大的收缩压力。
而在2019年30强房企中，多数房企有息负债的增速超过了15%，这表明后续房企整体降杠杆的压力会比较大。
资产负债率是体现房企运营能力的重要指标。若要降低这一指标，就需要房企增强销售力度，加快存货周转速度，扩大预收款项规模，与此同时，捂盘惜售行为也会受到打击。大部分30-60强的房企，资产负债率下调均比较缓慢，尤其是像新力这样处于规模扩张周期的房企，前后两年的资产负债率不过是1个百分比的差距。
一方面，有息负债的下降要依靠房企自身现金流的改善，才能使得偿债规模超过新增规模。但对于长期依赖杠杆经营的房企而言，短期内债务化解的难度比较高，因此现阶段，房企对债务可能更偏向于存量管理。另一方面，由于扩大非控制性股东权益的难度更低，房企或更倾向于借助扩大少数股东权益规模来降低净负债率，这意味着房企联营、合营的事件可能增多，明股实债的风险也可能上升。
因此，“三条红线”中现金短债比进一步强调资金回收的效率，要求房企压缩回款周期，保证经营性现金流的充沛，而非通过借新还旧等方式，依靠债务资金维持表面流动性的稳定。其次，现金短债比的考核也有助于改善房企的融资结构，重点打击“短借长还”等行为，从这一角度看，未来房企对长期债务资金的依赖度有可能会提高。
回款与拿地
据21世纪经济报道统计，2020年上半年，拿地投资超过销售回款50%的房企包括建发、金科、蓝光、荣盛发展等。
房企拿地积极性增强的原因之一就是销售端的持续回暖。与此同时，上半年流动性总量宽松的环境下，整体融资环境改善，房企拿地积极性提升。一季度商品房开发贷余额同比增速小幅抬升，二季度有所回落，但仍然维持两位数增长;从土拍市场的表现来看，今年4月100大中城市住宅类土地溢价率达到25%，5月至今维持在15%-20%，高于去年同期水平，表明疫情并没有给房企拿地造成太大的影响，其融资环境反而因货币政策的放松而有所改善，房企拿地的积极性也随之提高。
房地产是周期性行业，在以往的小周期规律中，房企为了维持并扩大销售规模，自然在销售的同期进行拿地补库存，就如2009-2011年和2012-2014年这两轮小周期中，2010年和2013年销售放量的当年土地也相应放量，销量和拿地之间更多呈现是供需同步。但在2015年初开始的本轮小周期中，在2016年销售放量的当年拿地却是缩量了，绿城就是很典型的例子。绿城在2016年、2017年拿地近乎停滞，这导致今年上半年销售现金回款率虽然超过95%，但是结转面积下降约30%；绿城2019年全年销售回款率维持在87%，2019年上半年回款率88%，其管理层透露，今年全年回款率会比上半年略有下调。
一方面，从宏观环境来看，金融去杠杆政策已经告一段落。2019年末的中央经济工作会议指出，“我国金融体系总体健康、具备化解各类风险的能力”，“保持宏观杠杆率基本稳定”。
另一方面，房企的杠杆率也已经自2017-2018年高位下行。2019年A股房企平均净负债率79.4%，同比-12.3pct，目前已经处于相对合理的位置。后续行业规模稳中略降、集中度提升的格局也将促使主流房企保持相对平稳的杠杆率。
华创证券指出，当前销售毛利率已出现阶段性见底，以阳光城为例，2019年末有息负债1,107亿元，其中银行贷款、债券类和其他分别占比47%、28%和25%。假设以上渠道融资成本分别下行50BP、80BP和300BP，则对应2020年利息费用/营收下降3.4%。假设存量债务久期为3年，则对应到年内利息费用/营收下降1.1%。
业内人士指出，若新政实施，净负债率的降低有赖于有息负债的压降，或者合并权益的扩张。在行业毛利率降幅趋缓、甚至阶段性见底的同时，今年融资成本的显著下行将进一步助力销售净利率形成阶段性底部，甚至部分优质房企将呈现净利率见底回升。

H. 50宗地王货值万亿元难入市是什么原因

近三年抢地王的房企，喜者少，忧者甚。徘徊于“割肉”还是“等待”的路上，多数地王项目仍在被动“等待”入市。

据中原地产研究中心统计数据显示，2015年以来，全国住宅类高总价地王地块单宗地块成交金额超过65亿元的合计50宗，其中20宗于2017年成交，20宗于2016年成交，另外还有10宗是2015年成交的。

盘点2016年争抢地王的房企，《证券日报》记者发现，有扩张需求的中小房企更为激进。事实上，这类房企信用评级较低，拿到低成本借款的能力比大型房企更差，判断市场和操盘能力更弱，甚至没有产品IP的现状，使其高价地在手无法快速变成现金，其被拖进危机之中的概率也就更高。

“拿高价地的房企可能有两种死法”，上述房企高管向《证券日报》记者表示，一种是猝死，比如猛拿高价地，拖几年仍没变成现金，在这种局势下，假如明天从银行贷不出款，就可能马上破产；另一种是慢死，比如一家房企有400亿元净资产，每年亏损10亿元，可以亏40年，外界似乎看不出来，但这是温水煮青蛙式的死法。

“2018年，资金链告急将成为近三年拿高价地的房企最大的压力。”张大伟直言，大部分企业鉴于开发周期计算，都预判2017年下半年项目进入回款阶段，因此借款融资都集中在2015年-2016年之间，而2018年则是其还债期。届时，旧债因销售回款率低难以偿还，新债又难借，多重压力齐至，不排除比亏本更严重的被逼出房地产市场的可能性。